短期銅價(jià)暴跌是對(duì)商品泡沫化行情的一次深幅修正。盡管加息預(yù)期后市仍將釋放一定利空影響，但隨著國(guó)內(nèi)貨幣政策漸漸回歸常態(tài)操作，商品期市將逐步適應(yīng)新形勢(shì)下的政策調(diào)控模式，未來(lái)流動(dòng)性收縮

效應(yīng)對(duì)銅價(jià)影響或呈中性。在經(jīng)歷完通脹概念炒作的階段性高潮之后，期銅后市將更多從供求基本面尋求交投線索。而當(dāng)前銅市供應(yīng)趨緊信號(hào)仍未有實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)變，因此在明年春季金屬市場(chǎng)新的旺盛消費(fèi)周

期來(lái)臨之前，銅價(jià)中期上漲通道不會(huì)發(fā)生顛覆性破壞。另外，由于包括日本、美國(guó)在內(nèi)的全球市場(chǎng)基本擺脫兩年前金融危機(jī)的桎梏，宏觀經(jīng)濟(jì)整體向上讓我們有理由對(duì)銅價(jià)后市維持樂(lè)觀判斷。當(dāng)然，短

期愛(ài)爾蘭財(cái)政危機(jī)和美元走勢(shì)仍存在較多不確定性，投資者宜密切關(guān)注這兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)事件走向。

貨幣政策緊縮預(yù)期大幅壓低銅價(jià)

貨幣政策調(diào)控預(yù)期是短線商品市場(chǎng)集體暴跌的直接導(dǎo)火索。近幾個(gè)月來(lái)，寬松信貸、熱錢輸入和農(nóng)作物減產(chǎn)多重因素疊加造成國(guó)內(nèi)通脹壓力加大，10月份我國(guó)CPI同比增長(zhǎng)4.4%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出政府年初制

定的3%政策紅線。物價(jià)指數(shù)持續(xù)高燒加之美國(guó)量化寬松政策卷土重來(lái)，極大地激活了投機(jī)資金參與資本市場(chǎng)的熱情。數(shù)據(jù)顯示，居民儲(chǔ)蓄存款10月創(chuàng)紀(jì)錄銳減7000億，其中相當(dāng)部分匯合海外熱錢流入國(guó)

內(nèi)股市、期市。為穩(wěn)定基本消費(fèi)品價(jià)格，抑制市場(chǎng)非理性投機(jī)，央行相繼采取加息和上調(diào)存款準(zhǔn)備金率手段回收流動(dòng)性，管理部門也不惜動(dòng)用行政指令直接干預(yù)哄抬物價(jià)行為。在調(diào)控政策打壓之下，金

融市場(chǎng)去泡沫化行情一觸即發(fā)。近期滬銅與上證綜指聯(lián)動(dòng)下跌，便直接表明市場(chǎng)投機(jī)資金的階段性退潮。

如果年初央行貨幣調(diào)控仍停留在試探階段，那么在10月經(jīng)濟(jì)增速和物價(jià)上漲雙雙超預(yù)期的背景下，未來(lái)貨幣政策回歸常態(tài)幾成定局。人民銀行宣布于10月20日起上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率

，這很有可能成為三年來(lái)新一輪加息周期的起點(diǎn)。不過(guò)筆者認(rèn)為，銅價(jià)在政策調(diào)控意義下的回落并不具有持續(xù)性。因?yàn)槟曛蠱2（廣義貨幣）20%的高速增長(zhǎng)和去年4萬(wàn)億巨額信貸投放，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)體系貨幣

存量規(guī)模巨大，未來(lái)央行調(diào)控措施能否達(dá)到預(yù)期目標(biāo)仍然值得商榷。另外，央行貨幣調(diào)控主要是為了平抑虛擬經(jīng)濟(jì)中“過(guò)量”的流動(dòng)性，并不會(huì)直接消減實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣資金。從歷史上看，經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)階

段必然對(duì)應(yīng)寬裕的流動(dòng)性水平。筆者分析市場(chǎng)將很快消化當(dāng)前調(diào)控利空影響，并逐漸適應(yīng)新形勢(shì)下的宏觀政策環(huán)境。

