通脹這個(gè)詞語容易產(chǎn)生歧義，CPI并不是最好的指標(biāo)，貨幣購買力這個(gè)名詞可能更好。最近幾年貨幣發(fā)的很厲害，買房子越來越辛苦，教育醫(yī)療等支出也讓老姓感覺很頭疼，我們的購買力水平顯然在嚴(yán)重下降。

今天很高興有機(jī)會能和北大的年輕校友們一起探討投資的一些理論。

 

我對投資理論研究一直就很有興趣。95年進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，從操盤手到基金經(jīng)理到出來自己做，感觸和體會還是很多的。

 

投資是項(xiàng)很辛苦和很寂寞的工作。投資體系龐大而且復(fù)雜，就象一座很大的森林，我們要耗用一生去研究它，會發(fā)現(xiàn)有很多值得探索的東西。很多年以來我都這么做，持續(xù)思考，但一直沒有做系統(tǒng)性的總結(jié)。所以今天我也感謝大家給我這個(gè)機(jī)會，讓我全面的反思一下投資的一些重大領(lǐng)域的理論框架。

 

今天的講座，我的想法是和大家交流一些東西，而不是我要教導(dǎo)大家什么東西。今天的分析框架分四個(gè)部分：宏觀經(jīng)濟(jì)、股市波動性、公司經(jīng)營和公司估值。在投資這座森林里，這四個(gè)分支是比較重要的，對每一個(gè)分支我們都需要花很多心力去研究。以我認(rèn)為，投資就是要不斷建立一些理論框架，并在情況發(fā)生改變后有勇氣不斷打破它而重建。我們看巴菲特、費(fèi)雪等大師，都有非常清晰的理論體系，操作背后都有一套投資哲學(xué)在支持。我們也是在努力學(xué)習(xí)和思考他們的投資哲學(xué)，所謂“有緣人得之”。我希望能夠?qū)W習(xí)他們的精華，并結(jié)合中國的實(shí)際情況，建立一套自己的體系。

 

有一本很有名的書叫《黑天鵝》，它的主題是說，我們辛辛苦苦建立了很多投資模型，去管理我們?nèi)粘５耐顿Y。投資風(fēng)險(xiǎn)可以用一條高斯曲線來表達(dá)，大部分風(fēng)險(xiǎn)都在某一個(gè)區(qū)域里面，我們努力去規(guī)避最主要的這樣一些風(fēng)險(xiǎn)，但是一次極小概率意外的出現(xiàn)，就可以顛覆一切，將辛辛苦苦建立的模型打破，很多財(cái)富從而化為烏有。但我想，巴菲特從60年代做投資以來，經(jīng)歷過無數(shù)次大大小小的所謂黑天鵝事件，他不但存活下來了，而且活得很好，他是怎么做到的？2008年《黑天鵝》這本書的出版，讓投資界很震驚，都在反思。黑天鵝事件是不可避免的，關(guān)健是我們?nèi)绾稳?yīng)對，讓我們的資產(chǎn)不斷增值，活得更好。這是促使我去思考的另一個(gè)重要原因。

 

我談?wù)勓芯康幕舅悸?。首先我認(rèn)為，在市場的每個(gè)具體階段，我所研究的這四個(gè)分支都有一些非常重要的核心矛盾，有些非常敏感的因素。如果我們不能挖掘出在這個(gè)階段里最核心的矛盾是什么，那就只能說明一個(gè)問題：我們還不夠努力，我們還沒有挖掘出本質(zhì)和規(guī)律所在，所以要不斷去探求。過一段時(shí)間新的情況出來了，最核心的矛盾改變了，我們又要重新挖掘。我們始終要努力抓住最核心的矛盾。

 

其次，這四個(gè)理論框架里的每一點(diǎn)，我都希望與巴菲特的投資思想作一個(gè)印證。巴菲特對這些問題都有論述，零散地分布在巴菲特的年報(bào)和各種訪談里面。巴菲特在投資界的修煉已經(jīng)達(dá)到非常高的境界。他的很多說法，我們要加以印證。我自己感覺這幾年我們國人對巴菲特的理解很粗疏。中國人很喜歡以簡馭繁，不少人把他的投資理念簡單理解為不管宏觀面、買了好股票就長期拿著不放就能賺大錢，這種絕對化的理解是有問題的，所以我們看到很多所謂巴菲特的信徒在2008年都吃了很大的虧。有些地方是我們誤解了巴菲特的思想，以及有些地方是巴菲特講的不清楚。

 

一．宏觀經(jīng)濟(jì)分析（2012年宏觀經(jīng)濟(jì)）

 

(一)用“單一規(guī)則”分析經(jīng)濟(jì)周期

 

研究經(jīng)濟(jì)就是研究周期。我嘗試用“單一規(guī)則”來分析經(jīng)濟(jì)周期?！皢我灰?guī)則”是借鑒弗里德曼的說法，他認(rèn)為，當(dāng)代一切經(jīng)濟(jì)活動都離不開貨幣信用形式，一切經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)節(jié)都是通過貨幣的吞吐（擴(kuò)張或收縮）來發(fā)揮作用。一切經(jīng)濟(jì)的變量，都和貨幣有關(guān)系。貨幣推動力是說明產(chǎn)量、就業(yè)和物價(jià)變化的最主要因素，而貨幣推動力最可靠的測量指標(biāo)就是貨幣供應(yīng)量。由于貨幣供應(yīng)量的變動取決于貨幣當(dāng)局的行為，因此，貨幣當(dāng)局就能通過控制貨幣供應(yīng)量來調(diào)節(jié)整個(gè)經(jīng)濟(jì)。政府只需要將貨幣供應(yīng)的增長控制在既適度又穩(wěn)定的水平上就可以了，方法就是將貨幣供應(yīng)的增長率相對固定，這就是所謂的“單一規(guī)則”，除此以外，不應(yīng)該也用不著對經(jīng)濟(jì)多加干預(yù)，市場會自己進(jìn)行調(diào)節(jié)。這是弗里德曼最核心的思想。

 

70年代開始，美國采取這種方式成功解決了通脹和失業(yè)率較高同時(shí)并存的經(jīng)濟(jì)難題（這是凱恩斯主義所不能解決的問題）。之后，這種貨幣主張被很多西方國家所接受，成為發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)政策最重要的理論。但是顯然，我們國家并沒有這么做。

 

(二)一切通脹問題都是貨幣問題

 

