2022年注定是不平靜的一年，回望一年的行情，以及產(chǎn)業(yè)發(fā)展，更多是五味雜陳。我們?cè)俅谓?jīng)歷了棉價(jià)暴跌的一年，也經(jīng)歷了產(chǎn)業(yè)發(fā)展困厄的一年。去年的年報(bào)，我們提到：棉價(jià)在一個(gè)高價(jià)位區(qū)迎來(lái)新的一年。而年報(bào)的核心，我們定義為高價(jià)的不可持續(xù)性。與之相反，2023年將在一個(gè)棉價(jià)的偏低位區(qū)開啟，但是我們不認(rèn)為新的一波漲勢(shì)即將展開。2023年或許是一個(gè)寬幅跌宕、整理的一年。

第一部分 行情回顧及運(yùn)行邏輯分析

一、價(jià)格走勢(shì)回顧

2022年，棉價(jià)前期走勢(shì)偏強(qiáng)，尤其是美棉。年中棉價(jià)開始迅速走弱，年底則是跌后反彈的走勢(shì)。

美棉：主力合約最高點(diǎn)是5月初的155.95美分/磅，與2021年底的112.6相比，上漲38%，與20/21年度末的89.5相比，上漲89%。5月中到7月中，美棉開啟第一波快速下跌，跌至82.54的最低點(diǎn)，2個(gè)月的跌幅45%。然后到8月中是反彈階段，反彈幅度也基本是45%。經(jīng)過(guò)半個(gè)月震蕩后，9月至10月的兩個(gè)月再次下跌，最低跌至70.21，跌幅為41%。11月初的一周多是快速反彈，之后美棉價(jià)在80-90美分/磅間震蕩。

鄭棉：2022年的高點(diǎn)出現(xiàn)在2月初和5月初，略高于22000元/噸，稍低于2021年10月18日出現(xiàn)的高點(diǎn)約23000元/噸，與2021年年底價(jià)格相比，漲幅僅7%，和20/21年度末價(jià)格相比，漲幅28%。也就是說(shuō)，國(guó)內(nèi)棉價(jià)的上漲基本是在上年9月末和10月上半月?lián)屖掌谕瓿?，之后就是長(zhǎng)達(dá)半年多的震蕩。5月下旬到7月下旬，國(guó)內(nèi)經(jīng)歷了2個(gè)月的快速下跌，從21000元/噸上方跌到不足14000元/噸，跌幅約33%。8月上半月鄭棉經(jīng)歷了一波反彈，但反彈有限，最低點(diǎn)至最高點(diǎn)約15%漲幅。之后棉價(jià)階梯式下跌到10月底，最低至12270元/噸。之后鄭棉開啟了反彈，高點(diǎn)已過(guò)14000元/噸。

圖1：棉花價(jià)格走勢(shì)及影響要素

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

二、上漲的宏觀背景

棉價(jià)強(qiáng)勢(shì)和速跌，依然是在一個(gè)大宏觀背景影響下完成的。首先前期的強(qiáng)勢(shì)和流動(dòng)性泛濫（尤其是美元）、商品整體上漲、市場(chǎng)交易通脹因素均分不開。而后期的快速下跌，則與美元開啟強(qiáng)勢(shì)加息及預(yù)期后，市場(chǎng)擔(dān)心經(jīng)濟(jì)衰退，進(jìn)而開始?xì)⑸唐饭乐挡粺o(wú)關(guān)系。

我們以疫情前價(jià)格為基數(shù)，來(lái)觀察價(jià)格的變動(dòng)?？梢钥吹皆?022年上半年，棉價(jià)的漲幅在商品中算高的，因此后期的下跌也格外猛烈。

