旺季不旺，鋼市和有色金屬等今年二季度并未如預期，呈現(xiàn)旺季特征，庫存連續(xù)13周下降，并沒有給鋼價帶來利好。轉(zhuǎn)入三季度，市場開始期待“淡季不淡”。我們認為，在通脹高企的背景下，調(diào)控政策將延續(xù)緊縮，只是調(diào)控頻率或有所改變，宏觀經(jīng)濟不會出現(xiàn)明顯的好轉(zhuǎn)；下游房地產(chǎn)、高鐵和汽車等行業(yè)將迎來真正的淡季，唯一值得推敲的是保障房建設。經(jīng)全面綜合分析，我們判斷，三季度鋼價將呈現(xiàn)震蕩尋底的走勢。

二季度鋼市走勢

二季度伊始，央行再揮加息利劍，兩周后再次提高存款準備金率，致使大中型金融機構存款準備金率達20.5％的歷史高位。CPI同比增長5.3%，出于對通脹的擔憂，宏觀緊縮預期越來越強烈，4月11日開始，大宗商品掉頭向下，一個月內(nèi)銅向下破位，下跌幅度達15%，橡膠、棉花等跌幅都在20%左右。但鋼市卻再次走出獨立行情，不僅沒有下跌，反而在5月3日期價創(chuàng)出新高。隨后至6月16日，螺紋鋼期價基本維持4750～4900區(qū)間震蕩，并且?guī)齑姹３诌B續(xù)13周的下降，6月17日當周，庫存結(jié)束連續(xù)下降態(tài)勢，小幅走高，從而給期價造成巨大壓力，當天期價向下突破區(qū)間下沿，進入下一個震蕩區(qū)間，即4650～4750。

而從現(xiàn)貨走勢來看，總體相對期價表現(xiàn)更為堅挺。4月1日上海三級螺紋鋼價格為4750元/噸左右，一直上漲到5月5日的4910元/噸，隨后至6月上旬基本保持4900左右，期現(xiàn)倒掛嚴重。6月4日寶鋼宣布降價決定， 6月9日，同為國內(nèi)鋼鐵巨頭的武鋼、鞍鋼也宣布降價，上海20mmHRB400價格由此一路走低至4760左右，期現(xiàn)倒掛稍有緩解。

總體二季度鋼價呈現(xiàn)沖高回落走勢，且大部分時間鋼價堅挺，6月下旬鋼價快速回落。

宏觀調(diào)控政策延續(xù)

二季度困擾市場的主要是通脹高企引起的反通脹調(diào)控措施。4月、5月我國CPI同比上漲分別為5.3%和5.5%，預計6月CPI將繼續(xù)創(chuàng)年內(nèi)新高，至6.2%，其中貢獻最大的當屬食品價格。在當前維穩(wěn)的政策背景下，豬肉等食品價格的大幅攀升引起領導層的格外關注。因而央行開始收縮流動性，每月一次連續(xù)提高存款準備金率，廣義貨幣供應量（M2）增速大幅回落至15%一線。央行6月28日繼續(xù)進行公開市場操作，以20億元地量水平發(fā)行了一年期央行票據(jù)，結(jié)果收益率較前再度上升了近10個基點，達到3.4982%，與目前3.25%的一年定存利率水平相比，高出了近25個基點。一年央票利率的再度上升無疑進一步強化了市場對央行加息的預期。而且資金面上，六月下旬銀行間同業(yè)拆借利率(Shibor)大幅飆升，1W的Shibor創(chuàng)危機以來的新高。雖然這可能是短期因素所致，但反應出目前的調(diào)控措施讓市場資金緊張，至少局部資金拮據(jù)。

