后金融危機時代的政策取向主要是對金融危機期間的政策進行修正，經(jīng)濟差異導致“修正”步伐有所不同。由于中國步入中等國家收入水平，改變經(jīng)濟對房地產(chǎn)的依賴勢在必行，宏觀環(huán)境仍將壓制膠價。天膠產(chǎn)業(yè)鏈條上的供給端、需求端、中間貿(mào)易環(huán)節(jié)預期惡化仍將進一步推動膠價下跌。

一、后金融危機時代政策偏向“糾錯”

后金融危機時代的政策主要通過逐步回收流動性、加強金融監(jiān)管、改變經(jīng)濟增長路徑等糾正過度刺激經(jīng)濟而產(chǎn)生的負面效應。首先在經(jīng)濟恢復具有差異的情況下，各國經(jīng)濟顯示出不同的特征。中國面臨高物價、高房價以及人民幣升值壓力，美國面臨高失業(yè)率，歐洲受成員國債務危機蔓延困擾，日本仍處通縮之中。

據(jù)國家信息中心研究員的統(tǒng)計，中國從2009年進入中等國家收入水平。中等國家收入水平面臨一定的瓶頸，經(jīng)濟容易陷入停滯甚至衰退。而跳躍這一階段的關鍵是改變經(jīng)濟增長方式。目前中國經(jīng)濟增長對房地產(chǎn)具有一定的依賴性，中國城市建筑面積迅速增長，但是入住率增速并沒跟上，定居成本過高是很重要的原因。房地產(chǎn)商、投機商、銀行等主體之間存在博弈。資本逐利驅(qū)動房地產(chǎn)商通過各種方式維持高房價，投機商對高房價推波助瀾，銀行信貸資金大量流入房地產(chǎn)，此外不少實體企業(yè)也在向房地產(chǎn)轉(zhuǎn)移，剛性需求成為高房價的承擔者。在希臘危機蔓延、貿(mào)易壁壘惡化的環(huán)境下實現(xiàn)真正意義上的城鎮(zhèn)化是中國經(jīng)濟新的增長方式之一，國家調(diào)控房地產(chǎn)的力度超過各個主體的預期。房地產(chǎn)調(diào)控的方式以及心理層面的影響將壓制股市和商品的價格。美國面臨高失業(yè)率與歐洲受成員國債務危機困擾等使得在政策抉擇上首先更注重于加強金融監(jiān)管，限制金融機構(gòu)的業(yè)務與投資規(guī)模，從監(jiān)管的層面打擊資金的投機熱情。無論是東京膠4月30日16.55%的振幅，還是道指5月6日10.23%的振幅都反映出資金做多熱情的褪去。無論是哪種“糾錯”方式，都會直接影響著包括天膠在內(nèi)的商品價格。

二、產(chǎn)業(yè)鏈預期惡化推動膠價下跌

春節(jié)后到4月中旬天膠現(xiàn)貨與期貨價格居高不下導致天膠主力期價與現(xiàn)貨價格價差范圍狹窄，背后的原因是庫存持有者看好后市，實體需求每當天膠期價下跌直接買期貨。而中國連續(xù)拋膠以及政策調(diào)控打破了這種捂盤僵局。主產(chǎn)國泰國、印尼、馬來西亞、越南四國3月份出口橡膠(資訊,行情)57.92萬噸，同比增加15.26%。馬來西亞產(chǎn)量2010年預計增加6%，雖然目前膠價處于下跌，但對膠農(nóng)仍然具有吸引力，這也會影響膠農(nóng)延長割膠時間，從而進一步增加供應。由于天膠期價與現(xiàn)價處于下跌趨勢，貿(mào)易商對于進貨也比較謹慎，繼續(xù)采取慢進快出策略。4月份中國天然橡膠進口同比下降22.22%，環(huán)比下降26.32%；下游消費方面以消耗庫存為主，在市場上采購也比較零散，對膠價上漲的憂慮壓力減小。供給端急于將產(chǎn)量在近期集中釋放，貿(mào)易商與下游的謹慎終將推動膠價進一步下跌。

終端消費領域，汽車方面，國內(nèi)包括房地產(chǎn)在內(nèi)的奢侈品價格下降更加激發(fā)消費者持幣觀望的心理。根據(jù)中國汽車業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，汽車經(jīng)銷商與制造商庫存壓力加大，4月份汽車制造商的庫存是54.75萬輛，加上經(jīng)銷商手中的庫存將更龐大，而五一黃金周的汽車促銷遠不及預期，消費者以觀望為主。4月份汽車產(chǎn)量和銷量同比增速連續(xù)回落，環(huán)比出現(xiàn)負增長。國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，汽車行業(yè)已經(jīng)偏向“過熱”。汽車行業(yè)的趨緩將影響其對輪胎的消費。而輪胎方面，由于中國輪胎嚴重依賴國外市場，美國高關稅已經(jīng)阻礙中國輪胎出口的重要銷路，歐洲成員國債務危機也將會給中國的輪胎出口帶來負面影響。此外，人民幣升值預期強烈，美元對人民幣處于貶值趨勢，輪胎出口優(yōu)勢在于價格低廉，人民幣升值將削弱國內(nèi)輪胎的價格優(yōu)勢。而國內(nèi)輪胎廠前期在汽車產(chǎn)銷兩旺以及樂觀預期中高負荷生產(chǎn)將導致輪胎行業(yè)供應過剩。

供給端在膠價下跌趨勢中急于出貨而增加供應，貿(mào)易商與輪胎廠等對價格的謹慎，終端消費市場趨緩等都將加大產(chǎn)業(yè)鏈條惡化的預期，膠價將進一步下跌。

三、膠市結(jié)構(gòu)決定價格還有下跌空間

從持倉結(jié)構(gòu)來看，投機資金大幅減持風險類資產(chǎn)，增持避險類資產(chǎn)。滬膠近期呈現(xiàn)凈多頭市場，日內(nèi)來回拉鋸，而東京膠市場上投機倉位一直在減少，商業(yè)類持倉少量增持后開始減倉，膠價的反彈源于超跌和市場避險情緒的休整。

從比價結(jié)構(gòu)來看，截至5月19日，日膠指數(shù)與原油比值為3.74，較均值3.25高出15%，泰國生膠片與東京比值為30.94%，較均值高出14.44%。比價結(jié)構(gòu)仍需回歸，將導致膠價進一步下跌。

操作上，市場避險情緒的集中釋放導致膠價短期超跌，而國內(nèi)調(diào)控政策的延續(xù)與產(chǎn)業(yè)鏈預期惡化將導致膠價還有下跌空間。對于短期的反彈幅度不宜過高期待，圍繞21500做多，目標22300、22700，23000以上可擇機拋空與賣出套保。