精華摘要

“2019年10月份上海工廠（投產）下線的時候，（特斯拉）才400億美金的市值，現在已經是7000億美金，確實是個傳奇。

我經常問一個問題，到底是‘火星人’馬斯克天才的勝利，還是中國人的勝利？

回頭來看，當然”火星人“ 實現了價值，通過資本市場成為全球的首富，很快的速度，火箭的速度，但是給中國留下什么？

我們大量的產業(yè)工人、產業(yè)工程師、人力資本、知識資本，甚至整個未來新能源、清潔能源的一條完整的產業(yè)鏈，留在了中國，這就是開放的結果。

這個東西既是馬斯克個人的勝利，更是中國決策的勝利，中國開放的勝利?！?/p>

“2020年中國大概經濟增長了2%，美國得掉4%，人民幣對美元大概升值了9%以上。這一來一去，最后到年終大家核算的時候，你驚奇地發(fā)現中國經濟已經達到了美國經濟總量的75%?！?/p>

“中國的股權投資的大時代可能已經來到了，非常像美國90年代設立納指，給美國帶來了一個二十年技術長牛的黃金時代，非常像美國曾經經歷的歷史時點?！?/p>

“未來拜登上來了，美國的這幫精英上來，雖然改變策略，說實在話，可能比特朗普時代的政策更加難以對付，這個中央的決策也有充分的準備。眼前的來講，他直接給我們造成的最大宏觀困擾主要是通貨膨脹?！?/p>

“反通漲的力量開始戰(zhàn)勝通漲，處于拐點的時候，那些PE估值并不高的，并且有確定性增長的這一批制造業(yè)的股票中間，可能有非常黃金的機會，這可能是2021年最大的一個期望。”

“之前大家比較擔心市場無非就是兩點，一個覺得2021年流動性是不是會收緊，是不是會對這個市場形成一定的沖擊。第二個市場很多股票漲的很貴，2021年是不是有一定的風險？

我們覺得這個事情大家也不用過度的去擔心，因為2021年來說，流動性可能只是回到一個正常；

過去兩年市場的上漲，它主要是來自于全社會資產配置的轉移，是因為這個原因導致了過去兩年市場的上漲。2021年流動性即便是相對縮減一下，它并沒有改變資產配置轉移的趨勢，這個趨勢仍然在或者長期空間還是非常大。“

以上，是天風證券特邀經濟學家劉煜輝和上投摩根副總經理、投資總監(jiān)杜猛，在上投摩根主辦的“2021中國權益投資展望”線上對話中，分享的最新精彩觀點。

正文

在本次對話中，劉煜輝從中美關系、通貨膨脹等角度出發(fā)，全面展望了對于2021年市場投資機會的看法，同時，對于特斯拉、新能源、物聯網等當下熱門話題也進行了分析解讀。

中國經濟已經達到了美國經濟總量的75%

未來15年中國將成為全球第一大經濟體

問：總結來說，2020年對你印象最深刻的一件事情是什么？

劉煜輝：我們常講中國經濟有很強的韌性，2020新冠就是對中國韌性最好的一個檢驗，經過這一年，中國成為全球唯一實現正增長的主要經濟體。關鍵這一年，他從根本上改變了全球的結構。

我舉個例子，2020年中國大概經濟增長了2%，美國得掉4%，人民幣對美元大概升值了9%以上。這一來一去，最后到年終大家核算的時候，你驚奇地發(fā)現中國經濟已經達到了美國經濟總量的75%。

而且在這一年中，我們開了劃時代的、具有里程碑意義的中共十九屆五中全會，制定了中國未來15年的長遠規(guī)劃，到2035年中國人均國民收入要達到中等發(fā)達國家水平。

這表明，可能有一個確定性結果，就是中國或將成為全球第一大經濟體，超過美國。

在此基礎上，如果再發(fā)展15年，到2049年，中華人民共和國成立100周年的時候，那時候你再算賬，很可能發(fā)現一個確定性的事實，就是美國那時候相當于中國的75%。

這個場景是很有可能發(fā)生的，這一切的預期都寫在這一年資本市場昂揚向上的市場情緒中間。

從宏觀上講，你看國家的證券化率變化，經過這一年，如果包括港股通能夠可投的，就是老百姓人民幣也能買到的標的，中國股票市場的權益總值可能已經超過了100萬億，也就是證券化率已經超過了100%，這是一個標志性的里程碑。

