三季度，A股市場(chǎng)整體呈現(xiàn)大幅下跌走勢(shì)，特別是9月份，跌幅進(jìn)一步擴(kuò)大，海外形勢(shì)的不確定性也進(jìn)一步加劇了A股的波動(dòng)，面對(duì)已經(jīng)到來的10月份以及整個(gè)四季度，未來市場(chǎng)將會(huì)發(fā)生哪些變化呢？多家實(shí)力機(jī)構(gòu)給出最新權(quán)威判斷。 

中泰證券：10月迎接暖冬行情的曙光

回顧：9月A股市場(chǎng)各大指數(shù)普遍調(diào)整，創(chuàng)業(yè)板首當(dāng)其沖。行業(yè)層面，煤炭和交運(yùn)等周期股相對(duì)抗跌，此外，金融地產(chǎn)、家電和食品飲料等消費(fèi)股同樣跌幅較小，傳媒、電子、農(nóng)林牧漁等板塊大幅調(diào)整。截止9月29日，我們9月金股組合上漲2.5%，中泰金股組合自2017年2月成立以來，累計(jì)組合收益226.9%，相對(duì)滬深300的超額收益為213.9%，組合中表現(xiàn)較好的有長盛軸承、濱江集團(tuán)、魚躍醫(yī)療、絕味食品等。

迎接暖冬行情的曙光。短期國內(nèi)市場(chǎng)博弈更多在于政策預(yù)期，在海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期走強(qiáng)的環(huán)境下，穩(wěn)增長政策仍會(huì)保持“定力”。伴隨社融、出口等下行，消費(fèi)的恢復(fù)需要更多時(shí)間，專項(xiàng)債全年發(fā)行前置的節(jié)奏下，經(jīng)濟(jì)下行壓力仍較為艱巨，這也意味著“底線思維”下，穩(wěn)增長政策仍需要持續(xù)呵護(hù)經(jīng)濟(jì)基本面，財(cái)政、貨幣、地產(chǎn)、資本市場(chǎng)政策或都會(huì)比三季度更加積極。

貨幣政策上，盡管匯率面臨壓力，但目前在國內(nèi)通脹無虞的情況下預(yù)計(jì)仍將“以我為主”，伴隨存款利率下行后，打開四季度進(jìn)一步降準(zhǔn)空間及市場(chǎng)的寬松預(yù)期；房地產(chǎn)基本面的企穩(wěn)成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，盡管主要城市的地產(chǎn)銷售成交數(shù)據(jù)表現(xiàn)出現(xiàn)反復(fù)，但在穩(wěn)經(jīng)濟(jì)基調(diào)之下，穩(wěn)地產(chǎn)、保交樓仍需要邊際寬松的調(diào)控政策延續(xù)；財(cái)政政策將是重點(diǎn)發(fā)力方向，基建作為本輪穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的重要方式，財(cái)政端支持基建將在四季度進(jìn)一步發(fā)力，包括：一帶一路，電網(wǎng)建設(shè)改造等。國際關(guān)系上，隨著近期外交部長各項(xiàng)訪問活動(dòng)的進(jìn)行，在地緣形勢(shì)近期重大變化下，大國關(guān)系受沖擊后或出現(xiàn)緩和預(yù)期，這預(yù)期的變化或?qū)硭募径仁袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的修復(fù)，也將為四季度“暖冬行情”有所助力。

行業(yè)配置上，具體可關(guān)注以下幾個(gè)方向：

新能源方向，電力供應(yīng)的安全可靠是新能源建設(shè)的關(guān)鍵，有望受到政策驅(qū)動(dòng)實(shí)現(xiàn)超額收益。電力作為穩(wěn)增長的重要選擇，存在適度超前基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的政策刺激。此外，前期隨著新能源板塊的調(diào)整，高估值有所消化，有望在下半年供需格局的調(diào)整中成為新能源賽道內(nèi)部輪動(dòng)的細(xì)分占優(yōu)板塊。

