近期，中金所上市交易的四只股指期貨合約相對滬深300現(xiàn)貨指數(shù)的基差和升貼水變動較快，對此市場產(chǎn)生了兩種需要糾正的態(tài)度：一是基差由正轉(zhuǎn)負(fù)（升水轉(zhuǎn)貼水）被解讀為股指期貨交易者對后市悲觀看空，二是中金所每日公布的持倉排名被當(dāng)成多空交戰(zhàn)的觀測窗口，儼然一出生死對決的大戲。針對上述兩種現(xiàn)象，筆者淺見如下：

首先，股指期貨基差的轉(zhuǎn)變并不意味著簡單地看多（看空）。不妨打個比方，我們將股指合約價格排列視作一條由左向右的平衡桿，遠(yuǎn)月升水表示右端是上翹的，遠(yuǎn)期貼水表示右端是向下的，這就衍生出一個問題，如果遠(yuǎn)期出現(xiàn)了貼水，那么平衡桿的右端則下移，傳統(tǒng)理論對應(yīng)的是這個表象。但遺憾的是，基于此的判斷很可能會犯經(jīng)驗主義錯誤，即表象是假象。因為如果右端的下移不是因為平衡桿的右端被打壓，而是由于其左端（股指現(xiàn)貨價格）被抬升，則所得結(jié)論將不同。了解商品期貨的投資者會知道，類似原油、銅這樣的大宗商品，其牛市特征恰好是近高遠(yuǎn)低（遠(yuǎn)期貼水），因此股指期貨基差和期限結(jié)構(gòu)的變化，需要放在具體的市場大環(huán)境下分析，不能簡單人云亦云。

其次，中國期貨市場的監(jiān)管體系可說是全球最嚴(yán)格的，中金所每日公布的成交和持倉排名，旨在向市場傳遞透明、客觀、規(guī)范的市場信息。然而，持倉排名也成為部分網(wǎng)絡(luò)媒體每日上演多空爭戰(zhàn)的數(shù)據(jù)支撐，期貨的神秘和魅力令普通投資者（更別提散戶群體）霧里看花。究其原因，主要在于國內(nèi)商品期貨和股指期貨的運行體系存在較大差異。誠然，期貨市場理論上具有“套期保值”和“價格發(fā)現(xiàn)”兩大功能，但兩大功能在目前的國內(nèi)商品期貨和股指期貨上卻各有側(cè)重。相對而言，商品期貨的最大價值在于發(fā)現(xiàn)價格，因為商品現(xiàn)貨市場的經(jīng)濟(jì)地理特征極為明顯，各區(qū)域現(xiàn)貨價格和信息流動的差異會對商品生產(chǎn)經(jīng)營和物流貿(mào)易造成影響，因此商品期貨市場實際上承載著定價中心的職能，市場上的風(fēng)險買方和風(fēng)險賣方成為天然的交易對手，追蹤多空雙方資金和力量的動態(tài)對比，在一定程度上提供了商品價格后市預(yù)估的參考，如CFTC每周公布的COT報告。

與商品期貨的定價職能不同，國內(nèi)資本市場已基本形成了完備的資產(chǎn)價格定價體系，對宏觀、行業(yè)和上市公司的估值（即價格發(fā)現(xiàn)）亦奠定了夯實根基，因此當(dāng)前階段，股指期貨相對股指現(xiàn)貨更多地在于對沖系統(tǒng)性風(fēng)險的功能，而非價格發(fā)現(xiàn)，換句話說，股指期貨多空雙方的爭奪撼動不了股市大盤運行的方向，主要體現(xiàn)在價差序列的變化上，由此，我們對于諸如“多空對決”等驚心動魄的故事情節(jié)大可付之一笑。

綜上所述，盡管期貨市場的理論功能耳熟能詳，但商品期貨重在定價，而由于股市估值體系完備，股指期貨重在風(fēng)險對沖，其期限結(jié)構(gòu)演變的含義也應(yīng)因時而化、動態(tài)考量。