今日（8月20日），股指期貨上市以來第四個合約IF1008將進(jìn)入最后交易日，合約摘牌在即。筆者以為，無論從理論角度還是從實(shí)踐運(yùn)行來分析，關(guān)于“到期日效應(yīng)”沒必要再成為市場的熱點(diǎn)話題。

所謂“到期日效應(yīng)”是指以同一個基礎(chǔ)資產(chǎn)為標(biāo)的的各類衍生產(chǎn)品，由于同一時間到期且合約結(jié)算價格的計(jì)算依據(jù)是時點(diǎn)或者非常短的時間段，在一些交易策略集中實(shí)施情況下，可能會引起現(xiàn)貨市場指數(shù)的異常波動或者交易量異常放大的一種現(xiàn)象。從影響或者產(chǎn)生 “到期日效應(yīng)”的因素分析，大致包括：期貨合約到期日及最后結(jié)算價的確定方法、市場投資者結(jié)構(gòu)及其交易行為、市場的深廣度以及是否存在多種衍生品如股指期貨、股指期貨期權(quán)、個股期權(quán)等同時結(jié)算等。

制度設(shè)計(jì)壓縮“操縱”空間

按照上述因素分析，筆者認(rèn)為，理論上至少可以從三個方面來證明“到期日效應(yīng)”不會成為風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：

首先，目前國內(nèi)股指期貨市場不具備產(chǎn)生“到期日效應(yīng)”的產(chǎn)品系列。也就是說既沒有股指期貨期權(quán)，也沒有單個股票指數(shù)期貨，僅僅只有一個股指期貨合約，單一的產(chǎn)品不可能產(chǎn)生各類衍生品同時到期引發(fā)的價格“共振”現(xiàn)象。

其次，股指期貨到期交割是一種常態(tài)，可以通過制度設(shè)計(jì)來弱化到期日效應(yīng)的影響，其中最主要的是確定交割結(jié)算價。滬深300指數(shù)期貨合約的交割結(jié)算價為交割日最后兩小時現(xiàn)貨指數(shù)的算術(shù)平均價。這種確定交割結(jié)算價的方法與香港、臺灣市場較為接近，在全球股指期貨市場中最為嚴(yán)格。一方面使得投機(jī)力量企圖操縱股指的實(shí)際操作難度大大增加；另一方面也為套保、套利頭寸的平倉和轉(zhuǎn)倉操作預(yù)留了充足空間，避免了期、現(xiàn)貨市場在到期日最后交易時段出現(xiàn)大量市價委托單，從而導(dǎo)致市場價格大幅波動現(xiàn)象；此外，到期日當(dāng)天現(xiàn)貨市場上的所有信息也能得到有效反映?？梢赃@樣說，滬深300股指期貨關(guān)于交割制度的設(shè)計(jì)有效地防范了可能出現(xiàn)的“到期日效應(yīng)”，最大限度地壓縮了市場“操縱”空間。

再次，從市場深度、廣度看，當(dāng)前股指期貨市場仍是一個小眾市場。突出表現(xiàn)為：①投資者開戶數(shù)量少，機(jī)構(gòu)投資者占比較低，目前開戶的約4萬多戶且以散戶為主的投資群體尚無能力對有1.23億開戶數(shù)，高達(dá)50萬戶以上的機(jī)構(gòu)投資者組成的股市群體形成影響；②股指期貨市場存量資金規(guī)模小，股指期貨市場日均總資金量約100億元左右，日均實(shí)際資金使用量約50億元，相對于A股市場近15萬億流通市值、約1.5萬億的存量資金、日均約2000億元的交易資金來說，其影響微乎其微；③基金、券商、QFII等大型機(jī)構(gòu)投資者的期指準(zhǔn)入剛剛開閘，尚未大規(guī)模入市，其股票操作行為主要仍是基于對股票市場的預(yù)期，尚不會因期貨行情變動而改變現(xiàn)貨市場操作。在這樣一個市場條件下，股指期貨單個合約最后交易日行情不具備產(chǎn)生“到期日效應(yīng)”。

當(dāng)然有效的市場監(jiān)管也是防范“交割日效應(yīng)”的一種措施。特別需要強(qiáng)調(diào)的是，中金所一直倡導(dǎo)和力推的套保文化、避險(xiǎn)文化等就是從市場參與者層面的全范圍，交易環(huán)節(jié)的全流程，市場環(huán)境的全覆蓋來樹立風(fēng)險(xiǎn)意識，防患于未然的。

成功經(jīng)受實(shí)踐檢驗(yàn)

從股指期貨上市以來已交割的3個合約實(shí)際情況分析，筆者認(rèn)為，交割平穩(wěn)有序，合約順利摘牌，未出現(xiàn)所謂的“到期日效應(yīng)”是基本結(jié)論。

首先，從到期交割的合約數(shù)量來看，到期交割量不大，5月合約交割640手，6月合約交割1394手，7月合約交割1245手。目前8月合約的持倉量開始向9月合約轉(zhuǎn)移，持倉規(guī)模日漸減少，預(yù)計(jì)最后實(shí)際交割的合約數(shù)量大約在1500手左右。

其次，從到期交割價格表現(xiàn)看，合約最后2小時到期合約的價格、滬深300指數(shù)的價格均未出現(xiàn)異常，期貨價格走勢平穩(wěn)，始終圍繞最后結(jié)算價微幅波動，到期合約最終收盤價與交割結(jié)算價收斂度好，期現(xiàn)基差基本沒有套利空間，未出現(xiàn)所謂的“到期日效應(yīng)”。