1975年，瑞·達(dá)利歐(Ray Dalio)在他曼哈頓的公寓里創(chuàng)立了橋水基金(Bridgewater Associates)，通過對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的敏銳分析，達(dá)利歐把橋水打造成為一家資管規(guī)模約1500億美元的對(duì)沖基金巨頭。在這個(gè)過程中，達(dá)利歐制定了一套原則，他后來在各種談話節(jié)目、推文和書籍中闡述了這些幫助塑造橋水“極度透明”（radical transparency）和“創(chuàng)意擇優(yōu)”(idea meritocracy)公司文化的原則。最近，達(dá)利歐把總部設(shè)在美國康涅狄格州韋斯特波特的橋水的管理權(quán)移交給了下一代，但他仍將擔(dān)任公司運(yùn)營董事會(huì)成員、投資人和高管導(dǎo)師。

現(xiàn)年73歲的達(dá)利歐卸任時(shí)值橋水旗艦基金Pure Alpha一路攀升之際，截至2022年10月31日，該基金今年上漲了22%以上，但世界其他地方卻是另一番景象。在經(jīng)歷了多年由寬松貨幣和財(cái)政政策以及債務(wù)推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長后，許多國家正在和高通脹作斗爭，全球主要央行都在通過加息為物價(jià)上漲降溫，利率上升反過來給股票和債券市場(chǎng)帶來打擊，并有可能導(dǎo)致主要經(jīng)濟(jì)體明年陷入衰退。 

與此同時(shí)，美國國內(nèi)兩極化已經(jīng)變得非常嚴(yán)重，而且超級(jí)大國之間的外部沖突有可能終結(jié)幾十年的相對(duì)和平。

達(dá)利歐在他的新書《原則：應(yīng)對(duì)變化中的世界秩序》(Principles for Dealing With a Changing World Order)中探討了這些趨勢(shì)，并在最近接受《巴倫周刊》采訪時(shí)闡述了這些趨勢(shì)的含義。達(dá)利歐指出，他的觀點(diǎn)只是個(gè)人觀點(diǎn)，不一定代表橋水的觀點(diǎn)。以下是經(jīng)過編輯的訪談內(nèi)容。 

《巴倫周刊》：你通過研究歷史上的模式來了解當(dāng)下和為未來做準(zhǔn)備，關(guān)于當(dāng)下，歷史告訴了你什么？未來可能會(huì)發(fā)生什么？

瑞·達(dá)利歐：目前正在發(fā)生的事是由五股力量，并以我們此生未見過的方式所推動(dòng)的，但在歷史上發(fā)生過很多次。

第一股力量是各國央行印鈔和政府舉債造成的債務(wù)水平高企和債務(wù)不斷增多；

第二股力量是一些國家內(nèi)部出現(xiàn)了1930年至1945年以來規(guī)模最大的內(nèi)部沖突，這是由于出現(xiàn)了自那個(gè)時(shí)期以來最大的財(cái)富差距和價(jià)值觀差異。對(duì)美國體制威脅最大的沖突是左右兩派民粹主義者之間的沖突，這種沖突將對(duì)稅收、財(cái)富如何分配以及美國體制能否有效運(yùn)行產(chǎn)生重大影響；

第三股力量是在世界秩序從單極向兩極轉(zhuǎn)變之際國家間發(fā)生的沖突。縱觀歷史，當(dāng)最強(qiáng)大的國家擁有大致相當(dāng)?shù)膶?shí)力時(shí)，通常會(huì)在財(cái)富、權(quán)力和意識(shí)形態(tài)等問題上發(fā)生國際沖突。我們現(xiàn)在在俄羅斯和北約、中國和美國以及其他國家之間的關(guān)系上看到了這一點(diǎn)。這正以自1930年至1945年以來我們從未見過的重要方式改變著世界秩序，各國政府將自給自足和軍費(fèi)支出置于生產(chǎn)效率之上，從而引發(fā)了推高通脹的供應(yīng)鏈問題，也增加了軍事戰(zhàn)爭的風(fēng)險(xiǎn)；

當(dāng)這三股力量都處于困難階段時(shí)，即當(dāng)金融和經(jīng)濟(jì)問題、一國內(nèi)部出現(xiàn)重大沖突和國家之間出現(xiàn)重大沖突同時(shí)發(fā)生時(shí)，這樣的困難階段常會(huì)導(dǎo)致世界秩序發(fā)生重大變化。