圖2：棉價(jià)及其他商品變動(dòng)比較

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

三、美棉市場(chǎng)：

1、美棉的上漲有供給因素支撐

從USDA對(duì)美棉供需數(shù)據(jù)的預(yù)測(cè)值可以看出，由于美棉的減產(chǎn)以及出口好，美棉的庫(kù)銷比一直在低位徘徊，對(duì)棉價(jià)前期的強(qiáng)勢(shì)形成支撐。關(guān)鍵的是，美國(guó)尤其是主要產(chǎn)棉區(qū)德州出現(xiàn)嚴(yán)重干旱天氣，對(duì)22/23年度產(chǎn)量造成較大的減產(chǎn)預(yù)期，在供給端形成強(qiáng)有力的支撐。當(dāng)然了，庫(kù)銷比最利多的數(shù)據(jù)和價(jià)格高點(diǎn)并不匹配，這顯示出預(yù)期的提前兌現(xiàn)以及產(chǎn)業(yè)因素和宏觀因素的匹配性。

圖3：美棉供需數(shù)據(jù)變動(dòng)

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、永安期貨

2、博弈基礎(chǔ)增強(qiáng)了美棉上漲幅度

在去年的年報(bào)里，我們就提到了歷史最高的美棉ONCALL數(shù)量，以及與之相對(duì)歷史高位的基金凈多持倉(cāng)，共同形成了博弈行情的基礎(chǔ)。該因素首先在去年的9月底到10月初形成了第一波軋空行情，放大了價(jià)格上漲幅度。而后隨之在3月合約、5月合約及7月合約的移倉(cāng)/減倉(cāng)上都有體現(xiàn)。

圖4：基金凈多持倉(cāng)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

圖5：美棉ONCALL數(shù)量

數(shù)據(jù)來(lái)源：CFTC、永安期貨

四、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)：

1、下游需求差限制了棉價(jià)繼續(xù)上漲

國(guó)內(nèi)棉價(jià)在籽棉搶收期先上了一個(gè)臺(tái)階。但是2021年4季度，下游已經(jīng)轉(zhuǎn)差，庫(kù)存高、訂單少成為下游產(chǎn)業(yè)面對(duì)的普遍難題。高棉價(jià)之后也順勢(shì)帶來(lái)了下游產(chǎn)業(yè)低利潤(rùn)至負(fù)利潤(rùn)問(wèn)題。雖然鄭棉在宏觀利好、成本支撐之下，上半年呈現(xiàn)難跌的局面，但難漲同樣也是確定的。

圖6：棉花紡紗利潤(rùn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

2、現(xiàn)實(shí)和預(yù)期的矛盾由結(jié)構(gòu)行情來(lái)表達(dá)

2022上半年，市場(chǎng)處于現(xiàn)實(shí)有支撐而預(yù)期偏差的矛盾中，行情雖然在震蕩，但這種矛盾由價(jià)差結(jié)構(gòu)進(jìn)行了表達(dá)。即新合約上市時(shí)，和近月表現(xiàn)出現(xiàn)了較大的貼水，隨著期現(xiàn)回歸的時(shí)間點(diǎn)臨近，貼水逐漸修復(fù)。不過(guò)待到大跌真正來(lái)臨時(shí)，期現(xiàn)結(jié)構(gòu)也最終呈現(xiàn)了對(duì)superback的修復(fù)。

這一方面說(shuō)明宏觀和產(chǎn)業(yè)未同步時(shí)，行情確實(shí)不容易走的順暢，另一方面也表現(xiàn)出了當(dāng)前市場(chǎng)的一個(gè)特質(zhì)，即市場(chǎng)不單單是傳統(tǒng)的資金和產(chǎn)業(yè)的一對(duì)一的矛盾及博弈，而是資金也出現(xiàn)了不同派別并站在不同陣營(yíng)里，進(jìn)而帶來(lái)行情的階段性和復(fù)雜性。比如在2021年四季度，就有宏觀看空派過(guò)早開始做空，最終在修復(fù)基差、價(jià)差的震蕩及上漲過(guò)程中減倉(cāng)出局，而期間支撐起價(jià)格的，并不是產(chǎn)業(yè)主力，而是做通脹以及做基差修復(fù)的資金方。