科技方向，國產(chǎn)替代將是四季度最確定的方向之一。隨著近期外交部長各項(xiàng)訪問活動(dòng)的進(jìn)行，在地緣形勢(shì)近期重大變化下，大國關(guān)系受沖擊后或出現(xiàn)緩和預(yù)期。在此背景下，國產(chǎn)替代細(xì)分方向建議關(guān)注前期熱門賽道股明顯回落后“高切低”現(xiàn)象的演繹，一些低估值、快速成長的計(jì)算機(jī)信創(chuàng)等板塊有望獲得市場(chǎng)關(guān)注。其他，如關(guān)注資本市場(chǎng)改革方向中全面注冊(cè)制加速改革下券商股的投資機(jī)遇、地產(chǎn)基本面反轉(zhuǎn)雖受限于居民收入預(yù)期下降這一核心原因，但政策預(yù)期在四季度同樣值得期待。

總的來說，當(dāng)前或仍存在復(fù)雜地緣因素的催化和內(nèi)生的大政策框架預(yù)期需要糾偏，屬于“暖冬行情”布局期，應(yīng)對(duì)思路上宜逢低布局，采取控制倉位且攻守兼?zhèn)涞男袠I(yè)配置。而在整個(gè)四季度，隨著穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策或呈加碼態(tài)勢(shì)，相對(duì)三季度更積極的框架內(nèi)寬松，我們維持看好四季度后續(xù)“暖冬行情”，重點(diǎn)關(guān)注：電力、國產(chǎn)替代、券商等方向。

東莞證券：震蕩修復(fù)中反彈

2022年9月指數(shù)延續(xù)震蕩回調(diào)，三大指數(shù)月K線三連陰，滬指失守3100點(diǎn)，個(gè)股板塊呈普跌態(tài)勢(shì)。在外圍市場(chǎng)普遍回跌的情況下，A股指數(shù)也延續(xù)震蕩調(diào)整走勢(shì)，月初滬指有所上漲，隨后連續(xù)回調(diào)，最終跌破3100點(diǎn)，三個(gè)指數(shù)月K線走出三連陰。截止到9月30日，上證指數(shù)月K線下跌5.55%、深成指月K線下跌8.78%、創(chuàng)業(yè)板指月K線下跌6.72%。個(gè)股板塊呈普跌態(tài)勢(shì)，僅煤炭行業(yè)上漲，農(nóng)林牧漁、汽車、電力設(shè)備、電子、傳媒等板塊下跌。

2022年10月份行情研判：震蕩修復(fù)中反彈。從10月份的市場(chǎng)環(huán)境來看，海外市場(chǎng)方面，美國物價(jià)回落幅度不及市場(chǎng)預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)第三次加息75個(gè)基點(diǎn)，同時(shí)上調(diào)失業(yè)率預(yù)期和下調(diào)經(jīng)濟(jì)增速，表明對(duì)抗高通脹的決心。根據(jù)9月的點(diǎn)陣圖，年內(nèi)仍有125個(gè)基點(diǎn)的加息空間。國內(nèi)市場(chǎng)方面，在疫情的逐步控制下，8月我國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際好轉(zhuǎn)、基建投資繼續(xù)上行、信貸結(jié)構(gòu)小幅改善和通脹表現(xiàn)溫和、消費(fèi)超預(yù)期增長，不過出口景氣度回落、地產(chǎn)投資筑底，整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境呈弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。隨著接續(xù)政策接連落地，或能進(jìn)一步釋放需求端，后續(xù)經(jīng)濟(jì)基本面將會(huì)繼續(xù)得到改善。

