亞洲貨幣區(qū)間徘徊

在美國通脹繼續(xù)加速、美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)表鷹派評(píng)論和風(fēng)險(xiǎn)情緒波動(dòng)的背景下，亞洲貨幣一直在區(qū)間徘徊。與此相反，年初至今，歐洲、中東、非洲部分地區(qū)和拉美的貨幣相對(duì)美元強(qiáng)勢(shì)升值。由于近期經(jīng)濟(jì)重新開放推動(dòng)經(jīng)常賬戶改善，泰銖繼續(xù)跑贏亞洲其他貨幣；本月離岸人民幣也有所升值。但其他貨幣的表現(xiàn)較為遜色；二月迄今，印度盧比和新臺(tái)幣略有貶值。盡管如此，1 月中旬美元強(qiáng)勢(shì)的消退在最近幾周支撐亞洲貨幣，亞洲各央行的干預(yù)也起到支撐作用。   

由于政策緊縮已開始，我們?nèi)钥礉q韓元和新元名義有效匯率。由于離岸人民幣仍在上試四年來最高水平，且按照貿(mào)易加權(quán)計(jì)算，過去一年已升值 6%，我們?nèi)詫?duì)其持中性態(tài)度。不過，根據(jù)中國的基本面，中期內(nèi)人民幣應(yīng)當(dāng)仍會(huì)升值。我們?nèi)钥吹《缺R比。盡管印度的通脹率超出目標(biāo)，且經(jīng)濟(jì)增速較為強(qiáng)勁，但印度央行與全球緊縮周期漸行漸遠(yuǎn)。同時(shí)，經(jīng)常賬戶重回赤字，致使印度盧比容易受到風(fēng)險(xiǎn)情緒轉(zhuǎn)變的影響。我們?nèi)詫?duì)新臺(tái)幣持中性態(tài)度。

離岸人民幣再次考驗(yàn)中國央行耐受度

截至目前，中國冬奧項(xiàng)目金牌已破紀(jì)錄，加之未爆發(fā)大規(guī)模疫情，說明北京冬奧會(huì)成功舉行。鑒于人民幣穩(wěn)中有升，房地產(chǎn)市場壓力仍在調(diào)控中，且此前刺激措施開始展現(xiàn)成效，盡管股市疲軟，但我們?nèi)栽诤侠矸秶鷥?nèi)看好中國前景。美元兌離岸人民幣重回 6.35 以下，再次挑戰(zhàn) 2018 年的低位。2 月迄今，新交所美元/離岸人民幣期貨隨之下降，但尚未跌至 1 月末的 6.33。目前，我們對(duì)人民幣持中性態(tài)度。盡管經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)放緩，但中國的基本面仍然正面，且經(jīng)常賬戶預(yù)計(jì)保持異常強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)。但是，資金賬戶表現(xiàn)不及去年，且央行對(duì)人民幣進(jìn)一步升值缺乏意愿，因此人民幣持續(xù)走強(qiáng)存在難度。

國際收支數(shù)據(jù)突顯人民幣支撐力度 

中國的全年國際收支數(shù)據(jù)突顯了涉外經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勢(shì)和對(duì)人民幣的支撐。經(jīng)常項(xiàng)目順差 3,157 億美元，大幅超過去年的 2,740 億美元，GDP 占比 1.8%，基本與 2017 年持平。中國游客取消出境計(jì)劃，促使服務(wù)業(yè)逆差下降，抵消了貿(mào)易順差的溫和收窄，大幅改變了疫情下的中國經(jīng)常賬戶結(jié)構(gòu)。我們預(yù)計(jì) 2022 年經(jīng)常賬戶將大體保持不變。疲軟的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)削弱進(jìn)口能力，使得貿(mào)易順差高企。同時(shí)，新冠清零政策的持續(xù)將推遲出境旅游活動(dòng)的恢復(fù)。 

今年，相比經(jīng)常賬戶轉(zhuǎn)差，資金賬戶流動(dòng)更加值得關(guān)注。考慮到監(jiān)管的長期不確定性、市場對(duì)企業(yè)盈利前景的擔(dān)憂以及收益率差下降，今年的資本和債務(wù)流入都不太可能像去年那樣增加。盡管年初迄今外資流入仍為正值，但已有多天出現(xiàn)凈流出。債務(wù)方面，境外投資繼續(xù)收縮。關(guān)于誤差與遺漏，雖然我們認(rèn)為持續(xù)流出并不等同于資金外逃問題，但因?yàn)榉康禺a(chǎn)行業(yè)繼續(xù)承壓，且境外出游延遲恢復(fù)，我們?nèi)悦芮嘘P(guān)注這方面的動(dòng)態(tài)。過去三年，這一部分占 GDP 的比重始終低于 1%，平均比重為 1.6%。因此，比重盡管不在零點(diǎn)附近，但也并未反映資本流出增加的趨勢(shì)（圖表 1）。

房地產(chǎn)行業(yè)疲軟影響財(cái)富、就業(yè)和收入

恒大違約事件持續(xù)，其他幾家開發(fā)商也承受壓力，在此背景下，中國房地產(chǎn)行業(yè)艱難前行。去年 12 月，新房價(jià)格連續(xù)四個(gè)月下降，70 城中有 50 城出現(xiàn)房價(jià)下跌（圖表 2）。二手房市場的價(jià)格動(dòng)態(tài)基本類似。過去數(shù)月，房地產(chǎn)銷售、投資、土地收購和融資活動(dòng)也明顯遇冷，經(jīng)濟(jì)面臨重重風(fēng)險(xiǎn)。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)放寬此前針對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)商設(shè)定的部分限制，鼓勵(lì)銀行增加房地產(chǎn)貸款。但房地產(chǎn)市場壓力仍持續(xù)不退。盡管如此，房地產(chǎn)不僅對(duì)建筑業(yè)就業(yè)和收入存在影響，還是家庭財(cái)富的重要組成部分（根據(jù)國際貨幣基金組織數(shù)據(jù)，80% 的家庭擁有自己的房屋）。我們預(yù)計(jì)政府會(huì)繼續(xù)限制房地產(chǎn)行業(yè)違約的余波。鑒于土地出讓對(duì)地方政府收入的巨大貢獻(xiàn)，財(cái)政影響也是一項(xiàng)考量。所以我們認(rèn)為，中國房地產(chǎn)市場壓力既不會(huì)在短期內(nèi)得以解決，也不會(huì)進(jìn)一步升級(jí)。后續(xù)沒有其他壞消息，這一點(diǎn)應(yīng)當(dāng)有助維持人民幣的穩(wěn)定。

維持中性態(tài)度

冬奧會(huì)正在進(jìn)行，穩(wěn)定仍是中國政府的優(yōu)先任務(wù)，所以我們?nèi)詫?duì)離岸人民幣持中性態(tài)度。

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