普通散戶基本上無法避免在牛市中虧錢。想要避免這種情況，就必須努力學(xué)習(xí)，增強(qiáng)自己的專業(yè)度。只有這樣你才能知道買什么、什么時(shí)候買，特別是什么時(shí)候賣。你才能保持冷靜，具備專業(yè)的判斷能力和風(fēng)控能力。

警惕短期流動(dòng)性邊際收縮

《巴倫周刊》中文版：A股進(jìn)入7月后一度沖高至3400點(diǎn)以上，引發(fā)市場(chǎng)普遍的樂觀情緒。您如何看待當(dāng)前A股的行情？我們是否正在經(jīng)歷新一輪的長期牛市？

管清友：從不同的維度去看待，得出結(jié)論是不一樣的。從過去一年市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，以及從估值角度來講，其實(shí)漲勢(shì)已經(jīng)走過一年多了,有的科技股甚至漲了10倍。

我覺得很難籠統(tǒng)地說所謂“牛市”。如果只是看到指數(shù)上漲，到現(xiàn)在也不過3300點(diǎn)多一些。但另一方面，創(chuàng)業(yè)板過去一年明顯地經(jīng)歷了牛市。

如果我們從五到十年的維度來看的話，我們正在經(jīng)歷“資產(chǎn)池的轉(zhuǎn)換”，有可能出現(xiàn)的一個(gè)趨勢(shì)是：居民資產(chǎn)配置從過去的以房子為主，轉(zhuǎn)向以股票為代表的金融資產(chǎn)。隨著金融資產(chǎn)配置占比擴(kuò)大，確實(shí)有可能出現(xiàn)一個(gè)基于長周期的牛市。

另一方面，如果從短期來看的話，很多板塊的估值都太高了，已經(jīng)到達(dá)歷史高位。如此高的估值是走不遠(yuǎn)的，而且我們整個(gè)流動(dòng)性環(huán)境其實(shí)并不是那么寬松。

《巴倫周刊》中文版：有哪些因素可能對(duì)A股接下來的走勢(shì)產(chǎn)生重大影響？

管清友：這種影響因素可能來自很多方面，但流動(dòng)性是很重要的一點(diǎn)。我們目前的情況是這樣的：由于國外貨幣政策大幅“放水”，而我們國內(nèi)的貨幣寬松比較克制，大家覺得有一個(gè)所謂國際、國內(nèi)流動(dòng)性“水位差”。但是，從6月底以后，國內(nèi)貨幣政策實(shí)際上邊際上收緊了。 

資本市場(chǎng)、股票市場(chǎng)反映的是邊際變化，而不是絕對(duì)量的變化，更多是看變動(dòng)趨勢(shì)。從邏輯上來講，現(xiàn)在境外資金確實(shí)是有投資中國的需求，因?yàn)閲忉尫帕舜罅苛鲃?dòng)性，但他們的資產(chǎn)是零利率或負(fù)利率，這就需要尋找收益相對(duì)高的資產(chǎn)。中國資產(chǎn)的收益率雖然也在下降，但相對(duì)表現(xiàn)仍較好，因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)恢復(fù)了正增長。

但是，這是個(gè)長期背景，并不足以完全解釋短期情況。我們?cè)谟懻撌袌?chǎng)的時(shí)候老是犯一個(gè)錯(cuò)誤，那就是用長期因素去解釋短期情況。

從短期因素來說，現(xiàn)在政策相對(duì)比較友好，監(jiān)管也比較嚴(yán)格，而流動(dòng)性邊際上的收縮并不算是個(gè)特別正向的因素。 

這種情況下人們的投資熱情依然很高，也是可以理解的。疫情沖擊之后，老百姓發(fā)現(xiàn)可投資資產(chǎn)更加少了，因?yàn)榉康禺a(chǎn)面臨著嚴(yán)格的調(diào)控。這樣一來，居民可以投資的主要就是股票資產(chǎn)。隨著大家形成這種共識(shí)，就給予一些公司更高的溢價(jià)。但是，樹不能漲到天上去，還是必須以估值作為重要的判斷基礎(chǔ)。