資金面方面，央行月末擴(kuò)大逆回購操作量，呵護(hù)季末流動(dòng)性。當(dāng)前仍處于政策效果觀察期，9月LPR維持不變，符合市場(chǎng)預(yù)期，后續(xù)視經(jīng)濟(jì)增長情況，年內(nèi)LPR可能繼續(xù)下調(diào)，尤其是5年期LPR下調(diào)概率較大。在強(qiáng)烈維穩(wěn)預(yù)期下，10月資金面將維持平穩(wěn)寬松。技術(shù)面來看，在連續(xù)3個(gè)月的震蕩調(diào)整中，滬指失守3100點(diǎn)，再度開啟3000點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)。兩市量能明顯回落，表明市場(chǎng)情緒也已經(jīng)接近歷史區(qū)間的極致水平。市場(chǎng)估值已經(jīng)偏低，市場(chǎng)流動(dòng)性較為寬松，對(duì)市場(chǎng)中期前景不宜過度悲觀。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍處于恢復(fù)態(tài)勢(shì)，政策也在積極落地，預(yù)計(jì)指數(shù)在10月震蕩修復(fù)中反彈，關(guān)注量能變化、北向資金流向以及板塊輪動(dòng)。

操作上建議關(guān)注政策發(fā)力方向以及大消費(fèi)板塊機(jī)會(huì)。板塊上建議關(guān)注金融、食品飲料、家用電器、汽車、基礎(chǔ)化工、電力設(shè)備等板塊。

行業(yè)配置：超配食品飲料、家用電器、汽車和電力設(shè)備。綜合市場(chǎng)以及基本面等因素，我們認(rèn)為，在行業(yè)配置上，10月建議超配：食品飲料、家用電器、汽車和電力設(shè)備等。

東方證券：結(jié)構(gòu)比總量更重要

風(fēng)格切換討論：切換的關(guān)鍵因素是市場(chǎng)情緒和經(jīng)濟(jì)預(yù)期。從歷史來看，風(fēng)格切換有以下兩個(gè)特點(diǎn)：（一）2020年以來，每次高低估值風(fēng)格切換波動(dòng)都比較劇烈。以創(chuàng)業(yè)板指代表高估值成長，以紅利指數(shù)作為低估值風(fēng)格，2020年以來經(jīng)歷了幾波較為劇烈的風(fēng)格切換，持續(xù)時(shí)長從1個(gè)月-12個(gè)月不定。從時(shí)間節(jié)點(diǎn)來看，高估值風(fēng)格相對(duì)走強(qiáng)均發(fā)生在市場(chǎng)情緒回暖的階段，低估值風(fēng)格走強(qiáng)均發(fā)生在市場(chǎng)情緒回落的階段，分別對(duì)應(yīng)進(jìn)攻和防守。（二）2020年以來，明顯大小盤切主要有兩輪：以滬深300指數(shù)作為大票風(fēng)格、以中證1000指數(shù)作為小票風(fēng)格，可以發(fā)現(xiàn)從2020年8月開始切換到大盤風(fēng)格，持續(xù)至2021年初；以及從2021年初切換至小盤風(fēng)格，持續(xù)到2021年四季度。從時(shí)間節(jié)點(diǎn)來看，大票相對(duì)于小票走強(qiáng)的階段，都是長端利率上行的階段，反之則反是，大小票各自強(qiáng)勢(shì)也分別對(duì)應(yīng)了經(jīng)濟(jì)預(yù)期回暖和回落。因此，我們認(rèn)為切換至低估值風(fēng)格的前提是市場(chǎng)有調(diào)整壓力，切換至大票風(fēng)格前提是經(jīng)濟(jì)預(yù)期回暖。

10月展望：結(jié)構(gòu)比總量更重要。

首先，短期內(nèi)市場(chǎng)的確缺乏整體上漲的主邏輯，估值雖然已經(jīng)處于低位（且滬深300風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已經(jīng)觸碰中位數(shù)以上一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差），但提估值難度大。一方面，海外風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。海外風(fēng)險(xiǎn)主要包括美聯(lián)儲(chǔ)鷹派基調(diào)下強(qiáng)美元和美債長端上行的延續(xù)，以及俄烏局勢(shì)下全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步增加，海外風(fēng)險(xiǎn)的這兩個(gè)問題在短期內(nèi)都沒有看到解局的信號(hào)。另一方面，從國內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期和政策環(huán)境來看，目前切換到經(jīng)濟(jì)預(yù)期回升依然需要時(shí)間以及9月數(shù)據(jù)層面的進(jìn)一步確認(rèn)；外部強(qiáng)美元和弱匯率的局面，也意味著短期貨幣政策進(jìn)一步寬松的概率不大。

