春節(jié)長假過后，鄭糖迎來了一波大幅調(diào)整。主力09合約從2月14日的7604元最高位開始下挫，至2月24日的7051元，一波近10%的調(diào)整，過了一個(gè)不太甜蜜的情人節(jié)。而2月23日廣西糖會(huì)在南寧召開，會(huì)上強(qiáng)烈的看多氣氛以及產(chǎn)量如預(yù)期減少的消息出爐，對(duì)盤面有一定的支撐作用。24日探底后，鄭糖呈現(xiàn)反彈，在7200-7400區(qū)間內(nèi)寬幅震蕩。從目前盤面來看，多空存在較大的爭議，上方是銷量淡季，外盤下行的壓力；下方則是產(chǎn)量預(yù)期減少，供需緊張的支撐。短期來看，市場在三月維持寬幅震蕩的概率較大；后期本榨季供需偏緊的事實(shí)仍將對(duì)糖價(jià)有所推動(dòng)，上漲動(dòng)力將隨著時(shí)間的推移逐漸變強(qiáng)。

一、行情回顧

回顧?quán)嵦?月行情，春節(jié)之后短暫沖高，之后便開始了一波明顯的調(diào)整。在節(jié)后的一周內(nèi)，鄭糖主力09合約上沖7604元，此后連續(xù)下挫，在2月24日下探至了7051元。此輪下調(diào)主要是受到了外盤原糖下行的壓力，原糖在春節(jié)假期期間上沖至歷史高位后大幅回落，抑制了鄭糖上揚(yáng)的動(dòng)力。此外，國內(nèi)貨幣政策逐步收緊，使得資金在供需淡季無力炒作糖市供需偏緊的基本面，因此回落較為明顯。而此后，鄭糖小幅反彈，震蕩行情延續(xù)至今。從目前盤面來看，基本面利好仍是對(duì)價(jià)格的最大支撐，而銷售淡季糖價(jià)再度大幅拉升的可能性不大。我們預(yù)計(jì)，近期鄭糖仍會(huì)維持寬幅震蕩的格局，待榨季產(chǎn)期臨近尾聲，供需面緊張格局有所體現(xiàn)之際，下一輪牛市才會(huì)到來。震蕩格局之中，高位可進(jìn)行短期空單操作，而7000左右的低位將是較好的中長期多單入場點(diǎn)。

二、行情分析

（一）貨幣政策收緊后，通脹困擾有望減緩

從去年11月至今，市場對(duì)于通貨膨脹的憂慮一直是困擾金融市場的主要因素，也使得去年9月至11月的資源型牛市嘎然而止，上證以及商品市場均出現(xiàn)了大幅回調(diào)。而此后，商品仍然表現(xiàn)較強(qiáng)，許多農(nóng)產(chǎn)品以及工業(yè)品均再拔頭籌，表現(xiàn)搶眼。在2月下旬，統(tǒng)計(jì)局公布了2011年1月份的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，CPI同比增長4.9%，使得市場強(qiáng)勢反彈?；乜创舜魏暧^數(shù)據(jù)，雖然年初的物價(jià)權(quán)重調(diào)整或多或少的使得CPI表現(xiàn)出了較大的降幅，但是春節(jié)過后貨幣緊縮效果顯現(xiàn)，確實(shí)開始使得高漲的物價(jià)有所松動(dòng)。另外，后續(xù)貨幣政策繼續(xù)收緊，并且會(huì)有配合的行政措施出臺(tái)也在預(yù)料之中；然而，我們從1月份優(yōu)異的進(jìn)出口數(shù)據(jù)以及PMI減速回落的趨勢可以看出，政府調(diào)控通脹仍有較大的空間，并不會(huì)極大的抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。因此，從后期來看，市場流動(dòng)性繼續(xù)收緊仍是大概率事件，眾多商品即使基本面熱點(diǎn)頻出，但資金大幅介入炒作的可能性以及動(dòng)力，將比去年有明顯降低。