中國的股權投資的大時代可能已經來到了

問：過去10年的股票基金賣了3萬億，2020年一年就賣了3萬億，怎么看待這個變化，它是不是能支撐到接下來長牛一個非常根本性要素？

劉煜輝：這個變化的背后是2018年年底，中央決策確立了資本市場基礎制度的改革，資本市場重新定位，牽一發(fā)動全身，五大要素市場的樞紐，從此一系列的基礎制度改革就齊飛猛進地開始推進。

從過去兩年來看，市場最可喜的一個變化是從存量市場變成一個增量市場。

過去10多年，股票基金最高的那一年，也就是2015年全民炒股泡沫的時候，存量曾經達到過3萬億，后來股災以后一路縮水，甚至到2.5萬億以下，2020年一年就翻了一個跟頭，到3萬億。

背后是通過系列改革，剛性兌付逐漸被打破，使得居民財富的結構，特別邊際結構形成了一個強大的改變力量。

對一個家庭來講，形成財富、資產主要是三條路：

第一是房子；

第二個是剛性兌付的金融產品，就是理財那些；

第三個是股票市場。

我們可以很清晰地看到前兩條路上都設有路障，房住不炒，這邊要打破剛兌，郭主席講了6%以上的保底收入肯定是金融詐騙，是不可能產生的，一定要承擔風險。

只有第三條路，這個標志是牽一發(fā)動全身，五大要素市場的樞紐，你可以看到國家把資本市場放到中國經濟轉型至關重要的一個棋子來對待。

這個市場的背后，中國的股權投資的大時代可能已經來到了，非常像美國90年代設立納指，給美國帶來了一個二十年技術長牛的黃金時代，非常像美國曾經經歷的歷史時點。

中國光伏企業(yè)在全球完全領先

中國在新的產業(yè)上有非常強的競爭力

問：是不是現在中國也有很多真正具有全球競爭力的公司了？

杜猛：在很多行業(yè)確實是。比如光伏行業(yè)，最近也是非常的火熱。

可以看到，全球的光伏行業(yè)，中國提供了將近70%的產品，它不光是一個制造業(yè)，中國的這些光伏企業(yè)不光是在技術，在效率、成本上基本都是全球領先的，現在全球其他國家的光伏企業(yè)很難跟中國企業(yè)來競爭了。

競爭優(yōu)勢不僅僅體現在成本上面，原來中國只是人力成本低，而現在中國的這種光伏企業(yè)，它在技術上面是完全領先的。

第二個產業(yè)也是比較火的，像這種電動車行業(yè)。

我們看到了特斯拉，但是除了特斯拉之外，大家發(fā)現中國也有很多新的造車勢力，現在技術也很領先，也開始在奮起直追；

包括電動車的整個供應鏈大部分也是集中在中國，中國在新的產業(yè)上，明顯在全球有非常強的競爭力。

其他的像我們的這種醫(yī)藥行業(yè)，原來是比較落后的，也可以看到現在中國的這種創(chuàng)新藥的企業(yè)也開始層出不窮，不僅有大的，舉個例子，比如像恒瑞，在香港生物醫(yī)藥板里面，有很多新的中國生物醫(yī)藥公司在不斷的涌現，在很多分支領域上面，中國的醫(yī)藥也開始在逐漸起來。

像互聯網企業(yè)就更多了，基本上除了美國就是中國，可以看到有很多的優(yōu)秀企業(yè)在進入到資本市場當中。

我們剛才也說長牛，一方面有資產配置遷移的一個結果，另外一方面確實是我們逐漸在涌現越來越多的值得大家去投資的上市公司，這才是是我們資本市場長期走牛的最重要基石。

美國也是一樣的。任何一個健康、發(fā)達的資本市場，一定是以優(yōu)質的上市公司作為成長基石。

美國給我們造成的最大宏觀困擾是通貨膨脹

問：2021年大環(huán)境上，尤其是國際形勢上，可能還會有很多不確定性，怎么來看待這個問題？

劉煜輝：從宏大的時代背景角度來講，無疑就是全球的兩極爭霸。

說實在話，我們這邊的表述叫百年未有之變局，對應的就是100年前的同期，1913~1919，這個世界發(fā)生最重要的一個事情，就是全球治權發(fā)生了一次大的轉換。

