王涵：全球大放水會(huì)如何收?qǐng)觯?/h1>

最新高手視頻！ 七禾網(wǎng) 時(shí)間：2020-08-27 10:54:05 來(lái)源：王涵論宏觀 作者：王涵

近期市場(chǎng)開始熱議通脹問(wèn)題，并持不同觀點(diǎn)。有觀點(diǎn)從貨幣超發(fā)的角度認(rèn)為未來(lái)會(huì)發(fā)生大通脹，也有觀點(diǎn)認(rèn)為通脹并不會(huì)大幅上升，因?yàn)槿蜷L(zhǎng)期的主題仍然是“缺需求”。 我們從2015年《資本過(guò)剩的年代》系列報(bào)告中就提出“這一輪周期的不一樣”，特別是美國(guó)面臨諸多結(jié)構(gòu)性問(wèn)題——如供需錯(cuò)配、貧富差距等。而疫情后，美國(guó)的這些結(jié)構(gòu)性問(wèn)題進(jìn)一步凸顯。隨著美國(guó)債務(wù)率逐漸逼近二戰(zhàn)后的高點(diǎn)，美國(guó)亟需解決財(cái)政刺激的成本由誰(shuí)承擔(dān)的問(wèn)題。在這樣一個(gè)特殊背景下，考慮通脹走勢(shì)的時(shí)候，貨幣、供需可能都不是核心矛盾，更重要的是，通脹是否符合美國(guó)的政治利益。 全球大放水會(huì)如何收?qǐng)?？短期不排除有貨幣退出的討論，但長(zhǎng)期易松難緊。未來(lái)1-2年來(lái)看，隨著全球經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，不排除會(huì)出現(xiàn)貨幣政策正?；挠懻?。但從長(zhǎng)期來(lái)看，貨幣政策易松難緊，我們依然需要思考全球貨幣體系未來(lái)如何演化。 對(duì)于一般經(jīng)濟(jì)體而言，通過(guò)通脹化解債務(wù)問(wèn)題已是相對(duì)較優(yōu)的選擇。通常而言，債務(wù)問(wèn)題可以通過(guò)緊縮、違約、通脹（包括壓低利率）的方式來(lái)化解。但從過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，違約顯然并非各國(guó)政府愿意主動(dòng)選擇的方式。而歐債危機(jī)后，歐元區(qū)國(guó)家對(duì)于歐債各國(guó)采取嚴(yán)厲的財(cái)政紀(jì)律來(lái)約束債務(wù)增長(zhǎng)失敗的教訓(xùn)，也顯示緊縮顯然非有效手段。而通貨膨脹能使名義GDP擴(kuò)張，能夠擴(kuò)大債務(wù)率的分母，降低債務(wù)壓力。 但是，單純的對(duì)內(nèi)通脹的政治成本比較高。通脹并不是無(wú)害的，通脹的成本除了包括價(jià)格變動(dòng)而帶來(lái)的社會(huì)成本（鞋底成本、菜單成本）之外，通脹最大的政治成本是，其會(huì)使固定收入群體受損，進(jìn)一步加劇社會(huì)財(cái)富的分配不均問(wèn)題。而在當(dāng)前全球民粹興起，美國(guó)財(cái)富分配問(wèn)題已然嚴(yán)重的背景下，顯然并非美國(guó)的最優(yōu)選擇。 而美元特殊的地位，使其有另一種選擇——美元貶值。對(duì)非儲(chǔ)備貨幣經(jīng)濟(jì)體而言，當(dāng)面臨高債務(wù)問(wèn)題時(shí)，貨幣貶值往往是其極力避免發(fā)生的，因?yàn)橐滓l(fā)金融體系的不穩(wěn)定。即使對(duì)于非美元儲(chǔ)備貨幣而言，貨幣貶值也意味著該貨幣地位的下降，這從歐債危機(jī)后歐元的衰落可見(jiàn)一斑。但自戰(zhàn)后“布雷頓森林體系”到20世紀(jì)70年代形成的“石油美元體系”，美元始終是全球貨幣體系的中心，這為美國(guó)通過(guò)美元貶值緩釋貨幣超發(fā)壓力提供了可行的路徑。 