（二）產(chǎn)區(qū)榨糖情況平穩(wěn)，產(chǎn)量少于預(yù)期已是板上釘釘

全國產(chǎn)糖數(shù)據(jù)顯示：截至2011年2月底，本制糖期全國已累計(jì)產(chǎn)糖803.15萬噸（上制糖期同期產(chǎn)糖828萬噸），其中，產(chǎn)甘蔗糖723.77萬噸（上制糖期同期產(chǎn)甘蔗糖768.24萬噸）；產(chǎn)甜菜糖79.38萬噸（上制糖期同期產(chǎn)甜菜糖59.76萬噸）。廣西數(shù)據(jù)顯示：截止到2月28日，廣西全區(qū)累計(jì)入榨甘蔗4551.6萬噸，同比上榨季減少24.4萬噸；產(chǎn)混合糖546.2萬噸，同比減少25.8萬噸；產(chǎn)糖率12.0%，同比下降0.5個(gè)百分點(diǎn)；累計(jì)銷糖226.3萬噸，同比減少60.7萬噸；產(chǎn)銷率41.43%，同比下降8.74個(gè)百分點(diǎn)。

以上的產(chǎn)糖數(shù)據(jù)可以看出，雖然廣西甘蔗入榨量可以接近預(yù)期，但是出糖率的疲軟表現(xiàn)，使得本榨季產(chǎn)量大幅小于預(yù)期可能性增大。另外，把我們的視線轉(zhuǎn)移到最新的廣西糖會(huì)上，三大產(chǎn)糖省糖協(xié)領(lǐng)導(dǎo)的發(fā)言均有偏多的意思。其中，廣西的預(yù)期產(chǎn)量在700萬噸以內(nèi)，廣東在90萬噸，而云南也難以達(dá)到桂林糖會(huì)的預(yù)期。中糖協(xié)理事長賈志忍的發(fā)言也顯示出了對(duì)本榨季產(chǎn)量縮減的憂慮，至2月底，對(duì)全國白糖產(chǎn)量的預(yù)期在1100萬噸左右。而后期，出糖率必定無法有大幅的提高，那么廣西、廣東等省份比去年減產(chǎn)將是大概率事件，從全國的角度來看，產(chǎn)量必定將少于桂林時(shí)預(yù)期的1200萬噸，甚至很有可能小于去年全國的1073萬噸。本榨季全國的白糖供應(yīng)量仍將呈現(xiàn)捉襟見肘的格局。

（三）銷售同比仍有提高，榨季運(yùn)行仍供需偏緊

截至2011年2月底，本制糖期全國累計(jì)銷售食糖344.37萬噸（上制糖期同期銷售食糖400.27萬噸），累計(jì)銷糖率42.88%（上制糖期同期48.34%），其中，銷售甘蔗糖307.67萬噸（上制糖期同期369.64萬噸），銷糖率42.51%（上制糖期同期為48.12%）；銷售甜菜糖36.7萬噸（上制糖期同期30.63萬噸），銷糖率46.23%（上制糖期同期為51.26%）。

從以上的數(shù)據(jù)來看，今年的銷量同比去年有明顯的縮減。但是考慮到本榨季10月份至今連續(xù)四次的拋儲(chǔ)次數(shù)，高達(dá)75萬噸的拋儲(chǔ)量，算入銷量之后同比將高于去年的水平。然而從現(xiàn)貨商方面了解到今年的銷量總體表現(xiàn)并不如去年，下游用糖企業(yè)開始嘗試替代品如淀粉糖的使用。但是考慮到白糖的甜度以及口感均較難替代，外加上國家對(duì)部分化工甜味劑的限產(chǎn)政策，替代品作用相當(dāng)有限。此外，從中糖協(xié)賈志忍理事長的發(fā)言來看，下游用糖企業(yè)對(duì)于目前的高糖價(jià)表示認(rèn)可態(tài)度，并且表示并不會(huì)縮減今年的用糖使用量。而且去年食品制造行業(yè)固定投資大幅度提高，國家以提振內(nèi)需為結(jié)構(gòu)性調(diào)整的主線，因此盼望由高糖價(jià)帶來的剛性消費(fèi)減少缺乏邏輯可尋。