經過一次世界大戰(zhàn)，全球治權從日不落帝國交到今天美帝手里，到今天延續(xù)100年了。

最近這半個世紀最偉大的事件無疑就是中國的改革開放，我們經過40年的奮斗實現了經濟的偉大崛起和財富的巨大繁榮，從徹底上改變了全球的結構。

今天中國已經是美國經濟總量的75%，30年之后美國可能是我們的75%，基本上是個確定的經濟路徑場景。

所以在這個偉大的時刻，最主要的一個歷史事件，就是為了全球治權結構，進行爭奪競賽，這中間一定會有各種不確定性溢出。

我們眼見的，過去3年，特朗普執(zhí)政4年給我們（帶來的）貿易戰(zhàn)，我們都經歷過風風雨雨的過程。

未來拜登上來了，美國的這幫精英上來，雖然改變策略，說實在話，可能比特朗普時代的政策更加難以對付，這個中央的決策也有充分的準備。

眼見的來講，他直接給我們造成的最大宏觀困擾主要是通貨膨脹。

因為2020年新冠之后，美國事實上祭出了MMT，就是所謂的財政赤字貨幣化的措施，它們的美聯儲狂印鈔，美國央媽的表從2019年的低點3.8萬億，2020年迅速到了7萬億以上，未來的前瞻指引，在2021年很有可能第二輪的刺激以后就能達到10萬億+。

美國印鈔機在高速的運轉，高速運轉以后給全球造成的通脹金融條件，中國需要克服，要嚴陣以待；

我們怎么樣反通貨膨脹，怎么壓制通貨膨脹，保證中國經濟的安全，恐怕是宏觀決策的重心之重。

應對全球治權的競爭、最好的策略是開放

特斯拉給中國留下了未來新能源的完整產業(yè)鏈

劉煜輝：我們在應對百年未有變局，G2未來全球治權的競爭過程中，最好的策略就是開放。

特斯拉這個例子特別好，因為中央作出決策是在2018年，特斯拉超級工廠在上海落地，是在我們特別困頓的那個時刻做出來的，就是美國像我們發(fā)動貿易戰(zhàn)那一年。

最先啟動的就是引入特斯拉在上海設立超級工廠，這個超級工廠從2019年建了一年，10月份超級工廠正式投產下線，它的第一輛Model 3下線開始到2020年，一年時間，特斯拉的股價翻了10倍有余。

我記得2019年10月份上海工廠投產的時候才400億美金的市值，現在已經是7000億美金，確實是個傳奇。

我經常問一個問題，到底是“火星人”馬斯克天才的勝利，還是中國人的勝利？

回頭來看，當然“火星人”實現了價值，通過資本市場成為全球的首富，很快的速度，火箭的速度，但是給中國留下什么？

我們大量的產業(yè)工人、產業(yè)工程師、人力資本、知識資本，甚至整個未來新能源、清潔能源的一條完整的產業(yè)鏈，留在了中國，這就是開放的結果。

這個東西既是馬斯克個人的勝利，更是中國決策的勝利，中國開放的勝利。

中國只提了一個條件，就是寧德時代和它配套。

未來很有可能特斯拉每一臺車他就賺6萬塊錢，就AI的系統(tǒng)是屬于他的，特斯拉的整個代工產業(yè)鏈、供應鏈全是中國的。

未來經濟最大的推動力來自于消費、科技和醫(yī)藥

問：從十四五的規(guī)劃上來看，未來10年中國經濟發(fā)展的核心的方向是什么？

杜猛：十四五規(guī)劃里最近也提到國內國際雙循環(huán)，也提到了綠色，提到了創(chuàng)新，其實這隱含了我們在資本上比較看好的三個方向，消費、科技和醫(yī)藥。

過去的10年，甚至20年，可能中國經濟增長的主要驅動力來自于我們加入WTO之后的城鎮(zhèn)化和重工業(yè)化，但是進程現在基本結束，也提到了房住不炒等等這種。

