牛市中期，前期累積漲幅較低的品種開(kāi)啟補(bǔ)漲行情是典型特征。我們采用多項(xiàng)指標(biāo)交叉驗(yàn)證共梳理出六段A股歷史上典型的市場(chǎng)上漲階段的補(bǔ)漲行情，其中有五輪均處于牛市或慢牛的中期。A股整體上行的行情中，估值收斂往往以低估值或前期累積漲幅較低品種的補(bǔ)漲形式實(shí)現(xiàn)，并進(jìn)一步推動(dòng)指數(shù)上行，呈現(xiàn)出牛市中期估值從分化到收斂的特征。

什么條件觸發(fā)牛市中期補(bǔ)漲？(1)高-低估值剪刀差是牛市補(bǔ)漲行情出現(xiàn)的基礎(chǔ)。(2)低估值品種的相對(duì)盈利預(yù)期階段性改善，以及(3)流動(dòng)性不再進(jìn)一步寬松甚至邊際收緊，市場(chǎng)對(duì)于估值的敏感度提升形成估值收斂的契機(jī)。

牛市補(bǔ)漲行情如何演變？(1)空間維度：牛市補(bǔ)漲走勢(shì)較為凌厲。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，補(bǔ)漲品種/前期強(qiáng)勢(shì)品種的相對(duì)估值，部分能修復(fù)至接近歷史均值的水平，但總有至少一個(gè)補(bǔ)漲品種/前期強(qiáng)勢(shì)品種的相對(duì)估值能修復(fù)至+1STD水位。(2)時(shí)間維度：牛市補(bǔ)漲往往對(duì)應(yīng)著相對(duì)盈利增速(補(bǔ)漲品種-前期強(qiáng)勢(shì)品種)的階段性改善，補(bǔ)漲行情的開(kāi)始和結(jié)束常領(lǐng)先相對(duì)盈利增速的上行和下行拐點(diǎn)大約1-2個(gè)季度。

本輪補(bǔ)漲行情的持續(xù)性如何？從相對(duì)估值、流動(dòng)性趨勢(shì)、相對(duì)盈利優(yōu)勢(shì)等角度考量，本輪順周期低估值補(bǔ)漲行情當(dāng)前仍具有持續(xù)性。(1)從相對(duì)估值(PB LF)角度看，7月補(bǔ)漲行情開(kāi)啟以來(lái)，領(lǐng)先補(bǔ)漲的建材、化工、輕工等行業(yè)對(duì)前期強(qiáng)勢(shì)品種的相對(duì)估值尚未修復(fù)至均值，部分甚至仍在 -1STD附近徘徊，較歷史規(guī)律仍有較大修復(fù)空間。(2)從包含盈利預(yù)期的相對(duì)動(dòng)態(tài)估值的角度看，全動(dòng)態(tài)估值下，順周期板塊與前期強(qiáng)勢(shì)的成長(zhǎng)之間，估值的分化仍然較大，相對(duì)估值仍處于歷史低位，高低估值風(fēng)格收斂的空間相對(duì)充裕。(3)流動(dòng)性角度，伴隨貨幣政策的二階導(dǎo)出現(xiàn)，貨幣政策不再進(jìn)一步寬松，與歷史上幾輪牛市中期補(bǔ)漲類(lèi)似，市場(chǎng)對(duì)于估值的敏感度逐步提升，相對(duì)低估值品種的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯。(4)相對(duì)盈利增速角度看，順周期板塊的盈利持續(xù)修復(fù)，與其他板塊的增速差有望逐步收窄，相對(duì)業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)將主要體現(xiàn)在20H2，而疫苗研制取得正面進(jìn)展則進(jìn)一步強(qiáng)化修復(fù)預(yù)期與韌性。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)，經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，流動(dòng)性收緊。