進(jìn)入二季度，天膠的基本面優(yōu)勢(shì)在逐漸削減，新一年度的開割周期將逐步展開，同時(shí)下游汽車、輪胎產(chǎn)銷從旺季步入淡季，庫存緊張局面將得到緩解。同時(shí)，從宏觀層面來看，全球政策退出步伐有望加快。我們繼續(xù)看淡二季度的膠價(jià)，傾向于認(rèn)為滬膠9月合約存在跌破3萬元/噸的可能。

天膠市場(chǎng)供需增速結(jié)構(gòu)發(fā)生轉(zhuǎn)變

從國際橡膠研究組織（IRSG)一季度報(bào)告來看，近三年天膠供需增速結(jié)構(gòu)正在悄然發(fā)生轉(zhuǎn)變。2010年天膠供應(yīng)增速6.1%，需求增速14.4%，而2011年供應(yīng)增速保持穩(wěn)定在6.2%，需求增速快速下滑至4.6%，2012年供應(yīng)增速穩(wěn)步攀升至6.5%，需求增速卻繼續(xù)下滑至3.8%。盡管目前來看，全球天膠結(jié)轉(zhuǎn)庫存處于低位，庫存消費(fèi)比持續(xù)走低，但可以預(yù)見的是，隨著供應(yīng)增速的攀升以及需求增速的下滑，供需緊張格局有望緩解。

供應(yīng)層面上，天膠具有鮮明的季節(jié)性特征，一年當(dāng)中存在五個(gè)不同周期：2—4月是最大減產(chǎn)期，5—7月是增產(chǎn)期，8—10月是小減產(chǎn)期，而11—1月是最大增產(chǎn)期。當(dāng)前，全球天膠主產(chǎn)區(qū)正處于最大減產(chǎn)期末端，正值青黃不接的時(shí)候，因此庫存偏少可以理解。中國云南產(chǎn)區(qū)3月下旬已經(jīng)開割，新膠已經(jīng)上市，而東南亞國家在4月中旬將逐步開割，新膠上市將緩解供需矛盾，從而對(duì)價(jià)格帶來壓力。從1997—2010年這14年的月度統(tǒng)計(jì)來看，4月份上漲的概率只有29%，5月份有64%，6月份有43%，7月份只有36%，未來幾個(gè)月處于一年當(dāng)中下跌概率最高的時(shí)節(jié)。

需求層面上，按傳統(tǒng)意義來講，一季度是汽車銷售旺季，但從一季度的數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，今年汽車銷售增速明顯受限，除了部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體從金融危機(jī)疲軟中有所恢復(fù)外，其他新興國家的需求增速下滑較為明顯。汽車產(chǎn)銷增速下滑將逐步傳導(dǎo)到輪胎產(chǎn)銷層面，從而對(duì)橡膠需求帶來較大影響。輪胎廠前期面臨較大成本壓力，3月初輪胎提價(jià)前后，膠價(jià)開始快速回落，造成輪胎經(jīng)銷商觀望情緒加重，并使得銷售形勢(shì)轉(zhuǎn)淡，而且一季度過后也將進(jìn)入淡季，經(jīng)銷商輪胎采購意愿不強(qiáng)。輪胎廠在膠價(jià)暴跌的過程中并未采購到太多原料，隨著美金膠的快速回升，成本壓力重新回歸，對(duì)開工率會(huì)帶來負(fù)面影響，原料采購意愿也不足，層層傳導(dǎo)至天膠需求層面，將會(huì)面臨一定的需求增速下滑。

庫存層面上，受到季節(jié)性影響，目前全球天膠庫存水平處于年內(nèi)低位。隨著云南產(chǎn)區(qū)的開割，我們注意到最近電子市場(chǎng)掛單成交量開始放大，顯示新膠開始流入市場(chǎng)。目前期現(xiàn)貨仍然倒掛，導(dǎo)致期貨膠吸引力大增，我們需要持續(xù)關(guān)注基差的變化。隱形庫存更多集中在二盤商和中間商手里，東南亞二盤商利用泰國政府限價(jià)、洪水、淡季等因素將現(xiàn)貨價(jià)格拉高，逼迫終端購買，手里囤積了一定量的庫存，而中間商有不少是被套牢在高位。輪胎廠庫存偏低，但因成本以及資金壓力采購不會(huì)大規(guī)模展開。庫存從二盤商和中間商里流入終端速度緩慢，考慮到新一年度割膠期逼近，二盤商待價(jià)而沽心態(tài)可能會(huì)轉(zhuǎn)變，這是我們4—5月份需要關(guān)注的。

政策退出壓力不斷加重

繼中國宣布四次加息調(diào)控通脹之后，歐洲4月7日也正式進(jìn)入加息周期，美國第三輪量化寬松政策退出的可能性較小，甚至有些官員表示QE2的規(guī)模也有可能縮小，政策退出已經(jīng)蔓延到了歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，這種來自宏觀層面的壓力會(huì)比一季度還要明顯，信貸收緊會(huì)對(duì)橡膠產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中的實(shí)體企業(yè)帶來沖擊。同時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)十二五規(guī)劃整體基調(diào)是調(diào)結(jié)構(gòu)，而伴隨調(diào)結(jié)構(gòu)而來的就是經(jīng)濟(jì)增速的回落，不管形式上是軟著陸還是硬著陸。日本發(fā)生強(qiáng)烈地震后，日本的制造業(yè)活動(dòng)正以有史以來的最快速度萎縮。地震和海嘯令供應(yīng)鏈和生產(chǎn)中斷，日本的3月份制造業(yè)在萎縮，這是日本兩年前擺脫經(jīng)濟(jì)衰退以來的首次，進(jìn)一步確定了日本經(jīng)濟(jì)在3月11日大地震后將萎縮的預(yù)測(cè)。

繼續(xù)看淡二季度膠價(jià)

從以上方方面面的分析，我們可以得到以下兩個(gè)結(jié)論：

其一，新一年度割膠將展開，汽車增速下滑明顯，橡膠二季度的基本面肯定沒有一季度好，基本面庫存緊張的優(yōu)勢(shì)將被削減。

其二，政策退出的壓力仍在釋放，新興國家繼續(xù)加息，歐洲也步入加息周期，信貸收緊對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響較大，政策氛圍更加偏空。

我們堅(jiān)持看淡二季度的膠價(jià)。滬膠前期從43000元/噸一路下跌至33000元/噸，可以把它定性為大A浪，目前處于大B浪反彈，形式節(jié)奏以小A—B—C展開，目前正在上演小C，之后將是小C浪反彈向大C浪下跌的轉(zhuǎn)換。我們建議在37000—38000元/噸一帶建立空單，目標(biāo)位在30000元/噸以下。