期指總持倉不降，指數(shù)跌勢難改

市場底部有望在一二季度之交出現(xiàn)

盡管昨日銀行股挺身護盤，但盈利下滑擔憂令創(chuàng)業(yè)板重挫5.69%，期現(xiàn)指數(shù)午后再度走低，跌幅近1%。節(jié)后連續(xù)兩日下跌后，期指總持倉與主力凈空單均未下降，指數(shù)弱勢依然難改。

空頭不撤

跌勢不改

從期指走勢來看，在下降趨勢中，只要持倉總量不出現(xiàn)明顯下降，都可以視為跌勢未改。從主力持倉來看，無論是前20大主力還是5大券商系主力，凈空單始終居高不下，市場悲觀預期主導股指接連走低。在空頭主力空單不減的情況下，止跌談何容易。

流動性改善效應在累積

從宏觀面來看，中國經(jīng)濟仍處于基欽周期中的去庫存階段。從2002年至2009年，中國經(jīng)濟有兩個短周期，持續(xù)時間均為40個月左右，其中上升周期28個月左右，下降周期12個月左右。本輪經(jīng)濟增速下降從2011年5月開始，按照下降周期12個月計算，經(jīng)濟或于2012年二季度見底回升。從2004年和2008年通脹下行周期來看，為抑制經(jīng)濟下行，央行多次下調(diào)存款準備金率。市場普遍預期2012年存款準備金率將下調(diào)3次，新增信貸規(guī)模增加至8萬億。因此，2012年流動性環(huán)境整體將優(yōu)于2011年。從近期央票停發(fā)等動作來看，1月份“降準”概率較大。雖然春節(jié)前后資金面或有反復，但流動性環(huán)比改善效應正在累積。

市場底或在一二季度之交出現(xiàn)

政策累積效應以及去庫存周期或令中國經(jīng)濟在今年二季度見底，而市場底很可能提前于經(jīng)濟底，因此股指或于一二季度之交見底回升，全年股指或呈現(xiàn)先抑后揚走勢。但考慮到經(jīng)濟增長前景堪憂，A股整體估值中樞或進一步下移。預計上證綜指核心波動區(qū)間為1800點至2800點，對應滬深300指數(shù)點位2000點至3000點。

超預期因素

主導未來市場的核心邏輯是經(jīng)濟下行和政策放松之間的博弈，如果經(jīng)濟和通脹均出現(xiàn)大幅下行，政策或有超預期表現(xiàn)。如歐美經(jīng)濟復蘇受阻，或有可能推出超預期寬松政策促進經(jīng)濟復蘇。如果上述超預期因素出現(xiàn)，或抬高股指的低點和高點。

兩大主要風險

投資者對未來股指探底后的反彈期待也不能過高，原因如下：第一，房地產(chǎn)投資可能急劇下降，實體經(jīng)濟的見底回升或?qū)⒎浅＞徛?；第二，歐債集中到期償還令部分歐盟國家破產(chǎn)風險大增，而歐債危機即使找到終極解決方案，經(jīng)濟停滯風險也會隨時釋放，并有可能與國內(nèi)經(jīng)濟下行風險疊加。