二、價(jià)差變動(dòng)的周期性規(guī)律
　　關(guān)于價(jià)差周期性變化的研究很多，但主要集中于商品期貨領(lǐng)域。例如，Abken（1989）發(fā)現(xiàn)，在冬季的月份中，燃料油期貨的日歷價(jià)差（calendar spread）將收窄和變負(fù)，這表明了價(jià)格結(jié)構(gòu)的反轉(zhuǎn)或正常的期貨貼水。他將數(shù)據(jù)分為兩個(gè)子集——冬季子集（11月－4月）和夏季子集（5月－10月），發(fā)現(xiàn)冬季子集的價(jià)差交易的正收益比夏季子集的多；夏季子集交易收益不顯著異于零；冬季子集，特別是做多當(dāng)月或近月合約并做空遠(yuǎn)月合約的交易，能帶來(lái)顯著（5％置信度）正的收益。
　　在閱讀了大量關(guān)于對(duì)商品期貨價(jià)差周期性/季節(jié)性變化規(guī)律進(jìn)行分析的文獻(xiàn)之后，我們不禁要問(wèn)：股指期貨價(jià)差是否也存在相同或類似的周期性/季節(jié)性呢？目前還沒(méi)有看到對(duì)股指期貨價(jià)差是否存在周期性/季節(jié)性變化規(guī)律的研究，因此我們?cè)敢庠诖祟I(lǐng)域進(jìn)行初步的嘗試。
　　1.月平均價(jià)差比的周期性檢驗(yàn)
　　就月平均價(jià)差來(lái)看，我們發(fā)現(xiàn)：前三季度月平均價(jià)差比存在顯著的波峰和波谷，第四季度變化不明顯；每年的1、3、5、6和8月為波峰，2、4、7和10月為波谷。
　　圖表5  各交易月平均價(jià)差變動(dòng)
　　
　　
　　
　　　　
　　2.周平均價(jià)差比的周期性檢驗(yàn)
　　若計(jì)算每周的平均價(jià)差比，我們可以更細(xì)致地考察價(jià)差比在一年中不同周度的變化。與月平均價(jià)差比相比，周平均價(jià)差比的變化規(guī)律并不明顯，但在某些周仍呈現(xiàn)出一定的規(guī)律性。如：年初的周平均價(jià)差比波峰較小，并且隨著時(shí)間的推移而增大；周平均價(jià)差比分別在第11、25、38和46周附近處于波谷（如紅虛線所示），在第16、31、42和50周附近達(dá)到波峰（如藍(lán)虛線所示）。上述結(jié)論在年平均周價(jià)差比圖中表現(xiàn)的更為明顯。
　　圖表6  各交易周平均價(jià)差比變化
　　
　　
　　　　
　　圖表7  年平均周價(jià)差比變化
　　
　　
　　　　
　　3.由周期性引申出的價(jià)差交易策略
　　當(dāng)交易者通過(guò)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)價(jià)差比存在周期性時(shí)，可根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果制訂相應(yīng)的交易策略。例如，在同一交易月中不同周平均價(jià)差比存在顯著差異或有規(guī)律的變化時(shí)，則可根據(jù)這些有規(guī)律的變化制定交易策略。如第5月和第10月中各周的平均價(jià)差比均存在顯著下降，交易者可在期初（第17周或第41周）做空價(jià)差，而在期末（第20周或第44周）平倉(cāng)，在假設(shè)價(jià)差交易保證金為10％和不考慮交易費(fèi)用時(shí)交易者可分別獲得1.7％和2.9％的收益。
　　圖表8   5月各周平均價(jià)差變化      圖表9  10月各周平均價(jià)差變化
　　
　　　　
　　Girma and Paulson（1998）給出了一些更詳細(xì)的開(kāi)平倉(cāng)規(guī)則，利用這些交易規(guī)則可能獲得更高的價(jià)差交易收益。這些規(guī)則包括：（1）對(duì)一給定的合約同一時(shí)間只持有多或空單邊價(jià)差頭寸；（2）用于交易的合約的到期日應(yīng)晚于交易的持有期以避免強(qiáng)制平倉(cāng)和展期；（3）若持有價(jià)差的多頭/空頭頭寸，則選擇最小/大的并且滿足上述條件的價(jià)差來(lái)交易；（4）由于交易決定的基礎(chǔ)是周平均價(jià)差，則周三是判斷進(jìn)/出場(chǎng)時(shí)機(jī)的合適時(shí)間。
　　需要注意的是，本節(jié)不僅分析了周平均價(jià)差，還分析了月平均價(jià)差，并且發(fā)現(xiàn)了一些月平均價(jià)差變化中的規(guī)律。但是，由于我們分析的持續(xù)期只有1個(gè)月的價(jià)差（12），因此并不能獲得不同交易月平均價(jià)差變化所帶來(lái)的機(jī)會(huì)，這為我們以后分析持續(xù)期更長(zhǎng)的價(jià)差（例如，價(jià)差（34））提出了要求。
　　三、特殊時(shí)段的價(jià)差變化特征
　　1.臨近到期日時(shí)價(jià)差變化規(guī)律
　　渤海證券的研究發(fā)現(xiàn)，恒指期貨近月和次月合約的價(jià)差在整個(gè)時(shí)期內(nèi)變化平穩(wěn)，但在近月合約最后交易日附近常會(huì)出現(xiàn)巨幅變化。方正期貨的研究也發(fā)現(xiàn)，在臨近合約到期日，恒指期貨近月合約與指數(shù)的價(jià)差比波動(dòng)率增大，價(jià)格偏離度相對(duì)于平均水平而言更高。Frino and Mckenzie(2002)對(duì)悉尼期貨交易所的分析也發(fā)現(xiàn)，隨著近月合約臨近到期日，價(jià)差錯(cuò)誤定價(jià)的級(jí)數(shù)會(huì)提前顯著的增加。
　　通過(guò)對(duì)香港恒生指數(shù)價(jià)差比（12）在2007年中各月的變化來(lái)看，我們也發(fā)現(xiàn)了類似的特征：價(jià)差在當(dāng)月中的絕大部分時(shí)間變動(dòng)較小，但在臨近到期日的最后1-2天出現(xiàn)巨幅波動(dòng)。這似乎預(yù)示著價(jià)差交易的最好時(shí)間是價(jià)差臨近到期日附近。
　　圖表10  價(jià)差比在不同月份月內(nèi)的波動(dòng)