“2022年將主要是對2020年的一種反應，最有可能出現(xiàn)強勁的增長反彈和通貨膨脹率大幅反彈的情況。上述情況已經(jīng)被市場計價完畢，而且會在全球范圍內(nèi)發(fā)生。”

“最重要的是了解所處世界格局，這通常持續(xù)10年，其中大約包含有兩個大周期，它們確定了市場的大體走勢和方向，如果你知道現(xiàn)在所處的范式類型，那么就會知道該投資和避免什么?！?/p>

“過去5到10年，我發(fā)現(xiàn)自1930至1945年以來從未有過的三股主要力量出現(xiàn)，它們已經(jīng)對事情產(chǎn)生了重大影響，相信也將影響未來的5至10年?！?/p>

“第一股力量是長期債務和資本市場周期，最需要關注的是美元債務周期。第二股力量是內(nèi)部的秩序和無序循環(huán)，由貧富、價值觀和政治差距的擴大所致。第三股力量是外部秩序的混亂循環(huán)，目前的情況是中國在崛起，甚至可能超越美國成為世界強國。”

“中國是全球最大貿(mào)易國，除了人民幣日益國際化，中國正向世界開放資本市場，為全球投資者提供更具吸引力的投資。對我而言，2020年是影響所有這些條件、并指出未來十年會是什么樣的決定性一年。未來10年，相對于西方國家，中國的貨幣、股票和信貸市場處于相對優(yōu)勢地位。”

“當我查看美國債務的供求情況時，似乎沒有足夠的購買需求。這可能會迫使美聯(lián)儲加息，或者印更多錢和購買債務，最終導致美元貶值。不論哪種情況都利空于美元債券，并相對利好于中國資本市場。最終令非美元資產(chǎn)比美元資產(chǎn)更具吸引力?！?/p>

“我相信我們已經(jīng)看到40年債券牛市、特別是美元債券的牛市結束。我還認為，現(xiàn)金，或者說短期債務將是更糟糕的投資。所以短期債務應該被借來而不是作為資產(chǎn)持有?！?/p>

“縱觀歷史，科技競賽的贏家也是經(jīng)濟和地緣政治戰(zhàn)爭的贏家。這將導致大量資源被用于下一代人工智能、量子計算、半導體、神經(jīng)科學、生物技術、環(huán)境保護和清潔能源（包括電池電源）中。我相信這些都是巨大的投資機會，鑒于規(guī)模效應，中美兩國都將是追求這些目標的最佳選擇。”

“今年晚些時候，（美債）供求失衡將很大，與此同時經(jīng)濟可能會加速增長，通脹壓力一道提升。美聯(lián)儲可能需要介入并印更多錢才能維持，接著會迎來兩難局面。（不得不加息時），利率在提高時就會重創(chuàng)金融市場，這種傷害將發(fā)生得非?？?，并將其傳導到經(jīng)濟中。”

“參考歷史，美聯(lián)儲一定會行動，也必須行動。當一個國家沒有錢、同時面臨利率上升損害經(jīng)濟時，歷來都是通過央行印鈔、貶值貨幣來應對。這種行為也會重演?！?/p>

“擁有一個良好多元化的投資組合至關重要。一個優(yōu)化多元的不同資產(chǎn)類別相互平衡，理想的情況是使它們?nèi)蚧约皳碛胸泿刨Y產(chǎn)多樣化。一個多元化的投資組合相對現(xiàn)金而言預期收益為正，而現(xiàn)金預期收益為負。不過，如果不是主動管理的投資組合，回報率會相對較低?！?/p>

“最好擁有多元化的財富儲藏形式，這就包含了比特幣。比特幣在過去十年通過一些重要方式證明了自己，即未遭到黑客入侵并被廣泛接受，但比特幣也面臨風險，例如被取締以及供需等風險。重要的是不要單獨押注某一種資產(chǎn)，每個人的投資組合中都應有一定比例類似硬通貨的資產(chǎn)?！?/p>

“我認為對于大多數(shù)投資者而言，他們最重要的事情就是平衡投資組合。在中國的投資也要從均衡開始，我們稱其為全天候策略，可以在不減少回報的情況下降低風險，然后在全天候的策略之上我們再疊加主動管理型的投資策略。對于投資者而言，最重要的是要知道如何很好地分散投資。”

3月22日晚間，全球最大對沖基金橋水（Bridgewater Associates）的創(chuàng)始人兼聯(lián)席首席投資官達利歐（Ray Dalio）登陸華爾街見聞，零距離向中國投資者分享世界經(jīng)濟展望及投資原則，并與華爾街見聞創(chuàng)始人吳曉鵬就近期全球市場熱點和達利歐對中國資產(chǎn)的最新見解展開深度對話。

