本周從“全球衰退交易”轉向“美國衰退交易”。本周LPR下調15BP，強化了中國“寬信用”的政策預期，進一步緩和了“中國衰退交易”。美元、美債利率回落顯示市場交易“美國衰退”的預期繼續(xù)升溫，美國零售商業(yè)績暴雷，疊加市場擔憂美聯(lián)儲無法實現(xiàn)“經(jīng)濟軟著陸”。近期美債利率回落能夠改善A股大盤成長股分母端的邏輯，但我們判斷海外“滯漲+收緊”的大環(huán)境未變，“衰退交易”在6月會重回“緊縮交易”。

“穩(wěn)增長”T2階段尾聲：價值先行，其次關注小盤成長股。市場處于T2階段尾聲，價值先行?！俺砷L風格反彈的兩個條件”已觸發(fā)——(1)美債利率能否有階段性喘息？(自5月9日十年期美債利率高點回落40BP)。(2)成長賽道的景氣預期能否扭轉修繕？(復工復產(chǎn)疫后修復/新興產(chǎn)業(yè)鏈上游價格回落改善成長賽道的景氣預期)。小盤成長股(500億市值以下)隱含的風險補償更高，小盤成長股價的兩大核心決定因素已經(jīng)滿足。

“大盤價值股迎來絕對收益之旅、戰(zhàn)略看多小盤成長股”并不沖突。(1)價值先行：“宏觀杠桿率會有所上升”信號明確，我們認為發(fā)力點在地產(chǎn)基建特別國債及傳統(tǒng)國企低碳轉型加杠桿。(2)戰(zhàn)略看多小盤成長股：美債利率上行對A股價值股、小盤成長股的負面影響相對有限。小盤成長股的決定性因素是國內信用環(huán)境。民營企業(yè)的信用環(huán)境將得到改善，小盤成長股經(jīng)歷了4月下旬的小型流動性沖擊后有所出清，估值已見底。

“穩(wěn)增長”再加杠桿：地產(chǎn)+低碳轉型+民企紓困。(1)大盤價值股：近期地產(chǎn)“穩(wěn)增長”政策密集落地；(2)國企傳統(tǒng)產(chǎn)能“低碳轉型”再加杠桿，總計能釋放約15萬億新增信貸空間；(3)小盤成長股：光伏/儲能/硅料硅片等，經(jīng)營狀況較好，能夠“再加杠桿”。

積極優(yōu)選小盤成長股。小盤成長股投資線索—(1)美債利率階段性下行受益(醫(yī)藥/新基建/新材料)。(2)復工復產(chǎn)疫后供需結構修復(半導體/醫(yī)藥/新能源汽車)。(3)新能源消費鏈“穩(wěn)增長”加碼/關稅到期潛在受益(光伏組件/互聯(lián)網(wǎng)傳媒)。(4)新興產(chǎn)業(yè)鏈上游材料價格階段性回落受益(風電/新能源汽車)。

A股不卑不亢，價值先行，戰(zhàn)略看多小盤成長股。我們判斷市場將從泥沙俱下轉向具備較為豐富的結構性機會(參見5.15《不卑不亢，價值先行》)建議首要關注價值股，其次關注受益于民營企業(yè)信用環(huán)境改善，受美聯(lián)儲緊縮影響有限且交易結構不擁擠、前期超跌的小盤成長股。行業(yè)配置：1. “舊式”穩(wěn)增長發(fā)力(地產(chǎn)/消費建材/家電/銀行)；2. “供需缺口”通脹受益資源/材料(煤炭/銅/鉀肥)；3. 受益于民營信用環(huán)境逐步改善且賠率更吸引的小盤成長股(光伏電池組件/半導體設備)。

風險提示：疫情控制反復、全球經(jīng)濟下行超預期，海外不確定性。