圖7：鄭棉期限結(jié)構(gòu)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

3、新疆棉禁令導(dǎo)致內(nèi)外倒掛

2022年3月中下旬以來(lái)，內(nèi)外棉價(jià)處于倒掛狀態(tài)，5月至9月的倒掛幅度最大，高達(dá)5000-6000元/噸以上。前期主要是內(nèi)外漲價(jià)的不同步以及國(guó)際棉花市場(chǎng)的供需結(jié)構(gòu)好于國(guó)內(nèi)所致（主要是外棉需求好于國(guó)內(nèi)）。5月下旬，美國(guó)海關(guān)與邊境保護(hù)局發(fā)布進(jìn)口商通知函，“維吾爾強(qiáng)迫勞動(dòng)預(yù)防法案”于2022年6月21日起生效。國(guó)內(nèi)新疆棉制品在美國(guó)市場(chǎng)受阻，使得國(guó)內(nèi)棉花消費(fèi)前景更加黯淡，也導(dǎo)致內(nèi)外棉價(jià)差嚴(yán)重倒掛。后期內(nèi)外價(jià)差有所修復(fù)，但價(jià)差波動(dòng)主要來(lái)源于內(nèi)外波動(dòng)率不同和節(jié)奏差異，以及價(jià)差的修復(fù)性收斂。但需求端被政策性差異化，導(dǎo)致內(nèi)外價(jià)差一定時(shí)間內(nèi)將存在。

圖8：內(nèi)外價(jià)差

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

4、新棉成本確立：

由于棉價(jià)下跌到低位，且軋花廠上個(gè)年度虧損嚴(yán)重，因此22/23年度的籽棉收購(gòu)是以5-5.5元/公斤的較低的收購(gòu)價(jià)開局的，當(dāng)時(shí)新棉理論成本不足12000元/噸。但疫情問(wèn)題影響了新疆的加工、公檢及物流，且現(xiàn)貨資源集中，因此籽棉價(jià)格得以小幅抬升。且11月開始，宏觀開始回暖，價(jià)格在略高于12000元/噸處也有了估值優(yōu)勢(shì)，棉價(jià)就此抬升。籽棉收購(gòu)價(jià)最高曾至6.5元/公斤，最后集中于6元/公斤的價(jià)位。新棉成本整體集中于12500-13500元/噸的位置（含加工利潤(rùn)、物流成本等）。

圖9：籽棉收購(gòu)價(jià)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

第二部分 市場(chǎng)分析

全球供需格局處于分水嶺處。因?yàn)槟壳暗母窬质菍儆诠┬柽^(guò)剩狀態(tài)，對(duì)應(yīng)價(jià)格偏弱勢(shì)，但價(jià)格已跌過(guò)一輪，且屬于宏觀疊加情緒性的階段性超跌。同時(shí)目前的過(guò)剩量不高，且下一年度有減產(chǎn)預(yù)期。此外，成本提升后，成本支撐也抬升。而預(yù)期變化上，消費(fèi)端預(yù)期偏利空，供應(yīng)端預(yù)期偏利多。

一、供需數(shù)據(jù)：

1、全球處于供應(yīng)過(guò)剩格局

按照USDA最新12月供需報(bào)告數(shù)據(jù)，22/23年度全球棉花總產(chǎn)預(yù)期2519.7萬(wàn)噸，全球消費(fèi)量預(yù)期2432萬(wàn)噸，全球期末庫(kù)存1950.0萬(wàn)噸，同比增90萬(wàn)噸，增幅4.8%。因此全球供需格局上屬于供應(yīng)過(guò)剩狀態(tài)。

圖10：全球供需數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、永安期貨

2、美棉前期低價(jià)和目前的利空匹配

美棉前期曾因?yàn)楹暧^及情緒性影響最低跌到70美分的低點(diǎn)處。當(dāng)時(shí)的庫(kù)銷比還未調(diào)整到位，因此出現(xiàn)了階段性超跌局面。最新庫(kù)銷比調(diào)整到了偏空的水平，但是前期70美分處的低價(jià)也是支撐位。因此，除非未來(lái)數(shù)據(jù)會(huì)繼續(xù)偏空，否則美棉價(jià)格端有支撐。

圖11：美棉價(jià)格和庫(kù)銷比

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、文華、永安期貨

3、中國(guó)外市場(chǎng)依賴于中國(guó)進(jìn)口的恢復(fù)

