對(duì)2021年市場(chǎng)的展望，我們總結(jié)了十句話。

第一，2021年要做的第一件事就是降低預(yù)期收益。不管從大類資產(chǎn)還是股市來看，2020年都是非常瘋狂的一年。大家的投資收益不僅沒有因?yàn)橐咔槎陆?，反而在疫情后的放水刺激下進(jìn)一步的拉升。從大類上看，除了債券，幾乎各類資產(chǎn)都出現(xiàn)大漲，股票市場(chǎng)不用說了，今年股票型基金平均都是40%左右的收益，比去年還高；商品在年初的下跌后也快速反彈，現(xiàn)在很多商品較低點(diǎn)都漲了30%以上；房地產(chǎn)整體反彈雖然不明顯，但深圳北京等核心城市已經(jīng)出現(xiàn)明顯回暖。這種收益顯然是不正常的，一方面遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了我們的經(jīng)濟(jì)增速，另一方面也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了貨幣增速。可以確定的是，2021年不會(huì)再延續(xù)這樣的瘋狂，整體投資收益會(huì)下降，一是因?yàn)榱鲃?dòng)性的收緊，二是因?yàn)樗匈Y產(chǎn)的估值都不再處于歷史低位，這雖然不代表會(huì)跌，但一定會(huì)讓他漲起來更困難。

第二，2021年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依然會(huì)繼續(xù)，但可能會(huì)出現(xiàn)過熱風(fēng)險(xiǎn)。本來2020年初經(jīng)濟(jì)就有復(fù)蘇趨勢(shì)，因?yàn)?018-2019年寬松政策不斷升級(jí)，帶動(dòng)社會(huì)融資總量觸底回升，流動(dòng)性開始逐步流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。但由于疫情，衰退被意外拉長(zhǎng)，一直持續(xù)到5月份，5月之后經(jīng)濟(jì)開始觸底反彈，而且由于疫情的低基數(shù)和海外的出口需求轉(zhuǎn)移，復(fù)蘇的數(shù)據(jù)超出市場(chǎng)預(yù)期。2021年預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速能達(dá)到近七八年以來的新高，因?yàn)槟壳敖?jīng)濟(jì)正在逐步從以地產(chǎn)和基建帶動(dòng)的被動(dòng)復(fù)蘇向制造業(yè)和消費(fèi)帶動(dòng)的內(nèi)生復(fù)蘇轉(zhuǎn)變，而且短期不會(huì)有過熱風(fēng)險(xiǎn)，通脹還處于較低位置。但是隨著經(jīng)濟(jì)和物價(jià)的回升，明年二季度之后可能會(huì)有過熱的風(fēng)險(xiǎn)，需要隨時(shí)警惕。

第三，2021年的流動(dòng)性是偏緊，不是偏松。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的時(shí)候央行沒有任何理由去放松流動(dòng)性，只會(huì)有兩種狀態(tài)，先是在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期按兵不動(dòng)，既不降息也不加息，這個(gè)時(shí)候經(jīng)濟(jì)在前期釋放流動(dòng)性的刺激下復(fù)蘇。然后當(dāng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇到一定程度，通脹走高的時(shí)候，貨幣會(huì)進(jìn)入第二階段，就是收緊，一般以加息為標(biāo)志。比如上一輪復(fù)蘇期，2016年初開始，貨幣政策先是2016年2月暫停所有降準(zhǔn)降息，然后按兵不動(dòng)一年，到2017年1月開始上調(diào)逆回購(gòu)利率和MLF利率，一直持續(xù)到2018年5月份?，F(xiàn)在顯然正處于按兵不動(dòng)的階段，下個(gè)階段不是寬松，而是收緊，2021年有加息的可能，注意觀察逆回購(gòu)和MLF利率。

第四，2021年的資產(chǎn)定調(diào)依然會(huì)偏向于順周期，總體更均衡。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢(shì)確定，意味著周期性行業(yè)業(yè)績(jī)?nèi)杂懈纳期厔?shì)，而且政策不會(huì)太寬松，流動(dòng)性甚至有可能收緊，這樣的市場(chǎng)環(huán)境會(huì)對(duì)順周期資產(chǎn)更有利。順周期的資產(chǎn)主要包括房地產(chǎn)，大宗商品，股票里面的周期股、金融股和部分消費(fèi)股，基金里的綜合型、價(jià)值型基金；逆周期的資產(chǎn)主要包括債券、股市里以科技為代表的成長(zhǎng)股以及行業(yè)型、成長(zhǎng)型基金?？傮w來說，順周期的資產(chǎn)韌性會(huì)更強(qiáng)，逆周期資產(chǎn)里的一些核心資產(chǎn)還可以，但目前大勢(shì)并不在逆周期這邊，近期的逆周期資產(chǎn)反彈更多的是因?yàn)楹Ｍ庖咔楫a(chǎn)生的短期波動(dòng)。

第五，2021年可能會(huì)有周期的轉(zhuǎn)換，需要重點(diǎn)關(guān)注三個(gè)信號(hào)，核心是流動(dòng)性。如前所述，順周期目前還沒有結(jié)束，而且2021年一開始肯定也還是順周期的基調(diào)，但是再往后就有不確定性了，需要觀察經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)性和力度，如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇轉(zhuǎn)向，那么資產(chǎn)邏輯也會(huì)隨之發(fā)生轉(zhuǎn)換，這個(gè)轉(zhuǎn)換的時(shí)點(diǎn)可能會(huì)在下半年出現(xiàn)。我們無法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，但可以關(guān)注三個(gè)信號(hào)，一是通脹走高，比如2017年初PPI最高到了7.8%，我們目前PPI才-1.5%，復(fù)蘇顯然還沒到頂點(diǎn)；二是貨幣收緊，最關(guān)鍵的是上調(diào)逆回購(gòu)利率和MLF利率，這兩個(gè)也會(huì)直接影響面對(duì)大眾的LPR利率，上一輪加息周期從2017年1月開始，一直持續(xù)到2018年5月逆回購(gòu)和MLF各有4-5次加息，加到一定程度就把經(jīng)濟(jì)打下去了，隨之也把牛市和順周期資產(chǎn)弄歇菜了。三是經(jīng)濟(jì)下行，貨幣收緊一定會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行，重新進(jìn)入衰退期，資產(chǎn)轉(zhuǎn)向逆周期邏輯。目前這些信號(hào)還都沒有出現(xiàn)。

