2010年已至年中，回望PTA在二季度的下跌走勢，可以用酣暢淋漓來形容。需求不振讓PTA失去了上漲的希望，油價走軟更是徹底將PTA拉下了水。指望PTA在7月份迅速企穩(wěn)上揚幾乎沒有可能，需求趨弱是PTA難以擺脫目前困境的最大原因，每噸千元的生產(chǎn)利潤也為PTA價格提供了下行空間。逢高拋空以及“買FU拋TA”依然是當(dāng)前推薦的操作策略。

　　世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程仍不平坦

　　2010年世界經(jīng)濟(jì)整體上延續(xù)了2009年回升向好的態(tài)勢，但復(fù)蘇的進(jìn)程充滿動蕩。主權(quán)債務(wù)危機(jī)、銀行系統(tǒng)對實體經(jīng)濟(jì)的信貸不足、失業(yè)率居高不下以及貿(mào)易保護(hù)主義等因素令市場擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程減緩。市場對通脹的預(yù)期依然存在，但顯然已經(jīng)沒有年初那樣強烈。

　　歐美雙方在G20會議上并沒有做出實質(zhì)性讓步，債務(wù)危機(jī)的擴(kuò)散使得歐元區(qū)必須采用財政緊縮措施以換取資本市場的信心，而其副作用是阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和失業(yè)率的改善。歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)，為我國重啟人民幣匯率改革提供了良機(jī)，也推遲了市場對于新興國家加息的預(yù)期。但是面對勞動力成本上漲、游資對商品市場的炒作以及亟需調(diào)整的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，利率上調(diào)依然如達(dá)摩克利斯之劍高懸于市場上。

　　修改后的美國金融監(jiān)管改革方案即將得到參眾兩院的最終批準(zhǔn)，送交總統(tǒng)簽字后就會生效成為法律。加強金融監(jiān)管，有助于控制風(fēng)險，但是監(jiān)管勢必將使銀行降低杠桿，這對信貸復(fù)蘇、風(fēng)險資產(chǎn)價格以及銀行盈利能力難免構(gòu)成負(fù)面沖擊。

　　總之，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇道路依然充滿不確定性，避險需求將繼續(xù)支撐黃金和美元，再加上中國和其他新興大國的緊縮政策已經(jīng)啟動，大宗商品價格繼續(xù)承壓。

　　生產(chǎn)利潤空間依然偏大

　　原油方面，出于對熱帶風(fēng)暴的擔(dān)憂以及夏季用油高峰等因素會繼續(xù)給油價帶來季節(jié)性支撐，而墨西哥灣漏油事件也會推升原油開采成本并減少原油日產(chǎn)量。但美元走勢總體上依然堅挺，美國原油庫存持續(xù)高企，對經(jīng)濟(jì)增速減緩的憂慮也在一定程度上抵消了上述因素的影響。三季度，國際油價有可能反彈到85-95美元/桶，但中短期內(nèi)回到100美元上方的可能性并不大。

　　油價的季節(jié)性反彈會使石腦油和PX價格獲得暫時支撐，但對PTA價格卻不會有太大的提振作用，每噸千元的生產(chǎn)利潤是造成成本傳導(dǎo)中斷的最主要原因。按照6月29日PX的CFR中國/臺灣LC30-45天現(xiàn)貨價格計算，PTA生產(chǎn)成本在5900元/噸，而當(dāng)天的中纖PTA價格指數(shù)為7100元/噸，每噸生產(chǎn)利潤依然保持在千元之上。在原油→石腦油→PX→PTA→服裝紡織的產(chǎn)業(yè)鏈條上，過大的PTA生產(chǎn)利潤空間減弱了上游成本對PTA價格的支撐作用，限制了PTA的上行空間。

　　PTA供應(yīng)壓力尚未緩解

　　偏高的正現(xiàn)金流使PTA生產(chǎn)商生產(chǎn)積極性高漲，4月份以來，國內(nèi)PTA裝置運行負(fù)荷一直高居90%左右。面對當(dāng)前的市場形勢，PTA現(xiàn)貨商的套保熱情很高，這一點可以從鄭商所PTA庫存量變化得到印證。自3月下旬以來，鄭商所PTA倉單數(shù)量與有效預(yù)報總和一直保持在3萬張以上，和去年同期不到5000張的倉單數(shù)量相比簡直是天壤之別。高位期貨庫存以及高漲的PTA生產(chǎn)熱情使得供應(yīng)壓力難以得到有效緩解，除非PTA價格大幅下挫促使PTA工廠聯(lián)合停車檢修。另外，江陰澄星實業(yè)集團(tuán)有限公司計劃9月份開啟一套64萬噸/年的新建PTA裝置，這將使現(xiàn)貨市場受到?jīng)_擊。

　　另外，根據(jù)鄭商所對標(biāo)準(zhǔn)倉單有效期的規(guī)定，9月第12個交易日（不含該日）之前注冊的PTA標(biāo)準(zhǔn)倉單，在該月第15個交易日（含該日）之前全部注銷，這勢必會給市場帶來一定程度的心理壓力。

