在9月份，豬肉價格持續(xù)上漲、國慶前夕飼料備貨高峰， 9月20日豆粕當(dāng)天漲停，豆粕持續(xù)處于強(qiáng)勢之中，而豆油主要保持盤整格局。但隨著天氣轉(zhuǎn)冷，豆油將進(jìn)入處于消費旺季、豆粕處于消費淡季，二者引來買豆油拋豆粕的季節(jié)性套利機(jī)會，我們建議買豆油1105、拋豆粕1105套利操作。

一、豆油、豆粕跨品種套利邏輯
 
　　1生產(chǎn)上：豆油和豆粕處于強(qiáng)弱轉(zhuǎn)換關(guān)系
 
　　對于大豆壓榨企業(yè)來說，為維持一定的利潤水平，當(dāng)豆油價格較高時，豆粕往往被當(dāng)作副產(chǎn)品處理；當(dāng)豆油價格相對低迷時，豆粕價格則會表現(xiàn)堅挺。
 
　　豆油和豆粕是大豆的下游產(chǎn)品，兩者之間的關(guān)系極其密切，制約豆油和豆粕價格關(guān)系的是壓榨利潤。國產(chǎn)大豆壓榨利潤=豆粕價格*0.79+豆油價格*0.165-大豆價格-150，進(jìn)口大豆大豆壓榨利潤=豆粕價格*0.785+豆油價格*0.185-大豆價格-120。
 
　　當(dāng)加工利潤比較穩(wěn)定時，豆油/豆粕兩者與大豆在趨勢上保持一致，即兩者都與大豆價格保持正的相關(guān)性；但在局部內(nèi)，當(dāng)加工利潤和大豆價格相對穩(wěn)定時，豆油和豆粕又存在負(fù)的相關(guān)性。大豆成本固定時，豆粕價格降低，保持穩(wěn)定的利潤，就需要提高豆油的銷售價格；大豆成本固定時，豆粕價格上升時，會減少對豆油提價的壓力。
 
　　兩者趨勢上的同向性與局部期間的負(fù)相關(guān)性，這種看似矛盾的價格關(guān)系因為壓榨利潤的根本制約因素，使兩者的價差或比價關(guān)系能夠保持相對的穩(wěn)定，正是兩者之間這種特殊的穩(wěn)定關(guān)系，兩者之間的套利存在較大收益的可能。
 
　　2消費上：豆油和豆粕具有各自季節(jié)性消費特征
 
　　從生產(chǎn)消費特點上，兩者也存在一些差別： 一般情況下，每年7－9月份養(yǎng)殖業(yè)消費飼料的數(shù)量較大，為豆粕的消費旺季，豆粕價格相對較強(qiáng)；而這段時間，由于豆油受到棕櫚油和菜籽油的消費替代，豆油價格高啟會有一定的壓力。
 
　　進(jìn)入10月份以后，氣溫開始變低，由于棕櫚油熔點低易凝固，棕櫚油的替代作用開始降低，豆油的需求量有所回升；而這段時間，養(yǎng)殖業(yè)對飼料的需求又開始下降，豆粕需求進(jìn)入淡季，豆油表現(xiàn)開始相對較強(qiáng)，豆粕表現(xiàn)相對較弱。
 
　　二、豆油、豆粕基本面分析：
 
　　1．天氣轉(zhuǎn)暖，棕櫚油替代作用減弱，豆油消費進(jìn)入旺季，豆粕進(jìn)入消費淡季
 
　　隨著天氣的轉(zhuǎn)冷，豆油逐步進(jìn)入消費旺季，而進(jìn)入四季度，豆粕處于消費淡季，二者強(qiáng)弱關(guān)系發(fā)生轉(zhuǎn)化。近期受較強(qiáng)冷空氣影響，國內(nèi)大部分地區(qū)的溫度開始下降，尤其是部分港口地區(qū)日平均氣溫下降到20℃以下，24度棕櫚油也將漸漸退出植物油消費市場，國內(nèi)豆油市場季節(jié)性轉(zhuǎn)旺的時間節(jié)點即將來臨。
 