其次，重視10月份PPI見底可能性和主動(dòng)去庫周期開始兩個(gè)信號(hào)，A股盈利的修復(fù)有望逐步接力。7月份開始，PPI同比增速進(jìn)入快速回落周期，對(duì)應(yīng)整體實(shí)體景氣度也面臨較大壓力，隨著PPI增速周期見底，下游、部分成長和逆周期行業(yè)盈利有望率先見底回升；而主動(dòng)去庫周期開始，意味著企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率和現(xiàn)金流有望開始逐步提升。

因此總結(jié)來看，未來一段時(shí)間內(nèi)的市場(chǎng)，整體趨勢(shì)而言是盈利修復(fù)逐步支撐市場(chǎng)，但估值依然受到各個(gè)維度的壓制。在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，對(duì)應(yīng)的風(fēng)格應(yīng)該整體應(yīng)該以低估值為主，并且逐步從低估值的小盤股往低估值大盤股方向過渡。對(duì)應(yīng)到行業(yè)配置，在總量層面機(jī)會(huì)不大的情況下，更應(yīng)該以結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)為主，注重在經(jīng)濟(jì)預(yù)期較差情況下基本面確定性強(qiáng)、估值合理的方向。具體而言：

一、業(yè)績確定性和高景氣度維度：儲(chǔ)能、光伏和風(fēng)電，以及國防軍工板塊。二、未來經(jīng)濟(jì)預(yù)期復(fù)蘇邏輯：白酒、醫(yī)療器械、農(nóng)業(yè)板塊。

渤海證券：需求從外轉(zhuǎn)內(nèi)，市場(chǎng)由守待攻

宏觀方面，海外需求降溫，但需求回落趨勢(shì)是確定性，四季度在全球衰退進(jìn)一步升溫的情況下，出口進(jìn)一步承壓，但是進(jìn)口端可能因內(nèi)需修復(fù)而改善，因此預(yù)計(jì)四季度凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)力將進(jìn)一步下滑。隨著外貿(mào)對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)力減弱，投資拉動(dòng)內(nèi)需的后勁需要進(jìn)一步關(guān)注，在增量方向上，基建延續(xù)強(qiáng)勁表現(xiàn)基本是市場(chǎng)共識(shí)，投資端的另外增量或來自技術(shù)改造投資。消費(fèi)端，疫后社零增速中樞向下，提升消費(fèi)意愿更為重要。

流動(dòng)性方面，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)剩余兩次議息會(huì)議中，再次加息75BP的風(fēng)險(xiǎn)仍在，疊加中期選舉聯(lián)邦及州政府激進(jìn)財(cái)政政策抬升通脹粘性，海外流動(dòng)性再次步入觀察期。國內(nèi)方面，人民幣貶值壓力的緩解還需待美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏放緩信號(hào)的出現(xiàn)，短期國內(nèi)貨幣政策將受制于人民幣貶值壓力。不過，9月中旬存款利率調(diào)降也為降息保有空間，年內(nèi)降息或與經(jīng)濟(jì)修復(fù)形勢(shì)有關(guān)，整體而言經(jīng)濟(jì)下行承壓下貨幣政策難言收緊。

