進(jìn)入8月之后，食糖走勢(shì)出現(xiàn)分化，先是國際糖價(jià)回落調(diào)整，接著國內(nèi)期貨價(jià)格滯漲橫盤，唯有現(xiàn)貨報(bào)價(jià)依舊堅(jiān)挺，表明推動(dòng)糖價(jià)上漲的力量已經(jīng)發(fā)生改變，反彈行情可能結(jié)束。外盤的指引與鄭糖遠(yuǎn)期合約的走勢(shì)后期應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注。

國際糖價(jià)的指引作用增強(qiáng)

自6月起國內(nèi)外糖價(jià)紛紛探底回升，ICE 原糖市場(chǎng)由于前期跌幅巨大（30美分跌至13美分，跌去一半有余），反彈力度較強(qiáng)。加上當(dāng)時(shí)巴西、印度的天氣情況不利于甘蔗生長，而需求又十分旺盛，同時(shí)巴西港口裝運(yùn)遲緩更是造成供應(yīng)相對(duì)緊張，糖價(jià)迅速回升至20美分附近，升幅達(dá)50%。

外糖價(jià)格上漲直接推高進(jìn)口成本。自今年年初開始，國內(nèi)外糖價(jià)走勢(shì)的聯(lián)動(dòng)特征相當(dāng)明顯，無論是5月份之前的下跌行情還是6月以來的反彈走勢(shì)都是同步進(jìn)行。目前來看，本年度巴西、印度食糖增產(chǎn)基本可以肯定，而俄羅斯遭受高溫天氣極有可能造成甜菜減產(chǎn)，巴基斯坦出現(xiàn)洪澇災(zāi)害也將導(dǎo)致食糖產(chǎn)量下降。此外，美國限制使用轉(zhuǎn)基因甜菜制糖加大其在國際市場(chǎng)上的進(jìn)口需求，持續(xù)數(shù)年的食糖產(chǎn)量下降導(dǎo)致多國庫存減少，未來補(bǔ)庫意愿強(qiáng)烈。2010/2011年度全球食糖供應(yīng)是否過剩目前還難以確定，但接近20美分（過去30年中超過20美分的時(shí)間累計(jì)不過2年）的價(jià)格無疑已經(jīng)包含了對(duì)上述憂慮的升水。在出現(xiàn)新的確鑿利好題材之前，糖價(jià)面臨回調(diào)壓力。

當(dāng)前外糖進(jìn)口成本已與國內(nèi)主要銷區(qū)價(jià)格持平，如果國際糖價(jià)進(jìn)一步回落將對(duì)國產(chǎn)糖構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)壓力。另外，進(jìn)入中秋、國慶備貨的消費(fèi)旺季，需求基本見頂，目前的高糖價(jià)與糖企惜售不無關(guān)聯(lián)。若外盤進(jìn)入回調(diào)階段，那么國內(nèi)糖價(jià)也應(yīng)出現(xiàn)松動(dòng)，如果政策拋儲(chǔ)繼續(xù)實(shí)行，那么糖價(jià)回落的可能性更大。

遠(yuǎn)期合約補(bǔ)漲過后上升空間受限

除國際糖價(jià)影響以外，國內(nèi)期現(xiàn)貨價(jià)格也存在相互影響。分析前期行情可以看出，在6月開始的反彈走勢(shì)初期，現(xiàn)貨以及期貨市場(chǎng)近月合約表現(xiàn)較強(qiáng)，而進(jìn)入7月以后，遠(yuǎn)期合約價(jià)格出現(xiàn)補(bǔ)漲，與現(xiàn)貨價(jià)格差距明顯縮小。比如1101與1009合約的價(jià)差在7月初還為350元，到了8月初則減少到不足50元。本輪反彈行情的初期階段是由近月合約（包括現(xiàn)貨）在領(lǐng)漲，而中途又轉(zhuǎn)換為遠(yuǎn)月合約進(jìn)行補(bǔ)漲帶動(dòng)反彈走勢(shì)得以持續(xù)。

