上周末，筆者有幸在深圳參加了關(guān)于中國對(duì)沖基金和量化投資的高峰論壇，境內(nèi)外知名對(duì)沖基金、私募和公募齊聚云集，中金所上市伊始的股指期貨無疑成為其中一道亮麗的風(fēng)景線。如果說期貨行業(yè)是借勢(shì)金融衍生品主動(dòng)型融入主流金融圈，那么站在更廣沿的視角來看，作為行業(yè)承載主體的期貨公司在即將掀開的大變局中如何“謀定而后動(dòng)”？“券商系”和“傳統(tǒng)系”的競爭角力是否真的已現(xiàn)分水嶺？本次論壇的聆聽恰好給筆者一種不期而遇的啟示。

首先，對(duì)期貨公司而言，股指期貨突出的兩大關(guān)鍵詞是“渠道”和“研發(fā)”。由于受期貨行業(yè)發(fā)展階段所限，傳統(tǒng)類公司與券商類公司相比在IB、客戶資源等渠道上存在天然的不足，這也是造成當(dāng)前保證金規(guī)模增長率差異的重要因素；另一方面，鑒于股指期貨依托股市大盤，券商母體的品牌價(jià)值和研發(fā)優(yōu)勢(shì)也是吸引客戶眼球的助推器。然而，筆者認(rèn)為，期貨畢竟不同于股票，股指期貨市場是風(fēng)險(xiǎn)買賣的市場，風(fēng)險(xiǎn)賣方（商業(yè)持倉）出售風(fēng)險(xiǎn)，而風(fēng)險(xiǎn)買方（非商業(yè)持倉）因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而獲得溢價(jià)補(bǔ)償，其專業(yè)性和對(duì)沖性與股票存在本質(zhì)上的區(qū)別。目前，國內(nèi)券商類運(yùn)營模式一般以“大馬拉小車”為主，收購重組后的新公司在高管團(tuán)隊(duì)、組織架構(gòu)、特別是專業(yè)化能力方面要遜于實(shí)力較強(qiáng)的傳統(tǒng)類公司，因此“傳統(tǒng)系”若能揚(yáng)長避短、在專業(yè)研發(fā)上鍛造核心競爭力是可為的。

其次，對(duì)期貨市場而言，股指期貨突出的兩大關(guān)鍵詞是“機(jī)構(gòu)”和“產(chǎn)品”。如果從廣義的資產(chǎn)管理產(chǎn)品三段式光譜來劃分，中間是包括股票、固定收益和貨幣基金在內(nèi)的傳統(tǒng)類產(chǎn)品，其右端是涉及主動(dòng)量化（QA）、指數(shù)化等貝塔產(chǎn)品，其左端是包括PE、對(duì)沖基金、結(jié)構(gòu)產(chǎn)品等絕對(duì)收益（阿爾法）產(chǎn)品。簡單結(jié)合CAPM模型，貝塔值代表系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和指數(shù)化方向，在市場有效理論假設(shè)下，阿爾法均值為零，風(fēng)險(xiǎn)與收益是線性對(duì)稱關(guān)系，就像《漫步華爾街》描述的故事一樣，主動(dòng)型基金經(jīng)理在統(tǒng)計(jì)意義上跑不贏大盤，猴子的無意識(shí)選股能力時(shí)常優(yōu)于專業(yè)人士，而對(duì)沖基金則通過衍生品等多維產(chǎn)品的組合配置改變了風(fēng)險(xiǎn)收益的平衡結(jié)構(gòu)，從而在夏普比率穩(wěn)定的基礎(chǔ)上獲取絕對(duì)收益。目前國內(nèi)的實(shí)際情況是，無論是券商衍生品部門還是期貨公司，主要將精力放在套保、套利、指數(shù)化產(chǎn)品設(shè)計(jì)等量化層面（即貝塔），雖然對(duì)絕對(duì)收益的研究也有涉及，但基本停留在概念階段，而這恰好為擅長大宗商品研究的期貨公司提供了良好的差異化空間。

筆者認(rèn)為，中國已成為全球最大商品期貨市場，國內(nèi)23個(gè)品種涉及的19個(gè)重要產(chǎn)業(yè)大體覆蓋了國民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行趨勢(shì)，各類大宗商品價(jià)格波動(dòng)與對(duì)應(yīng)股市板塊的聯(lián)動(dòng)非常緊密。因此，期貨公司應(yīng)借鑒學(xué)習(xí)海外對(duì)沖基金的經(jīng)驗(yàn)和模式，并充分挖掘和發(fā)揮大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈研究的優(yōu)勢(shì)，研究所在此基礎(chǔ)上建立與券商互補(bǔ)的“宏觀研究+行業(yè)研究+量化研究”（宏觀提供方向，行業(yè)提供阿爾法、量化提供貝塔值）的特色研究服務(wù)體系。