一、天然橡膠近期基本面回顧

今年的宏觀預(yù)期仍在指引大部分工業(yè)品走勢(shì)，而橡膠在RU09合約作為主力合約時(shí)仍被其特有的季節(jié)性回歸邏輯壓制，因此基本面與宏觀情緒的好轉(zhuǎn)未能及時(shí)反映至橡膠盤面走勢(shì)。而進(jìn)入九月后橡膠出現(xiàn)跟隨性上漲與補(bǔ)漲，幅度大超市場(chǎng)預(yù)期。

圖1：橡膠價(jià)格走勢(shì)圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

供應(yīng)端，開(kāi)割季產(chǎn)區(qū)原料同比往年產(chǎn)量仍偏少，減產(chǎn)幅度可能在10-20%，因此月初降雨擾動(dòng)收膠，乳膠補(bǔ)庫(kù)需求帶動(dòng)原料價(jià)格上漲，后續(xù)需要關(guān)注上游利潤(rùn)回升、降雨減少后的產(chǎn)量預(yù)期變化。

圖2：原料價(jià)格

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

庫(kù)存端，國(guó)內(nèi)天然橡膠總庫(kù)存高位去化，泰混高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯去庫(kù)較快，而高價(jià)差下全乳去庫(kù)受到抑制。港口情況，8-9月到港量明顯減少且預(yù)計(jì)將延續(xù)至11月。而近期NR盤面漲停，中游貿(mào)易商購(gòu)買大量的遠(yuǎn)期交割品，上游膠廠做出迅速縮利潤(rùn)的動(dòng)作。預(yù)計(jì)后續(xù)到港量增加，年底季節(jié)性累庫(kù)不變。

圖3：庫(kù)存數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

需求端，半鋼輪胎開(kāi)工維持高位，出口市場(chǎng)表現(xiàn)給予生產(chǎn)較強(qiáng)支撐，輪胎庫(kù)存儲(chǔ)備相對(duì)低位，為廠家持續(xù)生產(chǎn)提供一定空間。全鋼輪胎開(kāi)工較上周微幅調(diào)整，開(kāi)工相對(duì)穩(wěn)定，綜合訂單支持，周內(nèi)部分廠家發(fā)布新的上漲政策，幅度基本在2%以上。漲價(jià)通知刺激了下游代理商拿貨意愿，預(yù)計(jì)節(jié)前會(huì)出現(xiàn)階段性庫(kù)存轉(zhuǎn)移。終端仍需觀察物流基建情況。

圖4：月度產(chǎn)量與開(kāi)工數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、卓創(chuàng)、永安期貨研究院

二、出口同比將持穩(wěn)，環(huán)比或出現(xiàn)季節(jié)性回落

2023年輪胎出口市場(chǎng)表現(xiàn)亮眼，累計(jì)同比去年提升約12%，給予了生產(chǎn)開(kāi)工較強(qiáng)支撐，亦為廠家主要的利潤(rùn)來(lái)源。相對(duì)來(lái)看半鋼胎的強(qiáng)勢(shì)更為明顯，而中國(guó)輪胎行業(yè)的定位來(lái)說(shuō)主要的優(yōu)勢(shì)在于全鋼胎商用的成本較低，因此低成本的優(yōu)勢(shì)在半鋼胎并不持久，在歐美的經(jīng)濟(jì)回暖后存在一定的回落預(yù)期。

圖5：輪胎出口圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：海關(guān)總署、永安期貨研究院

從出口流向的累計(jì)同比角度來(lái)看，非洲/歐洲/南美洲的增量顯著，都達(dá)到了20%以上，而亞洲也增長(zhǎng)了近12%，僅北美洲的同比下滑約16%。從可持續(xù)性的角度分析，非洲和東南亞的基建需求近年逐步提高，其可持續(xù)性顯著，而歐洲則是受益于雙反情緒的回轉(zhuǎn)。較為不穩(wěn)定的流向在于南美，但其占比有限，因此總體判斷出口的增長(zhǎng)是存在可持續(xù)性且相對(duì)穩(wěn)定堅(jiān)挺的。

全鋼胎方面，主要的表現(xiàn)為非洲與南美相對(duì)較強(qiáng)，印證上述基建需求強(qiáng)勁的判斷，后續(xù)可能南美存在不穩(wěn)定性但不會(huì)有大的變化。

半鋼胎角度，歐洲和南美的增量明顯過(guò)強(qiáng)，在后續(xù)可能出現(xiàn)的歐美經(jīng)濟(jì)回暖的背景下，存在可回落的預(yù)期，因此增長(zhǎng)不具有完全的確定性。