未來來看，作為經濟最大的一個推動力就來自于消費，科技和醫(yī)藥，尤其是消費。

消費現在在我們整個GDP當中占的比重是越來越大，已經超過了60%；

未來隨著大家生活水平的不斷提高，消費能力的不斷提高，大家對于消費升級，對于品牌，對于質量的追求會越來越高。

我們也看到了很多中國的這種大品牌在不斷的誕生。

國潮也好，各種各樣很多新的消費模式也都是中國人創(chuàng)造的，包括泡泡瑪特、B站各種各樣新的消費模式，也都在中國在誕生；

包括老外開始學我們的一些東西，像抖音，有很多代表著我們消費的一些方向在出現。

另外就是科技里面有綠色，有創(chuàng)新。

比如說我們之前也提到的新能源、新能源汽車，這可能是中國未來10年要鼎力去完成的。

這是我們在全球可能能夠彎道超車，能夠領先的兩大行業(yè)，這可能也是我們未來經濟發(fā)展當中的重中之重，或者是一個非常大的重點。

不僅是滿足碳中和，也是拉動我們GDP增長，實現我們在全球部分產業(yè)領先的重要手段。

第三個就是大家對健康、對生命的追求，也就對應著醫(yī)藥。

醫(yī)藥也是非常重要的一個行業(yè)，比如說在美國來看，醫(yī)藥占了GDP里面非常大的一部分。

未來中國也是這樣，我們一方面有老齡化，一方面我們對自己的身體健康，包括像醫(yī)美，女孩子對美的追求。

這也就代表著我們整個醫(yī)藥產業(yè)在我們整個經濟發(fā)展當中占據一個越來越重要的位置。

中國跟美國競爭最重要的一張牌

是中國打造了一張經濟網絡，實現了萬物聯通

問：除了科技、消費、醫(yī)藥，其他就不看了嗎？其他就沒有機會了嗎？ 

劉煜輝：不是。

2020年開了三個非常重要的會，一個是十九屆五中全會，一個是中央政治局年底的工作會議，再一個是中央經濟工作會議。

可以明確的看出中央的決策，未來推動中國經濟轉型確立了兩大引擎，第一個就是數字化，第二個就是清潔能源時代，這是非常明確的。

數字化，因為中國跟美國G2的競爭，這三年之所以能夠逐漸化被動為主動，最重要的一張牌就是靠中國打造了一張強大的經濟網絡，實現了物聯、數聯、智聯、萬物聯通。

這個數據的海洋就是一個宏大的場景世界，新型生產要素，新型生產資料，就是不斷的創(chuàng)造數字經濟的財富。

中央提出叫“需求牽引供給”，它創(chuàng)造了很多需求迭代方式的演變，這都是來自于數字化。

我們十幾萬億為此打造了一條高速公路就是5G，但是5G上面現在車流量還不夠，說實在的就是相當于你修了一條高速公路以后，兩邊的招商引資、房地產還沒搞起來。

所以現在我們要自己創(chuàng)造車流量，就是打造一個經濟全體系的AI智能生態(tài)系統(tǒng)，制車、制廠、制家全部連在一起；

而為這樣一套數字經濟生態(tài)體系提供服務的，必須有一個高效、綠色、安全的能源體系。

你不能綁在美國主導的化石能源體系的基礎上去支撐，萬一他給你搞點什么事，我們這就是脆弱性。

所以為什么中央在十四五規(guī)劃當中把光伏、核能、儲能放在非常突出發(fā)展位置，提出碳排放、碳中和，事實上是從戰(zhàn)略層面來定位這個問題。

我覺得圍繞兩大框架結構去布局資本市場，一定會把握住主流的增長機會。

過去兩年市場上漲來自于全社會資產配置轉移

2021年流動性可能只是回到一個正常

問：怎么看待2021年的權益市場？

杜猛：我們對資本市場長期展望是非常好的，我們也在昨天也迎來了2021年的開門紅。

包括今天上午看也還不錯，就代表著至少跨年行情已經開始，用比較券商的話叫跨年行情或者叫春季躁動。

但是我們看全年，仍然是存在著比較大的或者比較好的投資機會，投資人進入到這個市場，應該還會有一個比較不錯的收益。

之前大家比較擔心市場無非就是兩點，

一個覺得2021年流動性是不是會收緊，是不是會對這個市場形成一定的沖擊。

第二個市場很多股票漲的很貴，2021年是不是有一定的風險？

我們覺得這個事情大家也不用過度的去擔心，因為2021年來說，流動性可能只是回到一個正常；

而且過去兩年市場的上漲，并不完全是由流動性所推升的，或者說流動性它不是一個主要原因，不是一個主要矛盾。

過去兩年市場的上漲，它主要是來自于全社會資產配置的轉移，是因為這個原因導致了過去兩年市場的上漲。

2021年流動性即便是相對縮減一下，它并沒有改變資產配置轉移的趨勢，這個趨勢仍然在或者長期空間還是非常大。

第二個，從整體市場的角度來看，雖然很多股票漲很多，尤其是核心資產，但是作為一個整體，過去兩年的漲幅其實是正常的或者是合理的，健康的，2020年滬深300是20%多的漲幅。

