在國(guó)家調(diào)控組合拳作用下，期貨市場(chǎng)價(jià)格11月從高位大幅度滑落，雖然流動(dòng)性充裕的環(huán)境并沒有根本轉(zhuǎn)變，此前推動(dòng)商品價(jià)格上漲的核心因素仍在，但是期貨市場(chǎng)的流動(dòng)性已經(jīng)發(fā)生較大變化，國(guó)內(nèi)商品期貨整體持倉連續(xù)大減。對(duì)比三季度以來433億元的持倉保證金增量，上一周各品種資金流出的比例均在20%—30%之間，流動(dòng)性巨大變動(dòng)直接影響了上市合約的供求關(guān)系，尤其前期漲勢(shì)迅猛的棉花、油脂等農(nóng)產(chǎn)品調(diào)整幅度居前。

宏觀經(jīng)濟(jì)走向不明朗

美國(guó)寬松的貨幣政策、中國(guó)收緊流動(dòng)性、歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)頻現(xiàn)，使宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不甚明朗，11月23日尾盤傳出朝韓開戰(zhàn)的消息，進(jìn)一步強(qiáng)化了美元以及黃金的金融避險(xiǎn)屬性，美元的持續(xù)反彈將令以美元計(jì)價(jià)的大宗商品承壓，如果事態(tài)進(jìn)一步擴(kuò)大，勢(shì)必推升以原油等戰(zhàn)略物資為代表的商品價(jià)格。動(dòng)蕩的環(huán)境誘因?qū)⒅圃炱谪浭袌?chǎng)波段性的投資機(jī)會(huì)，投資者可在當(dāng)下單邊趨勢(shì)減弱的階段予以關(guān)注。

投機(jī)基金減倉美豆 油脂后市面臨風(fēng)險(xiǎn)

本輪美豆強(qiáng)勁上漲的背后是占其出口量60%的中國(guó)需求的支撐，我國(guó)海關(guān)總署公布的初步數(shù)據(jù)顯示，今年1—10月中國(guó)大豆進(jìn)口量高達(dá)4390萬噸，同比增長(zhǎng)25.8%，市場(chǎng)預(yù)計(jì)11月份大豆到港量將達(dá)520萬噸，去年同期僅為297萬噸。但是隨著中國(guó)政策壓力頻出，投機(jī)基金正逢高減持農(nóng)產(chǎn)品多單。CFTC11月19日公布的持倉報(bào)告顯示，截至11月16日當(dāng)周，投機(jī)基金減持超過1萬手大豆凈多單，這是10月以來投機(jī)基金持有的大豆品種凈多單首次下滑，也是自7月行情啟動(dòng)以來僅有的三次減持之一。國(guó)內(nèi)大豆產(chǎn)業(yè)進(jìn)口依存度非常高，輸入性成本的變化直接決定著國(guó)內(nèi)壓榨產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)平衡點(diǎn)，從而將美豆的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)到國(guó)內(nèi)食用油的動(dòng)態(tài)定價(jià)中來。

現(xiàn)貨價(jià)值回歸 油脂仍存下跌空間

由于大豆港口庫存量大，加工企業(yè)不得不滿負(fù)荷生產(chǎn)，使得油粕現(xiàn)貨供給充裕，但需求相對(duì)疲弱，現(xiàn)貨價(jià)格在期貨大跌的情況下也出現(xiàn)跟盤下滑。價(jià)格回落、全線開工生產(chǎn)，這意味著油脂價(jià)格將經(jīng)歷由高位回落至價(jià)值平衡線之下的過程，供求關(guān)系將指引油脂繼續(xù)向下尋找支撐。比較而言，大豆受國(guó)家收儲(chǔ)政策托底，近月價(jià)格已接近成本區(qū)間，大豆、豆粕的跌幅將有限，缺乏支撐的豆油在油粕強(qiáng)弱對(duì)比中處于劣勢(shì)，進(jìn)一步走弱的可能性更大。

值得注意的是，11月23日國(guó)家拋儲(chǔ)菜籽油的通知與市場(chǎng)預(yù)期有較大不同，11月26日國(guó)家將競(jìng)價(jià)銷售國(guó)標(biāo)四級(jí)臨儲(chǔ)菜籽油10萬噸，另外20萬噸在隨后兩周分批投放，此前市場(chǎng)預(yù)期本周30萬噸臨儲(chǔ)菜油將集中投放市場(chǎng)。總量未變，但是時(shí)間上延續(xù)至12月中旬，或可以理解為政府持續(xù)穩(wěn)定物價(jià)的時(shí)間表比預(yù)計(jì)的更持久，雖然溫和，但是有力。此外，通知規(guī)定企業(yè)競(jìng)買的食用油只能用于生產(chǎn)小包裝油，不能轉(zhuǎn)賣散油。只有作為小包裝油投放市場(chǎng)，才會(huì)真正形成供給增量，對(duì)散油貿(mào)易的限制還表明了調(diào)控對(duì)于投機(jī)炒作行為的零容忍態(tài)度。如果認(rèn)為首輪投放量減少就會(huì)促使價(jià)格大幅反彈也不現(xiàn)實(shí)，菜籽油跌幅可能有限，但是從政策角度分析，很明顯上漲的時(shí)機(jī)也并不成熟。

對(duì)于油脂后市，跨年度的時(shí)間段中，將在市場(chǎng)氛圍壓制以及油脂需求支撐的雙邊作用下尋找平衡，進(jìn)入寬幅振蕩整理的可能性較大，而南美大豆產(chǎn)區(qū)持續(xù)干旱為減產(chǎn)埋下了伏筆，供應(yīng)與需求配合有可能支撐油脂重回牛市。在此期間，應(yīng)密切關(guān)注12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的政策指引，貨幣政策是否轉(zhuǎn)向?qū)⒊蔀榻裹c(diǎn)，加息的風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)存在，這至少意味著暴漲已經(jīng)成為過去，油脂需要以更為穩(wěn)健的方式尋找自身的價(jià)值定位。