今天，跟大家聊一聊，期貨市場(chǎng)上一個(gè)特有的現(xiàn)象——逼倉行情。

我個(gè)人甚至認(rèn)為，逼倉行情是期貨市場(chǎng)最具魅力的地方，不但把握性高，而且行情幅度大，一旦抓住了，無論是金錢上的回報(bào)，還是精神上的成就感，都是無與倫比的。

而要了解逼倉行情，又必須先弄明白一個(gè)極其重要，又最容易被忽略的因素——倉單。

倉單是期貨連接現(xiàn)貨的紐帶

期貨交易的是什么？是現(xiàn)貨的遠(yuǎn)期價(jià)值嗎？

這個(gè)答案既對(duì)也不對(duì)。

說對(duì)是因?yàn)榇饘?duì)了概念；說不對(duì)，是因?yàn)榛卮鸬锰珜挿?，把問題過于簡(jiǎn)單化。

因?yàn)楝F(xiàn)貨的分類非常廣。比如橡膠，分全乳膠、20號(hào)膠、進(jìn)口煙片膠、濃乳膠等等，這些都是現(xiàn)貨。而且不同區(qū)域，現(xiàn)貨的價(jià)格還不一樣，比如云南橡膠和海南的橡膠價(jià)格就不一樣。有些品種的現(xiàn)貨價(jià)格還分產(chǎn)區(qū)價(jià)格和銷區(qū)價(jià)格，比如蘋果。

那期貨到底交易的哪個(gè)現(xiàn)貨的遠(yuǎn)期價(jià)值呢？

所以，期貨與現(xiàn)貨之間需要一個(gè)紐帶連接起來，這個(gè)紐帶就是倉單。

簡(jiǎn)單地理解就是，現(xiàn)貨商把符合標(biāo)準(zhǔn)的貨品，到期貨交易所指定的倉庫注冊(cè)成倉單，再把倉單落在某個(gè)合約上，變成賣方頭寸，就變成了期貨持倉。

期貨上的持倉，在參與交割后，買方接貨，賣方交貨，然后注銷掉倉單，就變成現(xiàn)貨在市場(chǎng)上流通。

這里面最核心的環(huán)節(jié)是倉單。所以，從根本上來說，期貨交易的是，倉單的遠(yuǎn)期價(jià)值。 理解這個(gè)概念，對(duì)于我們做好期貨非常重要。

逼倉行情是怎樣煉成的

正因?yàn)閭}單具有舉足輕重的作用，所以，期貨市場(chǎng)上才產(chǎn)生了獨(dú)有的逼倉行情。

所謂逼倉行情，就是指市場(chǎng)上有一方無貨可交或者不愿意接貨，而被迫在很不利的價(jià)格去平倉了結(jié)頭寸的行為。

逼倉的英文是Market Corner，直譯就是“市場(chǎng)角落”，我認(rèn)為這個(gè)描述要比漢語的“逼倉”來得形象。逼倉說白了就是一方把另一方逼到墻角。

期貨市場(chǎng)上的逼倉分兩類：多逼空和空逼多。

多逼空，就是市場(chǎng)上的倉單較少，大量的空頭無貨可交，被迫要高位平倉了結(jié)頭寸?？毡贫?，就是市場(chǎng)上倉單太多，現(xiàn)貨還貼水期貨，導(dǎo)致多頭不愿意接貨，只能被迫在低位平倉了結(jié)頭寸。

那倉單多少才叫多，多少叫不夠呢？其實(shí)跟總體的倉單量沒有直接的關(guān)系。最重要的一個(gè)指標(biāo)是虛實(shí)盤比。

虛盤就是投機(jī)的頭寸。實(shí)盤就是近月合約中對(duì)應(yīng)的倉單數(shù)量。

那正常情況下，虛實(shí)盤比在多少才是合理的呢？

我們?cè)鲞^統(tǒng)計(jì)。以進(jìn)入交割月還有50天為界，50天左右時(shí)，虛實(shí)盤比為8：1是一個(gè)正常的水平，依此類推，40天為6：1，30天為4：1，20天為2：1，10天為1：1，進(jìn)入交割月后虛盤為0，剩下的就是接貨和交貨的實(shí)盤。

