本周油脂整體先揚后抑，受到黑海出口協(xié)議到期提振及印尼棕櫚油大幅累庫的壓制。在俄羅斯18日退出黑海出口協(xié)議，連續(xù)兩日襲擊烏克蘭港口設(shè)施，并稱將把所有前往烏克蘭港口的船只視為潛在軍事貨物運輸船只后，油脂市場加速兌現(xiàn)利好并出現(xiàn)沖高。然而，在隨后印尼5月超預期的累庫打壓中，多頭資金流出令油脂出現(xiàn)高位回落，在近期利好集中涌現(xiàn)后，呈現(xiàn)出一定階段性利好出盡的意味。

1、俄羅斯退出黑海出口協(xié)議引發(fā)供應(yīng)擔憂

由于俄羅斯在糧食、化肥出口方面的訴求一直沒有得到滿足，黑海出口協(xié)議在7月17日到期后未能獲得續(xù)簽，這引發(fā)市場對烏克蘭供應(yīng)減少的擔憂，并提振相關(guān)谷物、油籽價格上漲。自去年7月黑海出口協(xié)議簽訂以來，烏克蘭農(nóng)產(chǎn)品出口獲得明顯回升，這為烏克蘭農(nóng)產(chǎn)品進入國際市場平抑價格形成了較好幫助。烏克蘭農(nóng)業(yè)政策部數(shù)據(jù)顯示，自俄烏沖突以來，烏克蘭分別通過港口、鐵路、汽車、渡船方式出口5385萬噸、1380萬噸、626萬噸、82萬噸農(nóng)產(chǎn)品，其中通過港口出口的比例高達72%，烏克蘭農(nóng)產(chǎn)品出口仍較大程度依賴于港口運輸。

然而，相比于谷物，烏克蘭油籽及油脂對黑海出口走廊的依賴程度更低一些。黑海出口協(xié)議簽署后，烏克蘭港口出口的谷物占比從51%一路走高至80%，帶來油脂油料出口占比的相應(yīng)回落。當前烏克蘭油籽及油脂在港口運輸中的合計占比在20%以下，且有進一步走低傾向，反應(yīng)黑海出口協(xié)議到期對谷物的沖擊大于油脂油料。

目前烏克蘭葵籽及菜籽出口量較少，僅葵油尚有一定出口量，但通過港口出口的占比較高，俄羅斯退出黑海出口協(xié)議將直接影響烏克蘭葵油出口。7-8月起烏克蘭菜籽即將迎來收獲，隨之而來的出口旺季及歐洲五國對烏克蘭農(nóng)產(chǎn)品出口禁令延長的意圖將令黑海出口協(xié)議的重新談判、簽署更加顯得迫在眉睫。不過黑海出口協(xié)議的重新談判也不是毫無轉(zhuǎn)圜余地，俄羅斯副外長周五表示，如果俄羅斯的要求得到滿足，俄羅斯和土耳其之間可能達成新的糧食出口協(xié)議，這帶來后期該題材反復的可能。

對于國內(nèi)市場來說，目前國內(nèi)進口的菜油來自烏克蘭的數(shù)量不多，黑海出口停滯尚不會對國內(nèi)菜油供應(yīng)造成多大的直接影響，但在歐洲菜籽及菜油價格上漲導致進口利潤惡化后，國內(nèi)菜油后續(xù)供應(yīng)仍受到一定程度的間接影響。影響最為直接的是葵油進口，但從目前國內(nèi)葵油的進口結(jié)構(gòu)來看，來自俄羅斯的葵油占比有明顯提升，2023年上半年國內(nèi)進口毛葵油94萬噸，其中進口自烏克蘭40萬噸，進口自俄羅斯47萬噸，俄羅斯已經(jīng)成為國內(nèi)葵油的首位供應(yīng)商。此外，相較于去年不到10萬噸的庫存，目前國內(nèi)40多萬噸的葵油庫存也能提供一定緩沖時間，這導致國內(nèi)市場對于俄羅斯退出黑海出口協(xié)議的反應(yīng)比海外市場平淡了許多。

2、印尼5月超預期累庫有望帶來年內(nèi)超500萬噸庫存高點

俄羅斯宣布退出黑海出口協(xié)議，以及其隨后對烏克蘭港口設(shè)施的襲擊帶來前半周油脂的強勢表現(xiàn)。然而，在隨后GAPKI數(shù)據(jù)顯示印尼5月末棕櫚油庫存快速累至467萬噸高位后，市場繼續(xù)做多油脂的意愿仍受到明顯打壓，以乾坤及摩根為代表的境外資金大幅減持油脂多單，并帶來周五晚間油脂盤面的大幅減倉回落。