21/22年度，中國(guó)進(jìn)口量173萬(wàn)噸，同比明顯減少。而22/23年度的9、10月進(jìn)口量同比繼續(xù)明顯減少，11月才有了小幅增加勢(shì)頭。22/23年度中國(guó)棉花進(jìn)口預(yù)期也從最初5月預(yù)估的229萬(wàn)噸下調(diào)到12月預(yù)估的174萬(wàn)噸。但是從數(shù)據(jù)看，中國(guó)進(jìn)口對(duì)于中國(guó)外市場(chǎng)過(guò)剩量的平衡依然是關(guān)鍵的?？梢岳^續(xù)觀察后續(xù)中國(guó)進(jìn)口量，如果中國(guó)市場(chǎng)需求如預(yù)期恢復(fù)，中國(guó)外市場(chǎng)的壓力也就不大，如果中國(guó)進(jìn)口持續(xù)低迷，中國(guó)外市場(chǎng)的壓力也將增加。

圖12：中國(guó)外市場(chǎng)產(chǎn)銷數(shù)據(jù)及中國(guó)進(jìn)口情況（月度進(jìn)口數(shù)據(jù)含棉紗折棉量）

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、Wind、永安期貨

4、中國(guó)消費(fèi)恢復(fù)情況將很關(guān)鍵

就中國(guó)的供需數(shù)據(jù)看，中國(guó)消費(fèi)恢復(fù)的成色如何將比較關(guān)鍵。在疫情管控政策調(diào)整之后，如果中國(guó)的消費(fèi)顯著轉(zhuǎn)好，對(duì)國(guó)內(nèi)壓力的緩解才是有效的，否則國(guó)內(nèi)依然是偏有壓力的環(huán)境。新疆疫情、物流擾動(dòng)等因素結(jié)束后，加工和公檢逐漸上量，工商業(yè)庫(kù)存偏高的壓力依然存在。

圖13：中國(guó)棉花數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、中國(guó)棉花信息網(wǎng)、永安期貨

二、棉花成本、種植預(yù)期及影響

1、國(guó)內(nèi)加工成本在中低水平

考慮到國(guó)內(nèi)的種植成本低于補(bǔ)貼價(jià)格，因此國(guó)內(nèi)更關(guān)注加工成本。根據(jù)前述的籽棉收購(gòu)價(jià)測(cè)算，國(guó)內(nèi)的成本在12500-13500元/噸（含利潤(rùn)及各項(xiàng)費(fèi)用）。當(dāng)價(jià)格體現(xiàn)供需過(guò)剩的時(shí)候，價(jià)格會(huì)往低成本位置走，當(dāng)價(jià)格體現(xiàn)供需平衡的時(shí)候，會(huì)在這個(gè)區(qū)間徘徊。當(dāng)價(jià)格體現(xiàn)更積極的供需格局的時(shí)候，會(huì)超過(guò)這個(gè)價(jià)格。當(dāng)然了，積極的宏觀、積極的資金參與熱情及積極的情緒會(huì)推動(dòng)價(jià)格在成本之上運(yùn)行，但是價(jià)格漲太多后，容易漲過(guò)頭，大概率會(huì)出現(xiàn)過(guò)山車。

主產(chǎn)區(qū)新疆的種植意將更多參照目標(biāo)價(jià)格補(bǔ)貼政策。目標(biāo)價(jià)格補(bǔ)貼政策三年一制定，上一個(gè)時(shí)間段是2020-2022年，因此需關(guān)注其延續(xù)性或是否出現(xiàn)變動(dòng)，有變動(dòng)的話就是新的驅(qū)動(dòng)點(diǎn)。

圖14：國(guó)內(nèi)種植及產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)棉花信息網(wǎng)

2、美國(guó)種植成本抬升

種植成本參考美棉為主。2022年以及2023年預(yù)期成本都出現(xiàn)明顯抬升，主要是化肥、燃料、運(yùn)營(yíng)利息及設(shè)備折舊等費(fèi)用抬升明顯。這會(huì)導(dǎo)致在供需未嚴(yán)重失衡的情況下，成本支撐的水位抬升。