在當(dāng)前背景下，通過(guò)美元貶值來(lái)實(shí)現(xiàn)全球財(cái)富再分配進(jìn)而化解債務(wù)問(wèn)題，是當(dāng)前最符合美國(guó)利益的選擇。從表面來(lái)看，美元幣值變化并不影響美元債務(wù)的名義值，美元貶值對(duì)美國(guó)債務(wù)并沒(méi)有直接影響。但自70年代以來(lái)，全球非美經(jīng)濟(jì)體積累了大量美元資產(chǎn)。而美元貶值對(duì)于持有美元資產(chǎn)的他國(guó)來(lái)說(shuō)，相當(dāng)于是財(cái)富損失，美國(guó)在此過(guò)程中相當(dāng)于是掠奪了他國(guó)財(cái)富。另一方面，美元作為全球支付貨幣，美元貶值也意味著非美經(jīng)濟(jì)體購(gòu)買力的下降。因此，美元貶值實(shí)際上是全球財(cái)富的“洗牌”，美國(guó)財(cái)富相對(duì)非美經(jīng)濟(jì)體財(cái)富是增加的。而對(duì)內(nèi)而言，美元貶值所需承擔(dān)的政治壓力也較低。 美元貶值的前提是維持美元信用體系的穩(wěn)定。美元貶值的成本在于貶值的過(guò)程是對(duì)美元信用的一種稀釋，換句話說(shuō)，美元變得越來(lái)越不值錢的情況下，他國(guó)會(huì)意識(shí)到持有美元是“賠本生意”，進(jìn)而不愿意持有美元，則美元的特殊地位就會(huì)喪失。因此，美國(guó)需要去避免這種情況的發(fā)生。在布雷頓森林體系崩潰之前，貨幣體系的定價(jià)核心天然是黃金，而美元綁定黃金也自然成為了全球貨幣體系的錨。黃金體系崩潰之后，美元想繼續(xù)保持其全球貨幣錨的地位，就意味著美國(guó)需要始終掌握對(duì)核心生產(chǎn)要素的定價(jià)權(quán)或者控制權(quán)。20世紀(jì)70年代開始，這一核心要素逐漸切換至石油，而未來(lái)，這一核心要素可能會(huì)向數(shù)據(jù)資源轉(zhuǎn)變（在后文將詳細(xì)討論），成為美國(guó)需要搶占的高地。 60-70年代：美元再尋錨，對(duì)外貶值以通脹稀釋債務(wù) 布雷頓森林體系時(shí)期：全球貨幣是以黃金為錨的美元體系。1944年，以美國(guó)為主導(dǎo)的布雷頓森林體系成立，其本質(zhì)是一個(gè)以黃金為錨的美元體系。美國(guó)自20世紀(jì)20年代開始，就是全球黃金儲(chǔ)備最多且唯一能隨時(shí)保持黃金可兌換的經(jīng)濟(jì)體，這是美元成為布雷頓森林中心貨幣的重要保障。在世界各國(guó)的認(rèn)知中，“美元和黃金一樣好”，而美元如果作為存款相比于黃金而言又具有可生息的優(yōu)點(diǎn)，因此各國(guó)政府更愿意儲(chǔ)蓄美元和美國(guó)國(guó)債而非黃金，從而提升了美元的儲(chǔ)備貨幣的地位。 但在美國(guó)債務(wù)高企+國(guó)際收支逆差背景下，美元信用開始下降，布雷頓森林體系也逐步瓦解。從長(zhǎng)期角度來(lái)看，美國(guó)政府赤字率高企疊加美國(guó)貿(mào)易地位下降（經(jīng)常項(xiàng)目余額順差逐漸減?。?，其他各經(jīng)濟(jì)體持有美元意愿下降，開始拋售美元并收購(gòu)黃金。實(shí)際上，1958年后，美國(guó)黃金儲(chǔ)備開始大量流出，市場(chǎng)對(duì)美元可隨時(shí)兌換黃金進(jìn)一步產(chǎn)生疑慮。1971年尼克松總統(tǒng)實(shí)施新經(jīng)濟(jì)政策，也標(biāo)志著布雷頓森林體系的瓦解，其他經(jīng)濟(jì)體也紛紛放棄本國(guó)與美元的固定匯率，美元進(jìn)入了貶值區(qū)間。具體來(lái)看： 美國(guó)政府赤字率持續(xù)走擴(kuò)。