達利歐表示，自己過去55年來一直立足于全球宏觀投資，押注全球所有的高流通性市場，但不會投資于私募股權和房地產(chǎn)等非流動性資產(chǎn)，因為他喜歡根據(jù)情況變化而調(diào)整倉位。

盡管他認為未來5到10年的趨勢更重要，此次重點向中國投資者分享了對未來一年全球經(jīng)濟和市場的展望。他稱，明年市場表現(xiàn)將主要是對“后疫情時代”的反應，最有可能出現(xiàn)的情況是強勁的經(jīng)濟增長反彈和通貨膨脹率大幅上升，而且會在全球范圍內(nèi)發(fā)生，對此市場已經(jīng)計價完畢。

最重要的是了解當前所處范式，才能知道該投資和規(guī)避什么

在本次分享中，達利歐總結了自己之前趨于完善的“范式”（Paradigm）理論。他再次重申，全球經(jīng)濟每隔10年就會出現(xiàn)一個新的范式，最重要的是了解我們現(xiàn)在所處的范式，即環(huán)境的類型。

每個范式大約包含兩個大周期，將決定市場的大體走勢和方向。例如1970年代是通貨膨脹的10年，令債券轉為熊市，1980年代則恰恰相反。了解當前所處范式，就會知道該投資和避免什么。

他稱，過去5到10年中，美國出現(xiàn)了自1930年至1945年，即二戰(zhàn)從醞釀到結束以來從未有過的三股主要力量，“它們已經(jīng)對事情產(chǎn)生了重大影響，我相信也將影響未來的5至10年”。

美國正步入高債務周期，美元必將貶值

第一股力量是長期債務和資本市場周期。

其中，信貸是產(chǎn)生債務的刺激物，而債務是抑制劑。當債務多到令持有人不再有利可圖，以及發(fā)債政府沒有足夠的信用借到所需全部資金時，長期債務周期便會結束。

達利歐認為，美國正在步入高負債且美債“快銷售不出去”的困境邊緣。這種變化始于2008年次貸危機，當時基準利率降至0%的歷史低位，此前一次出現(xiàn)的時點正是1930至1945年期間。

由于1945年創(chuàng)設了新的世界秩序，也帶來了最新的美元債務周期，美元成為世界主要儲備貨幣，并支撐了全球金融市場。然而當前美國正處在債務占GDP比重的創(chuàng)紀錄高位，與此同時美聯(lián)儲大量印鈔并購買債務使其“貨幣化”，都將引發(fā)美元貶值和相關反應。

美國內(nèi)部秩序正向無序傾斜，貧富、價值觀、政治鴻溝擴大

第二股力量是內(nèi)部的秩序與無序循環(huán)，這是由于貧富差距、價值觀差距和政治差距的擴大所致。

他表示，通常不錯的經(jīng)濟成就分配并不均衡，特別是在資本主義體系中，良好的經(jīng)濟增長通常會導致巨大的貧富差距以及債務過高，這些鴻溝導致巨大的財富沖突和意識形態(tài)分歧。

“誰贏得這場戰(zhàn)斗，將對稅收、資本流動和市場產(chǎn)生重大影響”。值得注意的是，上一次財富差距帶來巨大政治鴻溝發(fā)生在1930年至1945年，伴隨而來的是世界大戰(zhàn)這種強化的無序狀態(tài)。

目前美國0.1%最高收入人群持有財富幾乎是最底部90%人的財富總和，是1930年來以來最高，收入情況也呈現(xiàn)類似巨幅割裂，美國意識形態(tài)沖突也為史上最強，會影響經(jīng)濟和稅收政策等。

達利歐一貫喜歡這樣“直言不諱”。今年1月他曾重申，美國處于“可怕的財政狀況和可怕的分裂”中，需要革命性的變革，否則將處于一場可怕的內(nèi)戰(zhàn)的邊緣，即內(nèi)部秩序正向無序傾斜。

未來10年，中國的貨幣、股票和信貸市場擁有相對優(yōu)勢

達利歐提到的第三股新力量與中國崛起密切相關，即：“外部秩序的混亂循環(huán)”。上次出現(xiàn)另一大國崛起挑戰(zhàn)現(xiàn)有大國的“修昔底德陷阱”還是在1930年代，歷史再次來到一個關鍵節(jié)點。

而參照歷史，從荷蘭帝國與荷蘭盾、大英帝國與英鎊，再到美國與美元、以及中國與人民幣的發(fā)展軌跡來看，“這些帝國的興衰周期和儲備貨幣的變化正好吻合先前描述的周期”。

