交投低迷

國(guó)內(nèi)上游價(jià)格上漲向下游傳遞效率較差，存在經(jīng)濟(jì)邊際走弱和通脹邊際走高的階段性類(lèi)滯脹風(fēng)險(xiǎn)，而類(lèi)滯脹狀態(tài)利空股債表現(xiàn)。

近期，上證指數(shù)整體維持3300—3500區(qū)間窄幅振蕩，市場(chǎng)交易信心低迷，兩市成交金額在7000億—8000億元；股指結(jié)構(gòu)上，中證500指數(shù)表現(xiàn)偏強(qiáng)，前期探底后振蕩上揚(yáng)，滬深300和上證50則振蕩走弱，中樞下移。通脹和利率預(yù)期的共振抬升，壓制股指總體走勢(shì)，但受益于終端價(jià)格上漲的順周期板塊存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

通脹預(yù)期加速上揚(yáng)是近期的邊際焦點(diǎn)。4月之后，印度疫情暴發(fā)和國(guó)內(nèi)碳中和目標(biāo)加速推進(jìn)，強(qiáng)化了全球供需錯(cuò)配格局，驅(qū)動(dòng)大宗商品自上輪調(diào)整低點(diǎn)快速上漲，尤其“五一”節(jié)后更現(xiàn)加速模式，帶來(lái)全球通脹預(yù)期強(qiáng)勢(shì)蔓延。

此外，近日公布的中美通脹數(shù)據(jù)均明顯超出市場(chǎng)預(yù)期，但存在結(jié)構(gòu)性差異，國(guó)內(nèi)通脹壓力更多呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性，PPI增速高達(dá)6.8%，逼近2016—2017年高點(diǎn)，但同時(shí)CPI則維持低位0.9%，豬價(jià)下行是主要驅(qū)動(dòng)，全局性通脹壓力較有限。但美國(guó)內(nèi)部呈現(xiàn)全局性通脹壓力，其中4月美國(guó)CPI和核心CPI分別高達(dá)3%和4.2%，均超出2008年金融危機(jī)后的通脹高點(diǎn)，尤其是核心CPI創(chuàng)1993年來(lái)新高，美聯(lián)儲(chǔ)政策邊際收縮壓力明顯強(qiáng)于國(guó)內(nèi)。

當(dāng)前通脹預(yù)期的核心驅(qū)動(dòng)來(lái)自上游原材料價(jià)格的上漲，從通脹產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)看，國(guó)內(nèi)上游價(jià)格上漲向下游傳遞效率較差，存在經(jīng)濟(jì)邊際走弱和通脹邊際走高的階段性類(lèi)滯脹風(fēng)險(xiǎn)，而類(lèi)滯脹狀態(tài)利空股債表現(xiàn)。

當(dāng)前市場(chǎng)所面臨的不確定性，主要是通脹壓力下央行貨幣政策何時(shí)調(diào)整。國(guó)內(nèi)來(lái)看，最新公布的4月信貸和社融增量數(shù)據(jù)均明顯低于預(yù)期，接近回到疫情前的常態(tài)水平，其中M2增速降至8.1%，為2019年2月來(lái)最低；社融增速降至11.7%，接近2019年全年平均增速10.82%。從數(shù)據(jù)看，國(guó)內(nèi)信用投放已恢復(fù)常態(tài)，邊際上將持續(xù)結(jié)構(gòu)性收緊，對(duì)經(jīng)濟(jì)和通脹預(yù)期有抑制效用。

央行公開(kāi)市場(chǎng)操作再度出現(xiàn)凈回籠，DR007利率則維持低位，當(dāng)前央行政策利率為DR007和MLF，傳導(dǎo)機(jī)制為政策利率→LPR→實(shí)際貸款利率，短期內(nèi)并無(wú)加息壓力。此外，按照貨幣政策的中介目標(biāo)“貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配”，社融增速仍有下降空間，結(jié)構(gòu)性的緊信用仍為主基調(diào)。因此，穩(wěn)貨幣緊信用狀態(tài)大概率延續(xù)，通脹壓力不會(huì)倒逼央行加息提準(zhǔn)，但可能局部調(diào)整碳中和推進(jìn)力度。相對(duì)而言，受制于美國(guó)內(nèi)部全局性的通脹壓力，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期提前收緊貨幣政策和美股流動(dòng)性沖擊則是當(dāng)前市場(chǎng)主要的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

總體上，上證指數(shù)窄幅振蕩兩個(gè)月后，在通脹預(yù)期持續(xù)強(qiáng)化和流動(dòng)性預(yù)期偏緊的條件下，股指再現(xiàn)調(diào)整壓力。關(guān)注5月17日公布的4月投資消費(fèi)數(shù)據(jù)，若驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)見(jiàn)頂回落預(yù)期疊加低于預(yù)期，則股指調(diào)整壓力將強(qiáng)化。結(jié)構(gòu)上，順周期和中小盤(pán)股為主的中證500指數(shù)仍將持續(xù)強(qiáng)于滬深300和上證50指數(shù)，前期抱團(tuán)股仍未到趨勢(shì)買(mǎi)入時(shí)點(diǎn)。