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肖海港：東亞的股票指數(shù)衍生品市場

東亞各市場的股票指數(shù)交易正在迅猛發(fā)展，追隨著全球衍生品交易量最大、最活躍的韓國200綜合指數(shù)（Kospi 200 Index）的步伐，東亞地區(qū)的其他交易所都在加速本地零售市場的發(fā)展，并向外國投資

者開放。

韓國交易所（Korea Exchange）推出的韓國200綜合指數(shù)期權(quán)合約，以日均1500萬張的成交量成為目前世界上交易量最大的交易所交易合約（ ETD contracts）。事實(shí)上，韓國交易所推出的合約產(chǎn)品只有74種，而韓國的經(jīng)濟(jì)總量也只是墨西哥或者荷蘭的水平，在這種產(chǎn)品限制和經(jīng)濟(jì)總量制約的情況下，衍生品交易市場的成功非常令人驚訝。

韓國200綜合指數(shù)衍生品合約自推出的第一天起，就取得了巨大的成功。早在2003年，韓國交易所就已經(jīng)組織實(shí)現(xiàn)了1220萬張合約的交易。2005年，也就是交易所正式推出綜合指數(shù)合約一年后，這些

合約的交易量已經(jīng)達(dá)到了25.8億張。

在這些交易中，韓國200綜合指數(shù)期權(quán)合約貢獻(xiàn)了25.1億張的成交量。更令人驚訝的是，該期權(quán)合約自推出后，一直受到了市場的熱烈追捧。很多人認(rèn)為該合約的規(guī)模較小是推動(dòng)合約成功的原因，然

而，相對(duì)于韓國的經(jīng)濟(jì)總量，這些期權(quán)合約的規(guī)模仍然是很大的。每一份期權(quán)合約被設(shè)計(jì)成韓幣100000乘以綜合200指數(shù)（現(xiàn)在指數(shù)大約是250）。也就是說，每一份合約規(guī)模約有22000美元，顯然大于韓

國的單位資本GDP——17000美元。

首爾大宇證券（Daewoo Securities）的經(jīng)紀(jì)人Alex Choi認(rèn)為，韓國200綜合指數(shù)期貨與期權(quán)合約的交投活躍是一些因素的共同結(jié)果，其中，最為重要的當(dāng)屬個(gè)人投資者的參與。韓國200綜合指數(shù)的

期貨和期權(quán)交易市場，約有30%的個(gè)人投資者，這在其他任何一個(gè)國家的市場都是不曾有的。

Choi認(rèn)為，與其他國家的投資者相比，韓國人目前已經(jīng)具備了足夠的金融知識(shí)，他們參與期貨和期權(quán)交易并不困難。另外，綜合指數(shù)期權(quán)合約相對(duì)較小的規(guī)模也比較適合個(gè)人投資者。

匯豐銀行（HSBC）亞洲期貨商業(yè)開發(fā)與銷售部門的總裁Emmanuel Faure認(rèn)為，韓國交易所幾乎沒有適合個(gè)人投資者的衍生產(chǎn)品，綜合指數(shù)期權(quán)合約自然成為了個(gè)人投資者熱衷的投機(jī)工具，這也是該

期權(quán)合約獲得成功的原因之一。

市場偏愛該產(chǎn)品的另一個(gè)原因與韓國的網(wǎng)絡(luò)覆蓋率有關(guān)。目前，韓國是人均網(wǎng)絡(luò)接入數(shù)最大的國家，大約80%的家庭都在使用網(wǎng)絡(luò)，這點(diǎn)使得衍生品獲得了更多的關(guān)注。高速的網(wǎng)絡(luò)接入和方便投資者

的網(wǎng)絡(luò)交易使得投資者可以輕松自如地參與期權(quán)市場的交易。另外，個(gè)人投資者對(duì)計(jì)算機(jī)軟件的熟悉程度不亞于他們對(duì)衍生品的認(rèn)識(shí)，這也是原因之一。

對(duì)外國公司開放

外國公司貢獻(xiàn)了約40%的交易量。盡管對(duì)外國投資者參與市場交易的監(jiān)管限制仍然存在，相比亞洲鄰國而言，韓國的市場準(zhǔn)入較寬松，因此也充滿了更多的機(jī)會(huì)。

韓國政府在過去幾年已經(jīng)允許很多國際公司進(jìn)入韓國的衍生品市場。任何一家公司，如果想成為韓國交易所的會(huì)員，無論是清算會(huì)員、非清算會(huì)員還是非清算專業(yè)會(huì)員，這些公司都必須得到韓國金

融監(jiān)管委員會(huì)（Koreas Financial Supervisory Commission）的許可，才能開始進(jìn)行衍生品的交易。

作為Newedge香港的總經(jīng)理，Toby lawson認(rèn)為較為自由的市場近些年已經(jīng)吸引了很多高頻交易者，他們認(rèn)為韓國綜合指數(shù)的很多交易活動(dòng)都是由高頻交易引發(fā)的。雖然這些人持有的資本只是很小的

