[ 貌似神秘的“黑箱”其實不黑，里面存在的邏輯也一目了然。期指交易者主要還是散戶，有著濃重的做多情結，對后市永遠看好，在他們看來，一個月后才到期的期指合約，出現1%的溢價是可以接受的。他們對后市的預期，給程序化交易者基本無風險坐收漁利的機會 ]

套利交易，往往意味著較低的利潤率和較小的風險，是程序化交易者所喜愛的。不過，最近一段時間，有家機構在募集資金，準備從事期限套保（做多股票而做空期指），追求的目標回報率是每年100%，頗讓不少投資者驚嘆。細究之下，實現目標也不難。此前，上海一家機構實戰(zhàn)一年多，期限套保的年收益是15%，而最大的資金回撤幅度還不到2%。在資金走勢圖上，是比較標準的傾斜向上的準直線。而今，類似方式怎么可能達到年化一倍的收益率呢？

是杠桿的作用。這家機構準備募集9000萬元優(yōu)先資金，許諾給予5%的固定回報；另外募集1000萬元劣后資金，要承擔固定回報和可能的風險。這樣，1億元總資金預期年收益1500萬元，扣除優(yōu)先級的500萬元回報，剩下1000萬利潤就全歸劣后資金所有，年化正是100%。杠桿資金，放大了承擔風險者的收益，這或許正是西蒙斯的基金可以每年保持50%以上回報的原因。事實上，巴菲特、索羅斯都是靠放大的資金做到高回報的。在資金成本低廉的美國，很多資金的年成本往往不到1%，給穩(wěn)健的投資者提供了施展身手的舞臺。

如果國內的資金成本能降低到5%以下，交易成本也能在現有水平降低一半以上，則中國的程序化交易才會有更大的市場。

話題轉回上述套利模式。他們程序化交易里的“黑箱”是什么呢？很簡單，買進滬深300成份股并持有，然后，在股指期貨出現升水1%上下的時候做空期指。由于期指新合約往往比滬深300指數高1%左右（主要是時間價值所致），而在期指交割日，升水必然會到0，這就給套利者提供了機會。只要每月能穩(wěn)賺這升水下降的利潤，年化收益率就有13%。在股票分紅季（每年3月~7月），期指升水會下降，但套利者還可以獲得股票分紅的收益。再加上捕捉一些瞬間的期指高升水過程，實現每年15%的收益并不難。

所以，貌似神秘的“黑箱”其實不黑，里面存在的邏輯也一目了然。更重要的是，這種盈利模式符合當前的市場行為——期指交易者主要還是散戶，有著濃重的做多情結，對后市永遠看好，在他們看來，一個月后才到期的期指合約，出現1%的溢價是可以接受的。他們對后市的預期，給程序化交易者基本無風險坐收漁利的機會。

當然，如果類似交易模式越來越多，在套利資金重壓下，期指的升水幅度將越來越小，套利者實現年化10%的收益都將變得困難，這種盈利模式也將逐漸失去吸引力。

對一些初涉程序化交易的人來說，這種套利模式太過“小兒科”。他們要追求的是年收益30%以上甚至100%以上的盈利模式。在編程測驗階段，他們經常能找到一些資產凈值會像飄帶一樣上揚的模型，勝率甚至會達到90%以上。但如果將這個模型納入實戰(zhàn)，卻并不盡如人意。此時檢查模型，卻發(fā)現原來是程序編制出現了差錯的類似情況，往往是把事后發(fā)生的交易看作是事前行為。比如，假如今日收陽線，則買進，收陰線則賣出。買賣點應該是收盤價，很多新手卻設置成開盤價。這一點差錯，會導致檢驗結果與實戰(zhàn)效果大相徑庭。

很多人會把過去實戰(zhàn)中的經驗帶進程序化里來。比如，有一位專門從事漲停板交易的高手，今年前10個月的利潤率就超過70%。他也有自己的一整套追漲停板的思路，但將這些思路量化成程序后，卻發(fā)現勝率極低——只有不到四成的交易是盈利的，而且收益率也并不高。此時回去查驗過去的交易記錄，才發(fā)現盈利主要出現在股市上漲階段。當股市上漲的時候，他買進當日封漲停的股票，隨后幾天賣出，勝率很高——問題是此時其他股票也多數在上漲。當市場下跌的時候，他交易頻率降低，虧損也很小，這樣確保了整體利潤較高。但這樣的思路如何實現編程，需要費點心思。

