在商品期貨的走勢分析上，席位持倉分析一直占有一定的份額，尤其是在一些套保盤比較重或者受浙江幫資金青睞的品種，觀察席位持倉的變化對行情走勢的判斷有一定的幫助。中金所盤后公布的席位凈持倉變化對期指次日走勢的預(yù)示作用在8月初由于極高的準確率而備受關(guān)注，甚至被認為是期貨市場中的“章魚哥”。不過隨著準確率此后下降，席位凈持倉的“章魚”效應(yīng)已基本銷聲匿跡。本文重提席位凈持倉是希望通過更深的計量工具說明這種方法盡管沒有那么神奇，但仍然具有良好的預(yù)測能力，據(jù)此制定的投資策略具有較好的收益。

我們整理了4月16日至9月21日的持倉數(shù)據(jù)（交割前的移倉期取兩個合約的總持倉），統(tǒng)計了席位凈持倉的預(yù)測威力，包括前20個席位、前10個席位和前5個席位凈持倉的預(yù)測能力。其中前20凈持倉=前20多頭席位多單總量-前20空頭席位空單總量，其余兩個數(shù)據(jù)的定義類似。

表1 席位凈持倉的預(yù)測準確率

簡單的統(tǒng)計結(jié)果顯示，凈持倉變化的預(yù)測準確率高于50%（完全隨機下的概率），其中前20個席位凈倉的預(yù)測準確率最高，為60.38%，前5個席位凈倉的預(yù)測準確率最低，為51.89%。

簡單的統(tǒng)計或者不能說明問題，利用Probit、Logit和Extreme三個二元選擇模型進一步對凈持倉的預(yù)測能力進行分析。結(jié)果顯示席位凈持倉的股指漲跌的敏感系數(shù)均為正，表明當(dāng)凈持倉增幅越大時，次日現(xiàn)貨指數(shù)上漲的概率就越大。前10凈持倉和前20凈持倉模型的敏感系數(shù)都在5％的檢驗水平下統(tǒng)計顯著，部分模型更是在1％的檢驗水平下統(tǒng)計顯著，顯示前10凈持倉和前20凈持倉變化對次日股指的漲跌確實有一定的預(yù)測作用。

敏感系數(shù)的大小同時顯示，前5凈持倉、前10凈持倉和前20凈持倉變化幅度每增加100手，那么在其他影響因素不變的情況下，上漲的概率將上升0.91％、1.25％和1.76％。如果凈持倉增加1000手，那么在其他影響因素不變的情況下，上漲的概率將提升9.1％、12.5％和17.6％，表明當(dāng)凈持倉增加過1000手的時候，上漲的概率將明顯增加。結(jié)果同時顯示，前20凈持倉的預(yù)測能力更強，對指數(shù)的影響更大，

在線性回歸和Granger因果模型中，席位凈持倉與滬深300指數(shù)的同期關(guān)系不明顯，但滯后1期的關(guān)系在5％的檢驗水平下顯著。同時Granger因果關(guān)系檢驗結(jié)果拒絕“凈持倉不是現(xiàn)貨指數(shù)Granger因果關(guān)系”的零假設(shè)，表明凈持倉的變化對現(xiàn)貨指數(shù)走勢有影響。

最后我們在上述的分析結(jié)果基礎(chǔ)上構(gòu)造了一個基于前20席位凈持倉變化的日內(nèi)股指期貨交易策略，起始資金為1000萬元，從4月21日開始投資。盡管這段時間股指經(jīng)歷了先跌后升的“U”型走勢，但資產(chǎn)凈值在整個投資區(qū)間基本呈穩(wěn)步上升態(tài)勢。10月中旬進入盤整區(qū)間后，由于期指升水持續(xù)高企，套利資金大幅進入導(dǎo)致空單增加，預(yù)測準確率下降，但整體收益率仍然較好。截至10月29日的準確率為61.80%，獲得超過100%的收益，衡量收益風(fēng)險水平的夏普比率為21%（該值越大越好），相當(dāng)于滬深300指數(shù)在2005年中的底部到2007年底頂部整個大牛市區(qū)間的水平，遠高于滬深300現(xiàn)貨指數(shù)自2005年以來的夏普比率，也高于目前運作最好的華夏大盤基金的夏普比率。

表2 模擬收益統(tǒng)計特征（截至10月29日）

圖1   投資策略資產(chǎn)凈值走勢