第六，股票市場(chǎng)仍處于牛市后期，還沒漲完，從風(fēng)格上看，雖然近期有些短期的風(fēng)格波動(dòng)，但并沒有改變下半年以來的順周期配置邏輯。2021年的主線仍然是順周期的金融周期+跨周期的消費(fèi)。由于金融周期中很多行業(yè)并不符合長(zhǎng)期投資方向，所以導(dǎo)致短期即便處于風(fēng)口之上，也很難出現(xiàn)很瘋狂的行情，中間波動(dòng)也比較大，所以不是特別熟悉的話不要直接投資。相比之下，消費(fèi)是一個(gè)相對(duì)更穩(wěn)健的選擇，隨著復(fù)蘇進(jìn)行到中段甚至后段，通脹走高，市場(chǎng)風(fēng)格會(huì)更加偏向于消費(fèi)，但消費(fèi)中也要注意規(guī)避一些估值過高的板塊?？萍嫉瘸砷L(zhǎng)股并非完全沒有價(jià)值，但短期風(fēng)險(xiǎn)較大，不適合做重倉和整體持有，更適合找一些龍頭的公司做長(zhǎng)期投資，但這個(gè)難度是很大的，更適合用基金方式做長(zhǎng)期布局。

第七，房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)繼續(xù)回暖，從深圳向其他核心城市擴(kuò)散，非核心城市這輪周期不會(huì)有明顯反應(yīng)。房貸利率今年一直在下行，每一輪周期只要政策寬松帶動(dòng)房貸利率下行，房地產(chǎn)市場(chǎng)都會(huì)有反應(yīng)，無非是反應(yīng)時(shí)間和幅度略有差別。這次也不例外，過去一年的房貸利率下行已經(jīng)開始帶動(dòng)房?jī)r(jià)企穩(wěn)回升，2021年仍會(huì)繼續(xù)，只不過結(jié)構(gòu)會(huì)有所變化。2020年主要是深圳房?jī)r(jià)上漲，二手房數(shù)據(jù)上漲了20%以上，一馬當(dāng)先，這和每一輪房地產(chǎn)回暖完全一致，因?yàn)樯钲诜孔酉鄬?duì)最稀缺。按照以往的經(jīng)驗(yàn)，2021年會(huì)繼續(xù)向外擴(kuò)散，北京下半年已經(jīng)漲了一些，明年還會(huì)繼續(xù)漲，上海最近剛剛啟動(dòng)，明年也一定是上漲的，其他城市也會(huì)陸續(xù)跟進(jìn)，但這次的范圍不會(huì)太廣，頂多是到杭州、南京等新一線城市，其他的三四線城市很難。

第八，債券市場(chǎng)熊市還沒有結(jié)束。今年5月之后我們提示大家債券市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入熊市，可以適當(dāng)降低債券類資產(chǎn)的比例，果不其然，債券5月之后基本是一路下跌，不僅國(guó)債暴跌了70個(gè)bp以上，而且信用債的違約也加速擴(kuò)散，很多投資者受損。站在目前這個(gè)時(shí)點(diǎn)看，這個(gè)熊市肯定還沒結(jié)束，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)復(fù)蘇還沒有結(jié)束。如果我們前面提到的順周期結(jié)束的三個(gè)信號(hào)出現(xiàn)，那么債市才會(huì)重新恢復(fù)投資價(jià)值。

第九，大宗商品牛市也沒有結(jié)束。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇確立的那一刻起，注定了大宗商品一定會(huì)漲。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)復(fù)蘇一定少不了基建和房地產(chǎn)的復(fù)蘇，這兩個(gè)需求一復(fù)蘇，上游的大宗商品需求也一定會(huì)跟著回暖，而且經(jīng)過2015年的供給側(cè)改革，現(xiàn)在的大部分大宗商品總體供求比較平衡，產(chǎn)能過剩消化的差不多了，所以需求一旦回暖就會(huì)有比較明顯的價(jià)格反彈，這個(gè)趨勢(shì)從下半年開始，目前還沒有結(jié)束，不過大宗作為一種期貨產(chǎn)品，由于杠桿較高，中間波動(dòng)也較大，所以普通投資者最好不要參與。

第十，基金投資上也要有一個(gè)風(fēng)格切換。規(guī)避一些風(fēng)格比較極端、行業(yè)比較單一的成長(zhǎng)型基金和行業(yè)型基金，這些基金比較適合牛市前期的流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)行情，比如去年到今年上半年基本就是做科技和醫(yī)藥的基金經(jīng)理碾壓其他基金，這主要還是賺的市場(chǎng)趨勢(shì)的錢，并不能完全說明配置和選股能力，這種基金在下半年的順周期行情里普遍表現(xiàn)不佳。在2021年這種牛市后期階段，更適合一些風(fēng)格比較穩(wěn)健、配置比較均衡的綜合型和價(jià)值性基金，他們能更好的適應(yīng)市場(chǎng)風(fēng)格的切換。

(本文作者介紹：如是金融研究院執(zhí)行總裁、如是資本創(chuàng)始合伙人。)