也就是說，現(xiàn)在可能是美元貶值的開始，人民幣則正成為一種更加國際化的貨幣。中國正向世界其他地區(qū)開放其資本市場，為全球投資者提供許多更具吸引力的投資：

“對我而言，2020年是影響所有這些條件、并指示未來10年模樣的決定性一年。未來10年，相對于西方國家，中國的貨幣、股票和信貸市場將處于相對優(yōu)勢地位?！?/p>

非美元資產(chǎn)將比美元資產(chǎn)更具吸引力，全球對美國債券投資過重

展望未來，達利歐認為美國將產(chǎn)生大量債務，并不得不將其出售為債務資產(chǎn)，令全球對美國資產(chǎn)、尤其是美國債券的投資過重。

而在增量的基礎上，中國將產(chǎn)生少得多的債務和貨幣，同時，世界對中國資產(chǎn)尚處于低配程度。這令中國的利率、貨幣匯率和其他資產(chǎn)的定價相對具有吸引力：

“所有這些力量都有利于中國的國際收支、貨幣和資本市場。同時不要忘記，中國和美國處理新冠疫情的手法不同，相對于美國的高混亂，中國民間秩序顯著平穩(wěn)得多，這有利于資本流入中國，而不是流入美國?！?/p>

他認為，這是出于這些原因，美國債務正向供大于求的天平傾斜，這可能會迫使美聯(lián)儲加息，或者印更多錢和購買債務，最終將導致美元貶值，“不論哪種情況都利空于美元債券，并相對利好于中國資本市場”。

更何況，拜登政府上臺不僅無法阻止美國內(nèi)部的意識形態(tài)分歧，反而會惡化民主黨與共和黨人的矛盾，這種不穩(wěn)定因素將在兩年后的國會中期選舉和四年后的總統(tǒng)大選顯現(xiàn)，對財政和貨幣政策產(chǎn)生重大影響，影響到華爾街，最終令非美元資產(chǎn)比美元資產(chǎn)更具吸引力。

債券40年牛市結束，最好借錢投資多元化資產(chǎn)，包括新技術

達利歐表示，40年的債券牛市、特別是美元債券的牛市已經(jīng)結束，同時現(xiàn)金（或者說短期債務）是更糟糕的投資，“所以短期債務應該被借來而不是作為資產(chǎn)持有”。

換句話說，他的理想方法是擁有一系列多元化資產(chǎn)，而資金來源是現(xiàn)金融資（short cash position），即借錢來投資風險資產(chǎn)。

他認為，自然和科技這兩大因素將繼續(xù)對市場產(chǎn)生巨大影響：

“就自然行為而言，縱觀歷史，旱災、洪澇和疫情都產(chǎn)生了巨大的影響，這些將來可能會變得更加重要。就科技而言，它們及其背后的創(chuàng)新，過去一直是、現(xiàn)在仍然是最大的影響力量，比我剛才提到的所有其他問題都重要?！?/p>

歷史上，科技競賽的贏家也是經(jīng)濟和地緣政治戰(zhàn)爭的贏家，這將導致大量資源被用于下一代人工智能、量子計算、半導體、神經(jīng)科學、生物技術、環(huán)境保護和清潔能源（包括電池電源）中：

“我相信這些都是巨大的投資機會，在這些領域投資是明智之舉。鑒于規(guī)模效應，中美兩國都將是追求這些目標的最佳選擇。未來5年面臨更多的網(wǎng)絡攻擊風險，網(wǎng)絡安全將成熱門領域。”

美聯(lián)儲不得不加息時，幅度很小就會重創(chuàng)金融市場

在問答環(huán)節(jié)，針對之前提到的“西方國家債券40年牛市結束”，達利歐解釋稱，美國、歐洲和日本的實際利率都顯著低于0，名義利率也大多低于0，這代表債券投入的資本基本收不回來，“目前債市處在危險的早期，周期的最壞結果是債券持有者將承受所有資本損失”。

他認為，目前債市承受很大賣壓，但買家卻相對不夠，如果所有債券持有者都出售債券，將出現(xiàn)極端化的場景，今年晚些時候，美國債券的供求失衡將放大至嚴重程度。與此同時經(jīng)濟可能會加速增長，通脹壓力一道提升，美聯(lián)儲需要介入并印更多錢才能維持，美元國際信用或被動搖：

“接著美聯(lián)儲便會迎來兩難局面。（不得不加息時），利率不需要加得很高就會重創(chuàng)金融市場，這種傷害將發(fā)生得非?？?，然后將其傳遞到經(jīng)濟中。因此，央行將必須決定印多少錢以及令美元貶值多少，1930年代和1970年代就是歷史上最好的先例?！?/p>