　　需求趨弱是PTA難以擺脫目前困境的最大原因

　　從需求季節(jié)性、紡織品出口、棉花價格等角度考慮，筆者對未來幾個月的PTA需求持謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　步入7月，紡織品正處季節(jié)性需求淡季。相比4月，江浙地區(qū)的織機(jī)開工率已從80%下滑到當(dāng)前的72%。盡管當(dāng)前聚酯產(chǎn)品毛利良好，聚酯裝置開工率仍維持在80%的水平，但這主要是受停產(chǎn)限電消息以及棉花現(xiàn)貨價格堅挺的影響，并不會給PTA帶來利多。需求淡季以及限產(chǎn)停電帶來的化纖企業(yè)開工下滑將抑制PTA需求，這勢必會向上游反饋，PTA工廠面臨的庫存壓力將會不斷增加。

　　今年5月份我國紡織服裝出口數(shù)據(jù)好于市場預(yù)期，但面對歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)、人民幣升值預(yù)期、勞動力成本上升、東南亞等國家的競爭，后期出口有可能放緩。從當(dāng)前數(shù)據(jù)來看，歐盟依然占據(jù)了我國紡織品服裝出口市場20.16%的份額。由于歐洲經(jīng)濟(jì)前景仍不明朗，歐債危機(jī)并未完全消除，下半年紡織品服裝對歐出口將有可能放緩；國內(nèi)勞動力成本正在明顯上升，這將迫使一些紡織業(yè)訂單轉(zhuǎn)向東盟、拉美等新興市場，我國的紡織業(yè)競爭優(yōu)勢(310368,基金吧)正在逐步下降；人民幣匯率改革在內(nèi)外壓力下重新啟動，升值預(yù)期使紡織服裝出口蒙上一層陰云，雖然跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算境外地域擴(kuò)至所有國家會部分抵消人民幣升值預(yù)期對PTA形成的利空，但這需要一個過程。

　　棉花價格走勢對PTA需求的影響同樣不可忽視。受供給緊張的影響，當(dāng)前棉花價格走勢堅挺。6月30日，中棉CC index 328 指數(shù)為18309元/噸，較5月4日上漲1846元/噸。滌短與棉花的價差已從5913元/噸升至當(dāng)前的8649元/噸，從兩者的替代角度看，滌短優(yōu)勢較為明顯，這種不斷拉大的價差增加了市場對滌短的需求，從而給PTA帶來了價格支撐。然而，對紡織服裝出口放緩、國儲拋棉等因素的擔(dān)憂正在動搖棉花牛市根基，棉市有可能走軟，這預(yù)示著棉花價格難以繼續(xù)對滌短、PTA形成價格支撐。

　　“買FU拋TA”組合可繼續(xù)持有

　　謹(jǐn)慎的投資者可能對當(dāng)前的市場環(huán)境感到無所適從，等待“雨后天晴”的過程是痛苦的，價差操作或是一個不錯的選擇。作為鄭商所和上期所的兩個石化類期貨品種，燃料油與PTA的相關(guān)性和流動性已經(jīng)滿足了進(jìn)行價差交易的要求，近年來有關(guān)PTA與FU之間的價差交易研究和實踐也在不斷浮出水面，市場已經(jīng)逐步接受這種操作手法。

　　我們知道，價格是基本供求關(guān)系的直接體現(xiàn)，而價差則是各品種基本面強弱的直接反映，因此，價差背后實際上隱含的是各品種基本面的未來狀況。就PTA和燃料油而言，成本同源性、PTA生產(chǎn)利潤偏高以及PTA需求趨弱造就了當(dāng)前進(jìn)行“買FU拋TA”操作的基礎(chǔ)。

　　TA1009與FU1009的比值、價差從4月初開始持續(xù)走弱。4月1日，TA1009與FU1009的比值、價差分別為1.81和3859點，截至6月30日，上述數(shù)值分別下降到1.68和2936點。目前上述數(shù)值仍處在下降通道中，“買FU拋TA”組合依然可以繼續(xù)持有。這一交易可以使我們擺脫原油價格振蕩帶來的投資困擾，并獲取價差變化收益。獲利最有可能在7-8月實現(xiàn)，在這兩個月中，PTA秋季需求旺季仍未展開，而颶風(fēng)多發(fā)季節(jié)以及需求旺季有望使原油持續(xù)走強。

　　綜上所述，PTA仍處在高利潤、高開工率、高庫存的“三高”境地，且市場對政策緊縮以及外貿(mào)形勢的擔(dān)憂情緒持續(xù)，如果原油價格不出現(xiàn)大的上漲，在紡織品傳統(tǒng)需求旺季9-12月來臨之前，PTA仍將以偏弱振蕩為主，不具備反轉(zhuǎn)的條件。操作上，投資者仍可嘗試背靠7500點高位放空，而“買FU1009拋TA1009”組合可以繼續(xù)謹(jǐn)慎持有。