摘要：

1、下半年基本面：供需平衡拐點能否出現(xiàn)是關(guān)鍵

2、關(guān)注資金流向

3、關(guān)注海運費的短空長多效應(yīng)

4、關(guān)注國內(nèi)“加薪通脹”的長期支撐

5、三季度行情將繼續(xù)弱勢震蕩，關(guān)注四季度行情能否啟動

一、下半年基本面：供需平衡拐點能否出現(xiàn)是關(guān)鍵

1、2009/2010年度供需：庫存壓力大，主要在中國和南美

美農(nóng)業(yè)部7月供需報告將2009/10年度世界大豆期末庫存從6547萬噸微幅下調(diào)至6535萬噸，不過仍處于紀(jì)錄高位附近。整體上來看，雖然美國陳豆庫存不大，但南美的豐收使得世界庫存壓力較大，如下圖所示，這些庫存主要分布在南美和中國。這樣帶來的結(jié)果是美豆期價因為低庫存壓力較小，但對國內(nèi)投資者來說，國內(nèi)龐大的庫存水平，再加上人民幣升值的預(yù)期，將使得國內(nèi)價格在相對長時間內(nèi)將保持對外盤的弱勢。

2、2010/2011年度供需：天氣如無大變，供應(yīng)過剩情況將更嚴(yán)重

2010/2011年度因為美國播種面積的增加，天氣如果不發(fā)生大的變化，供應(yīng)過剩情況將更嚴(yán)重。

根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部7月種報告數(shù)據(jù)，在維持趨勢單產(chǎn)和6月底種植面積報告所公布播種面積的前提下，2010/2011年度美豆期末庫存預(yù)計為3.6億蒲，如下表所示：：

這意味著美豆期末庫存將較上年度大幅增加:

同時，美國農(nóng)業(yè)部預(yù)計2010/2011年度世界大豆產(chǎn)量2.5129億噸，消費量2.4757億噸，期末庫存預(yù)計將繼續(xù)在2009/2010年度的基礎(chǔ)上增加近241萬噸，達(dá)到6776萬噸。也在2009/2010年度創(chuàng)紀(jì)錄的庫存水平上再進(jìn)一步。這意味著2010/2011年度供應(yīng)過剩的情況將更加嚴(yán)重。

3、未來行情展望：2011/2012年度供需平衡能否出現(xiàn)拐點是關(guān)鍵

實際上關(guān)于2009/2010年度和2010/2011年度的供需情況，市場已經(jīng)給出反映和預(yù)期，延續(xù)了近2年——2010年第三季度預(yù)計仍將繼續(xù)的弱勢震蕩行情。對投資者來說，目前的關(guān)鍵問題是：2010年剩下的時間能否出現(xiàn)較大級別的行情，或者說在連續(xù)近兩年的熊市震蕩后行情能否重新走牛？

當(dāng)然，目前商品的行情受宏觀環(huán)境影響很大，但從基本面角度考慮的話，這個問題實際上可以歸結(jié)為：2011/2012年度供需平衡能否出現(xiàn)拐點？我們認(rèn)為，出現(xiàn)拐點的可能性很大。

一方面，隨著厄爾尼諾天氣的結(jié)束，南美新豆堪憂：

2009/2010年度南美大豆獲得創(chuàng)紀(jì)錄豐收，厄爾尼諾天氣功不可沒，實際上南美大豆單產(chǎn)水平通常和厄爾尼諾強度正相關(guān)。

不過，據(jù)澳大利亞氣象局5月12日表示，太平洋(601099,股吧)地區(qū)的厄爾尼諾現(xiàn)象已經(jīng)結(jié)束，一些關(guān)鍵指標(biāo)目前預(yù)示2010年冬季晚期以及春季可能會出現(xiàn)拉尼娜現(xiàn)象。從歷史角度來看，厄爾尼諾現(xiàn)象之后出現(xiàn)拉尼娜現(xiàn)象的幾率在40%。而從近年的統(tǒng)計來看，厄爾尼諾年度結(jié)束后，南美大豆單產(chǎn)通常遭受重創(chuàng)。

雖然美國農(nóng)業(yè)部已經(jīng)將南美2010/2011年度的單產(chǎn)下調(diào)至不足2.7噸/公頃的水平，但從歷史經(jīng)驗看，一旦遭受拉尼娜天氣的侵害，單產(chǎn)的下滑幅度將遠(yuǎn)低于此水平。

