*ST通葡重組失敗，而其控股股東新華聯(lián)旗下礦業(yè)板塊正需要資金支持，這給市場留下了足夠的想象空間。

12月12日，釀酒板塊繼續(xù)回調，居跌幅板塊前列，*ST通葡不僅持續(xù)陰跌，且被市場送上一頂“十大不靠譜重組”的帽子。

2009年8月，*ST通葡宣布重組預案，以定向增發(fā)的方式收購通恒國際持有的云南高原葡萄酒有限公司、云南高原生物資源開發(fā)有限公司、昆明云南紅酒業(yè)發(fā)展有限公司及云南紅酒莊葡萄酒有限公司各100％的股權。但該方案未能獲得證監(jiān)會通過，不過*ST通葡表示將繼續(xù)推進重組工作。

2011年7月，*ST通葡宣布終止重組。給出的原因是，因通恒國際對其控制下的“云南紅”系列公司在評估日后進行了突擊分紅，導致目標資產的價值已不符合重組的對價要求。

*ST通葡的控股股東是新華聯(lián)。自從新華聯(lián)入主*ST通葡以后，不斷減持，控股比例降低至7.21％。而其控股股東新華聯(lián)礦業(yè)正需要資金支持。重組失敗后，*ST通葡何去何從？

新華聯(lián)入主后的改變

*ST通葡前身通化葡萄酒股份有限公司（下稱“通萄股份”）是家老牌公司，至今70余年歷史，2001年1月15日在上海證券交易市場掛牌上市。通葡股份上市不久，因為投資不善，虧損嚴重。

2004年8月，新華聯(lián)斥資1.54億元，以3.79元/股的價格從原第一大股東通化長生農業(yè)經濟綜合開發(fā)公司購得4070.4萬股，以29.07％的持股比例成為通葡股份第一大股東。新華聯(lián)曾成功運作金六福酒業(yè)在港上市，有資本市場的豐富經驗，在酒類行業(yè)的經營上也積累了經驗，市場對這次收購寄予厚望。

但新華聯(lián)入主后，通葡股份2004年仍大虧9873.78萬元，2005年和2006年僅獲微利，新華聯(lián)在酒類銷售上的特長并沒有給通葡股份帶來銷售奇跡，其營業(yè)收入一直在低位徘徊。

2007年，新華聯(lián)對通葡股份資金進行大幅減持，似乎有甩包袱的念頭。通葡股份當年虧損2.64億元，2009年和2010年繼續(xù)大幅虧損，通葡股份成為*ST通葡。

作為大股東的新華聯(lián)在入主通葡股份這幾年都做了什么？

首先，新華聯(lián)利用會計手段，避免了通葡股份連續(xù)三年虧損的情況出現(xiàn)，保住了通葡股份作為上市公司的資格。

其次，新華聯(lián)積極推動通葡股份股權分置改革，2006年3月即完成了股權分置改革，成為最早完成股權分置改革的公司之一。

新華聯(lián)積極推動股改，成為最大的受益者。新華聯(lián)在股權分置改革獲得流通權后，不斷出售已流通的股份。公開資料顯示，2007年4月，在700萬股解禁流通股上市不到一個月，新華聯(lián)便和通葡股份二股東、三股東迅速減持。此后，新華聯(lián)對通葡股份的減持就沒有停止過。2006年股權分置改革后，新華聯(lián)持有3154.56萬股，目前只剩下1009.54萬股，僅占*ST通葡總股份的7.21％。

在通萄股份淪為殼資源后，市場上對其進行多輪惡炒，新華聯(lián)在此間不斷逢高減持，僅2009年8月至2010年8月初，新華聯(lián)就利用重組高位減持472萬股，套現(xiàn)逾6000萬元。

同時，新華聯(lián)還積極為*ST通葡找新的婆家，也就有了其與通恒國際這個重組故事，但重組以失敗告終。

如今新華聯(lián)是繼續(xù)給*ST通葡尋找婆家，還是另有圖謀？

大股東還會干些啥？

殼源是很多公司夢寐以求的，新華聯(lián)旗下新華聯(lián)不動產剛剛就是通過借殼獲得上市公司資格，因此，*ST通葡若被新華聯(lián)拋棄，于情于理都說不通。更何況，新華聯(lián)當年是靠金六福酒業(yè)起家，對酒類企業(yè)運作頗有心得。

縱觀新華聯(lián)在資本市場的運作手法，主要模式是：成熟一個上市一個，密切和資本市場聯(lián)系在一起，但新華聯(lián)對上市公司控股權并不看重，甚至可以出讓控股權。如在港上市的金六福酒業(yè)，新華聯(lián)已出讓了控股權。再如1997年，新華聯(lián)入主東岳集團，但并未參與該公司經營管理，只是幫助其理順股權關系。2007年，東岳集團在港上市后，新華聯(lián)也只持有其30％多的股份。

不過，新華聯(lián)常用的資本手法在*ST通葡上統(tǒng)統(tǒng)失效。新華聯(lián)入主通萄股份后，沒有注入1分錢資產，而是不斷在二級市場套現(xiàn)，投資者對此做法當然不會買賬。2011年7月29日中止資產重組后，*ST通葡股價最多跌幅超過25％，總市值最低只有13億元左右，而新華聯(lián)持有其市值不到1億元。