二戰(zhàn)后，美國(guó)對(duì)歐的馬歇爾歐洲復(fù)興計(jì)劃以及對(duì)日德的駐軍費(fèi)用都加大了美國(guó)政府的財(cái)政壓力。另外，美國(guó)在1950年發(fā)動(dòng)的朝鮮戰(zhàn)爭(zhēng)以及1955年的越南戰(zhàn)爭(zhēng)也進(jìn)一步擴(kuò)大了美國(guó)政府的財(cái)政支出，政府赤字率不斷走擴(kuò)。 美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目余額順差逐漸縮小。一方面，德國(guó)和日本出口的增加擠占了美國(guó)的出口份額，美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目余額相對(duì)日德快速萎縮。另一方面，布雷頓森林體系的機(jī)制設(shè)計(jì)需要美國(guó)長(zhǎng)期保持國(guó)際收支逆差，才可以為全球貿(mào)易提供足夠多的美元，即“特里芬難題”。20世紀(jì)50年代，美國(guó)的項(xiàng)目余額多為逆差，雖然60年代初轉(zhuǎn)為順差，但自1968年之后美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目再度失衡，出現(xiàn)逆差。 在這過(guò)程中，美元尋錨（石油）鞏固其全球儲(chǔ)備貨幣的地位。在原先布雷頓森林體系下，美元通過(guò)與黃金掛鉤獲得其他經(jīng)濟(jì)體的認(rèn)可。隨著布雷頓體系的衰弱和美元的貶值，美國(guó)政府與當(dāng)時(shí)OPEC中最大的石油生產(chǎn)國(guó)——沙特阿拉伯達(dá)成了協(xié)議，即美國(guó)為沙特提供軍事保護(hù)和軍火，同時(shí)沙特出口的所有石油都需以美元交易。美國(guó)通過(guò)綁定原油，鞏固了美元的全球儲(chǔ)備貨幣的地位，這也為美國(guó)日后不斷擴(kuò)張債務(wù)和貨幣貶值但仍然不影響其儲(chǔ)備貨幣地位奠定了基礎(chǔ)。同時(shí)，美國(guó)還通過(guò)貿(mào)易制裁和貿(mào)易保護(hù)等手段，例如逼迫日本自愿限制對(duì)美國(guó)的紡織品和鋼鐵出口數(shù)量等，收窄其經(jīng)常項(xiàng)目的逆差，以此進(jìn)一步鞏固美元的儲(chǔ)備地位。 以美元貶值疊加通脹的方式，美國(guó)最終化解了高債務(wù)問(wèn)題。正如前面所闡述的，自60年代后期開始，受越南戰(zhàn)爭(zhēng)軍事開支的影響，美國(guó)面臨的財(cái)政赤字壓力日益加大，但與此同時(shí)我們并未看到美國(guó)債務(wù)率的壓力，反而美國(guó)政府債務(wù)率延續(xù)了二戰(zhàn)后的下行趨勢(shì)直至1981年。從拆分來(lái)看，通脹對(duì)這一時(shí)期美國(guó)政府債務(wù)率的下降起到了巨大的作用。 整體來(lái)看，60年代~70年代，美國(guó)從全球最大的債權(quán)國(guó)向最大的債務(wù)國(guó)轉(zhuǎn)變的過(guò)程中，一種選擇是收縮“戰(zhàn)線”，遵循所謂“國(guó)際慣例”壓縮赤字，但這顯然不符合美國(guó)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略。因此，美元幣值貶值，無(wú)疑是化解其雙赤字壓力，打壓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（當(dāng)時(shí)的歐、日），解除外部均衡對(duì)其內(nèi)部政策的約束最好的方式。