就市場(chǎng)展望而言，三季度業(yè)績?cè)诟邷?、限電等多重因素影響下，料將再度探底。不過經(jīng)濟(jì)更多有賴內(nèi)生的背景下，政策端還將加碼，這有助于四季度上市公司業(yè)績的探底回升。在估值端，當(dāng)前的估值水平，已經(jīng)處于歷史底部區(qū)間，國內(nèi)流動(dòng)性總量環(huán)境也偏寬松，但總量流動(dòng)性的寬松向股市流動(dòng)性的轉(zhuǎn)化，需要外部流動(dòng)性環(huán)境、國內(nèi)上市公司盈利改善等催化因素的出現(xiàn)，因而存在不確定性。這就使得四季度市場(chǎng)在向下風(fēng)險(xiǎn)不大的前提下，向上需要一定契機(jī)。

總體看，四季度市場(chǎng)處于適當(dāng)增大配置，迎接反攻信號(hào)的階段。風(fēng)格研判而言，考慮到大小指數(shù)估值都處于歷史低位水平，因而一旦反彈，都可能成為市場(chǎng)反攻的方向所在，因此四季度我們建議弱化風(fēng)格，強(qiáng)調(diào)從板塊邏輯去尋找下一階段市場(chǎng)的主攻方向。

行業(yè)配置，綜合而言，四季度可關(guān)注外需確定性轉(zhuǎn)弱，以內(nèi)需補(bǔ)外需趨勢(shì)下，基建投資和制造業(yè)設(shè)備更新領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)，如地下管廊、醫(yī)療設(shè)備、新基建等板塊；此外還可關(guān)注歐洲冬季天然氣緊平衡，需求端存在催化擾動(dòng)下的天然氣、LNG運(yùn)輸、煤炭等領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)。

財(cái)信證券：國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，藍(lán)籌迎來配置機(jī)會(huì)

全球流動(dòng)性同步收緊，經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)增加：受制于通脹高企，全球正以半個(gè)世紀(jì)以來從未見過的同步程度撤回貨幣和財(cái)政刺激措施，全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步承壓。近期美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)也傳達(dá)了不惜通過淺度衰退來實(shí)現(xiàn)抗通脹的目標(biāo)，但預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)衰退不會(huì)持續(xù)太久。當(dāng)下貨幣政策和財(cái)政政策更積極有為，全球經(jīng)濟(jì)更容易陷入1968-1980年紙幣寬松下的大滯脹風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)計(jì)11月、12月美聯(lián)儲(chǔ)大概率分別加息75個(gè)、50個(gè)基點(diǎn)，第四季度仍為美聯(lián)儲(chǔ)快速加息時(shí)期，全球資本市場(chǎng)估值大概率繼續(xù)承壓。以8月份的CPI、失業(yè)率測(cè)算，標(biāo)普500當(dāng)前估值或仍高于理論水平，仍有進(jìn)一步殺估值空間。當(dāng)前美股暫未反映美股上市公司業(yè)績下滑，后續(xù)仍需警惕殺業(yè)績風(fēng)險(xiǎn)。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，A股或?qū)⒂瓉砼渲脮r(shí)機(jī)：經(jīng)濟(jì)制約因素而言，疫情仍是壓制經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的首要因素，其次為地產(chǎn)景氣度。展望第四季度，疫情防控政策或難以調(diào)整，但地產(chǎn)基本面將實(shí)質(zhì)性改善，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將迎來弱復(fù)蘇過程，第四季度A股藍(lán)籌板塊亦將迎來配置時(shí)機(jī)。但第四季度仍需提防海外需求大幅回落以及消費(fèi)低迷的風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性而言，中美國債收益率和中美政策利率雙雙倒掛，對(duì)國內(nèi)貨幣政策帶來一定掣肘。考慮到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)尚不牢固，預(yù)計(jì)第四季度流動(dòng)性仍將處于合理充裕狀態(tài)，人民幣匯率仍有一定壓力。后續(xù)國內(nèi)貨幣政策將呈現(xiàn)“穩(wěn)貨幣+寬信用”，貨幣政策重點(diǎn)促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求回暖