普通散戶無法避免在牛市虧錢

《巴倫周刊》中文版：您曾說投資者在牛市中更容易虧錢，為什么會(huì)這樣？

管清友：牛市更會(huì)讓人失去風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，牛市會(huì)讓人們更焦躁，牛市讓人們充滿了能力幻覺和財(cái)富幻覺。從市場(chǎng)過往經(jīng)驗(yàn)中以及在我的從業(yè)經(jīng)歷中都發(fā)現(xiàn),大部分投資者嚴(yán)重虧錢的時(shí)候，反而是在牛市當(dāng)中。

當(dāng)然，這跟我們以散戶為主的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)有關(guān)系。普通散戶專業(yè)能力還不夠，只是認(rèn)為開個(gè)戶就能炒股。大家不知道，其實(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)挺大的。無論牛市熊市，其實(shí)一般散戶都賺不到錢。但在這個(gè)市場(chǎng)交易很活躍的時(shí)候，沒有人會(huì)去關(guān)注這些經(jīng)驗(yàn)，這就是人性。

《巴倫周刊》中文版：普通投資者如何才能避免牛市虧錢？

管清友：普通散戶基本上無法避免在牛市中虧錢。想要避免這種情況，就必須努力學(xué)習(xí)，增強(qiáng)自己的專業(yè)度。只有這樣你才能知道買什么、什么時(shí)候買，特別是什么時(shí)候賣。你才能保持冷靜，具備專業(yè)的判斷能力和風(fēng)控能力。

我們舉過一個(gè)例子，散戶進(jìn)入市場(chǎng)就相當(dāng)于拿著大刀長矛沖進(jìn)了重機(jī)槍陣地。所以我一般不建議普通散戶參與市場(chǎng)。我指的是一般的、沒有什么經(jīng)驗(yàn)的投資者，對(duì)于有經(jīng)驗(yàn)的、專業(yè)的投資者是另外一回事。

質(zhì)疑價(jià)值投資是因?yàn)椴粚I(yè)

《巴倫周刊》中文版：有人認(rèn)為價(jià)值投資的理念并不完全適用于A股市場(chǎng)，主要理由是大盤指數(shù)在一個(gè)長期維度內(nèi)變化不大。您怎么看？

管清友：價(jià)值投資的理念毫無疑問是對(duì)的，很多人反駁它恰恰說明吃虧吃少了。你要為你買的東西負(fù)責(zé)，了解你買的東西，并且要了解你買的東西是不是值這個(gè)價(jià)格。

在過去核準(zhǔn)制之下，整個(gè)市場(chǎng)本身就是高估的。核準(zhǔn)制之下股票成為稀缺資產(chǎn)，所以股票估值偏貴。這種情況下，你要挑出那些性價(jià)比好的、真正質(zhì)地好的東西，這就是價(jià)值投資的過程。

很多人說大盤指數(shù)長期來看沒有大漲，但這對(duì)指數(shù)基金投資者才會(huì)有真正的影響，股市中的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)其實(shí)很多。買指數(shù)基金賺不到錢，并不代表真正有價(jià)值的公司的股票賺不到錢，也不代表價(jià)值投資的理念存在問題。

更可能的情況是，許多投資者還不理解價(jià)值投資，還是抱著僥幸心理和投機(jī)的心態(tài)去做股票投資，那樣就像是賭博一樣。殊不知，人性的弱點(diǎn)在這個(gè)市場(chǎng)上會(huì)暴露無遺。 

很多人沒有認(rèn)清楚底層邏輯，對(duì)所謂的人性也沒有基本的理解。質(zhì)疑價(jià)值投資的人本身就是不專業(yè)的。

《巴倫周刊》中文版：在A股當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，怎樣才能找到具有長期價(jià)值的股票？

管清友：A股這些年確實(shí)也有好股票?？萍?、消費(fèi)、金融領(lǐng)域都有一些好的股票。產(chǎn)生“大牛股”的行業(yè)主要是在消費(fèi)領(lǐng)域，包括家電、酒類、食品，以及醫(yī)藥。但要挑出這些好股票不是那么容易的。如果我們連財(cái)務(wù)報(bào)表都看不懂，又怎么能買到好股票呢？