但在美元與黃金脫鉤之后，如何能夠讓全球繼續(xù)接受以美元為中心的貨幣體系，除了通過(guò)各種貿(mào)易戰(zhàn)、軍事威脅等方式脅迫各國(guó)接受以外，美元與石油的“強(qiáng)綁定”是最重要的環(huán)節(jié)之一，自此從中東經(jīng)濟(jì)體開始，全球儲(chǔ)備資產(chǎn)由黃金逐步被替換為美元。 美元下一個(gè)錨是什么？數(shù)據(jù)！ 本輪“高債務(wù)+大放水”的終點(diǎn)可能是美國(guó)在貨幣體系上“改旗易幟”。如前所述，從上世紀(jì)的歷史來(lái)看，在1930年代大蕭條的末期和1970年代的“滯脹”時(shí)期，美國(guó)都曾通過(guò)美元的大幅貶值來(lái)征收“鑄幣稅”，達(dá)到了對(duì)外轉(zhuǎn)嫁成本的目的。本輪新冠肺炎疫情沖擊下，全球供需錯(cuò)配的矛盾被進(jìn)一步激化，美國(guó)債務(wù)率再次逼近二戰(zhàn)時(shí)的高點(diǎn)，雙赤字壓力上升，美元貶值依然符合美國(guó)的利益。但是在美元貶值過(guò)程中，美國(guó)需要保證全球依然維持以美元為中心的貨幣體系。在上世紀(jì)貨幣體系變化過(guò)程中，美元的錨從黃金轉(zhuǎn)變到了石油，接下來(lái)美元新的 “錨”可能是數(shù)據(jù)。 當(dāng)今時(shí)代，數(shù)據(jù)正在逐步取代石油成為核心生產(chǎn)要素?；ヂ?lián)網(wǎng)和移動(dòng)智能手機(jī)的興起，使信息的記錄越來(lái)越數(shù)字化，而且信息之間的聯(lián)動(dòng)性越來(lái)越高，具有高度共享的特質(zhì)。大體量、多類型、低價(jià)值密度、及快處理速度的大數(shù)據(jù)，有助于更精確的需求畫像和更有效的供給優(yōu)化，從而提供了極高的核心商業(yè)價(jià)值，且理論上所有產(chǎn)業(yè)都能從中受益。輕資產(chǎn)服務(wù)業(yè)的數(shù)字化成本和難度相對(duì)較低，因此第三產(chǎn)業(yè)數(shù)字經(jīng)濟(jì)中間投入比重整體要高于第一二產(chǎn)業(yè)。而受益于數(shù)據(jù)的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，科技公司迅速成長(zhǎng)，取代石油公司成為標(biāo)普500權(quán)重股領(lǐng)頭羊，目前標(biāo)普500權(quán)重股前五公司均為科技巨頭，在整體指數(shù)中占比超過(guò)25%。 后疫情時(shí)代，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的重要性進(jìn)一步凸顯。2020年新冠肺炎疫情的沖擊，為數(shù)字經(jīng)濟(jì)的加速崛起提供了更大的契機(jī)。一方面，由于居家隔離限制，現(xiàn)場(chǎng)活動(dòng)受阻，催生出大量線上生產(chǎn)生活需求。另一方面，回顧2008年危機(jī)經(jīng)驗(yàn)看，企業(yè)產(chǎn)出修復(fù)的過(guò)程中，率先復(fù)蘇的是企業(yè)的生產(chǎn)率，其次產(chǎn)能利用率，雇傭的修復(fù)最為滯后，而這可能給機(jī)器自動(dòng)化進(jìn)一步取代人工提供了時(shí)間窗口。因此，數(shù)據(jù)正在逐步成為未來(lái)一段時(shí)間全球最重要的核心生產(chǎn)要素，而如果美元要維持其中心地位，意味著美元未來(lái)很大可能會(huì)以此為錨。 下一階段美元尋錨過(guò)程中的兩大挑戰(zhàn) 如果說(shuō)未來(lái)，美元要以數(shù)據(jù)作為下一階段的“錨”，那么正如70年代后美國(guó)對(duì)中東石油的控制，美國(guó)也需要控制數(shù)據(jù)這一全球核心的生產(chǎn)要素，進(jìn)而維持美元在全球貨幣體系中的中心地位。