《巴倫周刊》：你提到了五股力量，另外兩個(gè)是什么？

瑞·達(dá)利歐：另外兩股力量分別是干旱、洪水等重大自然災(zāi)害和流行病，好的一面是，我們有創(chuàng)新和技術(shù)。之前我在研究歷史后才發(fā)現(xiàn)，被干旱、洪水和流行病摧毀的文明的數(shù)量以及因此死亡的人數(shù)，比前三股力量加起來還要多。

另一方面，人類適應(yīng)和發(fā)明新技術(shù)的能力是最強(qiáng)大的力量，而且現(xiàn)在這股力量比以往任何時(shí)候都更強(qiáng)，因?yàn)橛?jì)算機(jī)正在幫助我們更高效地思考，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展為善于創(chuàng)新的創(chuàng)業(yè)者提供了嘗試他們創(chuàng)意的資源，如果通過了考驗(yàn)，他們就可以擴(kuò)大規(guī)模。 

《巴倫周刊》：根據(jù)你對(duì)歷史和周期的研究，從投資的角度來看，世界上哪些地區(qū)比較有吸引力？ 

瑞·達(dá)利歐：投資者有必要投資擁有儲(chǔ)備貨幣地位和大市值上市公司的國家和地區(qū)，比如美國、歐洲和日本，但一些財(cái)政實(shí)力強(qiáng)、國內(nèi)秩序穩(wěn)定并有可能在大國沖突中保持中立的新興國家也擁有令人興奮的投資機(jī)會(huì)，新加坡是其中之一，該國是投資東盟、印度尼西亞和越南等國家和地區(qū)的中心。此外，未來10年印度經(jīng)濟(jì)的增長率將是所有國家中最高的，中東和北非部分地區(qū)也有機(jī)會(huì)，盡管這些地區(qū)的資本市場(chǎng)仍處于發(fā)展初期。

把部分資金配置到中國也很重要，因?yàn)橹袊馁Y產(chǎn)價(jià)格非常有吸引力。吸引我的還有墨西哥北部的出口企業(yè)，因?yàn)樗鼈兊膭趧?dòng)力成本現(xiàn)在比中國低，而且受益于美國擴(kuò)大從墨西哥的進(jìn)口。

《巴倫周刊》：有觀點(diǎn)認(rèn)為中國“不可投資”，當(dāng)前中國資產(chǎn)的價(jià)格是否已經(jīng)消化了風(fēng)險(xiǎn)？ 

瑞·達(dá)利歐：中國正在經(jīng)歷一些重大的變化，大多數(shù)人嚴(yán)重誤讀了這些變化，因此一些資產(chǎn)遭到了拋售，現(xiàn)在你可以在中國市場(chǎng)上找到一些極具價(jià)值的資產(chǎn)。我認(rèn)為大部分拋售已經(jīng)過去了，不管怎樣，投資者都應(yīng)該投資中國，因?yàn)橹袊侨虻诙蠼?jīng)濟(jì)體，在很多方面都是美國的主要競爭對(duì)手，在這樣的競爭環(huán)境中，投資者可以通過投資中國來提高多樣化投資的程度。當(dāng)然，如果這些競爭演變成更大的“經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)”或“軍事戰(zhàn)”，這對(duì)任何一個(gè)國家都沒有好處。如果出現(xiàn)這種情況，財(cái)政實(shí)力強(qiáng)、國內(nèi)沖突最小的中立國的表現(xiàn)將最好。 

《巴倫周刊》：政府的高債務(wù)水平和央行印鈔帶來了哪些影響？ 

瑞·達(dá)利歐：當(dāng)利率降至零利率且出現(xiàn)通縮性債務(wù)危機(jī)時(shí)，央行不得不印鈔并購買或擔(dān)保債務(wù)，央行最近一次這樣做是在2020年，之前是在2008年和1933年，這導(dǎo)致了通貨再膨脹，通脹不可避免地變得過高，央行不得不收緊貨幣政策。

央行必須把利率定得足夠高以獎(jiǎng)勵(lì)持有債權(quán)資產(chǎn)的債權(quán)人，同時(shí)又不能把利率定得過高，以至于對(duì)債務(wù)人造成不可接受的傷害。由于資產(chǎn)和債務(wù)負(fù)債的規(guī)模都非常龐大，把握其平衡就會(huì)變得很難，當(dāng)這種情況發(fā)生時(shí)，央行要在過高的通脹和過弱的經(jīng)濟(jì)（這會(huì)導(dǎo)致滯脹）之間選擇一條中間路線，目前就在發(fā)生這種情況。 

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)繼續(xù)大舉加息還是會(huì)在某個(gè)時(shí)點(diǎn)軟化立場(chǎng)并“轉(zhuǎn)向”？