圖6：輪胎出口圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：海關(guān)總署、永安期貨研究院

綜上所述，中國(guó)輪胎的出口同比強(qiáng)勢(shì)具有支撐，但四季度出現(xiàn)季節(jié)性回落的可能性較高。著重關(guān)注南美洲與東南亞的輪胎需求，或能較早發(fā)現(xiàn)季節(jié)性回落的信號(hào)。

三、供應(yīng)端分歧在于減產(chǎn)量能否在旺產(chǎn)季回補(bǔ)

今年的供應(yīng)端的確有“故事”可講。上游膠農(nóng)的割膠積極性、膠廠的生產(chǎn)積極性、天氣端厄爾尼諾現(xiàn)象，三重因素導(dǎo)致主產(chǎn)區(qū)的季節(jié)性減產(chǎn)，而后續(xù)產(chǎn)量能否回補(bǔ)仍待最旺產(chǎn)季驗(yàn)證。前兩個(gè)因素可通過(guò)價(jià)格來(lái)調(diào)整的，盤面快速上漲后，原料、成品跟漲至高位，加工利潤(rùn)已明顯轉(zhuǎn)正，據(jù)悉幾大膠廠也立刻做出了鎖利潤(rùn)的動(dòng)作，持續(xù)的高利潤(rùn)理論上會(huì)刺激出更多的產(chǎn)量，而NR盤面給予的交割利潤(rùn)也刺激出了更多的套利需求，出現(xiàn)遠(yuǎn)期到港量增加預(yù)期。

圖7：加工利潤(rùn)；交割利潤(rùn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

最后天氣擾動(dòng)對(duì)產(chǎn)量的實(shí)際影響得持續(xù)觀測(cè)。上半年來(lái)看，泰國(guó)整體降雨量偏少影響了開(kāi)割，三季度后泰北降雨量增加反而影響割膠，低利潤(rùn)疊加天氣擾動(dòng)，上游出現(xiàn)減產(chǎn)。按當(dāng)前的產(chǎn)能情況來(lái)看，在利潤(rùn)回升后，僅憑短期天氣擾動(dòng)因素打破供需偏平衡狀態(tài)的難度較高。

圖8：泰國(guó)降雨量

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總結(jié)

上游方面的氣候擾動(dòng)仍存，整體產(chǎn)量的不確定性依舊較大，對(duì)于行情存在原料產(chǎn)量與成本價(jià)格的支撐，整體價(jià)格重心短時(shí)間內(nèi)不會(huì)大幅回撤。

下游角度內(nèi)需的表現(xiàn)不存在亮點(diǎn)，而出口方面短期的堅(jiān)挺將持續(xù)，但根據(jù)其前期表現(xiàn)，判斷總量存在季節(jié)性回落的可能性，因此整體需求仍存在季節(jié)性壓力。

庫(kù)存方面，淺色膠進(jìn)入累庫(kù)周期，而深色膠已在去庫(kù)周期，NR的價(jià)格波動(dòng)或?qū)⒅饕绊懮钌z方面標(biāo)膠和混合膠的庫(kù)存比例，因此對(duì)應(yīng)盤面存在期現(xiàn)正套的回歸驅(qū)動(dòng)。

根據(jù)近期資金在各品種的活躍表現(xiàn)，以及財(cái)政政策的表現(xiàn)方向來(lái)看，各商品重心上移的表現(xiàn)或繼續(xù)輪動(dòng)出現(xiàn)，但橡膠近期借調(diào)價(jià)乘風(fēng)而起的熱度或?qū)⒏嬉欢温?，因此整體價(jià)格大概率會(huì)呈現(xiàn)偏弱震蕩的局面。

綜上所述，天然橡膠整體價(jià)格支撐顯著，而下跌風(fēng)險(xiǎn)并存，總體將以偏弱震蕩的表現(xiàn)為主，而品種間的價(jià)差變化或?yàn)橹杏谓灰椎闹髁鞣较?，建議短期內(nèi)以NR為主的期現(xiàn)回歸為主旋律，并同時(shí)關(guān)注下游利潤(rùn)的表現(xiàn)，以便隨時(shí)對(duì)下跌風(fēng)險(xiǎn)作出反應(yīng)。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：

宏觀角度仍存持續(xù)加息的風(fēng)險(xiǎn)，須留意歐美就業(yè)與通脹的變化；上游產(chǎn)區(qū)的天氣擾動(dòng)尚未結(jié)束，若持續(xù)或影響全年單產(chǎn)造成大幅波動(dòng)的異常行情；根據(jù)目前的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，國(guó)內(nèi)政策或在四季度出現(xiàn)超預(yù)期，需要做好相對(duì)應(yīng)的策略操作空間。