以此畫一條線，我們稱為虛實(shí)盤比標(biāo)準(zhǔn)分割線（下圖1的黑色線）。在這條線上方的走勢(shì)，則會(huì)容易形成多逼空行情（紅色線），這條線下方的走勢(shì)則容易形成空逼多的行情（綠色線）。

（圖1）

以下結(jié)合近期兩個(gè)具有潛在逼倉可能的品種來詳細(xì)分析。

橡膠能多逼空嗎？

RU天然橡膠在11月19日交割后，倉單從229730噸急劇下降至11月20日的73820噸。使得RU2101主力合約的虛實(shí)盤比大幅拉升（下圖2，橙色線是虛實(shí)盤比走勢(shì)，藍(lán)色線是正常水平），從11月19日的3.16倍飆到了11月20日的9.68倍。在離交割月只有40天左右時(shí)，這個(gè)數(shù)字明顯是偏高的。前面說過，在40天左右時(shí)，6：1左右的虛實(shí)盤比才是正常的水平。

所以，對(duì)橡膠比較有研究的人都知道，前段時(shí)間，市場(chǎng)上一直在交易橡膠可能走逼倉行情的預(yù)期。

（圖2）

但從上圖來看，接下來的一個(gè)星期內(nèi)，一方面虛盤持倉在不斷下降，另一方面，新增的注冊(cè)倉單量在逐步增加。虛實(shí)盤比（橙色線）一路走低，到最新的11月30日，離進(jìn)入交割月還有32天時(shí)，虛實(shí)盤比到了3.88，橙色線貼近了藍(lán)色線，基本上達(dá)到了正常的水平。因此，我判斷，橡膠2101合約的逼倉行情已經(jīng)不成立。

所以，這也是近期橡膠上漲動(dòng)力不足的重要原因。

多逼空行情要成立，還有一個(gè)非常重要的條件，那就是現(xiàn)貨的配合。如果現(xiàn)貨價(jià)格低于期貨，哪怕期貨市場(chǎng)走逼倉行情，空頭可以到市場(chǎng)上組織現(xiàn)貨注冊(cè)倉單來交貨，除非時(shí)間極為緊迫，否則這樣的逼倉行情很難成功。

但如果現(xiàn)貨價(jià)格比期貨還高，那空頭要去現(xiàn)貨市場(chǎng)去組織現(xiàn)貨來交貨，就要好好掂量了。比如期貨市場(chǎng)賣9500，現(xiàn)貨賣1萬，你去現(xiàn)貨市場(chǎng)上買1萬的貨，到期貨市場(chǎng)上以9500的價(jià)格交貨。這種吃力還虧本的買賣沒多少人愿意干。 

所以，要形成多逼空行情的第二個(gè)條件是現(xiàn)貨價(jià)格比期貨高。這樣就把空頭交貨的后路徹底堵死了。這時(shí)候，空頭就只能平倉離場(chǎng)，舉手投降了。

從橡膠RU2101合約，我們看到的情況是，截止11月30日，期貨結(jié)算價(jià)是15485，現(xiàn)貨價(jià)格是14558，現(xiàn)貨貼水期貨大約1000元。所以，空頭還有退路。大不了我到現(xiàn)貨市場(chǎng)用14558買過來，然后15485在期貨市場(chǎng)上賣出，豈不是妥妥的無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)？

除非接下來一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，現(xiàn)貨價(jià)格大幅飆升，超過期貨價(jià)，那就另當(dāng)別論了。

但我分析，因11月份有超過15萬噸的陳膠倉單，到期注銷后流入了現(xiàn)貨市場(chǎng)，橡膠現(xiàn)貨的壓力比較大，短期內(nèi)要大漲超過期貨，難度比較大。