還有人喜歡把技術指標納入程序化交易中。市面上常見的技術指標，用起來省事，不用太費腦筋，但效果卻不佳。趨勢跟隨系統(tǒng)，包括通道、均線、KD、MACD等等，盡管是即時模型，卻也經常滯后，難以準確捕捉到市況的轉折，更重要的是，在市場趨勢不明朗的時候，頻繁的交易會損耗掉絕大多數此前的利潤。比如，有人用60日均線來做滬銅的交易，簡單測算一下，歷史收益率可以達到數十倍。但放到程序中呢？有無數次在均線上下翻飛的交易，整體測算的利潤就十分有限了。有人不服氣：我可以人工判斷是否有效上穿或下穿均線，這樣可以降低無效交易，提高勝率。遺憾的是，無數人正是因為人工判斷失敗才想到了程序化之路。

可見，程序化交易的黑箱里放什么“貨”是最重要的。每個人都可以有自己的思路，但無論什么思路，如果要想通過系統(tǒng)的檢驗，就得首先通過行為理論的檢驗：這樣一個模型，反映了怎樣的市場行為，而這種行為又符合怎樣的人性理論。如果能通過行為檢驗，知道模型背后體現的人性，則這樣的系統(tǒng)就會長期穩(wěn)定地帶來盈利。否則，就算它檢驗結果再好，也無法持久有效。

此外，模型檢驗過程中，還會遇到“虛假繁榮”的情況。筆者此前曾測試過多個模型，年化收益率都在3倍以上。但回撤的幅度不理想。比如，1手螺紋鋼，一年可以賺1.5萬元，對應著3倍的收益率，看起來很好。不過，回撤（從任意市值最高點回落的幅度）有點大，達到4000元。外行人一看，會覺得盈虧比率是滿意的，這種風險可以承受。只是，螺紋鋼1手所需要的交易保證金還不到4000元。這種回撤，意味著一筆交易可能把本金賠光——其實不用等你賠光，早已被強制平倉了。一種模型如果被裝進“黑箱”用于實戰(zhàn)，我們永遠不知道它會首先帶來利潤還是虧損。如果不幸該模型正好進入調整期，本金先賠光再帶來利潤，又有什么用呢？

另一種趨勢模型，會帶來較多利潤，但勝率很低，只有三四成。這樣的模型，一旦進入實戰(zhàn)，難免首先持續(xù)較長時間的盈虧平衡略有虧損，很多人耐不住寂寞而棄之不用。但人工一旦干預，效果還不如機器操作。而且還會發(fā)現，越是頻繁虧損的時候，隨后越能帶來利潤。所以，程序化交易模式一旦確立，是要有一些耐心來聽機器帶來結果的。勝率不是最主要的，利潤才是根本。

有沒有勝率高且回報率也高的程序呢？也有的。筆者此前測試的一個模型，勝率會達到100%，而且能經得起檢驗，年化收益率會達到3倍?？雌饋砗苊溃皇抢麧櫺枰灏?，有時候已經出現了20%的利潤，卻還會有較大的回調乃至于出現了15%的虧損。如果不止損，最后還是能有30%的利潤。這樣大幅度的回撤，你是否有承受的勇氣呢？更何況，如果這筆交易最終虧損20%平倉，下一筆交易還是出現了20%的虧損，此時，你是否還有勇氣堅持這個模型呢？此時，它考驗的是你的智慧。

所以，程序化交易的黑箱，并不是不可泄露的天機。它體現的是交易者的智慧。編制一個交易的模型不難，通過檢驗也不難，難的是執(zhí)行者的決斷。在很多情況下，執(zhí)行者的決斷遠比智慧更重要。而如果一個人有足夠的智慧又有恰如其分的決斷力，有沒有程序化交易的東西，反而并不重要了。

（作者為職業(yè)投資者、經濟學博士）

后記：自2011年10月開設《行為韜略》專欄以來，筆者先后撰寫了與市場行為分析相關的文章近30篇。由于研究重點轉向程序化交易，相關工作非常繁重，故本系列文章將告一段落。謝謝讀者和編輯一年來的厚愛，希望未來仍有機會再見！