股指期貨上市對中國資本市場發(fā)展具 有里程碑的意義。這種里程碑的意義體現(xiàn)在宏觀和微觀兩個層面：在宏觀層面，股指期貨將做空機制引入中國資本市場，投資組合套期保值功能將真正實現(xiàn)；股指期貨將完善股票市場經(jīng)濟功能，促使股票市場和期貨市場規(guī)模 進(jìn)一步增長。在微觀層面，股指期貨是溝通股票市場和期貨市場的橋梁，金融量化投資將成為套利、投資組合保值的主要策略，引導(dǎo)股指期貨市場健康發(fā)展。

一、股指期貨引領(lǐng)資本市場宏觀變革

首先，股指期貨將做空機制引入資本市場，完善了股票市場經(jīng)濟功能。在保持原有股票市場結(jié)構(gòu)和發(fā)展模式的基礎(chǔ)上，股指期貨通過金融衍生品的方式實 現(xiàn)“間接”做空機制，順利地將套期保值（對沖）功能融入到股票市場，這是中國資本市場體系建設(shè)的重要進(jìn)步。此外，股指期貨使得股票市場經(jīng)濟功能進(jìn)一步完 善。由于各種因素，中國股票市場難以真正發(fā)揮“經(jīng)濟晴雨表”的作用，“價值投資”難以實現(xiàn)。同時，廣泛的投資者結(jié)構(gòu)使得市場容易出現(xiàn)集聚型現(xiàn)象，“羊群效 應(yīng)”造成市場價格大幅波動，放大了市場系統(tǒng)性風(fēng)險。股指期貨的引入將使價值估算成為主要投資模式，股票市場系統(tǒng)性風(fēng)險獲得釋放途徑。

其次，股指期貨有利于期貨市場實現(xiàn)突破式的發(fā)展。股指期貨將金融期貨融入到以商品期貨為主題的中國期貨市場，中國期貨市場規(guī)模必將實現(xiàn)突破性增 長。中國期貨市場需要多元化的發(fā)展，需要商品期貨和金融期貨完整的組成結(jié)構(gòu)。

需要注意的是，股指期貨的推出應(yīng)該說更有利于相對弱小的期貨行業(yè)的發(fā)展。這主要是因為期貨市場自身瓶頸問題更嚴(yán)重，這種瓶頸來自于兩個方面—— 市場容量和盈利模式，股指期貨將擴大期貨市場規(guī)模、升級服務(wù)模式、拓展盈利空間。

股指期貨將帶來期貨市場容量的擴張。以服務(wù)國民經(jīng)濟主體、規(guī)避價格風(fēng)險、提供保值服務(wù)的商品期貨市場的主要機構(gòu)參與者來自產(chǎn)業(yè)資本，相對規(guī)模有 限，而股指期貨將為證券公司、基金公司 （龐大的自營和委托理財規(guī)模）提供進(jìn)入市 場的跑道，在CTA尚未打開的情況下，期貨公司單一經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)必將快速擴張。

股指期貨將帶來期貨市場服務(wù)模式的升級，拓展盈利空間。由于與股票市場交易性質(zhì)和模式存在差異，期貨市場的規(guī)模、盈利模式和盈利水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及股 票市場。相對于證券公司的承銷、自營業(yè)務(wù)，期貨公司只有單一的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。這種單一經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的競爭容易造成手續(xù)費的惡性競爭，難以促使期貨市場服務(wù)升級以及 提升期貨公司研發(fā)實力，并最終限制期貨行業(yè)盈利空間。股指期貨的引入將促使服務(wù)模式升級，相對于商品期貨的傳統(tǒng)保值服務(wù)，融入金融工具的套利、保值將更具 專業(yè)性，在拓展期貨市場規(guī)模的同時，也解決了期貨市場盈利模式和水平的問題。

二、金融量化投資是股指期貨時代的微觀基礎(chǔ)