一切通脹問題都是貨幣問題，這是弗里德曼最著名的論斷。通脹這個(gè)詞語容易產(chǎn)生歧義，CPI并不是最好的指標(biāo)，貨幣購買力這個(gè)名詞可能更好，大家更容易理解。最近幾年貨幣發(fā)的很厲害，買房子越來越辛苦，教育醫(yī)療等支出也讓老姓感覺很頭疼，我們的購買力水平顯然在嚴(yán)重下降。我認(rèn)為，我們可以用貨幣發(fā)行總量的變化大致估算貨幣購買力水平，具體到某一項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)格，我們可以用供求關(guān)系來加以判斷。我們可以用這種辦法來分析房價(jià)、勞動力和原材料價(jià)格。比如勞動力，高善文的一篇報(bào)告說，2007年下半年我們國家已經(jīng)邁過了劉易斯拐點(diǎn)，農(nóng)民工不僅僅要求滿足最低生存需要就算了，他們對生活有了更高的追求。勞動力供需矛盾發(fā)生了深刻變化，因此工人工資在上漲，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格也漲得很厲害，由于農(nóng)村勞動生產(chǎn)率提高很困難，因此農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲是不可逆轉(zhuǎn)的，而且會長期維持，發(fā)改委說是有人故意炒作，這是推卸責(zé)任的做法。CPI會長期比PPI漲幅高，這也是由于勞動力價(jià)格上漲引起的，韓國和日本在邁過了劉易斯拐點(diǎn)后，就是這種情況。另外判斷有色金屬價(jià)格，全球量化寬松條件下，不僅中國資金起作用，全球資金都起作用，當(dāng)然只有漲了。怎么去衡量貨幣供應(yīng)量呢？有很多指標(biāo)，比如M1增速、M2增速、M1增速-M2增速、M2/GDP等，后面還有介紹。

 

(三)產(chǎn)能增加和過剩周期、房地產(chǎn)周期是最敏感的實(shí)體經(jīng)濟(jì)周期

 

貨幣是如此重要，我們要研究什么實(shí)體經(jīng)濟(jì)的變動會引起貨幣供應(yīng)量的重大變化。我們國家貨幣規(guī)模（M2）的變化主要由兩個(gè)方面引起，一個(gè)是信貸規(guī)模的擴(kuò)張，第二是外匯結(jié)匯，還有小部分是央行負(fù)債。

 

從2010年來看，信貸規(guī)模占67%的權(quán)重，外匯結(jié)算占28%權(quán)重。是什么影響信貸規(guī)模的變化呢？很大一部分是來自固定資產(chǎn)投資。根據(jù)2009年中國統(tǒng)計(jì)年報(bào)，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資達(dá)到19.4萬億元，采礦、制造、交通運(yùn)輸?shù)群彤a(chǎn)能直接相關(guān)的投資，達(dá)到11.1萬億，占比57%。而公共產(chǎn)品的提供，如水利、環(huán)境教育、衛(wèi)生文化等固定資產(chǎn)投資只占30%，這和國外很不一樣。我們的固定資產(chǎn)投資主要不是為了滿足老百姓的娛樂生活消費(fèi)，而是為了滿足產(chǎn)能增加的需要。所以，高善文的文章《十年之癢》，結(jié)論我很認(rèn)同，產(chǎn)能增加和過剩周期的確是中國經(jīng)濟(jì)最核心的周期。

 

我們的產(chǎn)能擴(kuò)張了，無非是為了滿足兩個(gè)需求：國內(nèi)消費(fèi)需求和國外消費(fèi)需求（即出口）。但是，國內(nèi)消費(fèi)需求要有很大增長是很困難的。2009年居民零售消費(fèi)總額增長15%，2010年至今是18.3%，已經(jīng)不錯(cuò)了，未來也不會有很大增長，這和我國的政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境是直接相關(guān)的。我們的社保、醫(yī)療體系等都不完善，尤其是養(yǎng)老問題很嚴(yán)重，現(xiàn)在大家的養(yǎng)老金并非由國家統(tǒng)籌，還是基本由縣市一級統(tǒng)籌，投資渠道只有國債和存款，這幾年收益率還不到2%，在高通脹下這些資產(chǎn)嚴(yán)重縮水，寅吃卯糧，赤字嚴(yán)重，等到你們退休后，能拿到的退休金有可能是不夠的，不足以維持你退休前的生活，這個(gè)問題會越來越嚴(yán)重，會成為最影響中國人幸福感的事情。那你還敢隨便消費(fèi)嗎？

 

另外中國政府與民爭利的情況很嚴(yán)重。這幾年國家財(cái)政增長很快，2006年增長22%、2007年增長32%，2008年金融危機(jī)還增長19%，2009年增長11%。今年前十個(gè)月增長22%，但是居民工資收入增長水平卻很低，大家拼命呼吁，但個(gè)稅起征點(diǎn)還是頑強(qiáng)地維持在2000元不變?？梢娬⒉幌氩馗挥诿瘢窍Ｍ麑⒏噱X放在庫房里。由于有如此多的顧慮，除非政治體制有大的改革，我不認(rèn)為消費(fèi)會給經(jīng)濟(jì)增長帶來驚喜。

 

看“一二五”規(guī)劃時(shí)，說要培育中國消費(fèi)市場成為世界級的市場，我覺得是很困難的。產(chǎn)能的擴(kuò)張還是要寄托在出口上。自從2001年中國加入WTO出口持續(xù)大幅增長，我們是世貿(mào)體系最大的贏家。我們的出口依存度是很高的，2009年出口占GDP是24%，出口金額與居民零售總額的比重是65：100。2009年出口總額達(dá)到1.2萬億美金，超越德國成為全球第一。2008年金融危機(jī)出口下滑了一點(diǎn)，導(dǎo)致東莞工廠減少了15-20%，引起工人失業(yè)，社會動蕩。現(xiàn)在國家推動城鎮(zhèn)化建設(shè)，產(chǎn)能向中西部轉(zhuǎn)移，加大基礎(chǔ)建設(shè)，這是一個(gè)重大國策，這部分產(chǎn)能轉(zhuǎn)移很大一部分是出口帶來的。因此要非常重視出口未來的潛力。

 

簡化一點(diǎn)，我認(rèn)為產(chǎn)能增加和過剩周期的核心是進(jìn)出口周期。衡量指標(biāo)上，進(jìn)出口增速和出口產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)比例，還有PMI等。高善文認(rèn)為產(chǎn)能增加及過剩周期是核心周期，但沒有說房地產(chǎn)周期，是不完整的。房地產(chǎn)周期，影響也很重大。2000年之后，要解釋中國經(jīng)濟(jì)的增長奇跡，除了加入世貿(mào)帶動出口增長外，另外一個(gè)原因就是房地產(chǎn)。03-07年地產(chǎn)狂飆帶動經(jīng)濟(jì)發(fā)展，08-09年金融風(fēng)暴，政府采用啟動房地產(chǎn)的方式來啟動中國經(jīng)濟(jì)，算是把經(jīng)濟(jì)從泥潭里拉了出來，當(dāng)然代價(jià)也很大。關(guān)心地產(chǎn)周期，衡量指標(biāo)主要有：房地產(chǎn)投資增速、房屋銷售量、新屋動工量、房價(jià)收入比、房租回報(bào)率等。