藍(lán)籌風(fēng)格或跑贏成長風(fēng)格。相對(duì)業(yè)績?cè)鏊偈菦Q定市場(chǎng)風(fēng)格（價(jià)值與成長風(fēng)格、大盤與中小盤風(fēng)格）的主要原因。隨著地產(chǎn)基本面企穩(wěn)，預(yù)計(jì)金融和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈等藍(lán)籌標(biāo)的業(yè)績將企穩(wěn)，預(yù)計(jì)第四季度大盤藍(lán)籌風(fēng)格或強(qiáng)于中小盤成長風(fēng)格。類似2016年-2017年的藍(lán)籌股牛市，我們預(yù)計(jì)2022年第四季度，在“穩(wěn)貨幣+寬信用”組合下，貨幣將從金融體系流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，上市公司業(yè)績將企穩(wěn)回升，業(yè)績將取代估值成為股市核心驅(qū)動(dòng)力，藍(lán)籌風(fēng)格將持續(xù)跑贏成長風(fēng)格，滬深300指數(shù)將持續(xù)跑贏創(chuàng)業(yè)板指。

投資建議：目前A股處于二次探底階段，估值已經(jīng)大幅回落。第四季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將迎來弱復(fù)蘇過程，疊加寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)，A股藍(lán)籌板塊將迎來配置時(shí)機(jī)。建議依次從以下四個(gè)板塊進(jìn)行資產(chǎn)配置：（1）低估值藍(lán)籌板塊，如銀行、非銀、地產(chǎn)等；（2）業(yè)績邊際改善板塊，如國防軍工、建筑裝飾、商貿(mào)零售、機(jī)械設(shè)備、TMT存在業(yè)績改善預(yù)期；（3）估值合理的賽道股，如醫(yī)藥、白酒等；（4）通脹板塊，如冬季全球迎來極寒天氣，疊加俄烏沖突持續(xù)化，通脹板塊或存在階段性機(jī)會(huì)，例如煤炭、石油、天然氣板塊。

野村東方國際：撥云見日，A股現(xiàn)配置機(jī)遇

全球經(jīng)濟(jì)面臨的衰退壓力正逐步加劇，伴隨美聯(lián)儲(chǔ)愈加堅(jiān)決的打擊通脹決心，以及全球仍高度動(dòng)蕩的地緣政治環(huán)境，三季度全球市場(chǎng)均對(duì)負(fù)面因素做出直接且劇烈的反映。但對(duì)于新興市場(chǎng)而言，疫后經(jīng)濟(jì)體的重啟紅利預(yù)計(jì)仍將在明年持續(xù)釋放，并帶來相較歐美更突出的增長潛力全球經(jīng)濟(jì)的可視度降低在三季度成為眾多投資者悲觀的因素之一。但在持續(xù)的調(diào)整之后，當(dāng)前滬深300整體估值不但低于過去均值水平，同時(shí)已臨近2016年初、2018年底和2020年疫情初期的水平。

房地產(chǎn)增速放緩、對(duì)出口的擔(dān)憂等因素可能已被市場(chǎng)較為充分計(jì)價(jià)，我們預(yù)計(jì)四季度A股對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期也有望撥云見日，估值修復(fù)將成為驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)表現(xiàn)的核心動(dòng)力?？紤]到二季度的經(jīng)濟(jì)壓力和三季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇降速的影響，我們維持了2022年全年滬深300凈利潤增速至0.7%預(yù)期，并在明年防疫影響降低、經(jīng)濟(jì)增速企穩(wěn)的預(yù)期之下預(yù)測(cè)2023年凈利潤增速至11.1%。對(duì)應(yīng)年末動(dòng)靜態(tài)PE的滬深300指數(shù)目標(biāo)點(diǎn)位4500點(diǎn)，較當(dāng)前存在17.5%的上行空間。我們建議投資者在四季度淡化風(fēng)格特征，關(guān)注高股息率在當(dāng)前利率下行背景下對(duì)資金的吸引力。行業(yè)層面建議關(guān)注有望獲得更多政策關(guān)照的房地產(chǎn)和可選消費(fèi)板塊中估值相對(duì)有優(yōu)勢(shì)的家電、消費(fèi)電子、家具和傳媒行業(yè)。