那么，新華聯(lián)會不會依靠旗下自有資產進行資產重組？

新華聯(lián)依重的主要業(yè)務有房地產和礦產，房地產板塊已成功借殼上市，會不會把其礦產部分裝進*ST通葡？

新華聯(lián)礦業(yè)擁有鎳、鉬、銅、金、鈷、鉛、鋅等有色金屬礦權近80個，已探明的礦產資源經濟價值超過2000億元人民幣。

礦業(yè)公司利潤巨大，但是也有投資大、回收周期長的特點，而且還會受到經濟周期的影響。而新華聯(lián)礦業(yè)在2006年初剛成立，6年不到的時間里，取得了很多項目，多數(shù)還處于建設期，隨著經濟周期和國際大宗商品價格的變化，礦業(yè)公司盈利波動很大，這對新華聯(lián)礦業(yè)資金供給提出了更大的要求。

如果能把正在快速成長、缺乏資金，但有非常大想象空間的礦業(yè)板塊通過*ST通葡借殼上市，新華聯(lián)不但可以解決一部分資金問題，而且還可以獲得高額的資本增值。

那么、新華聯(lián)有想讓新華聯(lián)礦業(yè)上市的動機嗎？

公開資料顯示，新華聯(lián)2011年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入171.73億元，同比2010年上半年的115.96億元增長48.09％，完成年計劃的61.33％；實現(xiàn)凈利潤比上年同期增長9.1％，完成年計劃的81.5％。其中新華聯(lián)旗下東岳集團營業(yè)收入大增115.34％，達到55.79億元，凈利潤14.84億元，大增411.72％。

即便其他板塊如化工板塊的營業(yè)收入保持了較快的增長，但新華聯(lián)凈利潤貢獻不容樂觀，這說明新華聯(lián)礦業(yè)仍然處在建設期，需要大量資金。

此外，新華聯(lián)2011年7月擬以7.15億元的收購價，以戰(zhàn)略投資者的身份參與太子奶的破產重整，并邀請三元股份參與重整。這種方式還可以減低資金負擔。

根據(jù)新華聯(lián)公布的信息，該公司2009年度資產負債率為58.51％，2008年資產負債率為71.69％，2007年資產負債率為76.63％。不過這還不是最重要的，如果子公司沒有參股方，新華聯(lián)資產負債率會更高。

高資產負債率和快速擴張的政策，使新華聯(lián)大規(guī)模對新華聯(lián)礦業(yè)增資肯定有很大的困難，新華聯(lián)需要給新華聯(lián)礦業(yè)尋找戰(zhàn)略投資者。新華聯(lián)礦業(yè)發(fā)展很快，需要大量股權型資金，若通過IPO，新華聯(lián)礦業(yè)需要越過更高的門檻，這對于仍處于建設期的新華聯(lián)礦業(yè)而言，難度太大，且時間長。借殼*ST通葡是個不錯的選擇。

關注變戲法新華聯(lián)礦業(yè)借殼*ST通葡似乎是最理想的方式。新華聯(lián)一貫的資本運作手法，則同樣值得投資者關注。

*ST通葡已連續(xù)兩年虧損，今年第一季度盈利103.52萬元，但到了半年報變成了虧損183.48萬元，凈利潤盈虧反復無常，似乎能窺探出大股東的思路在發(fā)生變化。

*ST通葡2011年二季度營業(yè)收入只有1200多萬元，相比一季度大幅下降，靠自身能力扭虧為盈已經變得幾乎不可能。因此，*ST通葡可能會因連續(xù)三年虧損而暫停上市，這樣就留給新華聯(lián)更多的時間，很從容地把新華聯(lián)礦業(yè)相關資產包裝和增值，以符合證監(jiān)會關于借殼上市對“連續(xù)兩年凈利潤均為正數(shù)且累計不少于2000萬元”的要求。*ST圣方就是暫停上市三年多后才被借殼的，新華聯(lián)置業(yè)正是利用這三年發(fā)生了翻天覆地的變化。

按照新華聯(lián)一貫的資本運作手法，新華聯(lián)礦業(yè)會在*ST通葡停牌后，大力引入財務投資者，一來緩解對資金的渴求，二來可以做大凈資產，為未來資產評估增值做準備。資產評估因為有更大的賬面凈資產作基數(shù)，可以用更小的增值率獲得更多的增值，掩蓋了資產增值率。有新華聯(lián)置業(yè)借殼上市的前例，財務投資者能夠以較高的價格入股，降低新華聯(lián)礦業(yè)的籌資成本。因此，*ST通葡停牌將留給新華聯(lián)礦業(yè)充足的時間引入投資者和等待資產增值。

*ST通葡停牌還有一個好處，就是股價是固定的，停牌前因為連續(xù)三年虧損，資本市場會當垃圾股拋售，股價從而會持續(xù)下跌，借殼上市的成本會小于保持*ST通葡正常交易。

目前，*ST通葡總股本只有1.4億股，扣除大股東7.21％的股份外，社會流通股還有1.3億股，按目前10元股價計算，總市值只有13億元，對于上市后市值可能超百億的新華聯(lián)礦業(yè)來說，實在是很小的成本。

新華聯(lián)礦業(yè)借殼*ST通葡這一天也許不會太近，但是其可能上演的“變戲法”更值得關注。

景小勇為中央財經大學中國企業(yè)研究中心研究助理，此文僅代表作者個人觀點，作者本人未持有文中所提及的股票。