 

地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)影響有多大呢？我們看幾組數(shù)據(jù)。

 

第一，房地產(chǎn)所占財(cái)富比重。根據(jù)國際貨幣基金組織的一個(gè)統(tǒng)計(jì)，2004當(dāng)年全球可變現(xiàn)資產(chǎn)的規(guī)模是170-220萬億美金，住宅和商業(yè)地產(chǎn)90-130萬億，股票35-40萬億，黃金很少只有1.6-2萬億。因此從全球角度來看，地產(chǎn)占人類財(cái)富的比重超過50%。而且由于貨幣貶值，全球不動產(chǎn)價(jià)格持續(xù)走高，今天地產(chǎn)所占財(cái)富的比重應(yīng)該更高。而中國呢，有一個(gè)大概的測算，2009年7月中國房子的總值超過90萬億，現(xiàn)在可能已經(jīng)超過100萬億了。而我們的GDP2009年是34.5萬億，今年大概是37.5萬億。房價(jià)總價(jià)值超過GPD的兩倍多。未來城鎮(zhèn)化后，農(nóng)村土地價(jià)格變得更值錢。房地產(chǎn)所占財(cái)富比重非常驚人，一點(diǎn)點(diǎn)的波動對整體經(jīng)濟(jì)都會產(chǎn)生重大影響。

 

第二，房地產(chǎn)對M2的吸納。09年初M2是47.5萬億，年底時(shí)是60.6萬億，一年增加13.1萬億。而09年地產(chǎn)銷售總額是4.4萬億，占新增M2的34%。09年房地產(chǎn)投資完成額是3.62萬億，占了27.6%，一部分賣出去了，還有一部分沒賣出去。房地產(chǎn)銷售額加上已經(jīng)建好但還沒有賣出去的，估計(jì)占新增M2超過四成。和房地產(chǎn)業(yè)配套的水泥、建材生產(chǎn)等，占比也很重，按照10--20%的比例算，所有這些因素加在一起，房地產(chǎn)及配套產(chǎn)業(yè)對新增貨幣吸收比重可能在60%左右。這是09年增加那么多貨幣卻沒有發(fā)生很嚴(yán)重通脹的其中一個(gè)原因。

 

第三，房地產(chǎn)對貸款的吸納。存量部分，09年末中國銀行業(yè)對房地產(chǎn)業(yè)，包括對房地產(chǎn)公司和對貸款購房的老百姓，總的貸款占總體貸款規(guī)模的23%。增量部分，09年全年新增貸款接近10萬億，其中房地業(yè)所占比重約22%。在西方發(fā)達(dá)國家，這一塊比重也很厲害。它們還能發(fā)CDO和CDS，杠桿很高，在08年巔峰時(shí)曾達(dá)到幾十萬億美金的規(guī)模。因此，次級債問題爆發(fā)，房價(jià)聞風(fēng)下跌，西方的金融機(jī)構(gòu)普遍都崩潰了，前車可鑒啊。從最近花旗、富國銀行的業(yè)績報(bào)告看，房地產(chǎn)貸款占總體信貸的比重仍達(dá)40%多。因此，這是一個(gè)全球問題，房地產(chǎn)業(yè)對貨幣和經(jīng)濟(jì)的影響都很大。

 

(四)中國貨幣政策的主要特點(diǎn)和未來可能的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)

 

1.唯一目標(biāo)是經(jīng)濟(jì)增長

 

中國貨幣政策的目標(biāo)，全球罕見，說是兼顧，實(shí)際上只有一個(gè)目標(biāo)那就是經(jīng)濟(jì)增長，其他三個(gè)傳統(tǒng)目標(biāo)都不重要，包括通脹在內(nèi)。而在西方發(fā)達(dá)國家，控制通脹往往是最重要的目標(biāo)，即使為了刺激經(jīng)濟(jì)增長而降息，也要以通脹不惡化為前提。在中國，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長會帶動就業(yè)，這關(guān)乎民心穩(wěn)固，所以無論付出多大代價(jià)都要拉動經(jīng)濟(jì)增長。由此所帶來的最糟糕的問題之一，就是制度性地容忍負(fù)利率。

 

2.制度性地容忍負(fù)利率

 

負(fù)利率從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看很可怕，長期負(fù)利率會讓資源錯(cuò)配，讓資產(chǎn)價(jià)格不合理上漲。因?yàn)閾?dān)心貨幣放在銀行里貶值，貨幣只好不斷流動去尋找投資增值的機(jī)會，這會加快貨幣周轉(zhuǎn)，從而令通脹加劇。過去歷次通脹時(shí)期，政府都遲遲不愿意加息，因?yàn)閾?dān)心加息會對經(jīng)濟(jì)增長帶來影響。上一次是2007年，下半年開始通脹升溫，12月時(shí)CPI已經(jīng)是6.5%，而一年定期利率這才剛從3.87%調(diào)整到4.14%，2008年4月通脹達(dá)到高點(diǎn)8.5%，而利率在這期間卻沒有做任何調(diào)整。最近CPI也不斷上升，我們的加息過程也很緩慢。實(shí)際上我們是最早從全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)中走出泥潭的?，F(xiàn)在CPI已經(jīng)是4.4%了，但是我們的利率直到上個(gè)月才從2.25%上調(diào)到2.5%。上個(gè)星期看到社科院一篇文章，說我們的CPI權(quán)重設(shè)置有問題，這幾年通脹可能被低估了7%，目前4.4%的CPI我覺得也是不真實(shí)的，直觀感覺是6-7%，甚至更高。長期容忍負(fù)利率從經(jīng)濟(jì)學(xué)上看是非常可怕的事情。但是這種政策目前看不到大的實(shí)質(zhì)性的調(diào)整，實(shí)質(zhì)上是用全體人民的財(cái)富來補(bǔ)貼銀行，這是一件極不負(fù)責(zé)任的事情。在西方發(fā)達(dá)國家，控制通脹是所有央行最核心的事情。包括這一波的量化寬松，美聯(lián)儲大肆放水，但也定下前提是核心通脹率不可超過2%，超過了就停。美國現(xiàn)在通脹大概是0.2%--0.3%。