圖15：美棉種植成本

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、永安期貨

三、供需數(shù)據(jù)預(yù)期變化上多空因素并存

預(yù)期變化上，消費(fèi)預(yù)期利空，但供給端存在潛在利多。

1、消費(fèi)數(shù)據(jù)已調(diào)減至偏低位

消費(fèi)數(shù)據(jù)此前都是往下調(diào)減的預(yù)期或事實(shí)，但是12月消費(fèi)數(shù)據(jù)環(huán)比調(diào)減了71萬(wàn)噸，至2432萬(wàn)噸，同比減124萬(wàn)噸。該消費(fèi)量已經(jīng)算十年來(lái)的偏低水平，比該數(shù)據(jù)更低的消費(fèi)量出現(xiàn)在20年新冠爆發(fā)的年份以及棉花出現(xiàn)超高價(jià)的2010/11年之后的兩個(gè)年度。因此消費(fèi)數(shù)據(jù)能否繼續(xù)向下調(diào)減存疑。

圖16：棉花月度預(yù)測(cè)值

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、永安期貨

2、供給端有減產(chǎn)預(yù)期

供應(yīng)端，本年度的供應(yīng)基本定型，預(yù)計(jì)僅印度會(huì)出現(xiàn)一些調(diào)整。但是因目前棉糧比價(jià)低位，預(yù)期22/23年度種植面積會(huì)減少。

不過(guò)在實(shí)播之前，對(duì)減產(chǎn)的定價(jià)也不宜太高。原因是：巴西方面，有市場(chǎng)人士指出，考慮到機(jī)械設(shè)備投入，植棉者不會(huì)單純因棉糧比價(jià)而選擇換種其他作物；美國(guó)方面，由于22/23年度的低產(chǎn)量主要是源于干旱天氣導(dǎo)致的高棄耕率，因此新年度在面積減產(chǎn)的情況下，如果棄耕率能得到恢復(fù)，那么減產(chǎn)力度或有限；印度方面，棉花有種植補(bǔ)貼的支持。而中國(guó)，如上述所說(shuō)需要關(guān)注目標(biāo)價(jià)格補(bǔ)貼政策是否會(huì)出現(xiàn)變動(dòng)。此外，產(chǎn)量最大的擾動(dòng)因素還有天氣，需關(guān)注天氣因素。

圖17：棉糧比價(jià)

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、永安期貨

四、需求分析

需求端也存在分化可能，主要是國(guó)內(nèi)國(guó)外有差異。國(guó)內(nèi)因全面放開，終端需求有恢復(fù)預(yù)期，但是國(guó)外因庫(kù)存較高，且受高利率影響，終端需求有減弱預(yù)期。而下游加工環(huán)節(jié)，有環(huán)比回升的利好，但是絕對(duì)量能否恢復(fù)正常水平也存疑。

1、國(guó)內(nèi)受開放政策影響，需求有回暖預(yù)期

2022年的多輪疫情以及封控對(duì)內(nèi)銷市場(chǎng)影響較大，也因此，隨著全面放開政策的落地，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)內(nèi)消費(fèi)回暖預(yù)期強(qiáng)烈。

圖18：國(guó)內(nèi)零售及網(wǎng)上銷售

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

2、國(guó)外需求仍不樂(lè)觀

國(guó)外市場(chǎng)尤其美國(guó)市場(chǎng)，此前一直受益于疫后需求修復(fù)以及刺激政策，消費(fèi)增幅處于高位。再加上在疫情等因素影響供應(yīng)鏈擔(dān)憂之下，積累了較多的終端庫(kù)存。但隨著美國(guó)加息的進(jìn)行及高通脹影響，美國(guó)消費(fèi)能力逐漸下降，尤其在非耐用品上的支出減少更明顯。因此后續(xù)很可能進(jìn)入去庫(kù)及消費(fèi)下降周期，其棉紡產(chǎn)品消費(fèi)預(yù)期并不樂(lè)觀。而這也帶來(lái)國(guó)內(nèi)出口增速繼續(xù)下滑的擔(dān)憂，進(jìn)而影響國(guó)內(nèi)棉花總消費(fèi)的成色。