供需形勢(shì)演變指引后市交投線索

目前LME銅庫(kù)存下滑趨勢(shì)依然良好，期貨高注銷倉(cāng)單比率和現(xiàn)貨升水信號(hào)均指示銅未來(lái)樂(lè)觀消費(fèi)前景。預(yù)計(jì)在金融風(fēng)險(xiǎn)充分釋放之后，供應(yīng)偏緊仍有望引領(lǐng)銅價(jià)繼續(xù)走高，盡管這一過(guò)程在各類綜合事

件影響下可能會(huì)比較緩慢。

中國(guó)因素仍將在未來(lái)對(duì)銅價(jià)施加重要影響。雖然中國(guó)10月銅材進(jìn)口環(huán)比大幅下降，但其主要是受季節(jié)性消費(fèi)下滑的影響，同時(shí)也與國(guó)內(nèi)進(jìn)口套利空間狹小有關(guān)。由于年內(nèi)中國(guó)精煉銅產(chǎn)量增長(zhǎng)較為可

觀，中國(guó)實(shí)際銅消費(fèi)量依然穩(wěn)健。從下游重點(diǎn)消費(fèi)領(lǐng)域來(lái)看，十二五期間國(guó)內(nèi)銅需求增長(zhǎng)不會(huì)差于今年。首先，未來(lái)5年將是我國(guó)電網(wǎng)投資建設(shè)的高峰時(shí)期，根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)公司的投資計(jì)劃，2011年至2015

年該領(lǐng)域預(yù)計(jì)投資2萬(wàn)億元。其次，盡管房地產(chǎn)行業(yè)接連遭遇政策“寒流”，但其在銅消費(fèi)方面仍將扮演重要角色。中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)朱中一日前表示，“十二五”期間全國(guó)住房建設(shè)總量仍然比較

大，估計(jì)每年商品房建設(shè)大概在600萬(wàn)套，保障性安居工程500萬(wàn)套左右，未來(lái)新增地產(chǎn)規(guī)劃項(xiàng)目對(duì)銅需求帶動(dòng)或超預(yù)期。最后，國(guó)內(nèi)家電、汽車行業(yè)今年實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)，較高的增長(zhǎng)基數(shù)和消費(fèi)鼓勵(lì)政

策也將持續(xù)支撐銅市需求。有分析認(rèn)為，國(guó)內(nèi)精銅產(chǎn)量的不足將導(dǎo)致明年供應(yīng)缺口達(dá)到約244萬(wàn)噸，高于今年225萬(wàn)噸的缺口預(yù)估值。

宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇對(duì)銅價(jià)構(gòu)成良性支撐

隨著2008年金融危機(jī)陰霾日漸消散，世界宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步入新的階段。一方面，各國(guó)經(jīng)濟(jì)二次探底概率越來(lái)越低。國(guó)際貨幣基金組織(IMF)10月6日公布的《世界經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告上調(diào)2010年全球經(jīng)濟(jì)

增長(zhǎng)預(yù)期至4.8%，并認(rèn)為中國(guó)及印度等亞洲新興市場(chǎng)正引領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，預(yù)計(jì)亞洲發(fā)展中地區(qū)2010年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將達(dá)9.4%。而美、日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇狀況也非乏善可陳。美國(guó)10月份非農(nóng)就業(yè)人數(shù)環(huán)比

大漲且明顯超出預(yù)期，這是今年5月以來(lái)美國(guó)的就業(yè)首次環(huán)比增長(zhǎng)，就業(yè)復(fù)蘇初見(jiàn)端倪有望為美國(guó)經(jīng)濟(jì)提供持續(xù)擴(kuò)張動(dòng)力。日本第三季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）按年率計(jì)算增長(zhǎng)3.9%，這是日本經(jīng)濟(jì)連續(xù)第