從國際經(jīng)驗(yàn)上來看，股市去散戶化的過程，就是散戶虧錢退出的過程，沒有別的方法能教育普通散戶。這聽起來很殘酷，但這就是現(xiàn)實(shí)。

價(jià)值投資、長期投資的理念也不是說拿了股票之后永遠(yuǎn)不賣了。你得知道買的時(shí)候是值得這個(gè)錢的，更要知道在合適的時(shí)間賣出。

消費(fèi)是穩(wěn)定性最好的賽道

《巴倫周刊》中文版：目前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境比較復(fù)雜，您認(rèn)為確定性最好的賽道是哪個(gè)？ 

管清友：我肯定選擇消費(fèi)領(lǐng)域，也就是那些與老百姓衣食住行、吃喝玩樂，以及健康相關(guān)的行業(yè)。我認(rèn)為這是穩(wěn)定性最好的賽道。

《巴倫周刊》中文版：在股票投資的過程中，有人認(rèn)為“自下而上”方式最重要，也有人認(rèn)為“自上而下”更重要。您如何看待這種分歧？

管清友：有的人喜歡“自上而下”，有的人喜歡“自下而上”，這沒什么對(duì)與錯(cuò)。實(shí)際上，“自上而下”和“自下而上”需要互相結(jié)合，沒有誰能逃離這兩種路徑、兩條邏輯主線。

巴菲特曾說“從來不把時(shí)間和精力花在分析宏觀經(jīng)濟(jì)上”，但他這一次在航空股上出現(xiàn)虧損，也是因?yàn)閷?duì)宏觀問題認(rèn)識(shí)得不夠清楚。

這個(gè)市場(chǎng)就像是一個(gè)“江湖”，大家遵從的哲學(xué)思想不一樣、練的招數(shù)不一樣，但是要練成好武功，都離不開扎實(shí)的基本功和艱苦卓絕的努力，不是說誰隨隨便便就能練成武林絕學(xué)。我們大部分普通投資者實(shí)際上都沒有去練基本功。 

黃金價(jià)格上漲對(duì)全世界不是好事

《巴倫周刊》中文版：國際金價(jià)日前漲破2000美元，創(chuàng)下新的歷史紀(jì)錄。與此同時(shí)，美元指數(shù)在7月創(chuàng)下了十年來最大跌幅。這種對(duì)應(yīng)的變化背后反映了什么？目前黃金還值得投資嗎？

管清友：美元指數(shù)下跌主要是因?yàn)槊绹鴤鶆?wù)太高、經(jīng)濟(jì)太差，導(dǎo)致美元貶值。美元和黃金一般都是負(fù)相關(guān)關(guān)系，這種關(guān)系有時(shí)候也會(huì)脫離，但這一次確實(shí)表現(xiàn)出了負(fù)相關(guān)性。

黃金價(jià)格上漲對(duì)全世界不是一件好事，為什么？因?yàn)檫@表明全球經(jīng)濟(jì)很差，前景不明朗，風(fēng)險(xiǎn)特別大。金價(jià)漲破2000美元后，至于還要不要配置黃金，專業(yè)投資者有自己的投資邏輯，普通投資者則要是自己的情況來決定?，F(xiàn)在可以買入一些，但對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合的影響不會(huì)太大。

《巴倫周刊》中文版：在美元走軟之際，有觀點(diǎn)認(rèn)為這預(yù)示著美元地位的長期衰落趨勢(shì)。對(duì)此您怎么看？

管清友：把美元貶值與美元衰落聯(lián)系在一起是不對(duì)的。美元升值、貶值跟它的國際貨幣、強(qiáng)勢(shì)貨幣地位沒有關(guān)系，升值和貶值只是匯率的波動(dòng)。

從歷史經(jīng)驗(yàn)看，美國經(jīng)濟(jì)規(guī)模、工業(yè)生產(chǎn)規(guī)模超過英國是在19世紀(jì)下半葉，但美元真正替代英鎊是在二戰(zhàn)以后，前后經(jīng)歷將近100年的時(shí)間。很多人認(rèn)為美元地位在走向衰落，實(shí)際上是自我認(rèn)知不夠準(zhǔn)確。