圖19：美國(guó)服裝庫(kù)存、零售及個(gè)人支出情況

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

圖20：國(guó)內(nèi)紡服出口數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

3、中下游產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)比好轉(zhuǎn)

隨著國(guó)內(nèi)政策轉(zhuǎn)變，預(yù)期回暖，前期被壓到低位的原料庫(kù)存也開始補(bǔ)庫(kù)，開工率也略回升。只不過(guò)全面放開的前期因工人生病、假期臨近，紡織廠和坯布廠開始放假，因此開工再次回落。不過(guò)節(jié)后好轉(zhuǎn)預(yù)期是確定的。不過(guò)由于開工絕對(duì)值處于很低的位置，因此恢復(fù)的成色依然是需要重點(diǎn)關(guān)鍵。

圖21：中下游產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：華瑞信息、永安期貨

五、宏觀的分歧

全球來(lái)看，通脹粘性和經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期并存。前者會(huì)導(dǎo)致商品價(jià)格偏強(qiáng)，同時(shí)會(huì)導(dǎo)致高利率維持的時(shí)間。進(jìn)而會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退的發(fā)生，而一旦經(jīng)濟(jì)衰退發(fā)生，商品需求和價(jià)格的坍塌就可能出現(xiàn)（尤其如果商品價(jià)格再漲一輪的情況下）。

與之相對(duì)，國(guó)內(nèi)在放開的大環(huán)境下，經(jīng)濟(jì)預(yù)期和商品需求向好，會(huì)產(chǎn)生價(jià)格支撐，且在國(guó)內(nèi)流動(dòng)性充裕的情況下，國(guó)內(nèi)的商品價(jià)格亦有漲價(jià)驅(qū)動(dòng)，從商品的資金沉淀量上也能看出來(lái)，棉花的持倉(cāng)量尤其明顯。一般而言，在價(jià)格偏低位在，投機(jī)需求的增加，容易超越產(chǎn)業(yè)因素而推升價(jià)格至超漲的程度。

但價(jià)格提前反映預(yù)期，因此后期需關(guān)注預(yù)期落地的成色如何。對(duì)于恢復(fù)程度的擔(dān)憂主要是基于三點(diǎn)。第一個(gè)點(diǎn)是：放開之后我們會(huì)首先面臨疾病的沖擊，這個(gè)的負(fù)面影響可能持續(xù)短則2-3月，長(zhǎng)則半年的時(shí)間。在這期間，過(guò)早開始計(jì)價(jià)的恢復(fù)預(yù)期可能會(huì)落空；第二個(gè)點(diǎn)是：三年疫情之后，居民的收入及信心均受到影響，所以消費(fèi)恢復(fù)到正常水平仍有難度。從國(guó)外放開的經(jīng)驗(yàn)看，服裝消費(fèi)的起色并不明顯；第三個(gè)點(diǎn)是：經(jīng)過(guò)幾十年的高速發(fā)展，從經(jīng)濟(jì)周期角度，很快開啟快速發(fā)展也比較難。

圖22：棉花持倉(cāng)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

圖23：放開前后對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、永安期貨

第三部分 總結(jié)

內(nèi)外棉價(jià)于11月以來(lái)開啟了觸底反彈行情，市場(chǎng)傾向于從成本支撐、至暗已至來(lái)交易反彈甚至轉(zhuǎn)勢(shì)行情。棉花在經(jīng)歷坍塌式下跌后，首先有了估值優(yōu)勢(shì)，在預(yù)期推動(dòng)之下又有了上漲驅(qū)動(dòng)。預(yù)期角度，棉糧比價(jià)低位將帶來(lái)減產(chǎn)預(yù)期，供給有很大收緊可能。國(guó)內(nèi)防疫政策的全面放開也成為國(guó)內(nèi)宏觀層面的轉(zhuǎn)折性利好，對(duì)棉花而言就是社交需求恢復(fù)將帶來(lái)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)、需求轉(zhuǎn)好等機(jī)會(huì)。但價(jià)格先行，提前交易預(yù)期，存在的問(wèn)題就是價(jià)格是否已經(jīng)超漲，以及未來(lái)現(xiàn)實(shí)匹配度的問(wèn)題，尤其是短中期內(nèi)，需求能否如預(yù)期的問(wèn)題。