美聯(lián)儲一定會救市，貨幣超發(fā)時大宗商品超級周期不健康

達利歐幾年前曾提到過，貨幣政策第一階段是降息，第二階段是量化寬松，第三階段是財政與貨幣政策相互加持，美國以及全球主要央行無疑正在進行第三階段。

對于美聯(lián)儲是否會控制收益率曲線的問題，達利歐并沒有做直接回答，只是說“參考歷史，美聯(lián)儲一定會行動，也必須行動”。他表示，當一個國家沒有錢、同時面臨利率上升損害經(jīng)濟時，歷來都是通過央行印鈔、貶值貨幣來應對，這種行為也會重演。

問題是，美國已經(jīng)進入了央行大量印鈔救市的邏輯中，“我們現(xiàn)在已經(jīng)開始建立新的范式，以產(chǎn)生大量的債務和大量的金錢”，這也讓他思考華爾街大行預言的大宗商品超級周期“并不健康”。

因為在貨幣超發(fā)的基礎上，大宗商品漲價主要與貨幣通脹有關，而不是供給需求通脹，后者才是供給短缺但需求強勁的“正常周期”。與供需通脹相反，貨幣通脹可能在經(jīng)濟活動疲弱時發(fā)生，而且恰好當前正在上演：

“買入并持有大宗商品的人主要是為了對抗貨幣通脹，例如1920年代德國魏瑪共和國時期，甚至磚塊和石頭這種建材也被當做財富儲藏形式。所以當貨幣通脹步入極端形式時，大宗商品超級周期就發(fā)生了，我不認為大宗商品超級周期的發(fā)生是因為對大宗商品的（實際）需求過于強勁?！?/p>

未來利率上升將影響股市，擁有多元化投資組合至關重要

達利歐曾寫道：“在我的一生里，我見過很多泡沫，我對歷史上泡沫研究得更多。所以，我知道我說的泡沫是什么意思，還系統(tǒng)化了一整套泡沫指標，以輔助檢測每一個資產(chǎn)市場?！?/p>

針對目前全球股市估值都接近或處于歷史最高的現(xiàn)狀，他指出，去年3月起當經(jīng)濟脈動明顯下降時，央行投入了所有資金，這些資金隨即進入金融資產(chǎn)，導致所有金融資產(chǎn)價格都在上漲。

當風險資產(chǎn)漲價，相對于債券的未來預期收益（即風險溢價）就下降了。以股市舉例，標普500指數(shù)的股票預期回報率約為3%，當前美國10年期國債收益率小幅高于1.50%，風險溢價并不大?！叭绻书_始上升，用不了多久就會影響股市，所以擁有良好多元化的投資組合至關重要”。

比特幣是新型財富貯藏手段但面臨風險，不要押注單一資產(chǎn)

而多元化概念也包含財富儲藏形式的多樣化，這便涉及到他的研究“新寵”比特幣。

達利歐稱，比特幣在過去十年通過一些重要方式證明了自己，即沒有遭到黑客入侵并被廣泛接受。但比特幣也面臨風險，如被取締的監(jiān)管隱憂和供需等風險。這與他前幾個月的觀點立場一致。

因此，他并沒有因為比特幣而摒棄黃金，他依然建議人們把5%-10%的資金投入黃金。他稱，“重要的一點是不要單獨押注某一種資產(chǎn)，每個人的投資組合中都應該有一定比例類似硬通貨的資產(chǎn)，以防你出現(xiàn)信用和金錢危機?！?/p>

對大多數(shù)投資者而言，最重要的事情就是平衡投資組合

達利歐強調(diào)：“我認為對于大多數(shù)投資者而言，他們最重要的事情就是平衡投資組合?！?/p>

這也就是橋水發(fā)明的“全天候策略”，可以在不減少回報的情況下降低風險，然后在全天候的策略之上再疊加主動管理型的投資策略，因為“如果不是主動管理的投資組合，這種回報率會相對較低”。

他指出，“良好多元化”代表不同的資產(chǎn)類別（例如股票、債券、黃金、通脹、指數(shù)債券等）相互平衡，“理想的情況是使它們?nèi)蚧约皳碛胸泿刨Y產(chǎn)多樣化”；一個良好多元化的投資組合相對于現(xiàn)金而言，預期收益為正，而現(xiàn)金預期收益為負。

在被問及最喜歡中國什么資產(chǎn)，達利歐坦言：

“投資者需要追求平衡性的投資，然后進行戰(zhàn)術性調(diào)整，大多數(shù)情況下投資者要找到自己的平衡性，建立全天候的組合。對于投資者而言，最重要的是要知道如何很好地分散投資?！?/p>