從基本面角度尋找原因，由于五六月份沒有進(jìn)行拋儲(chǔ)使得糖廠庫存迅速下降，現(xiàn)貨報(bào)價(jià)率先止跌回升。隨后，由于廣東、廣西等地出現(xiàn)持續(xù)降雨天氣，市場(chǎng)對(duì)下個(gè)制糖年的產(chǎn)量前景逐漸改持悲觀態(tài)度，認(rèn)為未來食糖增產(chǎn)幅度有限，難以有效緩解國內(nèi)供應(yīng)偏緊的局面。期貨市場(chǎng)遠(yuǎn)期合約紛紛補(bǔ)漲，不僅與本年度1009合約價(jià)差明顯縮小，而且1101、1105與1109合約之間的價(jià)差也在縮小。

根據(jù)以往規(guī)律，1009合約與1101合約作為反映相鄰兩個(gè)年度糖價(jià)的差距變化最具代表性，分別反映了上個(gè)年度供應(yīng)最為緊張與下個(gè)年度新糖供應(yīng)旺盛兩個(gè)階段的價(jià)格差異。雖然白糖期貨上市時(shí)間還不足五年，但是相鄰年度9月和1月合約之間的價(jià)差與對(duì)于當(dāng)時(shí)食糖產(chǎn)量的預(yù)期存在明顯的關(guān)聯(lián)性。在2006年初期貨上市之后，2006/2007與2007/2008年度進(jìn)入增產(chǎn)周期，701相對(duì)609合約大部分時(shí)間表現(xiàn)為貼水，極端時(shí)價(jià)差接近500元；801合約也較709合約長時(shí)間貼水，極值約300元。2008/2009與2009/2010年度進(jìn)入減產(chǎn)周期，相應(yīng)01合約比上年度的09合約價(jià)格出現(xiàn)升水。其中，901與809的極值到達(dá)過近600元，1001較909的升水最高時(shí)超過500元?？傮w看來，以往01與09合約價(jià)差的極值在300—600元，升水還是貼水取決于對(duì)未來產(chǎn)量的預(yù)期。

市場(chǎng)對(duì)于2010/2011年度產(chǎn)糖前景的預(yù)期出現(xiàn)劇烈搖擺，年初時(shí)1101合約一度較1009合約貼水超過600元，刷新了歷史記錄。三四月份，由于西南地區(qū)遭遇近百年一遇的嚴(yán)重干旱，無論宿根蔗還是春植蔗都受到很大影響，對(duì)下個(gè)年度產(chǎn)量變得悲觀，1101與1009合約的價(jià)差很快縮小至不足百元。在五六月份的探底行情以及后來的反彈走勢(shì)初期，市場(chǎng)注意力再次轉(zhuǎn)移到對(duì)本年度庫存偏低的擔(dān)憂上來，兩者價(jià)差重新擴(kuò)大到300余元。7月中旬以后的行情中，市場(chǎng)熱點(diǎn)轉(zhuǎn)移至2011年度到期的合約，1101與1109合約價(jià)差最小時(shí)還不到50元。

由此看來，鄭糖主力合約（先是1101、后是1105）在突破5000元關(guān)口之后加速補(bǔ)漲是推動(dòng)近一個(gè)月來反彈行情得以持續(xù)的主要力量，而目前分別跨越兩個(gè)年度的1009和1101合約的價(jià)差已經(jīng)縮小到僅數(shù)十元。在2010/2011年度仍持增產(chǎn)預(yù)期的情況下，遠(yuǎn)期合約價(jià)格上漲的利好題材已經(jīng)被充分發(fā)掘。產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格目前也已經(jīng)達(dá)到甚至超過了年初時(shí)的高點(diǎn)，在政策調(diào)控的預(yù)期之下缺乏進(jìn)一步的上漲空間，這樣也就相應(yīng)地封閉了遠(yuǎn)期合約的想象空間。

綜上所述，以往01與09合約價(jià)差的極值在300—600元，由于下年度食糖產(chǎn)量還有很大的不確定性，假設(shè)兩合約價(jià)差最多將擴(kuò)大至400元，那么如果1009合約在摘牌之前穩(wěn)定在5300—5400元，則1101合約相應(yīng)地可能會(huì)定位在4900—5800元（同時(shí)考慮升水、貼水兩種情況）。一般05合約與01合約的價(jià)差多在200元以內(nèi)（升水的情況多），如果1105合約不能有效突破前次高點(diǎn)，或在5100元附近尋找新的支撐。