在西方金融發(fā)展史中，量化投資始終占據(jù)著重要地位，它從最初的技術(shù)分析手段，演變至金融理論支撐的金融工具設(shè)計，最后再融入計算機主導(dǎo)的高頻交 易。西方量化投資能夠不斷發(fā)展主要來自于其市場結(jié)構(gòu)方面的壓力，西方金融投資主要采用“委托理財”模式，個人投資者通常選擇投資服務(wù)公司代其理財，這就需 要投資服務(wù)公司展現(xiàn)良好的服務(wù)質(zhì)量和產(chǎn)品業(yè)績。在相對完善的市場制度下，同質(zhì)化的產(chǎn)品競爭已經(jīng)不能保證投資收益水平，金融公司面臨越來越大的競爭壓力。因 此，基于金融理論、融入計算機技術(shù)而產(chǎn)生的量化投資成為追求業(yè)績表現(xiàn)、獲取市場超額利潤的主要手段。

1.兩類量化投資各有側(cè)重

國內(nèi)涉及量化投資的詞語主要有“數(shù)量交易”、“程序化交易”、“自動化交易”等，究其本質(zhì)，我們可以把量化投資大致歸為兩類：

一類是技術(shù)型量化投資。技術(shù)型量化投資可以定義為，通過廣義或狹義的市場技術(shù)分析手段，對高頻或低頻歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行操作策略的檢驗，從而得出具有 良好收益的交易模式和策略，并最終通過計算機或交易軟件終端編寫出交易程序，如趨勢型、套利型、短線型等交易程序。廣義的技術(shù)分析手段不僅包括技術(shù)指標(biāo)和 圖形，還包括各種基本面指標(biāo)技術(shù)分析，如股票的估值指標(biāo)、盈利指標(biāo)等等。技術(shù)型量化投資具有統(tǒng)計套利的意義，其理論依據(jù)是，在歷史數(shù)據(jù)上測試而得出的交易 盈利概率或盈利幅度的策略更具統(tǒng)計意義。它比單純的技術(shù)分析具有更強的理論性，其利用廣泛歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行交易測試從而得出具有統(tǒng)計意義的交易策略，樣本數(shù)據(jù) 更廣，統(tǒng)計意義更充分，交易策略更完善，這樣就避開了傳統(tǒng)技術(shù)分析手段的缺陷。

另一類是金融型量化投資。金融型量化投資可以被定義為，依據(jù)不斷發(fā)展的金融理論，計算出金融產(chǎn)品（股票、債券、期貨、期權(quán)）的價值，捕捉金融市場價格的 異常波動而產(chǎn)生的交易機會，通過計算機或交易軟件終端進(jìn)行跨市場、多產(chǎn)品的高頻或者低頻交易。金融型量化投資的發(fā)展主要依賴于金融市場產(chǎn)品的豐富和完善、 金融理論的發(fā)展創(chuàng)新以及計算機交易性能的進(jìn)步。金融型量化投資主要應(yīng)用于股票、債券和相關(guān)的期貨和期權(quán)，這就需要相對完善的金融體系和金融環(huán)境。另外，金 融型量化投資交易的基礎(chǔ)是產(chǎn)品理論價值得以計算，而金融理論的發(fā)展使之可以實現(xiàn)，如馬科維茨的投資組合理論、法瑪爾的有效市場理論、布洛克—舒爾斯的期權(quán) 定價理論等。

2.兩類量化投資的性質(zhì)與發(fā)展

國外量化投資應(yīng)用范圍更廣，交易規(guī)模更大，投資模式更為成熟。技術(shù)型量化投資和金融型量化投資相互交錯，共同組成量化投資總體。2009年紐約 證券交易所的程序化交易量達(dá)到總成交量的30%。技術(shù)型量化投資和金融型量化投資各有側(cè)重，技術(shù)型量化投資通常被應(yīng)用于商品期貨、期權(quán)的交易中，而金融型 量化投資則更多應(yīng)用于股票、債券及相關(guān)期貨和期權(quán)的交易中。

理論上，技術(shù)型量化投資普遍適用于各金融市場，包括股票、債券、外匯、商品以及相關(guān)期貨和期權(quán)衍生品。因為只要有一定廣度的歷史數(shù)據(jù)，就可以利用技術(shù)指標(biāo)和圖形進(jìn)行測試，從而 得出統(tǒng)計意義的交易策略。但是調(diào)查發(fā)現(xiàn)，技術(shù)型量化投資更明顯地應(yīng)用于商品期貨、期權(quán)交易中。根據(jù)統(tǒng)計，在CFTC注冊的360家CTA中，有160家采 用程序化交易，其中趨勢交易和模式識別占主導(dǎo)地位。