 

3.中國貨幣之謎

 

我們的M2長期高速增長，但是為什么CPI卻沒有高漲呢？這就是“中國貨幣之迷”。有個(gè)指標(biāo)M2/GDP，從91年的88.8%增長到00年的135.7%，08年是151.3%，09年178%，現(xiàn)在185%左右，在全球主要經(jīng)濟(jì)體里排名第一，美國是60%左右。每年的M2增長指標(biāo),多年來央行定在15%左右，而08年1月之后增速驚人。對比一下美國，2008年1月，我國M2是41.7萬億，到2009年1月增到49.6萬億，增長18.94%。美國從7154萬億美元增加到8123萬億美元，增速10.36%。2009年底，我們的M2已經(jīng)62.56萬億，當(dāng)年增長26.13%，而同期美國增長2.29%。今年10月份對比去年底，增長11.86%，同期美國是3.29%。我們目前的M2是69.98萬億，美國大概相當(dāng)于58.3萬億人民幣，我們比美國多11.69萬億人民幣，但我們今年的GDP是37.5萬億，美國大概相當(dāng)于99萬億人民幣，將近我們的三倍，但是我們的M2比美國還大。這三年來，我們的M2貨幣增長69%，而美國是16%。當(dāng)然中美M2計(jì)算方式有些不同，但是大的方面應(yīng)該差不多。

 

同時(shí)我們看另外一組數(shù)據(jù)，易綱多年前的一篇文章，中國1978年到1992，中國的M1和M2分別增長了20倍，但是，官方物價(jià)指數(shù)和自由市場價(jià)格指數(shù)也只增長了1.25倍和1.41倍。貨幣流通量增長如此驚人，CPI增長卻不是很多，超額貨幣去哪里了？我認(rèn)為最好的解釋是，我們有大量的產(chǎn)能和資產(chǎn)對M2較好的吸收。1978—1999年間，中國整體經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，百廢俱興，產(chǎn)能不足情況非常嚴(yán)重，大量外資被吸引進(jìn)來，大量投資工業(yè)區(qū)，購買設(shè)備，修建高速公路等，貨幣增長再多也能吸收，所以通脹雖然出現(xiàn)了，但并不太嚴(yán)重。

 

4.房地產(chǎn)景氣難以持續(xù)

 

08-09年間，貨幣超量發(fā)行，前面我介紹過，房地產(chǎn)吸納了大量的增量資金。大量購房客把錢交給房地產(chǎn)商，房地產(chǎn)商再去向政府買地，再投資建樓。貨幣從分散到高度集中，都匯聚到房地產(chǎn)商那里了。房地產(chǎn)商拿到了售樓款，M2是不變的，并不是說新增的貨幣被消耗光了。

 

貨幣和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，周其仁說，這是水和面的關(guān)系，水多了就加面。中國的面，最敏感的就是出口和房地產(chǎn)，我覺得現(xiàn)在都到了很難持續(xù)的程度?？聪挛覀冏钚碌姆康禺a(chǎn)數(shù)據(jù)，1-10月份，全國房地產(chǎn)施工面積達(dá)到36.98億平方米，同比增長28.3%;竣工面積4.2億平方米，新開工18.13億平方米，明年可供銷售的面積可能達(dá)到30至40億平方米。我們算算每年能銷售多少面積，2009年銷售了9.3億平方米，今年以來，前10個(gè)月銷售面積是7.24億平方米，今年大概能賣掉10億平方米，明年的供應(yīng)量接近需求量的三倍多至四倍，所以明年房屋的銷售供給是很充分的。

 

另外，在負(fù)利率的情況下，房子一推出來馬上就將被搶購一空，地產(chǎn)商說這是由于剛性需求強(qiáng)烈所致。這個(gè)剛性怎么看？有沒有水分？大部分的小兩口，雙方父母幫忙給首付，小兩口每月交按揭，是現(xiàn)在很常見的一種購房現(xiàn)象。耗用兩代人的財(cái)富去買房子，壓力是非常沉重的，有很多買房的行為并不是出于自住的需要，而是投資的需要，甚至可以理解這是一種儲蓄行為，是在負(fù)利率情況下，為避免財(cái)富縮水而不得已而為之的一種行為。

 

這種“真實(shí)需求”既真實(shí)又不真實(shí)，我估計(jì)有30%，甚至更多的購房行為，是我說的這種情況。如果有一天我們的利率加上去，不是負(fù)利率了，我們才能看清事情的真相。房子的供應(yīng)量可能是過分充足了，而我們的自住需求可能并沒有現(xiàn)在所看到的那么高。以我的觀察，現(xiàn)在整體房價(jià)已經(jīng)到了不可再持續(xù)、不可再承受的地步。

 

看一些簡單的指標(biāo)，租金回報(bào)率只有2.5%，一些大城市可能更低。小兩口買一套房子，不吃不渴都要二三十年，這種日子還怎么過？這對中國人整體的財(cái)富是很大的傷害。而且父母年紀(jì)大了，養(yǎng)老怎么辦？對豪宅來說，中國財(cái)富加速集中，有錢人越來越有錢，所以豪宅影響不大，一不小心可能還有較大的空間。但是，普通房子的價(jià)格可能無法再持續(xù)增長了。

 

中央政府看的很清楚，所以利用各種手段來限制買房，來壓制房價(jià)增長空間。一方面房價(jià)問題已經(jīng)嚴(yán)重影響了老百姓的生活，甚至引起社會動蕩;另一方面還有一種陰謀論，據(jù)說美國這一波大放水是一個(gè)大陰謀，美元在美國停留并不多，很多都換成其他國家的貨幣流出去了，集中流到了新興發(fā)展國家，抬高了當(dāng)?shù)氐馁Y產(chǎn)價(jià)格。某一天美國經(jīng)濟(jì)緩過氣來了，美元一走強(qiáng)，貨幣回流，資金一撤，樓股齊跌，匯率急貶，新興國家的經(jīng)濟(jì)可能會受到重創(chuàng)。

 

現(xiàn)在這種陰謀現(xiàn)在都成了陽謀了，全世界各國都在采取措施限制熱錢流入。我自己判斷，我們這三年貨幣發(fā)行如此泛濫，而且負(fù)利率，房價(jià)一再上漲引發(fā)羊群效應(yīng)，大家都去買房子?，F(xiàn)在房地產(chǎn)業(yè)感覺已經(jīng)到了階段性增長的末期，泡沫是不小的，需要一個(gè)較長的時(shí)間去消化，甚至不排除較大調(diào)整的可能性?，F(xiàn)在多空雙方處于僵持的狀態(tài)，如果某天出現(xiàn)一些經(jīng)濟(jì)問題，例如出口不景氣了，房價(jià)走勢會變得很敏感。