　　而隨著春節(jié)的臨近，為準(zhǔn)備節(jié)前豬肉的消費高峰，春節(jié)前夕生豬處于出欄高峰，春節(jié)過后生豬養(yǎng)殖處于淡季，10月份開始生豬補(bǔ)欄量減少，生豬補(bǔ)欄減少，水產(chǎn)養(yǎng)殖飼料需求也進(jìn)入淡季，豆粕的采購進(jìn)入淡季。而隨著大豆上市的臨近，豆粕的供應(yīng)壓力也加大。
 
　　2．在豆類牛市格局中，豆油具備更高的上漲空間
 
　　豆油具有生物燃油概念，豆油保質(zhì)期在一年以上，可以庫存囤積，豆粕的保質(zhì)期一般不超過六個月，因而豆油的保值、金融屬性要強(qiáng)于豆粕，在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、流動性充裕的格局下，豆油的上漲空間要大于豆粕。
 
　　豆類市場經(jīng)過兩年的盤整期，美豆已經(jīng)突破1050美分的壓力位，上漲至金融危機(jī)以來的高點，初顯牛市格局行情。美國農(nóng)業(yè)部9月發(fā)布的供需報告顯示， 10/11年度世界豆油期末庫存為238萬噸，是自03/04年度以來的歷史最低點。
 
　　在牛市炒作格局中，美豆炒作出口需求和南美大豆種植和生長天氣，豆類具備牛市上漲動力。根據(jù)一些機(jī)構(gòu)預(yù)測，拉尼娜氣候?qū)⒁恢毖永m(xù)到2011年初，將在南美洲造成的高溫干旱天氣，如對產(chǎn)量造成影響，則對預(yù)計對豆類產(chǎn)品價格提供強(qiáng)勢上漲支撐。
 
　　三、歷史數(shù)據(jù)分析
 
　　1．歷年5月合約油粕比價數(shù)據(jù)
 
　　從2006年豆油上市開始， 豆油與豆粕5月合約的比價分布走勢如下圖1，共收集1061個數(shù)據(jù)，比價主要集中在2.5-2.6之間，均值為2.82，，最大值為4.94，最小值為2.12。當(dāng)前二者比價為2.6，比價分布在柱形圖的左右兩個尾部時，表明價格偏離正常區(qū)間，存在套利機(jī)會。
 
　　均值 中位數(shù) 最大值 最小值 標(biāo)準(zhǔn)差
 
　　2.82 2.63 4.94 2.12 0.54
 
　　圖1：豆油與豆粕5月合約比價歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計分布

2．油粕比季節(jié)性走勢分析
 
　　根據(jù)歷年5月合約數(shù)據(jù)的走勢，如圖2，豆油豆粕的比價在10月份基本走平，在11月份有普遍上升的季節(jié)性走勢，根據(jù)豆油2006年上市至今，油粕比價均值為2.66在10月份基本維持在2.4-2.6之間，在11月份基本都上市至2.6以上，截止9月27日油粕比價為2.6，處于相對歷史低位，向上升值的空間較大。
 
　　圖2：5月合約油粕比價歷史走勢對比

四、買油拋粕套利操作具體建議
 
　　操作建議：買豆油1105合約，拋空豆粕1105合約，
 
　　操作方式：二者金額相等，油粕數(shù)量比為1:2.6
 
　　建倉區(qū)域：當(dāng)前油粕比價2.60，在2.55至2.62比價區(qū)間可以建倉。
 
　　投資期限：1-2個月
 
　　目標(biāo)比價：2.7-2.8,目標(biāo)收益率15%-20%。
 
　　止損位：2.55
 
　　五、風(fēng)險分析
 
　　1．政策風(fēng)險，今年國儲拋售政策一直未出臺，直接拋售大豆或是補(bǔ)貼油脂加工企業(yè)以及豆油拋儲是我們跟蹤關(guān)注的焦點。目前國內(nèi)主要地區(qū)的豆油商業(yè)庫存在90萬噸左右，而國儲豆油庫存也在140萬噸以上，調(diào)控政策對豆油市場還具有較大的壓力。
 
　　2．極端下跌行情，當(dāng)市場大幅下跌時，豆粕市場波動彈性比豆油低，導(dǎo)致豆油跌而豆粕相對堅挺局面，買豆油拋豆粕面臨虧損風(fēng)險，關(guān)注并及時應(yīng)對極端行情。