（四）甘蔗提前聯(lián)動(dòng)，成本上升抬高糖價(jià)底部

2月中，廣西各地開始提高甘蔗收購價(jià)，提前聯(lián)動(dòng)至7000元的糖價(jià)。自從去年開始二次結(jié)算以來，廣西甘蔗收購價(jià)的上升幅度甚至可以與糖價(jià)的表現(xiàn)相媲美，目前收購價(jià)為482元，對(duì)應(yīng)的是7000元的白糖銷售均價(jià)。從本榨季至今來看，南寧現(xiàn)貨價(jià)格長期高于7000以上，均價(jià)估計(jì)在7100-7200元左右，上調(diào)甘蔗價(jià)格聯(lián)動(dòng)至7000元合乎情理。然而提前聯(lián)動(dòng)意味著進(jìn)一步的抬高了糖廠的成本。按照480元來估算，廣西的糖廠成本將在5500元上方，而廣東湛江的收購價(jià)甚至達(dá)到了600元以上，成本直奔6500元噸糖的高位。因此，我們回頭來看白糖的上游甘蔗價(jià)格，緊跟糖價(jià)的表現(xiàn)使得白糖價(jià)格底部逐步抬升，進(jìn)而使得上升趨勢更加穩(wěn)固，下跌也難以重現(xiàn)去年的低位。

（五）四度拋儲(chǔ)無奈越拋越高，再度確認(rèn)糖市短缺

商務(wù)部在2月28日進(jìn)行了本榨季第四次拋儲(chǔ)總計(jì)15萬噸，而該日在下午兩點(diǎn)多就結(jié)束了拍賣，成交均價(jià)達(dá)到了7423元，大大高于原先的預(yù)期。從拍賣當(dāng)?shù)氐默F(xiàn)貨價(jià)格來看，拋儲(chǔ)成交價(jià)基本和現(xiàn)貨價(jià)格持平，無法說均價(jià)大幅超過現(xiàn)貨市場。然而，首先從本次拋儲(chǔ)來看，在銷售清淡之際，國家拋儲(chǔ)意圖明顯，希望借此來打壓高漲的糖價(jià)；但是從拋儲(chǔ)的現(xiàn)場表現(xiàn)來看，價(jià)格水漲船高，下游購糖企業(yè)仍有較好的需求，因此我們看到了第四次拋儲(chǔ)價(jià)格再創(chuàng)新高，恐怕并不是國家商務(wù)部的期望。其次從供需面來看，目前市場均了解產(chǎn)量小于原先的預(yù)期，甚至可能要比去年再度減產(chǎn)；但是市場對(duì)需求仍存在很大的不確定性，拋儲(chǔ)價(jià)格如此之高無疑給市場釋放了信號(hào)，就是下游對(duì)7400多元的糖價(jià)仍有一定的認(rèn)可度，白糖高位出售絕非空談。因此，從連續(xù)四次的拋儲(chǔ)來看，且不論其確實(shí)一定程度上緩解了供需面緊張的格局，但也給予了市場對(duì)于本榨季白糖價(jià)格依舊將在高位運(yùn)行的信號(hào)。

（六）進(jìn)口白糖數(shù)量繼續(xù)高企，升水減少進(jìn)口仍將攀升

返回到春節(jié)假日期間，外盤原糖一開始延續(xù)了強(qiáng)勢表現(xiàn)，再度創(chuàng)下年內(nèi)新高。但是此后開始大幅調(diào)整，步伐領(lǐng)先于外盤眾多商品，甚至一路突破了下方層層支撐位，表現(xiàn)疲軟。而鄭糖在春節(jié)過后并沒有同步原糖的弱勢表現(xiàn)，反而是在前幾個(gè)交易日屢創(chuàng)新高，09合約上探到了7612元的歷史高位。然而，當(dāng)時(shí)原糖主力合約位于32美分左右，對(duì)應(yīng)的進(jìn)口價(jià)僅為7700元，進(jìn)口糖價(jià)的升水大幅縮減，從去年幾千元的升水價(jià)格縮到目前的兩三百元，可見鄭糖“補(bǔ)漲”勢頭之猛。我國今年白糖的進(jìn)口配額仍為195萬噸，按照1100萬噸的國內(nèi)產(chǎn)量來看，進(jìn)口糖配額將顯得“珍貴”，甚至可能將用至全額。而二月份進(jìn)口白糖價(jià)格升水大幅縮減可能將使得后期進(jìn)口糖數(shù)量維持同比大幅攀升的趨勢，后市鄭糖和原糖的聯(lián)動(dòng)性仍將非常顯著。