四季度A股策略展望

全球復(fù)蘇放緩，不確定性影響三季度市場(chǎng)表現(xiàn)。為遏制通脹，全球主要國家央行可能已做好犧牲增長的準(zhǔn)備。我們預(yù)計(jì)這一影響將主要在2023年體現(xiàn)，并預(yù)計(jì)明年全球經(jīng)濟(jì)的增速放緩將更加明顯，尤其是歐美經(jīng)濟(jì)體。三季度的A股市場(chǎng)主要反映海外加息提速且衰退壓力加劇，同時(shí)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在于季度的疫情后復(fù)蘇進(jìn)程放緩，房地產(chǎn)增速持續(xù)放緩等問題。由于海外地緣沖突及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)后續(xù)的進(jìn)一步復(fù)蘇動(dòng)能尚不清晰，未來的不確定性增加提升了市場(chǎng)的波動(dòng)率，投資和消費(fèi)等多數(shù)行業(yè)均出現(xiàn)了估值的下修。撥云見日，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)將在四季度改善市場(chǎng)預(yù)期。對(duì)于新興市場(chǎng)而言，疫后經(jīng)濟(jì)體的重啟紅利預(yù)計(jì)仍將持續(xù)釋放，并帶來相較歐美更突出的增長潛力。

展望四季度，海外衰退壓力和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的低迷預(yù)計(jì)仍將制約市場(chǎng)表現(xiàn)，面對(duì)未來增長的不確定性，A股在猶疑之際已較充分計(jì)價(jià)悲觀因素。我們預(yù)計(jì)四季度地緣沖突、加息風(fēng)險(xiǎn)和國內(nèi)房地產(chǎn)增速放緩等問題對(duì)市場(chǎng)的邊際影響有望減弱。在中央再度關(guān)注經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)之際，新一輪刺激政策有望超市場(chǎng)預(yù)期。我們預(yù)計(jì)四季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)有望逐步企穩(wěn)并超出市場(chǎng)預(yù)期，主要企穩(wěn)動(dòng)力預(yù)計(jì)來自內(nèi)需及地產(chǎn)等領(lǐng)域，這將有望沖抵出口端潛在的下行壓力。維持滬深300指數(shù)全年盈利增速0.7%和年末目標(biāo)4500點(diǎn)。

大小市值風(fēng)格受經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)和流動(dòng)性變化影響。往往在經(jīng)濟(jì)上行或是流動(dòng)性收緊的環(huán)境中，大市值風(fēng)格容易跑贏小市值，而在流動(dòng)性充裕且經(jīng)濟(jì)增速下行的環(huán)境中，小市值股票易展現(xiàn)出較強(qiáng)的收益特征?？紤]到四季度經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和貨幣政策整體空間受限，我們預(yù)計(jì)小市值股票較難跑贏大市值股票。相較當(dāng)前國債收益率水平，A股市場(chǎng)中的高股息行業(yè)吸引力正在持續(xù)提升，同時(shí)保交樓等維穩(wěn)政策帶動(dòng)之下，房地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)有望逐步好轉(zhuǎn)，并帶動(dòng)地產(chǎn)鏈消費(fèi)的恢復(fù)。此外經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期之下，對(duì)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)較為敏感的可選消費(fèi)領(lǐng)域也有望出現(xiàn)業(yè)績?cè)鏊俚倪呺H改善，其中尤其關(guān)注估值相對(duì)有優(yōu)勢(shì)的家電、消費(fèi)電子、家具和傳媒行業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息、地緣政治進(jìn)一步升級(jí)、能源危機(jī)加劇、全球經(jīng)濟(jì)超預(yù)期衰退、大盤下行風(fēng)險(xiǎn)、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期等。

山西證券：靜候生機(jī)