 

5.出口也面臨壓力

 

出口壓力很大。去年超越德國成為世界第一出口國。今年1-10月份，出口額和09年同比增幅有百分之三十六，但和2008年同期相比增長只有6%（這是在人民幣匯率對美元只上升了2.5%的情況下做到的，而同期亞洲多個(gè)主要國家匯率上升了6%---16%）。我們已經(jīng)是全球出口老大，增長潛力當(dāng)然是有限的。今年的廣交會情況一般，石廣生給自己定的目標(biāo)是明年出口增長9%。但是，我覺得，如果只有9%，增速就太低了，會引發(fā)很多問題。

 

明年出口有很明顯的壓力，不利因素很多，匯率上漲、勞動力價(jià)格不可以逆轉(zhuǎn)的提高、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上升，還有原材料價(jià)格上漲等。美國經(jīng)濟(jì)雖然還不錯(cuò)，但是屬于無就業(yè)的增長，預(yù)期幾年內(nèi)可能都是這種情況，這樣美國的消費(fèi)就很難起來。歐洲比較糟糕，除德國外普遍舉步維艱，愛爾蘭意大利葡萄牙等這些國家，長遠(yuǎn)來看它們國家財(cái)政都是要破產(chǎn)的，對中國未來的出口增長都不是什么好消息。

 

我們國家的出口，也許2011年還可以，但是到2012或者2013年就需要很謹(jǐn)慎了。出口事關(guān)我國貨幣發(fā)行的增量。2004-08年，外匯結(jié)匯占新增貨幣M2接近50%，09-10年約占28%。如果出口順差縮小，對我們的貨幣環(huán)境都有較大影響，對資產(chǎn)價(jià)格也會有較大影響。而且我們貨幣如此濫發(fā)，真實(shí)通脹如此之高，如果某天經(jīng)濟(jì)形勢不太好，資金外流，人民幣升值的進(jìn)程甚至可能會逆轉(zhuǎn)。這些都是水和面的問題，水太多了，前所未有，但是我們的面不夠。我們的通脹很有可能會起來，因此要做壞的打算，甚至不排除惡性通貨膨脹的可能性。

 

今年年底M2會達(dá)到71萬億左右，仍然維持15%增長的話，明年83萬億，后年96萬億左右。2012年GDP按照8%的增長也就44萬億。M2/GDP將是218%，非常驚人。這是可持續(xù)的嗎？現(xiàn)在大家在討論明年的信貸規(guī)模是多少，6萬億、6.5萬億還是7萬億，我認(rèn)為大家沒有看清楚問題的關(guān)健所在。

 

我們現(xiàn)在應(yīng)該考慮的是，趁現(xiàn)在全世界經(jīng)濟(jì)還可以，怎么迅速進(jìn)行一些調(diào)整，產(chǎn)業(yè)如何升級，房地產(chǎn)價(jià)格較高，怎么通過一些方法讓泡沫逐步釋放。如果明年仍然維持六七萬億的信貸規(guī)模，可能會帶來很嚴(yán)重的惡性通貨膨脹。

 

現(xiàn)在我們國家的經(jīng)濟(jì)，已經(jīng)到了好消息不太敏感、壞消息很敏感的時(shí)候，如果有一天出口不太順利，我擔(dān)心會產(chǎn)生骨牌效應(yīng)。我很關(guān)心出口和房地產(chǎn)的形勢。有很多角度可以觀察中國經(jīng)濟(jì)，我選擇“單一規(guī)則”---用貨幣增量這個(gè)角度。我們國家現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)局面有點(diǎn)類似95年通脹之初，當(dāng)年通脹最高達(dá)到27%，當(dāng)時(shí)朱镕基選擇硬著陸，大幅加息，壓制了通脹，奠定了后來很多年經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)。現(xiàn)在當(dāng)然沒有人可以象朱镕基那么鐵腕（編者注：本篇宏觀經(jīng)濟(jì)部份的評論主要發(fā)表與2012年上半年），但是我們要認(rèn)真考慮怎么給經(jīng)濟(jì)逐步降溫，不斷回收流動性，給民企更多發(fā)展空間，有更多可投資的領(lǐng)域。需要更多的面，把水吸收掉。

 

未來，我希望能有較大的加息，以及我們的匯率可以升的更快一些，控制熱錢的注入。整體來講，明年下半年至后年，很多不好的經(jīng)濟(jì)問題會逐步浮現(xiàn)出水面。但我不認(rèn)為現(xiàn)在大家已經(jīng)比較充分的意識到這一點(diǎn)。

 

(五)對巴菲特的誤解

 

很多人認(rèn)為巴菲特教導(dǎo)我們潛心研究公司而不必關(guān)心宏觀經(jīng)濟(jì)，這種認(rèn)識是錯(cuò)的。1968末他關(guān)閉合伙基金公司是很明智的，后來美國經(jīng)濟(jì)和股市都陷入長期的調(diào)整。2008年金融危機(jī)之前，長達(dá)三四年的時(shí)間，巴菲特的公司資產(chǎn)有四五百億美元的現(xiàn)金，一直都沒有做大的投資，直到金融危機(jī)之后，他才開始大規(guī)模投資，能用的現(xiàn)金都用完了，而且還采用發(fā)行新股方式收購鐵路公司。他是這波金融危機(jī)最大的贏家。巴菲特是真正研究宏觀經(jīng)濟(jì)的高手。判斷非常準(zhǔn)確。宏觀面對股市影響實(shí)在是太大了，想做好投資，不花心思研究是不行的。

 

四．公司估值

 

（一）買點(diǎn)和賣點(diǎn)

 

巴菲特反復(fù)強(qiáng)調(diào)“安全邊際”，好公司在較高折扣時(shí)買入，才有安全邊際，才有好的收益。如何給公司估值呢？他提出了一個(gè)現(xiàn)金流折現(xiàn)的模型這個(gè)模型理論上是放之四海而皆準(zhǔn)的。它要求預(yù)測公司未來五至十年的增長速度并計(jì)算其未來現(xiàn)金流，然后根據(jù)一個(gè)合理的折現(xiàn)率，計(jì)算出今天公司值多少錢。例如現(xiàn)在公司每股值10塊錢，當(dāng)?shù)?塊錢的時(shí)候就買進(jìn)它；未來當(dāng)升到20塊錢的時(shí)候，就賣掉。

 

可見，這個(gè)模型不但是個(gè)估值體系，而且還是個(gè)操作模型。

 