金融型量化投資是西方金融市場主要的交易方式，從上世紀(jì)80年代初開始，金融理論同金融投資開始緊密的聯(lián)系在一起。80年代，布洛克—舒爾斯期 權(quán)定價模理論的創(chuàng)始人之一夏洛克—布洛克加盟高盛，從事多產(chǎn)品套利交易，從此拉開了現(xiàn)代金融量化投資的序幕。金融型量化投資不僅體現(xiàn)在程序化自動交易方 面，而且各種中長期交易策略的制定都含有金融型量化投資的性質(zhì)，因此無法準(zhǔn)確衡量金融型量化投資的市場份額。但可以肯定的是，當(dāng)前金融型量化投資更加完 善，已經(jīng)由最初的純粹理論價值模式開始轉(zhuǎn)向交易速度模式。金融型量化投資伊始，通過價值—價格關(guān)系，制定交易策略的方式使金融理論和金融工具結(jié)合得相當(dāng)完 美，1998年美國長期資本管理公司的破產(chǎn)暴露出這種模式的缺陷，數(shù)學(xué)理論的完美推導(dǎo)有時候并不符合現(xiàn)實條件，金融理論存在制約，“肥尾”使得涉及重疊掉 期交易以及過多流動性較差頭寸的長期資本管理公司破產(chǎn)。從此以后，金融型量化投資更多地轉(zhuǎn)向高頻數(shù)據(jù)的應(yīng)用，追求交易速度，控制投資組合頭寸配比，進(jìn)而降 低市場風(fēng)險。

3.量化投資將保障資本市場穩(wěn)步發(fā)展

由于市場結(jié)構(gòu)的差異，國內(nèi)量化投資情況與國外不同。技術(shù)型量化投資主要集中在期貨市場，并且受推崇程度較高；金融型量化投資主要集中在股票市 場，應(yīng)用周期相對較長，實際應(yīng)用并不普遍。

股指期貨（融資融券）上市之前，國內(nèi)金融產(chǎn)品較為單一，股票市場T+1交易不具有“買空賣空”和“做空”機制，這就導(dǎo)致國內(nèi)金融型量化投資發(fā)展 緩慢，其涉及領(lǐng)域主要是股票市場和債券市場的套利操作，如股票的配對交易。以商品期貨為主的期貨市場T+0制度更容易促使技術(shù)型量化投資的發(fā)展，技術(shù)型量 化投資儼然成了中國量化投資的代名詞。

股指期貨上市后，通過量化投資使得證券市場和期貨市場聯(lián)系起來，期貨市場業(yè)已成型的技術(shù)型量化投資和股票市場金融型量化投資的良好基礎(chǔ)將是中國 資本市場結(jié)構(gòu)微觀變革的核心推動力。股指期貨作為金融衍生品把股票市場和期貨市場連接起來，作為維系兩個市場的微觀紐帶，量化投資自身的發(fā)展將保障股指期 貨日益成熟完善。因此，在當(dāng)前背景下，把股指期貨定位于一個專業(yè)、小眾的市場是非常重要的。

量化投資模式對資本市場微觀層次的影響在股指期貨上市伊始已經(jīng)有所體現(xiàn)，隨著量化投資理念的成熟以及操作形式的多樣化，投資組合套期保值思想必 將體現(xiàn)在股指期貨日后的表現(xiàn)上。通過觀察可以發(fā)現(xiàn)，組合套利交易已經(jīng)成為主要的交易方式，滬深300股 指期貨與指數(shù)化ETF無論在價格還是成交量方面都表現(xiàn)出強相關(guān)性。保證這種平穩(wěn)運行的主要因素是投資者適當(dāng)性制度的設(shè)立，制度篩選出成熟的期貨、證券投資 者參與市場交易，投資者理性投資使市場難以產(chǎn)生嚴(yán)重的投機和偏離現(xiàn)象。這些投資者參與交易的主要指導(dǎo)原則就是量化投資策略，其對各種理論價格和成本進(jìn)行計 算，估算無風(fēng)險套利區(qū)間，對期貨和現(xiàn)貨進(jìn)行套利交易。隨著市場不斷成熟，未來套利空間必將減少，而量化投資將成為主要的交易手段，屆時金融量化投資模式的 策略將更加豐富，市場份額將逐步擴大，從而實現(xiàn)市場的良性循環(huán)。