四個(gè)季度保持正增長(zhǎng)，且增速好于市場(chǎng)普遍預(yù)期，這一數(shù)據(jù)說(shuō)明飽受通縮和本幣升值壓力的日本經(jīng)濟(jì)仍運(yùn)行在復(fù)蘇通道。世界經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)性復(fù)蘇正日益得到廣泛認(rèn)同。剛結(jié)束不久的二十國(guó)集團(tuán)（G20）第五

次峰會(huì)宣稱，隨著形勢(shì)發(fā)展變化，G20的工作重心已從如何應(yīng)對(duì)危機(jī)轉(zhuǎn)向如何鞏固世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

另一方面，全球市場(chǎng)或迎來(lái)寬松政策退出密集期。韓國(guó)央行11月16日宣布，將基準(zhǔn)利率上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)至2.50%，以控制通脹上行。這是該行自今年7月份以來(lái)首次上調(diào)基準(zhǔn)利率。本月初，澳大利亞央

行和印度央行也相繼宣布上調(diào)基準(zhǔn)利率，以期控制國(guó)內(nèi)物價(jià)水平。各國(guó)央行收緊貨幣既是對(duì)階段通脹預(yù)期的調(diào)控舉措，同時(shí)也是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭穩(wěn)固的確認(rèn)。在各國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步擴(kuò)張的前提下，未

來(lái)期銅價(jià)格難以顯著跌破年中調(diào)整低點(diǎn)。

愛(ài)爾蘭財(cái)務(wù)危機(jī)或致美元大幅回升

目前關(guān)于愛(ài)爾蘭掀起第二波債務(wù)危機(jī)的討論甚囂塵上。11月11日，愛(ài)爾蘭10年期國(guó)債收益率逼近9%，比歐元區(qū)信用等級(jí)最高的德國(guó)國(guó)債高出近7個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下自歐元1999年誕生以來(lái)的最高水平。業(yè)

內(nèi)人士普遍認(rèn)為，愛(ài)爾蘭正在與歐盟進(jìn)行有關(guān)向后者申請(qǐng)應(yīng)急援助資金的談判，很可能成為希臘以后第二個(gè)獲得國(guó)際援助的歐元區(qū)國(guó)家。盡管愛(ài)爾蘭在歐元區(qū)所占經(jīng)濟(jì)份額較小，但其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資金的負(fù)面

沖擊不容小覷。如果該事件最終觸發(fā)歐盟和IMF救助機(jī)制，這無(wú)疑將是對(duì)投資者信心的又一次摧毀。愛(ài)爾蘭問(wèn)題也導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)希臘、葡萄牙、匈牙利和西班牙等國(guó)財(cái)務(wù)危機(jī)憂慮重燃，這或促使避險(xiǎn)資金買

入美元資產(chǎn)進(jìn)行保值，從而推動(dòng)美元指數(shù)繼續(xù)上行。這將是未來(lái)商品期市關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)因素之一。

當(dāng)然，如果愛(ài)爾蘭財(cái)政危機(jī)最終得以平穩(wěn)渡過(guò)，則未來(lái)美元下跌機(jī)會(huì)猶存。近期10年期美國(guó)國(guó)債的收益率不降反升，說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)直接向市場(chǎng)注入流動(dòng)性借此壓低長(zhǎng)期國(guó)債利率的預(yù)期并未得到積極反

饋。鑒于經(jīng)濟(jì)和就業(yè)復(fù)蘇仍是美聯(lián)儲(chǔ)首要政策目標(biāo)，加之生產(chǎn)和消費(fèi)物價(jià)指數(shù)始終在低位徘徊，美聯(lián)儲(chǔ)甚至有可能在不久的將來(lái)啟動(dòng)第三輪量化寬松政策(QE3)。在美國(guó)量化寬松政策退出之前，美元是存

在長(zhǎng)期貶值預(yù)期的。況且，隨著美元資本在高收益誘導(dǎo)之下大舉流向亞洲新興國(guó)家，進(jìn)而沖擊包括中國(guó)市場(chǎng)在內(nèi)的貨幣和證券體系，亞洲貨幣升值也會(huì)激化美元下跌動(dòng)能。