我們預(yù)計(jì)，四季度在國(guó)內(nèi)CPI增速的逐步回落下，通脹預(yù)期難以強(qiáng)化，而伴隨房地產(chǎn)供應(yīng)的大幅增加，房?jī)r(jià)上漲的勢(shì)頭也有望得到遏制。因此，政策收緊預(yù)期在10月中下旬之后將出現(xiàn)明顯緩解，充裕的流動(dòng)性將有望推動(dòng)國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)上漲，建議投資者關(guān)注藍(lán)籌股的階段性表現(xiàn)。

流動(dòng)性將推動(dòng)A股上漲

從歷史來(lái)看，每一輪牛市或反彈的背后，核心因素是基本面變化，但一般都會(huì)通過(guò)流動(dòng)性來(lái)表現(xiàn)。比如，在2006年-2007年這一輪大牛市里，推動(dòng)市場(chǎng)上漲的流動(dòng)性來(lái)自于存款余額的變化，即通常所說(shuō)的“儲(chǔ)蓄搬家”；而在2008年底至2009年7月出現(xiàn)的大反彈過(guò)程中，市場(chǎng)流動(dòng)性來(lái)自于貸款余額的變化，即銀行信貸的大量投放；A股市場(chǎng)在2010年7月份出現(xiàn)的反彈，驅(qū)動(dòng)力則可能來(lái)自于6月超規(guī)模的銀信合作。

對(duì)于下一階段而言，推動(dòng)市場(chǎng)反彈的流動(dòng)性來(lái)自于國(guó)內(nèi)外兩方面。從國(guó)內(nèi)來(lái)看，預(yù)計(jì)年內(nèi)M2/GDP達(dá)到190%，該數(shù)據(jù)將創(chuàng)下歷史新高，國(guó)內(nèi)的貨幣環(huán)境極為寬松。而從國(guó)外來(lái)看，歐美定量寬松貨幣政策帶來(lái)各國(guó)貨幣出現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)性貶值，股市、債市以及金市出現(xiàn)罕見(jiàn)的同時(shí)上漲，全球市場(chǎng)流動(dòng)性較為充裕。而在人民幣升值預(yù)期下，國(guó)際資本有望重新流入中國(guó)。

在信貸控制、地產(chǎn)調(diào)控、限產(chǎn)限電、地產(chǎn)庫(kù)存以及人民幣升值等多因素作用下，今年四季度至明年一季度，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍面臨向下的壓力，國(guó)內(nèi)政策很難出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性收緊。在通脹預(yù)期弱化、房?jī)r(jià)上漲勢(shì)頭趨緩的背景下，政策收緊預(yù)期將有所緩解，充裕的流動(dòng)性將推動(dòng)A股市場(chǎng)上漲。

海外資本成重要推手

我們認(rèn)為，海外資本的流入將對(duì)A股市場(chǎng)產(chǎn)生明顯的推動(dòng)作用。首先，熱錢正在加速流入國(guó)內(nèi)。在今年的5月-7月，在歐債危機(jī)影響下，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，而人民幣升值預(yù)期以及地產(chǎn)調(diào)控下的資產(chǎn)升值預(yù)期也并不強(qiáng)，熱錢有流出跡象。但8月之后，隨著“二次匯改”下人民幣升值壓力的加大以及歐美定量寬松所產(chǎn)生的大量流動(dòng)性，海外資本正逐漸涌入國(guó)內(nèi)。就目前來(lái)看，人民幣升值幅度僅2%，升值預(yù)期仍然強(qiáng)烈。從某種程度上來(lái)說(shuō)，只要人民幣升值預(yù)期存在，海外資本的流入仍會(huì)持續(xù)。

其次，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)難受到熱錢青睞。2008年1月-5月，海外資金大量流入、A股出現(xiàn)明顯調(diào)整、房地產(chǎn)價(jià)格仍然上揚(yáng)三種情形并存，這或許只是說(shuō)明在股指高位的背景下，熱錢選擇進(jìn)入地產(chǎn)市場(chǎng)。但就現(xiàn)階段來(lái)看，自“新國(guó)十條”之后，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)受到嚴(yán)厲調(diào)控，資產(chǎn)升值預(yù)期明顯減弱。在價(jià)格高位運(yùn)行、庫(kù)存壓力加大以及政策調(diào)控的持續(xù)下，國(guó)際資本進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)的可能性較小，而進(jìn)入股市的概率相對(duì)較大。

最后，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)具備全球配置價(jià)值。與2008年1月-5月所不同的是，現(xiàn)階段A股的估值水平已具備全球配置的價(jià)值，部分優(yōu)質(zhì)股票會(huì)成為海外資本選擇的標(biāo)的。從AH溢價(jià)水平來(lái)看也是如此。截至2010年9月28日，目前AH溢價(jià)指數(shù)僅93.53點(diǎn)，頻繁創(chuàng)出新低。而就大盤藍(lán)籌如銀行、保險(xiǎn)等板塊來(lái)說(shuō)，A股的估值優(yōu)勢(shì)更加明顯，部分個(gè)股較H股的折價(jià)率已經(jīng)超過(guò)了20%。

階段性關(guān)注藍(lán)籌股

從上述邏輯來(lái)看，我們認(rèn)為投資者可以開(kāi)始關(guān)注藍(lán)籌股的階段性表現(xiàn)。鑒于股價(jià)已對(duì)負(fù)面預(yù)期有相當(dāng)程度的反應(yīng)，銀行、保險(xiǎn)以及部分地產(chǎn)股四季度獲取超額收益的概率在加大。而相較于中小盤題材股來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為一、二線藍(lán)籌也具備明顯的比較優(yōu)勢(shì)。

首先，估值水平更合理。截至2010年9月28日，申萬(wàn)大盤指數(shù)成分PE（TTM）為14.85倍，而申萬(wàn)小盤指數(shù)成分PE達(dá)到53.05倍，溢價(jià)高達(dá)257%?？紤]到小盤股的業(yè)績(jī)?cè)鏊倏赡艿陀谑袌?chǎng)預(yù)期，受三季報(bào)的影響較大，溢價(jià)率有回歸合理空間的可能。

其次，政策或有所傾斜。在中小板瘋狂超募、一級(jí)市場(chǎng)打新收益率極高的背后，映襯了主板市場(chǎng)的尷尬。寧波港大幅削減募資額但上市首日仍出現(xiàn)破發(fā)、興業(yè)證券發(fā)行遇冷、山西證券選擇中小板上市，這類事件可能會(huì)導(dǎo)致下一階段監(jiān)管政策有所傾斜。

此外，在第一批創(chuàng)業(yè)板上市公司即將解禁以及中小盤股急速擴(kuò)容之后，部分題材股的高估值溢價(jià)難以得到支撐，股價(jià)可能隨之出現(xiàn)明顯的回落，建議投資者保持適當(dāng)?shù)木琛?/P>