全球經(jīng)濟(jì)的主旋律：分化與通脹。展望四季度，物價(jià)過快上行仍將是世界經(jīng)濟(jì)的“公敵”，同時(shí)，逆全球化趨勢(shì)使得各國政府協(xié)作阻礙重重，大概率還是各掃門前雪，因此最終也將“悲喜并不相通”。美國經(jīng)濟(jì)韌性相對(duì)較強(qiáng)，但其余國家似乎難逃強(qiáng)美元“收割”，全球不確定性風(fēng)險(xiǎn)仍然居于高位。

關(guān)鍵自變量：美聯(lián)儲(chǔ)加息。近日出現(xiàn)的多國匯率快速走貶、全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期下調(diào)，背后的核心變量依然是美聯(lián)儲(chǔ)加息。往后看，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)2022Q4將維持強(qiáng)加息，一是加的起，二是管理預(yù)期。首先，從就業(yè)及景氣指標(biāo)看美國經(jīng)濟(jì)仍具韌性，四季度談衰退為時(shí)尚早。其次，通脹數(shù)據(jù)較頑固，在11月中期選舉之前，讓民眾看到美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于控制通脹的決心比實(shí)際數(shù)據(jù)下行更加關(guān)鍵。此外，通過強(qiáng)加息控制市場(chǎng)的通脹預(yù)期能夠避免通脹“自我實(shí)現(xiàn)”，是為通脹降溫的核心所在。由此，美債收益率仍有抬升空間，10Y美債年內(nèi)大概率會(huì)破“4”。匯率方面，歐洲經(jīng)濟(jì)基本面相對(duì)較弱，加息加不過美聯(lián)儲(chǔ)，而日本仍然在堅(jiān)持YCC政策保利率，短期難回頭，美元仍強(qiáng)。

全球經(jīng)濟(jì)分化加劇，歐洲邊緣國及新興市場(chǎng)國家債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上行。歐元區(qū)在衰退之中或許會(huì)再度面臨供給收緊的問題，能源短缺將在四季度進(jìn)一步暴露，疊加美元大幅升值進(jìn)一步增加了歐洲的能源進(jìn)口成本，除了使輸入型通脹加劇外，也會(huì)使得工業(yè)生產(chǎn)面臨更加嚴(yán)峻的約束，如若需求回落的幅度小于供給收縮的幅度，凈影響依然是供給不足。此外，難以放松的貨幣政策或許會(huì)再度推升歐洲邊緣國及新興市場(chǎng)國家的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)：企穩(wěn)回暖，預(yù)期改善。地產(chǎn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)不變，且是一個(gè)難以一蹴而就的事情，但供需差收縮之下有望帶來預(yù)期的邊際好轉(zhuǎn)。出口在全球經(jīng)濟(jì)增速放緩的大環(huán)境中，下行的趨勢(shì)難以扭轉(zhuǎn)，但將視角由外需轉(zhuǎn)向海外供給后則無須過于悲觀，核心邏輯在于海外供給受阻之中的替代性機(jī)會(huì)能夠在一定程度上進(jìn)行彌補(bǔ)。綜合而言，我們認(rèn)為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)可能將在四季度開始呈現(xiàn)企穩(wěn)回暖跡象，并帶動(dòng)市場(chǎng)預(yù)期的修復(fù)。

A股市場(chǎng)的主邏輯：宣泄與生機(jī)。7月以來，A股震蕩下行，已回吐了一半漲幅，成交額占比、指數(shù)估值均位于歷史低點(diǎn)，開始逐步凸顯出配置性價(jià)比優(yōu)勢(shì)。往后看，海外不確定性及加息預(yù)期的反復(fù)仍然可能再度沖擊市場(chǎng)情緒，但綜合而言，經(jīng)過Q3悲觀預(yù)期的集中宣泄，隨著四季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面驗(yàn)證回暖跡象，A股的布局窗口正在開啟，結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中有望延續(xù)高景氣邏輯的賽道+基本面修復(fù)彈性較大的行業(yè)有望收獲較優(yōu)表現(xiàn)。