所以，我的判斷是，當(dāng)下橡膠的多逼空行情不成立。

PTA會(huì)走空逼多行情嗎？

多逼空行情一般是現(xiàn)貨緊缺導(dǎo)致，而空逼多行情則相反，往往是因?yàn)楝F(xiàn)貨嚴(yán)重過剩導(dǎo)致。當(dāng)前最具有代表性的空逼多品種是PTA。

多逼空行情是虛實(shí)盤比過高，空頭必須平倉了結(jié)。而空逼多行情則是虛實(shí)盤比過低，大量的倉單等待交割出貨，但由于現(xiàn)貨價(jià)格低，多頭接了貨后在現(xiàn)貨市場(chǎng)出手還要進(jìn)一步虧損，所以寧愿低位平倉了結(jié)頭寸也不愿意接貨。

一方面沒有買盤進(jìn)場(chǎng)解圍，另一方面還有大量的套保賣盤砸盤，價(jià)格越走越低，把多頭逼入絕境。

PTA目前似乎陷入了這樣的困境。

截止11月30日，PTA2101合約總持倉量1301077手，合單邊650538手，倉單244416張。在離交割月還有32天的時(shí)候，虛實(shí)盤比只有2.66倍。正常來說這個(gè)數(shù)值應(yīng)該是4倍左右。也就是實(shí)盤過多。（下圖3，橙色線是虛實(shí)盤比走勢(shì)，藍(lán)色線是正常水平）

（圖3）

另外，PTA2101在11月30日的期貨結(jié)算價(jià)是3576元，現(xiàn)貨價(jià)格只有3321元，現(xiàn)貨貼水255元。在這么好的套保利潤空間下，預(yù)計(jì)未來還將有大量的倉單流入，直到把交割庫的庫容用完。

在空逼多行情下，多頭有沒有退路？

一般來說，這種情況下，多頭既然不愿意接貨，那唯一的出路就是移倉換月了。

但PTA遠(yuǎn)月2105合約比2101合約要升水130元左右。也就是，多頭如果把2101合約平倉換月到2105，又面臨著130元的損失。所以，多頭的退路基本上是堵死了。

因此，我認(rèn)為，目前PTA空逼多的邏輯是成立的。

當(dāng)前PTA期現(xiàn)價(jià)差在250元左右，意味著接下來一個(gè)月時(shí)間內(nèi)，要么期貨價(jià)格下跌，要么現(xiàn)貨價(jià)格上漲，當(dāng)中有250元的空間可以套利。

考慮到PTA的基本面太弱，我更傾向于期貨價(jià)格會(huì)下跌去貼近現(xiàn)貨，最終期現(xiàn)合一，進(jìn)行交割。

結(jié)語

一般來說，空逼多行情比較常見，多逼空的行情則需要天時(shí)地利人和的配合才會(huì)出現(xiàn)。畢竟商品經(jīng)濟(jì)時(shí)代，商品供過于求是常態(tài)，供不應(yīng)求只是局部現(xiàn)象。

此外，農(nóng)產(chǎn)品看供應(yīng)，工業(yè)品看需求。相對(duì)而言，農(nóng)產(chǎn)品更有可能供應(yīng)出現(xiàn)問題，所以更容易走出多逼空的行情。而工業(yè)品的供應(yīng)量很容易上去，所以更容易走出空逼多的行情。

當(dāng)然也不是絕對(duì)，還是要具體問題具體分析。

我之所以喜歡做期貨，不喜歡做股票，主要是期貨的確定性更強(qiáng)。用傅海棠的話來說，“股票靠想象，期貨有實(shí)物”。而逼倉行情又是期貨市場(chǎng)上最具確定性的形態(tài)。這就是我說的，最大的魅力所在。

當(dāng)然，逼倉行情能否成立，也是一個(gè)不斷變化的過程，需要對(duì)該品種的所有細(xì)節(jié)都充分了解，才能真正把握得住，對(duì)交易水平的要求極高。

所以，期貨之難，難在通其變，只有最頂尖的高手才能真正做到。