一部分，但是他們貢獻(xiàn)的交易量卻非常大。在某種程度上，韓國綜合指數(shù)因?yàn)橛辛她嫶蟮膫€(gè)人投資者而獨(dú)樹一幟。

市場做市商和期權(quán)交易專家認(rèn)為韓國綜合指數(shù)衍生品市場的流動(dòng)性非常好，存在巨大的獲利機(jī)會(huì)，因此，他們直接參與該市場的交易。

高頻交易機(jī)會(huì)的出現(xiàn)使得托管交易的策略也在改變。起初，托管交易傾向于選擇理想的公司，而現(xiàn)在，他們更傾向于利用市場流動(dòng)性的變化進(jìn)行交易。

近年來，韓國交易所積極推進(jìn)衍生品市場的國際合作工作。去年開始，歐洲期貨交易所在韓國市場閉市時(shí)，提供有關(guān)韓國200綜合指數(shù)期權(quán)的交易。歐洲期貨交易所推出的韓國指數(shù)產(chǎn)品是以韓國交易

所推出的韓國200綜合指數(shù)期權(quán)為基礎(chǔ)的期貨合約，這些合約在每個(gè)交易日結(jié)束時(shí)到期，剩余的未平倉合約被轉(zhuǎn)移到韓國交易所用于建立韓國200綜合指數(shù)期權(quán)頭寸。

自2010年8月30日發(fā)行該合約起，歐洲交易所關(guān)于韓國綜合指數(shù)的產(chǎn)品交易量在穩(wěn)步增長。2011年8月，這些合約的日均交易量達(dá)到了歷史最高水平——每日108000張合約，這也是第一次月內(nèi)日均交

易合約量超過100000張。此外，在2011年8月4日更是創(chuàng)下了207953張合約的單日交易量記錄。

與此同時(shí)，芝加哥商業(yè)交易所集團(tuán)（CME Group）也展開了與韓國交易所的合作項(xiàng)目，但是，其推出的產(chǎn)品只覆蓋了韓國200綜合指數(shù)期貨合約。從2009年11月起，美國的交易所開始提供非交易時(shí)間

的合約交易方式，投資者可以通過CME Group的全球電子交易平臺(tái)提交訂單到韓國交易所的全球交易統(tǒng)一系統(tǒng)。但是，只有通過韓國交易所的會(huì)員作為自己的經(jīng)紀(jì)商才能夠提交這些訂單。

“復(fù)制”成功

東亞股票指數(shù)衍生品市場的成功并不局限于韓國地區(qū)。在中國的臺(tái)灣市場，臺(tái)灣期貨交易所正在經(jīng)歷著股票指數(shù)衍生品快速發(fā)展的過程。

臺(tái)灣市場本身就很大，而且還在逐步增大。和韓國一樣，最大的指數(shù)期權(quán)合約——臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)期權(quán)（Taiex Option）在2010年達(dá)到了9570萬張合約的交易量。雖然這僅僅是韓國200綜合指數(shù)月均交

易量的三分之一，但是這仍然超過了東南亞國家的其他任何一種合約的交易量。

相應(yīng)的期貨合約在2010年的成交量是2530萬張，其迷你版本的期貨合約（合約規(guī)模與期權(quán)相等）去年的成交量也達(dá)到了1390萬張。今年，超過3000萬張期貨合約和12000萬張期權(quán)合約會(huì)被交易，相比

2010年的交易量，這一數(shù)字上升了30%。

臺(tái)灣期貨交易所推出的這些合約直接與新加坡交易所推出的MSCI臺(tái)灣指數(shù)期貨合約競爭。盡管臺(tái)灣期貨交易所也提供MSCI臺(tái)灣指數(shù)期貨合約的交易，但是交易量卻很小。新加坡交易所同時(shí)提供日經(jīng)

225指數(shù)期貨交易和印度nifty 50指數(shù)期貨的交易。2010年，日經(jīng)225指數(shù)的期貨合約交易量為2876萬張。

基于股票指數(shù)的衍生品交易在馬來西亞和泰國也如火如荼地進(jìn)行著。目前，這兩個(gè)國家的股票指數(shù)衍生品市場以期貨交易為主，馬來西亞提供布爾薩馬來西亞吉隆坡Lumpar綜合指數(shù)期貨合約的交易

，泰國則提供SET50指數(shù)期貨合約的交易。不容忽視的是，今年在泰國期貨交易所成交的期權(quán)合約可以達(dá)到12萬張。

Lawson認(rèn)為，馬來西亞、泰國、印度尼西亞的期貨交易增長是可期的，但是目前這種增長在韓國和印度是無法實(shí)現(xiàn)的。

（本文編譯自2011年11月《FOW》）

責(zé)任編輯：翁建平

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