本報(bào)告完成時(shí)間  | 2024年10月13日

本周油脂沖高回落后再度走高，延續(xù)周度上漲行情。在國(guó)家強(qiáng)刺激政策預(yù)期下，國(guó)慶后油脂大幅跳空高開(kāi)，但在隨后發(fā)改委不及預(yù)期的會(huì)議后，市場(chǎng)情緒回落令其回調(diào)明顯。周四的MPOB月報(bào)顯示馬棕9月累庫(kù)超預(yù)期，然而，在市場(chǎng)預(yù)期CBOT大豆已完成大部分美豆豐產(chǎn)計(jì)價(jià)，東南亞棕櫚油即將步入季節(jié)性減產(chǎn)，且后期國(guó)內(nèi)可能對(duì)加菜籽加征臨時(shí)反傾銷關(guān)稅的背景下，市場(chǎng)仍有逢低做多油脂的意愿，這推動(dòng)后半周油脂再度走高。周六的USDA報(bào)告如期下修美豆新作單產(chǎn)，但未能改變美豆大供應(yīng)格局，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)向南美種植。巴西近期的降雨改善引發(fā)CBOT大豆下跌，短期油脂市場(chǎng)或隨美盤(pán)有所調(diào)整，但預(yù)計(jì)空間有限，中期仍偏多看待。

一、國(guó)內(nèi)消費(fèi)大降令馬棕9月累庫(kù)超預(yù)期

MPOB 10月報(bào)告顯示，馬棕9月產(chǎn)量182萬(wàn)噸，環(huán)比降3.8%；出口154萬(wàn)噸，環(huán)比增0.93%；月末庫(kù)存201萬(wàn)噸，環(huán)比增6.93%。馬棕9月產(chǎn)量低于主流機(jī)構(gòu)預(yù)估，出口高于主流機(jī)構(gòu)預(yù)估，但因國(guó)內(nèi)消費(fèi)大幅下降，月末庫(kù)存高于主流機(jī)構(gòu)預(yù)估。整體來(lái)看，因月末庫(kù)存高于預(yù)期，此次報(bào)告整體偏空。

然而，偏空的MPOB報(bào)告卻并未對(duì)棕櫚油價(jià)格帶來(lái)明顯打壓，因馬棕超預(yù)期的累庫(kù)幅度主要來(lái)自國(guó)內(nèi)消費(fèi)大降，而產(chǎn)量及出口表現(xiàn)并不利空。根據(jù)產(chǎn)量、進(jìn)出口及庫(kù)存推算馬棕9月國(guó)內(nèi)消費(fèi)僅15萬(wàn)噸，低于上月的25萬(wàn)噸且與歷史30萬(wàn)噸左右的消費(fèi)有較大偏離，這令市場(chǎng)感到困惑，并懷疑如此低的國(guó)內(nèi)消費(fèi)在未來(lái)能否延續(xù)。

2023年下半年以來(lái)馬棕國(guó)內(nèi)消費(fèi)就時(shí)常表現(xiàn)出明顯的波動(dòng)性，國(guó)內(nèi)單月消費(fèi)最高達(dá)到過(guò)46萬(wàn)多噸，而9月的15萬(wàn)噸觸及歷史低點(diǎn)，我們猜測(cè)這可能與歐盟趨嚴(yán)的生柴原料進(jìn)口政策背景下部分棕櫚油偽裝成POME或PAO出口有關(guān)，這導(dǎo)致根據(jù)棕櫚油產(chǎn)量、進(jìn)出口及庫(kù)存反推的國(guó)內(nèi)消費(fèi)受到生柴利潤(rùn)影響出現(xiàn)較大波動(dòng)。今年9月以來(lái)POGO價(jià)差持續(xù)走高，可能較大抑制了此類產(chǎn)品的出口，并導(dǎo)致棕櫚油表觀消費(fèi)量較低。若后續(xù)POGO價(jià)差未能出現(xiàn)明顯收斂，馬棕國(guó)內(nèi)表觀消費(fèi)量仍可能持續(xù)低迷。