瑞·達(dá)利歐：我預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)放慢加息步伐，然后暫停加息。從目前情況來看，合適的利率水平可能在4.5%到5%左右。信貸緊縮存在滯后性，現(xiàn)在正開始影響經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)市場(chǎng)和有貸款的企業(yè)，許多美國家庭還沒有遇到麻煩，未來9個(gè)月內(nèi)可能都不會(huì)遇到太大的麻煩。 

《巴倫周刊》：信貸緊縮帶來的影響會(huì)有多嚴(yán)重？

瑞·達(dá)利歐：由于供需失衡，信貸正變得緊張，更具體地來說，聯(lián)邦政府目前的預(yù)算赤字約占GDP的5%，這意味著政府必須出售相當(dāng)于GDP 5%的債券。與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)正在通過出售此前量化寬松計(jì)劃中持有的債券（也約占GDP的5%）或讓債券自然到期來縮表。

以目前的價(jià)格來看，這些債券沒有足夠的買家，這需要債券價(jià)格下跌、收益率上升。由于被公共部門借款擠出市場(chǎng)以及美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)短期利率，私營部門信貸將收縮。綜合起來看，這些因素將導(dǎo)致私營部門面臨更高的借款成本。 

支出需求是無止境的。據(jù)估計(jì)，氣候變化倡議和補(bǔ)救措施每年將耗資9萬億美元，重建烏克蘭將耗資約7000億至1萬億美元，美國還必須重建基礎(chǔ)設(shè)施，增加國防開支，改善教育等等。國家不會(huì)問自己能花多少錢，因?yàn)榭梢越桢X和印鈔，這樣做的成本是多少，還是零成本？成本以貨幣貶值和債權(quán)資產(chǎn)貶值的形式體現(xiàn)，預(yù)計(jì)會(huì)有更多這樣的情況發(fā)生。 

《巴倫周刊》：如果出現(xiàn)這樣的情況，美聯(lián)儲(chǔ)縮減貨幣供應(yīng)量會(huì)變成徒勞之舉嗎？

瑞·達(dá)利歐：美聯(lián)儲(chǔ)和美國政府正在嘗試減少其積累的債務(wù)，但向來無法消除足夠多的債務(wù)。由于之前實(shí)施了過于寬松的政策，各大央行目前處于周期中緊縮的階段——加息并出售自己持有的資產(chǎn)，這會(huì)造成很嚴(yán)重的問題，因?yàn)槲覀兯幍氖澜缫呀?jīng)習(xí)慣于獲得無成本資金，央行撤出寬松政策將帶來一場(chǎng)沖擊。

在美聯(lián)儲(chǔ)出售資產(chǎn)的同時(shí)也會(huì)有其他賣家，這導(dǎo)致賣家相對(duì)于買家過多。為了實(shí)現(xiàn)供需平衡，私營部門的信貸不得不收縮，進(jìn)而削弱需求并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)放緩。接下來就是周期的下一個(gè)階段，當(dāng)下一次大衰退發(fā)生時(shí)，經(jīng)濟(jì)衰退造成的痛苦將大于通脹造成的痛苦，屆時(shí)我們會(huì)看到美聯(lián)儲(chǔ)和其他央行繼續(xù)印鈔使債務(wù)貨幣化，然后實(shí)際利率會(huì)再次下降，資金將變得更便宜、更充足，對(duì)沖通脹的資產(chǎn)和新的創(chuàng)新/技術(shù)公司的股票將變得最有吸引力。 

《巴倫周刊》：投資者應(yīng)該如何為你預(yù)見的這種情況做準(zhǔn)備？ 

瑞·達(dá)利歐：市場(chǎng)上有一種說法，“靠水晶球謀生的人，注定要吃碎玻璃”，我的看法也可能是錯(cuò)的。不過，投資者首先要確保自己關(guān)注的是剔除通脹的投資回報(bào)，因?yàn)楝F(xiàn)金貶值最有可能侵蝕投資回報(bào)的一個(gè)因素，不要以為現(xiàn)金是安全的投資，如果通脹率是6%而利率是4%，那就是2%的損失。此外，不要只做多股票和其他在行情好的時(shí)候才會(huì)上漲的資產(chǎn)。大多數(shù)投資者都是做多，通過借錢來支撐這些頭寸，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)，持有這些資產(chǎn)的人必然會(huì)被逼倉，當(dāng)他們被逼倉而不得不賣出、或者當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)開始印鈔并再次將債務(wù)貨幣化時(shí)，買入的時(shí)候就來了。

《巴倫周刊》：感謝分享。