八月至今，銅價強(qiáng)勁上揚(yáng)，突破危機(jī)后高點(diǎn)8043美元，直指歷史最高位8940美元。此輪銅價上揚(yáng)的主要原因在于國內(nèi)外極其寬松的流動性：國外基金買盤涌入是推動倫銅價上漲的直接動力；國內(nèi)商品、股指的大漲也為銅價上揚(yáng)提供了很好的土壤環(huán)境。但是，就國內(nèi)銅市本身而言，資金炒作興趣并不大，尤其是銅價的上漲并沒能得到現(xiàn)貨的支撐。在資金和基本面分化的背景下，銅價后勢將何去何從，是高位回落？亦或一飛沖天？下面本文將就此展開討論。

回顧歷史，尤其是2006年和2009年的大牛市行情，不難發(fā)現(xiàn)供應(yīng)緊張、中國需求和資金興趣是拉動銅價上漲的三駕馬車。本文也將從這三個方面來探討銅價后期走勢。

一、加息難改流動性寬松

今年下半年以來，先是各種小商品紛紛掀起漲價熱潮，綠豆、生姜、茶葉、古董、藥材等，而后大宗商品陸續(xù)跟上，棉花和糖均創(chuàng)出歷史新高，股指也不甘落后，急速拉升突破3000點(diǎn)，各板塊間更是熱潮涌動。10月20日我國央行出于管理通脹風(fēng)險的目的宣布加息，大大出乎市場意料。就傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論而言，加息是收縮流動性的有效手段，但是筆者并不認(rèn)為此次加息會對現(xiàn)在寬松的流動性造成實質(zhì)性的影響。

首先，加息表明央行意識到通脹風(fēng)險已經(jīng)很大，但是一次小幅度加息對收縮流動性作用極為有限，并不能迅速有效地消除通脹風(fēng)險；其次，我國流動性具有“結(jié)構(gòu)性”寬松的特點(diǎn)，具體體現(xiàn)在社會閑錢、游資極其寬松，而實體經(jīng)濟(jì)資金并不充裕。加息只能起到回收整體流動性的作用，并不能調(diào)整資金“結(jié)構(gòu)性”寬松的特點(diǎn)。不僅如此，加息還會提高資金成本，對實體經(jīng)濟(jì)企業(yè)運(yùn)營產(chǎn)生一定副作用。如果不改變資金“無處可去”的尷尬局面，“結(jié)構(gòu)性”寬松仍將持續(xù)；最后，以美國為代表的西方國家正在醞釀推出第二輪量化寬松措施，使得流動性更加泛濫，這將會對商品市場造成極大的影響：一方面，再度寬松的流動性可能對美元形成利空，反而推漲大宗商品；另一方面，由于人民幣升值，國內(nèi)外息差較大以及寬松的流動性，這使得我國熱錢壓力較大，加劇國內(nèi)流動性過剩的局面。

二、中國需求成中期走勢關(guān)鍵因素

商品期貨價格走勢最終要回歸基本面，然而在此輪銅價攀升的過程中，我國現(xiàn)貨市場表現(xiàn)一直不盡如人意。首先，隨著銅價的走高，現(xiàn)貨市場并未出現(xiàn)買漲不買跌的現(xiàn)象，反而下游需求一直疲軟，采購或囤庫的意愿不強(qiáng)；其次，自8月以來銅現(xiàn)貨一直處于貼水狀態(tài)，最高貼水曾超過600元/噸，創(chuàng)近幾年現(xiàn)貨貼水的新高；最后，國內(nèi)銅庫存也在逐步上升。

中國需求在此輪銅價上漲過程中并未爆發(fā)，而且目前還看不到中國需求明顯啟動的跡象，也許當(dāng)下面兩種情況出現(xiàn)，我們所期待的中國需求才可能爆發(fā)：一是如果銅價再次跌至60000以下，或能激發(fā)下游消費(fèi)企業(yè)采購、囤積熱情；二是在下一個消費(fèi)旺季來臨之前，銅價仍沒有回調(diào)跡象，在下游訂單旺盛，以及企業(yè)低庫存的推動下，可能引發(fā)一輪高價備庫熱潮。因此，短期來看中國需求還難以推動銅價持續(xù)走高。

三、短期供應(yīng)緊張略有緩解

供應(yīng)緊張是長期以來支撐銅價最有力的基本面。這方面的證據(jù)很多，如近幾年大型礦山發(fā)現(xiàn)率極低、銅礦開采投入大幅增加、銅礦產(chǎn)量增速平緩、銅冶煉加工費(fèi)持續(xù)下降等。然而近期國內(nèi)銅市供應(yīng)面并沒有成為推動銅價上漲的有力因素。筆者注意到銅加工費(fèi)已經(jīng)明顯上漲，銅礦、精煉銅進(jìn)口量較前期有所下降，由于需求低迷，冶煉企業(yè)庫存高企，導(dǎo)致其降低開工率，顯性庫存隱性庫存均大幅上升。

在當(dāng)前通脹風(fēng)險猶存，特別是美國可能再度縱容通脹，中國控制通脹力度不足的背景下，上揚(yáng)將是后期資本市場、商品市場運(yùn)行的主要基調(diào)。然而，由于中國庫存壓力較大，需求持續(xù)低迷使得銅價上揚(yáng)缺乏新增動力。因此，短期內(nèi)銅價將面臨前期上升動能減弱、后勁不足的特點(diǎn)，可能高位振蕩整理。在市場情緒、基本面變化不大的前提下，逢低買入仍是可行的策略。

從更長遠(yuǎn)來看，我們需要根據(jù)市場環(huán)境變化做判斷，如果中國需求爆發(fā)，現(xiàn)貨采購活躍，滬銅持倉量明顯上升，則銅價可能在中國需求的帶動下再度拉升；但如果中國需求始終不見起色，市場對于通脹預(yù)期的擔(dān)憂有所疲倦，國外基金持倉凈多大幅減少，倫敦持倉量明顯下降，則預(yù)示著資金有撤離的跡象，銅價可能高位回落。