上周黃金在2000美元/盎司的歷史新高位置大幅下跌4.5%，市場上很多關(guān)于黃金牛市已被終結(jié)的觀點(diǎn)出現(xiàn)，可能的主要邏輯是：

1、美國財(cái)政談判破裂，新一輪大規(guī)模刺激政策未能出臺(tái)，短期美國財(cái)政赤字規(guī)模增速下降（圖12），美元信用下滑的速度減緩，打壓黃金；

2、俄羅斯、印度疫苗的超預(yù)期提前出現(xiàn)，提升市場風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒，10年期美債收益率快速走高，推動(dòng)實(shí)際利率走高（圖11），打壓黃金；

3、美國疫情的二次爆發(fā)、財(cái)政談判破裂、滬銅由back結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)為contango及油的盤整……這些因素使通脹預(yù)期提升的空間有限，相反面臨下滑的情況。通脹預(yù)期的可能下滑從另一方面推動(dòng)實(shí)際利率走高，打壓黃金。

然而，上述打壓黃金價(jià)格走低的因素均是短期的，黃金中長期的上升趨勢未變，原因在于：

1、美國財(cái)政談判破裂，僅在短期內(nèi)有利于財(cái)政赤字規(guī)模的收窄，中長期財(cái)政赤字的擴(kuò)張將更為迅速。邏輯在于：短期美國財(cái)政談判破裂，意味著對(duì)失業(yè)人員的救濟(jì)和補(bǔ)貼將顯著減少，隨著疫情在美國的二次爆發(fā)，復(fù)工復(fù)產(chǎn)的中斷導(dǎo)致收入下滑及補(bǔ)貼的減少將壓制中下層和失業(yè)人員的消費(fèi)支出，體現(xiàn)為密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)的下滑，對(duì)當(dāng)前持續(xù)超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（圖14美國經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)）相當(dāng)不利。即該種情形持續(xù)的時(shí)間越長，當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)迅速轉(zhuǎn)弱的預(yù)期越強(qiáng)，后期美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部為托底經(jīng)濟(jì)付出的價(jià)代將更大，即后期財(cái)政赤字的規(guī)模增長的速度更快，推動(dòng)黃金價(jià)格上漲；

2、疫苗方面，短期出來的概率極低，俄羅斯和印度的可信度較低。目前，多數(shù)疫苗的研發(fā)已進(jìn)入3期臨床階段，該階段國際藥品監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)聯(lián)盟有著嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)：A、應(yīng)具有確立疫苗效力的“嚴(yán)格成功標(biāo)準(zhǔn)”，并令人信服地證明疫苗效力，避免批準(zhǔn)“弊大于利的弱效疫苗”；B、應(yīng)具有標(biāo)準(zhǔn)化的終點(diǎn)，努力納入多樣化的人群，且至少隨訪一年；C、應(yīng)根據(jù)所有有關(guān)安全性和有效性的現(xiàn)有數(shù)據(jù)，逐案評(píng)價(jià)疫苗的批準(zhǔn)決定。事實(shí)上，俄羅斯直接跳過3期臨床的關(guān)鍵階段，使疫苗的效力和安全性產(chǎn)生巨大風(fēng)險(xiǎn)，且對(duì)應(yīng)的時(shí)間段來看，經(jīng)過3期臨床階段被證明是有效的疫情短期內(nèi)出現(xiàn)的概率極低。此外，上周末在馬來西亞出現(xiàn)了新冠病毒突變，增加了疫苗研發(fā)的難度。因此，當(dāng)前關(guān)于疫苗的消息更大程度上是對(duì)過于看漲情緒的沖擊，對(duì)黃金中長期的上漲趨勢影響不大。

3、實(shí)際利率方面，拆解為名義利率和通脹預(yù)期。以10年期美債為代表的名義利率，上周持續(xù)走高，更多反映的是短期市場的樂觀情緒，然而，當(dāng)前10年期美債收益率已回升至0.7%附近，繼續(xù)上行的空間不大，原因在于市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)收益率曲線控制YCC的強(qiáng)烈預(yù)期。通脹預(yù)期方面，銅價(jià)的拐點(diǎn)對(duì)通脹預(yù)期會(huì)產(chǎn)生不利影響，大宗商品的另一資產(chǎn)原油仍然保持震蕩走勢，EIA庫存的持續(xù)下滑（圖7）表明原油需求在逐步恢復(fù)中，利多油價(jià)。因此，當(dāng)前的名義利率繼續(xù)上行的空間不大，通脹預(yù)期有所下滑，但油價(jià)未出現(xiàn)明確拐點(diǎn)前下滑的空間有限，短期實(shí)際利率下滑的空間亦有限。

因此，美國財(cái)政談判破裂，美元信用下滑的速度有所放緩、疫苗可能的出現(xiàn)有實(shí)際利率的回升短期施壓黃金價(jià)格，但黃金中長期上漲趨勢未變?？赡艿那樾螢椋狐S金價(jià)格在2011年的歷史高位1900美元/盎司附近震蕩整理，以消化前期過于亢奮的市場情緒，表現(xiàn)為技術(shù)指標(biāo)上日線級(jí)別的乖離率下滑，進(jìn)而在更短級(jí)別如4小時(shí)周期內(nèi)形成新的收斂區(qū)間，后期尋求突破。

實(shí)際操作中，可逢低買入，關(guān)注1900美元/盎司的關(guān)鍵支撐位，回調(diào)買入，建立初始倉位，然后等待4小時(shí)區(qū)間收斂形態(tài)的向上突破，加倉。

表1：下周全球重要事件及經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

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圖1 FICC大類資產(chǎn)聯(lián)動(dòng)

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圖2 A股驅(qū)動(dòng)

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圖3 A股基差

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圖4 美股驅(qū)動(dòng)

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圖5 WTI遠(yuǎn)期曲線

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圖6 美原油價(jià)格、波動(dòng)率、產(chǎn)量、CFTC

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圖7 美國原油、汽油和餾分油庫存

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圖8 原油與農(nóng)產(chǎn)品、匯率的影響

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圖9 滬銅與宏觀指標(biāo)

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圖10 滬銅與產(chǎn)業(yè)鏈升貼水、庫存

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圖11 金價(jià)與實(shí)際利率、波動(dòng)率和金銀比

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圖12 金價(jià)與美國財(cái)政赤字

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圖13 黃金與CFTC、白銀與CFTC

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圖14 歐元匯率與利差、CFTC持倉

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