中國工業(yè)今年面臨物價持續(xù)走高、成本上升、電荒、中小企業(yè)融資難、庫存增長快等特點，5月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長13.3%，低于前四個月14.2%的水平。從中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）來看，4月為52.9%，5月回落0.9個百分點，6月大幅回落到50.9%，至臨界點附近，顯示出經(jīng)濟增速逐漸趨緩?？v向?qū)Ρ劝l(fā)現(xiàn)， 今年5月和6月PMI均創(chuàng)出歷史同期的新低，雖然目前PMI仍處于50%的臨界點上方，但滯漲風險逐步浮現(xiàn)。

正是在通脹咄咄逼人的走勢下，美國流動性沒有收緊跡象，國內(nèi)宏觀政策只能被動調(diào)降經(jīng)濟增速來遏制當前輸入性通脹。而三季度通脹仍難言樂觀，調(diào)控政策仍將延續(xù)，鋼市將面臨大環(huán)境的不確定性而承壓。

產(chǎn)量高位難以回落

據(jù)中鋼協(xié)數(shù)據(jù)，4月國內(nèi)粗鋼日產(chǎn)量約為196.8萬噸，5月約為194.3萬噸，均處于歷史高位，電荒對鋼鐵產(chǎn)量的影響幾乎可以忽略不計。

中鋼協(xié)6月28日發(fā)布統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，6月中旬76家重點統(tǒng)計鋼鐵企業(yè)粗鋼日產(chǎn)量163.97萬噸，與6月上旬同口徑相比增加1.56萬噸，環(huán)比增長0.96%。另據(jù)中鋼協(xié)預估，6月中旬全國粗鋼日均產(chǎn)量195.54萬噸，較6月上旬減少1.2萬噸，環(huán)比降低0.67%。

值得注意的是，盡管今年以來鋼材產(chǎn)量高速增長，但鋼鐵企業(yè)利潤情況卻相當慘淡，鋼鐵企業(yè)普遍處于增產(chǎn)不增收的狀況。據(jù)國家統(tǒng)計局最新統(tǒng)計顯示，今年1～5月份全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤19203億元，同比增長27.9%。其中，黑色金屬礦采選業(yè)增長55.9%，有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)增長35.3%，黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)下降1.1%。

目前鋼廠沒有減產(chǎn)意愿，一是對于房地產(chǎn)開發(fā)的良好預期；二是目前鋼材出廠價相對于冶煉成本仍有一定盈利空間。要想產(chǎn)量下降，可能的條件為下游訂單大幅縮水和鋼價下跌至成本以下。

庫存或?qū)⒕S持穩(wěn)定

年初以來，庫存出現(xiàn)過山車態(tài)勢，到3月上旬鋼材庫存達到頂峰，主要城市螺紋鋼庫存攀升至773.7萬噸，隨后至現(xiàn)在6月上旬經(jīng)歷了連續(xù)13周的去庫存化過程，整體6月庫存保持平穩(wěn)，基本在550萬噸的水平，去年同期為650萬噸的水平，主要是今年的房地產(chǎn)開發(fā)進度比去年要好，主要受益于保障房。

從每年的庫存走勢來看，除了2009年受金融危機影響，主要城市螺紋庫存變化基本為，年初急劇上升，3月達到頂點，隨后經(jīng)歷8個月左右的去庫存過程，到12月份開始企穩(wěn)反彈。今年二季度庫存減速比往年都要快，主要是政府加大對保障房的建設，但三季度我們對此并不持樂觀態(tài)度，下面我們會詳細剖析。

消費不容樂觀

4月粗鋼表觀消費量為5547萬噸，5月為5661萬噸，預計整個二季度粗鋼表觀消費量維持在5500萬噸以上的水平，較去年增加300萬噸左右，消費量的增加也是提振鋼廠生產(chǎn)積極性的原因之一。但三季度消費可能會季節(jié)性回落。原因如下：

其一，進入2011年，房屋新開工面積同比出現(xiàn)大幅下滑。隨著調(diào)控的持續(xù)推進，開發(fā)商資金鏈日益緊張，局部區(qū)域房價已經(jīng)出現(xiàn)松動，房價“拐點”隱現(xiàn)。