盡管如此，我們預(yù)期在棕櫚油即將步入季節(jié)性減產(chǎn)，而短期出口存在印度排燈節(jié)備貨需求支撐的情況下，產(chǎn)地棕櫚油未來(lái)幾個(gè)月所面臨的累庫(kù)壓力其實(shí)并不大。在國(guó)內(nèi)后期買船偏低，且面臨印尼新政府上臺(tái)可能繼續(xù)推出B40生柴政策的情況下，未來(lái)幾個(gè)月的棕櫚油價(jià)格表現(xiàn)或有望得到較好支撐。

二、USDA 10月報(bào)告繼續(xù)強(qiáng)化美豆大供應(yīng)格局

周六凌晨的USDA報(bào)告未有意外，USDA在小幅調(diào)整23/24年度美豆需求項(xiàng)，并小幅下修24/25年度美豆單產(chǎn)預(yù)估至53.1后，美豆新作結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存仍保持5.5億蒲高位，這進(jìn)一步強(qiáng)化了美豆大供應(yīng)格局。

今年的美豆天氣炒作失約，美豆主產(chǎn)區(qū)大體經(jīng)歷了較為風(fēng)調(diào)雨順的生長(zhǎng)季節(jié)，在關(guān)鍵生長(zhǎng)期的7-8月保持著較高的優(yōu)良率，由此帶來(lái)的高單產(chǎn)傾向令市場(chǎng)預(yù)期24/25年度美豆結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存將達(dá)到超5億蒲式耳的超高水平，這顯著拖累了過(guò)去幾個(gè)月的豆類市場(chǎng)表現(xiàn)。然而，利空計(jì)價(jià)總有盡時(shí)，8月底以來(lái)美豆CFTC管理基金出現(xiàn)明顯空頭回補(bǔ)，對(duì)應(yīng)CBOT大豆在8月底跌至950美分附近后止跌回升。在農(nóng)戶種植成本被跌破后，美豆單產(chǎn)下修預(yù)期及南美天氣風(fēng)險(xiǎn)為盤(pán)面帶來(lái)一定止跌動(dòng)能。

盡管如此，我們預(yù)計(jì)CBOT大豆向上反彈空間有限，因美豆單產(chǎn)下修及南美天氣炒作幅度受限?；仡櫄v年8月末優(yōu)良率在60%以上的年份，單產(chǎn)高于趨勢(shì)單產(chǎn)的概率很高，當(dāng)前美豆53.1的單產(chǎn)預(yù)估相較52的趨勢(shì)單產(chǎn)偏離幅度并不大，預(yù)計(jì)后續(xù)下調(diào)空間有限，美豆大供應(yīng)格局難以得到扭轉(zhuǎn)。近期巴西大豆產(chǎn)區(qū)迎來(lái)有利降雨，弱拉尼娜背景下南美新作單產(chǎn)有整體向好傾向，或限制南美天氣炒作空間。我們預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月CBOT大豆將大體在950-1100美分區(qū)間波動(dòng)，有望支撐國(guó)內(nèi)大豆進(jìn)口成本及連豆油、豆粕價(jià)格。

綜合來(lái)看，隨近期宏觀情緒降溫，油脂沖高動(dòng)能略有減弱，但整體來(lái)看處于利空匱乏期，做空難度大。CBOT大豆階段性尋底工作已經(jīng)完成，南美種植季炒作正拉開(kāi)序幕，限制美豆期價(jià)走低空間；產(chǎn)地棕櫚油即將進(jìn)入季節(jié)性減產(chǎn)，在印度排燈節(jié)備貨需求下，中期有去庫(kù)傾向；而菜系尚有加菜籽反傾銷題材可以炒作。油脂油料尤其是油脂單邊或仍有一定上行動(dòng)能，但全球充裕大豆供應(yīng)格局下，若無(wú)宏觀加持，亦需謹(jǐn)慎看待其上漲空間。