但是我發(fā)現(xiàn)，根據(jù)這個(gè)模型去估值、去操作，非常困難。

 

首先。因?yàn)槲覀兒茈y預(yù)測公司未來五年或十年的增長速度，折現(xiàn)率多少比較合適，也很難判斷，因?yàn)檎郜F(xiàn)率理論上和利率相關(guān)，利率理論上和通脹率相關(guān)，要判斷通脹率談何容易。由于要計(jì)算的時(shí)間很長，增長速度或者折現(xiàn)率稍稍作些調(diào)整，計(jì)算出來的估值會出現(xiàn)巨大的差異。我有些朋友在07年8月份40塊錢買入萬科，當(dāng)時(shí)萬科已經(jīng)3000多億市值了，他自己也用模型算了一下，覺得也不貴啊。

 

除了現(xiàn)金流折現(xiàn)這種模型，現(xiàn)在還出現(xiàn)了更多的估值模型，其實(shí)原理基本是一樣的，同樣問題很多。根據(jù)反射理論，在股價(jià)漲跌的過程中，我們的預(yù)期會不斷發(fā)生改變。大家如果多看看一些券商的研究報(bào)告，就會發(fā)現(xiàn)這個(gè)問題。股價(jià)漲了，它的估值模型的參數(shù)就變了，目標(biāo)價(jià)就提高了，股價(jià)如果超過設(shè)定的目標(biāo)價(jià)后，分析師繼續(xù)調(diào)整參數(shù)，目標(biāo)價(jià)更高了。

 

如果跌了，處理過程也一樣。今天是一個(gè)估值，股價(jià)大漲或大跌后，即使公司的經(jīng)營沒有發(fā)生任何改變，公司又是另外一個(gè)估值。在股市頭部和股市底部，相隔幾個(gè)月，一個(gè)公司的所謂估值可以相差幾倍，尤其是一些周期類公司，分析師的報(bào)告看起來都很有道理。07年7月份的時(shí)候，看看不同券商的地產(chǎn)研究報(bào)告，普遍將萬科的目標(biāo)價(jià)調(diào)到五六十元，甚至七八十元的，這都是市場上最有影響力的地產(chǎn)分析師的報(bào)告。是不是很可笑？由于各種不同模型的參數(shù)設(shè)置的隨意性很大，以至所謂公司估值，成了一個(gè)“任人打扮的小姑娘”。

 

實(shí)際上，不是分析師給這個(gè)公司估值，而是當(dāng)時(shí)的股價(jià)給公司估值。

 

這很有趣吧？我越研究，就越發(fā)現(xiàn)，估值這件事情，很不靠譜。公司無所謂估值，你不能給它一個(gè)準(zhǔn)確的估值。如果非要說有估值，那干脆說它有好幾個(gè)估值。研究買點(diǎn)和賣點(diǎn)，哪個(gè)價(jià)格值得買進(jìn)，哪個(gè)價(jià)格可以賣出，比研究公司值多少錢更有意義，操作性更強(qiáng)，也許更符合股市波動性的特點(diǎn)。

 

那是不是我們就根本不要管什么主流估值模型了？不是，這些模型的假設(shè)都是有一定道理的，我們要了解市場的共識到底是怎么回事，然后才能利用它來發(fā)財(cái)。我之所以說，所有的估值都不靠譜，是因?yàn)槲伊私馐袌錾匣旧纤械哪Ｐ?，這些模型都有些什么重大的缺陷。

 

這樣我們才能更好地判斷買點(diǎn)和賣點(diǎn)。

 

（二）市場中的主流估值方法

 

簡單分類一下，市場有三種估值方法。

 

1.成長性估值

 

第一種是成長性估值，我們又可以分為兩類：一類是低速成長公司估值，另一類是高速成長公司估值。給低速成長公司估值，有個(gè)模型叫做所謂的“戴維斯雙殺”。你以比較低的市盈率買入一些低速成長的公司，舉個(gè)例子，比如說以10倍的市盈率買入一個(gè)公司，它每年的成長也不高，10%吧，持續(xù)3年之后，市場認(rèn)為它的增長比較穩(wěn)定，因此給它的合理PE從10倍提到了13倍。你的回報(bào)是1.1*1.1*1.1*1.3，掙了超過70%的錢。這個(gè)模型可靠嗎？見仁見智，我很懷疑。對于一些比較穩(wěn)定的公用事業(yè)類公司，由于產(chǎn)能擴(kuò)張引起低速增長，可能有些道理。了解一下吧。

 

對于比較高速成長的公司，情況會比較復(fù)雜，現(xiàn)實(shí)中它的波動性會非常強(qiáng)，價(jià)格容易大起大落，談所謂估值基本沒有意義，我們要討論的是以下幾個(gè)問題：

 

（1）賣點(diǎn)

 

我介紹過，一個(gè)處于成長期的公司，成長期又可以分為高速成長期、穩(wěn)健成長期和緩慢成長期，然后進(jìn)入平臺期。我認(rèn)真研究過，在高速成長期的后期，或者是穩(wěn)健成長期的中后期，市場會給公司一個(gè)很高的估值，PE會很高。在高速成長期的末期，市場往往會極度不理性地給它一個(gè)不可思議的PE。我們看01年的時(shí)候，網(wǎng)絡(luò)股泡沫就是這樣吹起來的，有些網(wǎng)絡(luò)公司之前可能以每年400~500%的速度在增長，市場就認(rèn)為這種速度可以長期持續(xù)，一個(gè)沒有任何贏利的公司也可以賣出一個(gè)天價(jià)，這當(dāng)然是一個(gè)好的賣點(diǎn)。高速成長期之后，到了穩(wěn)健成長期，在它的中后段，市場給他的PE會稍稍回落，但仍然能維持一個(gè)比較高的估值水平，這也是一個(gè)比較好的賣點(diǎn)。一旦進(jìn)入緩慢成長期，價(jià)格往往會大幅下跌，它的PE水平就會大幅下滑?？纯碐oogle，一家偉大的公司，穩(wěn)健成長過去之后，現(xiàn)在的PE水平大概只有24倍。微軟也是，微軟現(xiàn)在的價(jià)格是2000年最高價(jià)的一半不到,PE只有11倍，過了穩(wěn)健成長期，公司價(jià)值可能大縮水，所以判斷它現(xiàn)在處于什么成長階段，是何等重要的一件事。

 

另外，漲不動的時(shí)候，也是一個(gè)賣點(diǎn)。怎么解釋這個(gè)問題？我們經(jīng)常會琢磨，公司經(jīng)營情況如何，這個(gè)公司的目標(biāo)價(jià)是多少。如果有一天，發(fā)現(xiàn)它漲不動了，各種好消息都出來了，它還是不漲。那它現(xiàn)在是什么價(jià)格，那它就值什么價(jià)。不要和市場過不去。這個(gè)道理聽起來容易，做起來不容易。

