2011年“積極財(cái)政政策和穩(wěn)健貨幣政策”的宏觀取向已基本定調(diào)，但貨幣政策回歸常態(tài)意味著“穩(wěn)”還是“緊”？筆者更愿意將這兩個(gè)字拆分為二，即“穩(wěn)貨幣、緊利基”。

究竟是“穩(wěn)貨幣”還是“緊貨幣”需要從內(nèi)部和外部綜合考量。若論廣義貨幣供應(yīng)量M2/GDP比值，中國無疑是全球最高的，房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格泡沫的風(fēng)險(xiǎn)必須正視，因此貨幣政策的調(diào)整是必然，關(guān)鍵環(huán)節(jié)在于調(diào)整的節(jié)奏和周期如何配置。從11月投資、消費(fèi)、貨幣信貸等數(shù)據(jù)綜合來看，中國經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生性動(dòng)力和外圍經(jīng)濟(jì)體修復(fù)似乎在得以增強(qiáng)，特別是美國近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始明顯好轉(zhuǎn)，高盛、巴克萊等機(jī)構(gòu)紛紛上調(diào)美國經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期，此外歐洲盡管經(jīng)受著主權(quán)債務(wù)間歇性陣痛，但歐元區(qū)核心經(jīng)濟(jì)體如德國、法國等經(jīng)濟(jì)增長保持穩(wěn)定。因此，全球主要央行一致性的量化寬松（美國QE版本不斷升級）政策，一定程度上制約了中國政府主動(dòng)管理貨幣存量和流動(dòng)性的空間，若實(shí)施“緊貨幣”政策，不難想像人民幣將承受何等升值壓力，匯率的過快和跳躍式抬升可能對中國經(jīng)濟(jì)構(gòu)成致命性沖擊，甚者重現(xiàn)日本式衰退的圖景。另一方面，“緊貨幣”在境外資本不斷涌入中國的背景下顯得尤為被動(dòng)，外匯占款的增加需要央行基礎(chǔ)貨幣的沖銷投放（廣義貨幣主要由外匯占款和國內(nèi)信貸構(gòu)成），進(jìn)而削弱了金融機(jī)構(gòu)滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸供給和貨幣創(chuàng)造的調(diào)控能力。

“緊利基”是“穩(wěn)貨幣”的衡量尺度，且二者相輔相成。筆者認(rèn)為，管理通脹預(yù)期和房地產(chǎn)調(diào)控盡管屬性不同，但實(shí)質(zhì)上卻同屬一脈，與之相對的無外乎是流動(dòng)性的大環(huán)境，換言之，流動(dòng)性管理的成敗奠定了二者的生死?？陀^而論，當(dāng)前市場流動(dòng)性的環(huán)境確實(shí)在發(fā)生改變，政府采取的措施主要是上調(diào)存款準(zhǔn)備金率（年內(nèi)1次加息、6次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率），但筆者認(rèn)為，“穩(wěn)貨幣”的政策條件下，隨著資金使用成本的不斷走低（名義利率固定，而CPI不斷走高，標(biāo)志著實(shí)際利率的負(fù)溢價(jià)水平擴(kuò)大，11月實(shí)際利率為-2.6%），資金不是選擇沉淀而是選擇更加流動(dòng)的形式，流到股市及大宗商品市場。貨幣的流動(dòng)速度增加，加上目前的存量基礎(chǔ)，將進(jìn)一步對流動(dòng)性形成正向支撐，這容易滋生資產(chǎn)泡沫和通脹題材的炒作。因此，存款準(zhǔn)備金率等數(shù)量型工具若沒有利率等價(jià)格型工具的配合，調(diào)控的實(shí)際效果有可能“事倍功半”，而從“寬利基”到“緊利基”的轉(zhuǎn)向或者恰好符合當(dāng)前宏觀調(diào)控的路徑。

綜上所述，筆者認(rèn)為，對中國經(jīng)濟(jì)而言，“十二五”開局之年的宏觀取向宜“穩(wěn)”字當(dāng)頭，“寬財(cái)政”、“穩(wěn)貨幣”和“緊利基”的三維組合有可能成為貫穿全年的政策主軸，換言之，央行加息周期已經(jīng)開啟，實(shí)際利率將逐步正向回歸，股票和商品市場的走高難以擺脫階段性特征，其中黃金牛市于2011年“壽終正寢”更是大概率事件。