隨著資金從9月合約撤離，注冊(cè)倉單的需求效應(yīng)減弱，淡季因素將主導(dǎo)1101合約。

近期原油并沒有非常強(qiáng)勢(shì)的表現(xiàn)，但是連塑卻一改疲軟態(tài)勢(shì)，走出了震蕩突破形態(tài)，現(xiàn)貨市場氛圍也隨之好轉(zhuǎn)。但總體而言，我們認(rèn)為目前現(xiàn)貨價(jià)格的啟動(dòng)仍然是因注冊(cè)倉單的需求效應(yīng)，并不是需求端的真正好轉(zhuǎn)。這種效應(yīng)的驅(qū)動(dòng)反而為后市行情的操作帶來了較大的機(jī)會(huì)。我們大致總結(jié)為兩大主題投資策略：其一是1009合約和1101合約的正套；其二是單拋1101合約。

注冊(cè)倉單需求推動(dòng)現(xiàn)貨走強(qiáng)

回顧4月初連塑開始的這波大跌，雖說當(dāng)時(shí)現(xiàn)貨基本面一直是極為疲軟，但是去庫存化進(jìn)程卻在悄然推進(jìn)。而LLDPE現(xiàn)貨價(jià)格的深跌也造就了進(jìn)口持續(xù)大幅虧損，導(dǎo)致了后續(xù)5、6月份LLDPE進(jìn)口量快速下滑。這顯著緩解了今年上半年LLDPE供應(yīng)給市場造成的沖擊。從量上看，最直接的結(jié)果是，LLDPE5月份和6月份進(jìn)口量回落到15萬噸附近。在這樣的背景下，LLDPE的去庫存化進(jìn)程得以在后期加速進(jìn)行。

從行情走勢(shì)看，連塑價(jià)格跌至9000元附近企穩(wěn)，成交量持續(xù)放大。以現(xiàn)貨視角看，當(dāng)現(xiàn)貨跌至8800元/噸的成本價(jià)附近，生產(chǎn)企業(yè)再無向下調(diào)價(jià)的主動(dòng)性，而如此低的現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)下游企業(yè)也是極具吸引力。

在這樣的基本面格局下，這波上漲與連塑一貫的上漲行情的驅(qū)動(dòng)力不一樣，主要是因?yàn)樽?cè)倉單需求的拉升效應(yīng)。經(jīng)歷了前期的去庫存化之后，我們預(yù)估LLDPE社會(huì)庫存大致在35萬噸左右水平，預(yù)估港口庫存加目前預(yù)備和已經(jīng)注冊(cè)倉單的庫存，再算上生產(chǎn)企業(yè)一周多的庫存，實(shí)際上市場上可流通現(xiàn)貨極少。在這樣的背景下，連塑1009合約單邊超過5萬手的持倉就格外令人擔(dān)憂。也就是說，目前1009上的空方持倉很大比例是沒有可交割現(xiàn)貨量對(duì)應(yīng)的。隨著交割月份的臨近，搜集現(xiàn)貨以備交割之用的需求量仍較大，造成了去庫存化之后流通現(xiàn)貨量稀少基礎(chǔ)上現(xiàn)貨的愈發(fā)緊張。這造就了近期現(xiàn)貨價(jià)格的大幅上行。

關(guān)注正套和拋空機(jī)會(huì)

在這樣的基本面格局下，連塑的策略性投資機(jī)會(huì)出現(xiàn)，概括起來就是正套機(jī)會(huì)和拋空機(jī)會(huì)。

首先是LLDPE現(xiàn)貨價(jià)格走高為我們提供了連塑1009和1101合約的正套機(jī)會(huì)?，F(xiàn)貨價(jià)格維持高位，而連塑1009合約相對(duì)現(xiàn)貨升水始終維持在100元/噸附近的水平。主要是注冊(cè)倉單在推高了現(xiàn)貨價(jià)格的同時(shí)，生成的大量倉單也壓制了1009合約升水的抬升。現(xiàn)貨走強(qiáng)造成的另一個(gè)結(jié)果，就是連塑1101合約的大幅上漲。這樣綜合起來考慮，連塑1101合約和1009合約之間的價(jià)差就達(dá)到了500元/噸的幅度，而4個(gè)月的持倉成本合計(jì)大致為200元/噸（不考慮資金成本，因資金成本因人而異），那么4個(gè)月正套的收益大致為300元/噸，年化收益率大致是9%。當(dāng)然這種操作方式的收益率來自于接1009倉單轉(zhuǎn)拋1101合約。另外，考慮1009合約上的空頭仍難以交付如此多的倉單，空頭仍將采取砍倉或者是移倉至1101合約策略，那么這兩種策略都將是1101合約和1009合約價(jià)差縮小的驅(qū)動(dòng)力。因此，正套在價(jià)差550元附近入場，仍然能在不接貨的條件下提前雙向平倉獲得不錯(cuò)收益。

其次是1101合約的拋空機(jī)會(huì)。我們預(yù)估，至8月中旬，倉單將陸續(xù)備足且體現(xiàn)在交易所倉單報(bào)告上，屆時(shí)倉單量將非常驚人。而8月下旬開始，下游企業(yè)備貨動(dòng)作陸續(xù)完成，淡季因素將漸成主導(dǎo)。另外，這波上漲行情雖造就了當(dāng)前現(xiàn)貨的緊張，卻抬高了進(jìn)口盈利水平，估計(jì)7、8月份的進(jìn)口量將再次擴(kuò)張。

最終倉單壓力、進(jìn)口沖擊、淡季因素將壓垮1101合約。所以，后市重點(diǎn)關(guān)注1101合約的拋空機(jī)會(huì)。對(duì)于拋空操作的時(shí)機(jī)問題，我們認(rèn)為有3點(diǎn)因素需要重點(diǎn)考慮：其一是時(shí)間在8月中下旬；其二是1101合約和1009合約價(jià)差在500元/噸；其三是1101合約價(jià)格在10500-11000元之間。