工業(yè)品價格向下的趨勢還未改變。筆者認為當前的任何反彈都是加空和開空的好時機，希臘在6月的第二次選舉或許會再次帶來一些交易性機會。該判斷的最大風險是美聯(lián)儲第三輪量化寬松（QE3）推出。但如果不是確定推出，而是預期加溫，預期導致的反彈更是開空的好時機。而對于國內(nèi)股市，筆者認為仍將維持一個弱勢震蕩格局，若出臺強有力的刺激投資的財政政策，或許會給股市帶來明顯的提振。

美國5月非農(nóng)就業(yè)報告遠差于預期。數(shù)據(jù)公布前后市場的走勢似乎與之前市場的邏輯有了區(qū)別，市場對QE3的預期升溫直接反映在當日黃金4%的漲幅中。市場邏輯似乎又回到：美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)不好——新的量化寬松預期——黃金明顯上漲同時工業(yè)品醞釀大跌。邏輯真的變了嗎？

首先還是看看此次的非農(nóng)就業(yè)人口增加數(shù)據(jù)。5月美國非農(nóng)就業(yè)增長6.9萬，遠低于市場預期的15萬人。失業(yè)率為8.2%，高于市場預期的8.1%。從數(shù)據(jù)本身來看，在下修3月和4月就業(yè)數(shù)據(jù)后，5月新增非農(nóng)就業(yè)人口仍只有不到7萬，這個數(shù)據(jù)確實非常差。這個數(shù)據(jù)瞬間激發(fā)了市場對于QE3的想象，黃金的漲幅便是佐證，但是不是轉(zhuǎn)換到該邏輯，我們需要簡單回憶下QE1和QE2。

首先，我們從全局的角度來看各類寬松政策。在不同階段，政策出臺的出發(fā)點不盡相同，但大致類似。而市場關于這類政策可能產(chǎn)生的嚴重后果的討論往往局限于未來通脹的威脅。而筆者認為就目前而言，通脹的威脅或許不是最重要的，甚至是不重要的。與想象中的通脹相比，寬松政策帶來對資源配置的扭曲或許是近幾年美國經(jīng)濟復蘇乏力，歐洲仍陷泥沼的主要原因。市場經(jīng)濟環(huán)境中，引導資源配置的信號只有一個：價格或者貨幣。而這幾次重要的寬松貨幣政策抬高的只是資產(chǎn)類的價格，終端價格反而變化不大（等價于美歐通脹不高），資產(chǎn)和實體生產(chǎn)產(chǎn)品價格變化相差懸殊，寬松政策對資金或資源的引導作用顯而易見，這或許是實體經(jīng)濟復蘇極其緩慢的重要原因之一。諸多美國資產(chǎn)價格，比如美國股市或工業(yè)品價格早已復蘇至危機前的正常水平，但反映經(jīng)濟周期位置的失業(yè)率或產(chǎn)能利用率卻遠低于危機前水平，兩者之間的失衡也反映了虛擬經(jīng)濟和實體經(jīng)濟之間資源配置的失衡。因而總體而言，即便在短期來看，寬松貨幣政策對實體經(jīng)濟的提振作用微乎其微，甚至有一定負面影響。

把兩次QE分開來看，QE1是防守型的，是為了應對緊急情況，挽狂瀾于既倒，扶大廈之將傾。對癥下藥，因而有效。而QE2則明顯是進攻型的，欲從信貸的角度來刺激經(jīng)濟，但無奈資源配置已被QE1扭曲，因而QE2生產(chǎn)的流動性完全沒有流入美聯(lián)儲預期的領域。

總體而言，我們認為近期推出QE3的概率依然不大（但美聯(lián)儲會有其他一些替代性措施出臺），歐洲銀行在6月面臨的巨大壓力仍是市場的邏輯主線。