印尼棕櫚油5月的超預期累庫不僅來自其產(chǎn)量的同環(huán)比大幅增長，出口及國內(nèi)消費不足也形成助力，這導致印尼棕櫚油在短短一個月內(nèi)快速累庫104萬噸。盡管印尼棕櫚油6月出口有望隨國際豆棕價差大幅走升出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，且6月產(chǎn)量在5月猛增后環(huán)比有所下滑，將帶來印尼棕櫚油6月累庫速度的顯著放緩。但在棕櫚油季節(jié)性增產(chǎn)期尚未結(jié)束，國際豆棕價差回落帶來棕櫚油使用性價比下降，且印尼生物柴油生產(chǎn)及消費并不給力的情況下，印尼棕櫚油的累庫進度遠未結(jié)束，我們預計印尼棕櫚油年內(nèi)庫存高點將大概率超過500萬噸，這預計將對后期棕櫚油價格帶來較強的壓制。

盡管馬來西亞產(chǎn)量表現(xiàn)不佳導致其累庫進度偏慢，但印尼在較好產(chǎn)量支撐下的快速累庫為產(chǎn)地棕櫚油整體供應(yīng)充裕帶來了較好保障?？赡芤舱窃诖斯?yīng)形勢下，國內(nèi)8月買船才得以快速推進至40萬噸以上，本周隨棕櫚油進口利潤窗口開啟，8跨9月買船也有增多，預計后期仍有新增空間。在國內(nèi)棕櫚油需求承壓于并不算高的現(xiàn)貨豆棕價差的情況下，未來一段時間國內(nèi)棕櫚油累庫概率仍較高，這預計將限制國內(nèi)棕櫚油價格上漲空間。

3、北美天氣炒作利好加速兌現(xiàn)，豆類及菜系漲勢放緩

隨北美天氣炒作利好加速兌現(xiàn)，在價格上漲至一定高度后，美豆及菜籽市場漲勢出現(xiàn)明顯放緩。

盡管預期7月底美國中西部降雨將有所減少，但在7月上半月的較好降雨帶來美豆主產(chǎn)區(qū)干旱形勢改善及美豆優(yōu)良率回升后，CBOT大豆在一度突破1400美分后再度回落，帶來連盤豆油及豆粕漲勢的放緩。而在市場將今年加菜籽產(chǎn)量預估放至比肩2021年歷史級別減產(chǎn)的1400萬噸并推動09菜油逼近10000關(guān)口后，加菜籽減產(chǎn)題材利好也在被快速計價，疊加市場傳言部分企業(yè)有參與09菜油賣出的意愿，這帶來本周菜油漲勢的明顯放緩。

雖然從目前的天氣預報來看，美國中西部及加拿大薩斯喀徹溫省的偏少降雨將令相應(yīng)的作物繼續(xù)面臨減產(chǎn)風險，但在快速計價一波減產(chǎn)預期中，市場開始評估何種程度的減產(chǎn)是可能發(fā)生的。對于加菜籽來說，阿爾伯塔省改善的降雨和今年偏低的氣溫預計難以釀成2021年級別的減產(chǎn)，對比作物優(yōu)良率，我們傾向于認為當前市場減產(chǎn)預期注入略有些過滿，存在一定調(diào)整需求。對于美豆來說，由于優(yōu)良率與作物單產(chǎn)被證明沒有很好的相關(guān)性，USDA8月報告中首個基于田間調(diào)研的單產(chǎn)預估以及8月中下旬 Pro Farmer的中西部作物巡查將備受關(guān)注。

整體來看，在俄羅斯退出黑海出口協(xié)議加速油脂供應(yīng)端利好兌現(xiàn)，但油脂期價突破上方壓力未果后，隨多頭資金離場，油脂市場或階段性出盡利好，短期存在一定調(diào)整需求。盡管今年馬棕累庫進度偏慢，但印尼較快的累庫速度仍對整體棕櫚油供應(yīng)形成較好保障，我們預計印尼棕櫚油年內(nèi)庫存高點大概率超過500萬噸，將壓制棕櫚油三季度價格上漲空間。而隨北美天氣炒作利好加速兌現(xiàn)，在價格上漲至一定高度后，美豆及菜籽市場漲勢也出現(xiàn)明顯放緩，預計也將相應(yīng)拖累豆油及菜油市場走勢。在近期供應(yīng)端利好集中釋放但價格未能再取得新的突破后，短期油脂隨多頭資金獲利出場存在一定調(diào)整需求，延續(xù)寬幅震蕩格局。