從這個(gè)角度來(lái)看，歐盟與中國(guó)不僅在經(jīng)濟(jì)體量、對(duì)外貿(mào)易等方面對(duì)美國(guó)構(gòu)成威脅，歐盟逐漸覺(jué)醒的數(shù)字化意識(shí)與中國(guó)快速發(fā)展的數(shù)字經(jīng)濟(jì)使美國(guó)尋求數(shù)字霸權(quán)面臨挑戰(zhàn)。因此，也不難理解為何美國(guó)對(duì)于歐盟征收數(shù)字稅以及中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)“出?！庇腥绱藙×业恼叻磸?。 美元挑戰(zhàn)之一：歐洲政治向心+數(shù)字化意識(shí)覺(jué)醒，美歐開啟數(shù)字領(lǐng)域交鋒。 疫情考驗(yàn)之后，美國(guó)或面對(duì)更加團(tuán)結(jié)的歐盟。長(zhǎng)期以來(lái)，成員間的不信任阻礙歐盟一體化的推進(jìn)，貨幣聯(lián)盟早在2000年形成，但財(cái)政聯(lián)盟似乎遙遙無(wú)期，深受債務(wù)困擾的成員無(wú)法得到來(lái)自歐盟的有效救助，拖累歐盟整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也間接造就了歐元的十年弱勢(shì)。2020年，疫情反而成為歐盟一體化推進(jìn)的動(dòng)力，歐盟在疫情間達(dá)成7500億歐元的《歐盟復(fù)蘇基金》計(jì)劃，以共同舉債、財(cái)政贈(zèng)款的方式援助受疫情沖擊嚴(yán)重的成員，這一舉動(dòng)釋放政治向心的信號(hào)，成員國(guó)的再團(tuán)結(jié)讓財(cái)政聯(lián)盟成為可能，也穩(wěn)固了歐元的根基。 歐盟數(shù)字化轉(zhuǎn)型文件出臺(tái)越發(fā)密集，力圖打破美國(guó)數(shù)字壟斷。美國(guó)科技企業(yè)在搜索、社交、出行、支付等多個(gè)領(lǐng)域壟斷歐盟市場(chǎng)。為打破這一局面，歐盟近年出臺(tái)數(shù)字化轉(zhuǎn)型文件越發(fā)密集，僅2020年就出臺(tái)《塑造歐洲的數(shù)字未來(lái)》、《歐洲數(shù)據(jù)戰(zhàn)略》、《人工智能白皮書》三份文件，內(nèi)容上涵蓋數(shù)字化必備的基礎(chǔ)建設(shè)、人員技能培訓(xùn)、企業(yè)轉(zhuǎn)型、法律法規(guī)更新等多個(gè)方面。歐盟已在加緊數(shù)字化建設(shè)的步伐。 長(zhǎng)期以來(lái)，歐盟各成員對(duì)數(shù)據(jù)資源的保護(hù)力度不足，德國(guó)、法國(guó)、荷蘭等歐盟主要經(jīng)濟(jì)體數(shù)字貿(mào)易保護(hù)程度較低，近年來(lái)數(shù)字貿(mào)易保護(hù)程度的增幅也遜于其他經(jīng)濟(jì)體。數(shù)據(jù)傳輸限制是數(shù)字貿(mào)易保護(hù)的重要組成部分，但美國(guó)憑借《安全港協(xié)議》、《隱私盾協(xié)議》獲得歐盟數(shù)據(jù)傳輸審查的豁免權(quán)，長(zhǎng)期無(wú)限制地獲取歐盟數(shù)據(jù)資源。但今年歐盟的數(shù)據(jù)保護(hù)意識(shí)明顯增強(qiáng)。7月，歐盟法院裁定美歐間的數(shù)據(jù)傳輸協(xié)議《隱私盾協(xié)議》無(wú)效，美國(guó)企業(yè)由歐盟向美國(guó)傳輸數(shù)據(jù)不再享受豁免權(quán)，必須接受歐盟對(duì)隱私安全的審查。