其二，保障房建設。這是三季度市場關注的核心。從房地產(chǎn)開發(fā)投資來看，二季度仍然保持較高位置，呈現(xiàn)高位震蕩格局。主要原因是在部分區(qū)域的保障房建設拉動和部分二、三線城市因調(diào)控力度不大，房地產(chǎn)開發(fā)依舊火熱所致。

對于保障房建設，據(jù)統(tǒng)計，截至5月底，全國保障房建設開工率僅為34%。資金短缺是主要瓶頸。據(jù)住建部估算，今年要完成的1000萬套保障性安居工程年度投資在1.3萬億元左右。其中中央、省級和市縣政府將承擔5000多億元，剩余的8000多億元要通過社會機構投入和被保障對象以及所在企業(yè)籌集。資金短缺一直是保障房開工率低、建設緩慢的關鍵原因。

保障房的建設模式主要有三種，一是政府直接投資建設，二是政府和企業(yè)共建，三是企業(yè)獨立建設。目前保障房建設多數(shù)由政府主導，參與的開發(fā)商也以國企為主。由于資金、土地、稅收等問題難以解決，許多開發(fā)商雖然不愿意放棄保障房這一巨大市場，但參與的積極性也并不高。

日前，國家發(fā)展改革委下發(fā)了《關于利用債券融資支持保障性住房建設有關問題的通知》，明確允許投融資平臺公司申請發(fā)行企業(yè)債券籌措資金。這一舉措對于保障房建設的資金問題可以說是開拓了新的方向，對此市場普遍看好，但對于其成效有多大和效果的顯現(xiàn)時間上，我們認為并不是一蹴而就的，而且還涉及到后續(xù)資金的跟進，所以，三季度并不能體現(xiàn)出來，對鋼市的影響并不能釋放。

成本支撐逐漸消退

鋼材成本的變化主要體現(xiàn)在鐵礦石和焦炭價格的變化上，我們對此重點分析。二季度鐵礦石價格一直保持在高位徘徊，目前， 鐵礦石價格開始松動。日照港巴西64.5%礦粉報1250元/噸左右。而6月23日，全球第二大鐵礦石廠商力拓向中國鋼廠給出鐵礦石三季度報價，粉礦FOB價格(離岸價)為168.85美元/噸，較二季度下跌2.5美元/噸；三季度塊礦FOB價格為186.67美元/噸，較二季度下跌5.91美元/噸。而這家礦業(yè)巨擘正在積極向月度定價的模式靠攏。

目前國內(nèi)港口鐵礦石庫存量處于歷史高位，6月份一直保持在9000萬噸以上的水平。國內(nèi)礦產(chǎn)量釋放加快，加之歐美地區(qū)粗鋼產(chǎn)能釋放率處于低位，鐵礦石需求疲軟，后期鐵礦石價格仍存在一定的下跌空間。三季度國內(nèi)需求的下降可能導致鐵礦石拐點的顯現(xiàn)，而焦炭價格基本保持穩(wěn)定，海運費在全球經(jīng)濟復蘇尚未牢固及原油價格回落等條件下預計仍將保持低位震蕩，綜合判斷，后市鋼價支撐將逐漸隱退。

在宏觀調(diào)控延續(xù)的大背景下，三季度PMI還將回落，甚至跌穿50%的臨界點都有可能，而GDP在三季度也將引來全年最低點，國內(nèi)需求顯著下滑，通脹將在四季度回落。鋼廠生產(chǎn)積極性將在需求下滑和成本支撐消退后減弱，屆時粗鋼產(chǎn)量將在“電荒”等影響下顯著減少，期間伴隨鋼價三季度震蕩尋底過程。

結(jié)合技術上分析，螺紋主力合約RB1110在下破4750后陷入4650～4750區(qū)間震蕩，但遠月合約RB1201卻直接下破3月低點。我們判斷，鋼價底部區(qū)間在4400～4500一線，而且筑底時間可能較長，筑底階段將是鋼廠面臨虧損和被動減產(chǎn)的利空釋放過程。