另一方面，美國玉米、小麥行情做底跡象日趨明朗，而如果玉米、小麥行情啟動，從歷史經(jīng)驗看，這將對大豆后期行情產(chǎn)生支撐。

如上圖所示，如果大豆玉米比價進(jìn)一步下滑，將使得新年度美國2011/2012年度大豆播種面積進(jìn)一步擴張的概率下降，從而對大豆后市期價構(gòu)成支撐。

二、繼續(xù)關(guān)注后市資金流向

當(dāng)前國際大宗商品的金融屬性日趨增強，受金融市場的影響日漸增大。隨著中國房地產(chǎn)調(diào)控深化，歐債危機爆發(fā)，經(jīng)濟將二次探底的言論甚囂塵上，市場情緒波動劇烈，商品市場也出現(xiàn)劇烈波動。這里不討論經(jīng)濟是否會二次探底的大命題，對大豆市場來說，可以通過觀察持倉的變化情況來窺測資金的流向，從而窺測金融市場波動對大豆期價的影響。

如圖所示，截至6月29日，CBOT大豆市場總持倉440453萬手，總體持倉規(guī)模有所削減，但整體上仍未受到歐債危機后金融市場動蕩的影響。而只要總持倉規(guī)模不發(fā)生持續(xù)性的削減，可以認(rèn)為金融市場動蕩對大豆市場影響還是不大。

具體的，2010年來指數(shù)基金持倉大體圍繞17萬手上下波動，而商品基金持有大豆凈多單的變化也體現(xiàn)出明顯的震蕩市特征。繼續(xù)關(guān)注后期持倉變化，特別是在多空持倉基本平衡的情況下。

三、關(guān)注海運市場走勢

海運市場是影響國內(nèi)大豆進(jìn)口成本的重要因素，而且國際航運指數(shù)也和大宗商品價格密切相關(guān)。如圖所示，波羅的海指數(shù)自5月26日后出現(xiàn)連續(xù)的下跌，一般而言，其將對大豆期價產(chǎn)生不利影響。

四、關(guān)注國內(nèi)“加薪通脹”的長期支撐

加薪成為近期中國的一個熱門話題，從部分工廠因此引發(fā)的罷工，到多個地區(qū)上調(diào)最低工資標(biāo)準(zhǔn)。據(jù)相關(guān)調(diào)查及跡象，瑞銀證券中國首席經(jīng)濟學(xué)家汪濤預(yù)計，2010年中國整體薪資增幅大概在15-20%之間。

近期的一連串加薪舉措可能預(yù)示著中國經(jīng)濟的一個拐點。人口學(xué)家認(rèn)為，中國勞動人口將在2015-2016年左右達(dá)到頂峰。在此之后，即使農(nóng)民進(jìn)城務(wù)工的趨勢繼續(xù)，中國的勞工過剩程度仍將減弱。這將催生薪資的結(jié)構(gòu)性上行壓力。

一般而言，加薪將會導(dǎo)致通脹率的上升。巴克萊資本中國經(jīng)濟研究主管彭文生稱，日本勞動人口開始萎縮后，其1960-1972年間的平均通脹率為5.6%；而韓國的可比數(shù)據(jù)為1982-1996年間5.2%的平均通脹水平。無疑，這將對國內(nèi)的農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)價格產(chǎn)生很強支撐。事實上，從其他農(nóng)產(chǎn)品，甚至主要糧食品種的上漲中，端倪已現(xiàn)。

五、結(jié)論

綜上可知，當(dāng)前的市場格局和2006年頗有類似之處，而能否沖走2006年后的行情，關(guān)鍵在于供需平衡的拐點能否出現(xiàn)，即當(dāng)年大豆產(chǎn)量高于大豆當(dāng)年消費量的格局能否轉(zhuǎn)變?yōu)楫?dāng)年大豆產(chǎn)量小于當(dāng)年消費量。在此之前，市場仍處于消化庫存的階段，而因為目前陳豆庫存主要集中在南美和中國，再加上人民幣升值的考慮，國內(nèi)將維持一段時間的相對弱勢。

具體的，在2010年三季度，行情仍看不到啟動的可能，維持弱勢震蕩，甚至出現(xiàn)短期下探的可能性依然存在，技術(shù)上繼續(xù)900-1000美分的震蕩區(qū)間。對國內(nèi)的油粕來說，更多需要關(guān)注相互間強弱的轉(zhuǎn)化。對投資者來說，中長線的投資機會仍需耐心等待，可以關(guān)注2010年10月前市場低點的買入機會。