2021年隨著經濟的恢復，即便沒有估值的擴張，市場也會給你提供一個因為業(yè)績增長、利潤增長所帶來的市值增長，所以我們對2021年相對還是比較有信心的。

當然可能也要提醒一下各位投資者，過去兩年確實基金的收益率是很高的，翻倍的基金有很多，基金平均的收益率每年都有40~50%，但它確實不是一個常態(tài)。

2021年可能大家適當的放低一下這種收益率預期，因為作為一個基金產品或者作為權益類市場，它能夠給大家長期提供15~20%的年化收益率已經是非常不錯了。

2021年通脹既是風險也是機會

通脹應該要比2020年弱

問：怎么看2021年的權益市場，投資者應該怎么去客觀、理性的對待我們市場？

劉煜輝：對于他們優(yōu)秀的財富管理人來講，都是追求時間玫瑰，跟時間做朋友，長跑冠軍，就是追求復利，實際是復利的價值，復利的競賽。

就是我講4個維度，你如果宏觀時鐘、產業(yè)趨勢、政治正確、行業(yè)頭部這4個維度能夠很好的把握，確實這一批基金管理人都取得了非常驚人的收益。

這不是個常態(tài)，金融市場本身的規(guī)律叫均值回復，如果過度拉伸，市場本身會形成一個自然的力量把它修正，不排除2021年有這樣的可能性。

從我們專業(yè)的角度來講，2021年市場，通貨膨脹的風險和反通貨膨脹的風險，既是風險也是機會。

因為2020年確實是個大通脹，全球的離岸美元系統(tǒng)的長期信用擴張，兩個輪子同時高速轉動。

一個是美國央行，美聯儲印的是基礎貨幣，把資產負債表規(guī)模從去年低點3.8萬億擴大到7.3萬億美元。

與之對應的，為了對沖疫情的不確定性影響，2020年中國的宏觀杠桿率也有快速上升。

兩個輪子同時舞動起來，全球隱含著巨大的通貨膨脹壓力。在美元國際信用貨幣體系下，通脹制造出來以后，我們要承擔其中大部分，因為是美元秩序，這是基本道理。

從貨幣政策的前瞻指引來看，美聯儲資產負債表規(guī)模從7萬億走向10萬億以上基本上是確定性的事實。也就是說2021年美國那個輪子還要高速轉動，那么中國承受的壓力就相對大了。

前期宏觀政策連續(xù)靶向地產、互聯網壟斷、剛性兌付，看似都不是孤立和偶然的一氣呵成。

所有這一切靶向我們反通脹的努力，我認為在中央這么強的政治治理下，我們一定能取得最后的勝利，所以中國的金融周期見頂回落，2021年的通脹應該比2020年弱，這是基本的判斷。

這個方向誰最受益？當然是股票市場，股票市場最困擾的永遠是通貨膨脹，股票最舒適的交易狀態(tài)永遠是金融周期的下落勢。

但這個政策當中不可避免地會對金融市場造成干擾，這種波動可能是會產生的。

但同時也提供了一個通貨膨脹轉型過程中，就是反通漲的力量開始戰(zhàn)勝通漲，處于拐點的時候，

那些PE估值并不高的，并且有確定性增長的這一批制造業(yè)的股票中間，可能有非常黃金的機會，這可能是2021年最大的一個期望。

生產、分配、流通、消費四環(huán)節(jié)，過去的重心主要集中產生在流通和分配環(huán)節(jié)。回到“制造強國”、“質量強國”的方向上以后，股票重心要放在生產環(huán)節(jié)，特別是先進制造業(yè)，轉型升級，進口替代，產業(yè)鏈供應鏈上“卡脖子”的點。