 

（2）買點(diǎn)

 

好公司碰到不好的時(shí)候，是最佳的買入機(jī)會?；蛘呤怯捎诠墒写蟮?，或者是行業(yè)遇上低潮，或者是公司碰到了一件倒霉的事情，導(dǎo)致價(jià)格大跌，那都是很好的買入機(jī)會。

 

巴菲特說過熊市是投資者的好朋友。每次碰到股市大跌的時(shí)候，都是好的買點(diǎn)，所以我們應(yīng)該很Hi才對.，而不應(yīng)該愁眉苦臉。當(dāng)年他買運(yùn)通，那時(shí)公司剛發(fā)生了色拉油丑聞，股票跌得一塌糊涂，但巴菲特認(rèn)為這一事件并不影響公司長遠(yuǎn)的核心競爭力，因此加碼買進(jìn)。

 

當(dāng)年買萬科也是，05年上半年，公司發(fā)展得很好，但行業(yè)受到宏觀調(diào)控，市場如驚弓之鳥，一路暴瀉，股價(jià)跌到你不敢相信為止。這種機(jī)會，太難得了。

 

另外，跌不動的時(shí)機(jī)，就是買入的時(shí)機(jī)。舉個(gè)例子，08年10月份的時(shí)候，金融風(fēng)暴，跌得非常厲害，港股從32000點(diǎn)一路往下狂跌，當(dāng)時(shí)的PE是25倍多，到底能跌到哪呢？是20000點(diǎn)嗎？18000嗎？不是，跌到10600點(diǎn)，PE是6.3倍，令人難以置信。騰訊當(dāng)時(shí)從70多塊跌到40塊，還曾經(jīng)下探到過35塊。跌到40元的時(shí)候，按當(dāng)年的業(yè)績算，PE在23倍左右，仍然是香港，甚至全世界最昂貴的股票之一，還能跌嗎？為什么就不能跌到20塊錢，10塊錢？如果跌到10塊錢，就是6倍多的PE,和市場差不多。那個(gè)時(shí)候，還連接發(fā)生了幾件事情：百度出了個(gè)“央視門”，央視爆光它的搜索廣告里有假藥廣告，大家口誅筆伐，股價(jià)從400多元暴跌到102元;騰訊廣告部的一個(gè)領(lǐng)導(dǎo)出了一點(diǎn)丑聞，據(jù)說是一些廣告費(fèi)用不清不楚，那叫“廣告門”，投資者很擔(dān)心；這還不算，馬化騰在41塊錢左右，出了大約1186萬股，震驚市場，他為什么這么做，是不是對公司不看好了？大家嚇壞了。但是，這么多很壞的消息出來后，40塊錢左右它就跌不動了，我們還能指望它能跌得更多嗎？要不要再等等？實(shí)際上，跌不動了，就是一個(gè)最好的買點(diǎn)。說來容易，做起來也很難。需要冷靜分析公司業(yè)務(wù)，更需要勇氣。

 

（3）和宏觀面的相關(guān)性

 

有些公司的業(yè)績和宏觀面是強(qiáng)相關(guān)，有些是弱相關(guān)，還有些比較中性。對強(qiáng)相關(guān)的公司，我們在判斷買賣點(diǎn)的時(shí)候要有定力，要耐心等待周期的頂部區(qū)域或者底部區(qū)域。對弱相關(guān)的公司，我們更多的是了解公司本身基本面的情況，而不必太關(guān)心宏觀面。這有很多的教訓(xùn)，比如說一些消費(fèi)類的公司，其實(shí)和宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢相關(guān)度并不太高，很多人等啊等啊，總想在宏觀面最差的時(shí)候才動手買入，這會錯(cuò)過很多機(jī)會。所以我們從一開始就要建立一個(gè)框架，判斷公司和宏觀面是何種相關(guān)。

 

（4）對巴菲特的誤解

 

很多人認(rèn)為巴菲特買股票后就是“長線持有，一直不賣出”。巴菲特也曾經(jīng)講過：“如果不想持有公司10年，就不要持有10分鐘”，事實(shí)真是如此嗎？巴菲特從60年代開始至2008年，有數(shù)據(jù)可查的，他一共投資了200多只公司，持有超過3年的，只有22只?？梢姡o(hù)城河的深度是需要經(jīng)常作評估的。一旦公司的經(jīng)營有問題，就要走人?；蛘哒J(rèn)為未來增長空間有限，也要出貨。巴菲特在07年賺了五六倍賣出中石油就是一個(gè)好的案例。

 

2.重組估值

 

重組估值，不是我的研究對象。但我覺得大家可能有興趣。我給大家推薦一篇文章，大家可以百度一下。李XX的《展望99股市：誰是重組大黑馬？》。他是我以前的一個(gè)同事，99年寫了這篇文章。

 

他有嚴(yán)謹(jǐn)?shù)乃悸?，?jīng)過認(rèn)真分析，篩選出20多只公司，事實(shí)情況是，他推薦的這20多只重組公司基本上都是后來一兩年的超級大黑馬。

 

直到現(xiàn)在，我都認(rèn)為這是非常精彩、非常有深度的一篇文章，我們可以學(xué)習(xí)他的選股思路。后來他自己做私募了，做得很好，收獲頗豐。

 

所以我覺得，一個(gè)人的財(cái)富，和他的的深度直接相關(guān)。

 

3.相對估值

 

還有相對估值，其實(shí)也并不是我研究的重點(diǎn)。剛好有一個(gè)朋友做了分析師，有時(shí)候向我請教，我就幫忙總結(jié)了一下。相信在座很多人，可能經(jīng)常捕捉熱點(diǎn)進(jìn)行操作，可能也會感興趣。所謂的相對估值，它的特點(diǎn)是不在乎公司的好壞，而是在乎公司是否在中短期能夠上漲。

 

它現(xiàn)在是券商和基金主流的估值方法，講究的是資產(chǎn)配置、板塊輪動、博弈。當(dāng)然他們也做基本面分析，但不是最重要的，它的核心是敏感性分析，對經(jīng)營指標(biāo)、行業(yè)政策、經(jīng)濟(jì)指標(biāo)（利率等）、資金喜好等，進(jìn)行一些敏感性分析。我在此拋磚引玉，希望能給大家開拓一下思路。

 