（七）原糖告別上漲通道，維持大幅震蕩格局

原糖從去年6月開始一路上漲至今年2月份，一波牛市歷時(shí)了半年之多。而在春節(jié)期間，原糖表現(xiàn)強(qiáng)勢再度創(chuàng)下新高，但之后開始了較大幅度的回調(diào)，告別了去年11月至今的上升通道。從基本面來看，印度產(chǎn)量是目前最大的不確定性因素，反復(fù)無常的預(yù)期以及出口政策使得市場對(duì)印度方面的反應(yīng)逐漸平淡。而巴西方面再度調(diào)高了下榨季甘蔗的制糖比例至45%，主要由于本榨季糖價(jià)大幅度攀升，而乙醇對(duì)應(yīng)的原油價(jià)格表現(xiàn)相對(duì)較弱的緣故。因此基本面上，世界各大產(chǎn)糖下榨季仍將擴(kuò)大種植面積的事實(shí)，使得原糖的上漲暫時(shí)無法如前期般的趾高氣昂。從目前格局來看，外盤商品市場普遍對(duì)中東政治問題反映強(qiáng)烈，原油大幅上沖，但其他商品均有不同程度的回調(diào)，盤面存在很大的未知數(shù)。而對(duì)于原糖來說，連續(xù)突破下方支撐后開始了多日的反彈格局，仍處在寬幅震蕩的格局之中。然而，我們?cè)倏聪缕渌洰a(chǎn)品如棉花、可可、咖啡等，均已經(jīng)創(chuàng)下歷史新高，后兩者甚至表現(xiàn)出了一年內(nèi)翻番的大牛市；身為軟商品的領(lǐng)軍品種，原糖表現(xiàn)仍相對(duì)較弱，但從比價(jià)來看，即使原糖下破60日線后，下方可行的空間并不大，寬幅震蕩的重心相比去年同期的調(diào)整將有大幅度的提高。

（八）缺糖已成普遍共識(shí)，銷售淡季鄭糖寬幅震蕩

從目前糖市基本面來看，全榨季的進(jìn)口量和拋儲(chǔ)量難以確定，而預(yù)期國內(nèi)的產(chǎn)量為1100萬噸。市場預(yù)估國家的拋儲(chǔ)存量在60-70萬噸左右，加上已經(jīng)拋儲(chǔ)的75萬噸，總計(jì)為145萬噸左右。加上國內(nèi)的產(chǎn)量，單單依靠我國自身可提供的量為1245萬噸，大大小于需求預(yù)期的1450萬噸。而之間的差額將全部由進(jìn)口糖來彌補(bǔ)。

從以上的統(tǒng)計(jì)來看，缺糖仍將是今年糖市的主旋律。而目前市場的利空因素，主要是資金面貨幣政策的收緊預(yù)期，以及國家將防通脹作為今年首要目標(biāo)的事實(shí)。后期甚至可能出臺(tái)抑制商品價(jià)格的各類措施，例如降低關(guān)稅等措施來減少價(jià)格上漲的動(dòng)力。因此，鄭糖多頭在近期的表現(xiàn)非常平淡，即使糖會(huì)利好消息頻出，所拉動(dòng)的漲勢也只是曇花一謝?？傮w而言市場觀望的氣氛較強(qiáng)，銷售淡季糖價(jià)難以出現(xiàn)大幅拉漲。因此，市場目前是時(shí)間與基本面的博弈，價(jià)格寬幅震蕩的格局恐怕仍會(huì)延續(xù)。然而隨著時(shí)間的推移，基本面供需緊張的事實(shí)將進(jìn)一步體現(xiàn)，因此現(xiàn)在震蕩區(qū)間底部7000元附近將是中長期戰(zhàn)略多單入場的較好點(diǎn)位。