歐盟對(duì)數(shù)據(jù)傳輸?shù)恼呙黠@收緊，美國(guó)企業(yè)攫取歐盟數(shù)據(jù)資源的難度可能會(huì)持續(xù)加大。 歐盟開征數(shù)字稅，美國(guó)“301調(diào)查”回?fù)簦瑪?shù)字領(lǐng)域交鋒已拉開帷幕。由于數(shù)字服務(wù)與傳統(tǒng)商品、服務(wù)銷售差別較大，征稅稅基、稅率等難以確定，美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)巨頭在歐洲經(jīng)營(yíng)采取了多種避稅手段，據(jù)歐盟委員會(huì)資料顯示，數(shù)字公司的平均實(shí)際稅率僅為9.5%，與傳統(tǒng)企業(yè)23.2%的平均稅率比較相去甚遠(yuǎn)。2019年以來(lái)，歐洲各國(guó)陸續(xù)開征數(shù)字稅，美國(guó)反應(yīng)激烈，啟動(dòng)“301調(diào)查”予以反擊，受此威脅，征收數(shù)字稅最早的法國(guó)已同意將起征時(shí)點(diǎn)推遲至2020年12月。但歐盟數(shù)字稅來(lái)勢(shì)洶洶，各國(guó)意識(shí)統(tǒng)一、態(tài)度堅(jiān)決，美歐間數(shù)字領(lǐng)域的交鋒已拉開帷幕。 美元挑戰(zhàn)之二：中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)?？捎^，美國(guó)全力遏制中國(guó)數(shù)字實(shí)力擴(kuò)展。 數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模可觀，中國(guó)兼具軟、硬輸出實(shí)力。 中國(guó)信息通信院數(shù)據(jù)顯示，2018年中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模已達(dá)4.7萬(wàn)億美元，位列全球第二，預(yù)計(jì)2025年整體規(guī)模將翻一番。信息通信技術(shù)（ICT）產(chǎn)業(yè)規(guī)模方面，中國(guó)ICT服務(wù)業(yè)規(guī)模達(dá)4243億美元，位居全球第二，ICT制造業(yè)規(guī)模達(dá)5446億美元，位居全球第一。此外，中國(guó)獲取數(shù)據(jù)資源的能力也與美國(guó)形成競(jìng)爭(zhēng)，手機(jī)應(yīng)用月活躍用戶數(shù)、熱門網(wǎng)站訪問(wèn)量排行中，中國(guó)多個(gè)應(yīng)用、網(wǎng)站躋身前列。 數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展使中國(guó)具有數(shù)字實(shí)力外擴(kuò)的能力，硬實(shí)力輸出方面，以華為公司為代表，其業(yè)務(wù)已遍及全球170多個(gè)經(jīng)濟(jì)體和地區(qū)，軟實(shí)力輸出方面，以字節(jié)跳動(dòng)公司為代表，Tiktok應(yīng)用長(zhǎng)期位居美國(guó)應(yīng)用下載排名第一。 數(shù)字實(shí)力外擴(kuò)威脅美元下一階段尋錨，中美數(shù)字領(lǐng)域爭(zhēng)端勢(shì)必長(zhǎng)期持續(xù)。如上一部分所述，數(shù)據(jù)可能成為美元下一階段的錨，正因如此，以華為、字節(jié)跳動(dòng)為代表的中國(guó)科技、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，其逐步擴(kuò)張的海外業(yè)務(wù)威脅到美國(guó)數(shù)字霸權(quán)。