短期而言，8月6日以來全球股市止跌回升，表明集中拋售所帶來的恐慌情緒有所緩解。從基本面角度來看，A股市場進(jìn)入政策與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)觀察期。雖然海外衰退預(yù)期升溫一定程度上會影響投資者對國內(nèi)出口的預(yù)期，但若穩(wěn)增長相關(guān)政策落地后能夠?qū)嵸|(zhì)顯著發(fā)力，則有助于推動后續(xù)A股市場企穩(wěn)回升。

8月以來，隨著日本央行宣布將政策利率從0%~0.1%提高至0.25%、美聯(lián)儲7月議息會議對9月降息給出進(jìn)一步暗示、美國ISM制造業(yè)PMI及非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)低于預(yù)期等一系列事件密集發(fā)酵，全球金融市場出現(xiàn)劇烈波動，A股市場亦受到一定影響。日本央行加息引發(fā)了兩大擔(dān)憂：一是日元升值對日本出口和旅游行業(yè)潛在的沖擊，二是加息后日本經(jīng)濟(jì)能否繼續(xù)保持強(qiáng)勁。美國方面，盡管7月議息會議的寬松信號對全球市場形成利好，但I(xiàn)SM制造業(yè)PMI及非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，引發(fā)投資者對美國經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。

筆者認(rèn)為，全球股市的劇烈波動，一方面反映了日本央行加息后套息交易成本大幅攀升給全球流動性帶來的擾動，另一方面反映了衰退交易背景下市場避險情緒的驟然升溫。具體而言，套息交易是指投資者借入日元等低利率貨幣，再投資于回報率更高的貨幣或資產(chǎn)（例如美股、日股、美元等）。隨著日本央行開啟加息、美聯(lián)儲即將開啟降息、美元貶值、日元匯率上漲，投資者借入的日元資金成本上升，投資者本身就有動機(jī)去中止套息交易。而此時又逢美國制造業(yè)PMI的超預(yù)期回落、失業(yè)率觸發(fā)“薩姆規(guī)則”加重市場對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂，疊加美股估值處于高位和財報季龍頭公司業(yè)績不及預(yù)期，加劇了全球股市的波動。美國當(dāng)?shù)貢r間8月3日，巴菲特旗下公司伯克希爾·哈撒韋公布的二季度財報顯示，其已減持蘋果股票過半，所持蘋果股票賬面價值下降了51.69%。該消息一經(jīng)公布，不僅會影響短期投資者對AI相關(guān)板塊的投資判斷，而且會引發(fā)投資者對短期衰退擔(dān)憂升溫背景下適當(dāng)降低頭寸和風(fēng)險敞口的思考。

目前來看，當(dāng)前主導(dǎo)全球股票交易的主要邏輯在于衰退擔(dān)憂，而非流動性問題。回顧2020年3月美國市場流動性危機(jī)，體現(xiàn)為美元上漲、其余避險資產(chǎn)和風(fēng)險資產(chǎn)普跌。而當(dāng)前美元指數(shù)由于美聯(lián)儲降息預(yù)期而下跌，美債則出現(xiàn)上漲，表明當(dāng)前市場并未出現(xiàn)流動性危機(jī)。從A股層面來看，投資者普遍關(guān)注在美國衰退擔(dān)憂升溫、日元套息交易逆轉(zhuǎn)背景下，外資能否回流A股。對此，筆者認(rèn)為有這種可能性。因為美聯(lián)儲寬松信號有利于引導(dǎo)市場無風(fēng)險利率下行，從而從分母端對股市估值形成利好，人民幣匯率的回升也有利于推動外資流入A股市場。然而外資實際上能否回流，主要取決于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度和穩(wěn)增長政策的強(qiáng)度，即國內(nèi)外能否形成明顯的預(yù)期差。

國內(nèi)方面，7月31日，國家統(tǒng)計局公布7月PMI數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)顯示，7月制造業(yè)PMI為49.4%，比上月略降0.1%；非制造業(yè)PMI為50.2%，環(huán)比下降0.3%。這些數(shù)據(jù)表明，目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長仍然面臨挑戰(zhàn)，需要進(jìn)一步的政策支持。這與7月30日中央政治局會議提到的“當(dāng)前外部環(huán)境變化帶來的不利影響增多，國內(nèi)有效需求不足，經(jīng)濟(jì)運行出現(xiàn)分化，重點領(lǐng)域風(fēng)險隱患仍然較多，新舊動能轉(zhuǎn)換存在陣痛”遙相呼應(yīng)。宏觀政策方面，本次會議提出“宏觀政策要持續(xù)用力、更加給力”，體現(xiàn)了對政策落地的急需性和迫切性。會議提出要“用好超長期特別國債”“更大力度推動大規(guī)模設(shè)備更新和大宗耐用消費品以舊換新”，更加關(guān)注設(shè)備更新和以舊換新方面?！凹涌烊媛鋵嵰汛_定的政策舉措，及早儲備并適時推出一批增量政策舉措”表明新增專項債和3000億元保障房再貸款額度發(fā)行和投放仍有空間。產(chǎn)業(yè)政策一方面強(qiáng)調(diào)了因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力、著力推動高質(zhì)量發(fā)展，另一方面在地產(chǎn)和消費等擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)增長領(lǐng)域也有較為清晰的表述，后續(xù)需要繼續(xù)關(guān)注相關(guān)政策指引的落地情況。

短期而言，8月6日以來全球股市止跌回升，表明集中拋售所帶來的恐慌情緒有所緩解。從基本面角度來看，A股市場進(jìn)入政策與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)觀察期。雖然海外衰退預(yù)期升溫一定程度上會影響投資者對國內(nèi)出口的預(yù)期，但若穩(wěn)增長相關(guān)政策落地后能夠?qū)嵸|(zhì)顯著發(fā)力，則有助于推動后續(xù)A股市場企穩(wěn)回升。操作上，依然建議投資者密切關(guān)注滬深兩市成交額變動情況，若兩市成交額繼續(xù)縮量，則7月31日市場的上漲僅為反彈，而非反轉(zhuǎn)。

圖為上證綜指與滬深兩市成交額

圖為標(biāo)普500與十年期美債收益率