基本面等角度，目前處于多空交織的局面，缺乏確定的驅(qū)動(dòng)或矛盾：1、全球供需格局處于分水嶺處。因?yàn)槟壳暗母窬质菍儆诠┬柽^(guò)剩狀態(tài)，對(duì)應(yīng)價(jià)格偏弱勢(shì)，但價(jià)格已跌過(guò)一輪，且屬于宏觀疊加情緒性的階段性超跌。以美棉為例，其前期低點(diǎn)恰好和當(dāng)前調(diào)整至較利空的庫(kù)銷比相適配。因此，除非未來(lái)數(shù)據(jù)會(huì)繼續(xù)偏空，否則美棉價(jià)格端有支撐。而中國(guó)需求恢復(fù)情況將很關(guān)鍵。一方面，中國(guó)外市場(chǎng)依賴于中國(guó)進(jìn)口的恢復(fù)。另一方面，就中國(guó)的供需數(shù)據(jù)看，中國(guó)消費(fèi)恢復(fù)的成色如何將比較關(guān)鍵。中國(guó)在大放開之后，有需求恢復(fù)的預(yù)期。但從數(shù)據(jù)角度，中國(guó)的消費(fèi)顯著轉(zhuǎn)好，對(duì)國(guó)內(nèi)壓力的緩解才是有效的。2、化肥、能源漲價(jià)導(dǎo)致種植成本提升，成本支撐也相應(yīng)抬升。但成本支撐帶來(lái)價(jià)格的底部抬升，需要供需未失衡來(lái)支撐。如果供需平衡態(tài)，價(jià)格會(huì)圍繞成本運(yùn)行，由宏觀因素來(lái)給予上下溢價(jià)。3、預(yù)期變化上，多空因素并存。一方面，消費(fèi)端預(yù)期偏利空，但消費(fèi)數(shù)據(jù)也已調(diào)減至偏低位。供應(yīng)端預(yù)期偏利多，主要是棉糧比價(jià)偏低位，帶來(lái)減產(chǎn)的預(yù)期。但在實(shí)播之前，對(duì)減產(chǎn)的定價(jià)也不宜太高，因?yàn)橐紤]轉(zhuǎn)種綜合因素、美國(guó)棄耕率會(huì)不會(huì)從極低值回升等。天氣變量是不定因素，需實(shí)際關(guān)注。4、從終端需而言，也存在分化可能，主要是國(guó)內(nèi)國(guó)外有差異。國(guó)內(nèi)因全面放開，終端需求有恢復(fù)預(yù)期，但是國(guó)外因庫(kù)存較高，且受高利率影響，終端需求有減弱預(yù)期。而下游加工環(huán)節(jié)，有環(huán)比回升的利好，但是絕對(duì)量能否恢復(fù)正常水平也存疑。5、全球來(lái)看，通脹粘性和經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期并存。與之相對(duì)，國(guó)內(nèi)在放開的大環(huán)境下，經(jīng)濟(jì)預(yù)期和商品需求向好，會(huì)產(chǎn)生價(jià)格支撐，且在國(guó)內(nèi)流動(dòng)性充裕的情況下，國(guó)內(nèi)的商品價(jià)格亦有投機(jī)需求推動(dòng)。但價(jià)格提前反映預(yù)期，因此后期需關(guān)注預(yù)期落地的成色如何。

綜上，價(jià)格行情上，我們認(rèn)為棉價(jià)在2023年或許是一個(gè)寬幅跌宕、整理的一年。美棉運(yùn)行區(qū)間或在70-100美分/磅之間。但如果有對(duì)強(qiáng)經(jīng)濟(jì)衰退交易，下方低點(diǎn)可能會(huì)打破。鄭棉運(yùn)行區(qū)間在13000-16000元/噸之間。但資金的參與有可能放大該區(qū)間，需看產(chǎn)業(yè)和宏觀是否出現(xiàn)共振。且由于國(guó)內(nèi)需求復(fù)蘇的曲折性，不排除價(jià)格先行之后，出現(xiàn)過(guò)山車行情的可能，是其間的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。