美國(guó)自2019年對(duì)華為實(shí)施制裁，從出口限制逐步上升為全面技術(shù)限制，今年7月對(duì)字節(jié)跳動(dòng)實(shí)施制裁，字節(jié)跳動(dòng)被迫尋求出售Tiktok業(yè)務(wù)。美元尋錨的背景下，數(shù)字資源爭(zhēng)奪可能愈演愈烈，中美間的科技爭(zhēng)端將長(zhǎng)期持續(xù)。 大放水背景下，貨幣體系、通脹將何去何從 全球大放水該如何收?qǐng)?？如果?-2年，不排除會(huì)有貨幣退出的討論。短期來(lái)看，隨著全球經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)好，不排除會(huì)出現(xiàn)貨幣政策正?；挠懻?。但從美國(guó)的角度來(lái)看，通過(guò)增長(zhǎng)、緊縮來(lái)化解債務(wù)問(wèn)題顯然不是其最優(yōu)選擇。 本輪全球大放水的終點(diǎn)可能將是美元貶值征收“鑄幣稅”對(duì)外轉(zhuǎn)嫁成本。如前所述，隨著美國(guó)債務(wù)率逐漸逼近二戰(zhàn)后的高點(diǎn)，美國(guó)亟需解決財(cái)政刺激的成本由誰(shuí)承擔(dān)的問(wèn)題。在這樣一個(gè)特殊背景下，考慮通脹走勢(shì)的時(shí)候，貨幣主義、供需可能都不是核心矛盾，更重要的是，通脹是否符合美國(guó)的政治利益。從上世紀(jì)的歷史來(lái)看，在1930年代大蕭條的末期和1970年代的“滯脹”時(shí)期，美國(guó)都曾通過(guò)美元的大幅貶值來(lái)征收“鑄幣稅”，達(dá)到了對(duì)外轉(zhuǎn)嫁成本的目的，在此過(guò)程中，美元的錨從黃金轉(zhuǎn)變到了石油，維持了世界貨幣的地位。當(dāng)前全球大放水的時(shí)代下，美國(guó)的最終訴求依舊是美元貶值征收“鑄幣稅”對(duì)外轉(zhuǎn)嫁成本。 而美元貶值的一個(gè)前提是美元尋到下一個(gè)“錨”——數(shù)據(jù)。當(dāng)今時(shí)代，數(shù)據(jù)正在逐步取代石油成為最有價(jià)值的資源。而后疫情時(shí)代，數(shù)據(jù)的重要性進(jìn)一步凸顯。如果說(shuō)未來(lái)數(shù)據(jù)是全球核心生產(chǎn)要素，那么正如70年代后美國(guó)對(duì)中東石油的控制，美國(guó)也需要控制數(shù)據(jù)這一全球核心的生產(chǎn)要素。從這個(gè)角度來(lái)看，歐盟逐漸覺(jué)醒的數(shù)字化意識(shí)與中國(guó)快速發(fā)展的數(shù)字經(jīng)濟(jì)使美國(guó)尋求數(shù)字霸權(quán)面臨挑戰(zhàn)。因此，也不難理解為何美國(guó)對(duì)于歐盟征收數(shù)字稅以及中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)“出海”有如此劇烈的政策反彈。 未來(lái)的遠(yuǎn)慮與近憂。站在美國(guó)的立場(chǎng)來(lái)看，雖然貶值符合期長(zhǎng)期利益，但當(dāng)前并非采取類似1973年大幅貶值策略的最佳時(shí)機(jī)，因?yàn)闅W洲、中國(guó)仍對(duì)于美國(guó)完全控制數(shù)據(jù)這一要素形成挑戰(zhàn)。而如果美元與數(shù)據(jù)之間的關(guān)系強(qiáng)化之后，長(zhǎng)期來(lái)看美元貶值進(jìn)而帶來(lái)全球通脹的風(fēng)險(xiǎn)將上升。 風(fēng)險(xiǎn)提示：全球貨幣體系不穩(wěn)定、美國(guó)謀求其他極端手段強(qiáng)化美元地位。 責(zé)任編輯：李燁

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