（1）總結(jié)一個(gè)行業(yè)里幾類公司的盈利模式，各種模式之間的優(yōu)缺點(diǎn)，核心的幾個(gè)經(jīng)營指標(biāo)是什么。對一個(gè)具體公司，什么經(jīng)營數(shù)據(jù)的變化，可能對他的經(jīng)營產(chǎn)生重大的影響。比如說連鎖店的商業(yè)和百貨類的商業(yè)，最重要的營運(yùn)指標(biāo)是不一樣的。地產(chǎn)公司，它的地儲備和土地成本，對業(yè)績的影響很重大，對股價(jià)影響也很敏感。對網(wǎng)游類的公司，ARPU值、平均同時(shí)在線人數(shù)這些指標(biāo)，就很敏感。當(dāng)這些營運(yùn)指標(biāo)出現(xiàn)比較大的變化的時(shí)候，就需要你非常認(rèn)真去關(guān)注了，可能會引起股票價(jià)格的比較大的波動。

 

（2）行業(yè)政策對公司經(jīng)營業(yè)績的影響。比如行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、出口退稅、稅收政策的變動，對公司影響是怎么樣的，哪些公司會受益，哪些公司不太好，提前要做好功課。

 

（3）宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，例如利率上調(diào)對公司的影響。簡單而言，對負(fù)債率高的公司影響就比較大一些，對輕資產(chǎn)低負(fù)債的公司影響就會小一些。

 

（4）資金偏好的敏感性。講幾個(gè)例子。一是市值，小市值的公司比較容易受到資金的喜愛。在中國，中小板、創(chuàng)業(yè)板的估值比一般A股公司的高一些，我認(rèn)為是可以理解的，市值小嘛，我認(rèn)為這是合理的事情，但也不能過高;二是機(jī)構(gòu)持倉的比重，如果機(jī)構(gòu)持倉某只股票比例已經(jīng)很高了，那么股價(jià)再漲就難了，如果持倉比例比較低，才容易跑出黑馬;三是在行情反彈的時(shí)候，行業(yè)內(nèi)估值相對比較低的公司，比較容易受到資金青睞;四是有代表性的新公司的IPO，其定價(jià)會影響已上市的同類公司，等等。

 

（5）一些公司經(jīng)營情況很糟糕，股價(jià)很低，這種公司往往是敏感度很高的公司。它經(jīng)營方面稍稍有改善，就可能對業(yè)績產(chǎn)生重大影響，同進(jìn)也存在一些重組、收購和資產(chǎn)注入的可能性，容易成為黑馬。

 

（6）高度關(guān)注公司的增發(fā)和回購。

 

（7）關(guān)注管理層激勵(lì)。公司業(yè)績是很容易受到操控的。我們要認(rèn)真研究管理層激勵(lì)的具體條款。它可能會對公司的未來業(yè)績有所指引。

 

還有更多，希望大家不斷總結(jié)。

 

此外，對于一個(gè)分析師，他的中心任務(wù)是持續(xù)地系統(tǒng)性地尋找黑馬和回避風(fēng)險(xiǎn)，我們可以做兩個(gè)測試和一個(gè)評估。第一個(gè)測試叫股價(jià)強(qiáng)弱測試，還有一個(gè)是好消息壞消息測試。它們的理論模型是這樣的，叫內(nèi)部消息泄露模型，或者叫老鼠倉模型。比如說一個(gè)公司已經(jīng)公布季度業(yè)績了，三個(gè)月之后才會再次公布業(yè)績。我做一個(gè)假設(shè)，這三個(gè)月里面公司沒有發(fā)生重大的事情，行業(yè)方面也沒有發(fā)生什么重大的事情。那么在這3個(gè)月里，能影響股價(jià)波動的，應(yīng)該只有大盤整體的走勢。三個(gè)月內(nèi)股價(jià)的波幅減掉股指的波幅，按道理應(yīng)該是一條直線，對不對？但是情況一般并不是這樣的，往往有波動，甚至大的波動。

 

為什么會這樣？因?yàn)榘l(fā)生了內(nèi)部消息泄露。一些內(nèi)部人，比如說董事長、總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)或者銷售總監(jiān)等，了解公司的經(jīng)營情況，消息就這樣泄露出去了，他的親人，或者好的朋友，或者一些關(guān)系較好的基金經(jīng)理，就會不斷地買進(jìn)或者賣出，導(dǎo)致股價(jià)有所波動。

 

股價(jià)強(qiáng)弱測試：就是周期性，如一周或一月，對同一個(gè)行業(yè)里的一批個(gè)股，或者找一批最有相關(guān)性的個(gè)股，比較彼此走勢的相對強(qiáng)弱。

 

如果發(fā)現(xiàn)某個(gè)公司股價(jià)持續(xù)相對走強(qiáng)或持續(xù)相對走弱，作為分析師，應(yīng)該打個(gè)電話或登門拜訪了解一下情況了。

 

第二是好消息壞消息測試：就是當(dāng)公司遇上好消息或壞消息時(shí)，對它的股價(jià)表現(xiàn)進(jìn)行打分。例如政府出臺了一個(gè)地產(chǎn)利空，地產(chǎn)公司平均跌幅在5%，但某個(gè)地產(chǎn)公司只跌了1%，甚至還漲了，那就給它打個(gè)很高的分?jǐn)?shù)?；蛘?，公司公布了一個(gè)重大利空，分析師猜測應(yīng)該會下跌5%，但是它只跌了1%，甚至還上漲了，那也給它打個(gè)高的分?jǐn)?shù)。如果這種情況持續(xù)的話，可能是由于公司經(jīng)營方面起了某些變化，那么分析師就應(yīng)該關(guān)注了。

 

堅(jiān)持運(yùn)用這兩個(gè)工具，因?yàn)槎际强梢粤炕模赡苡兄谙到y(tǒng)性地分析公司情況。

 

另外，可以進(jìn)行一個(gè)分析師評級評估。有份量的分析師對公司股價(jià)走勢的影響會比較大。我們要了解他們是如何估值的，主流的估值模型是怎么樣的。我們要分析其平均預(yù)期，也就是所謂的市場共識。

 

自己研究這公司后，如果發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績比市場共識要高得多，那可能是一個(gè)好的買點(diǎn)；如果遠(yuǎn)低于市場的共識，那就是一個(gè)好的賣點(diǎn)。另外，如果發(fā)現(xiàn)很多分析師高度一致看多或看空的時(shí)候，往往是好的買賣點(diǎn)。

 

五．小結(jié)

 

現(xiàn)在我想做一個(gè)小結(jié)。市場里有很多種投資理念，每一種都有成功的案例，都有可取之處。我所堅(jiān)持的理念，和大家分享一下。說簡單也很簡單。