根據(jù)媒體報(bào)道，“8月5日，央行貨幣政策委員會(huì)委員、清華大學(xué)金融與發(fā)展研究中心主任馬駿表示，目前的貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度已經(jīng)不小，應(yīng)該維持目前的力度，沒(méi)有必要再加碼?！苯Y(jié)合近期防風(fēng)險(xiǎn)、緊信用信號(hào)逐步釋放，貨幣政策加速回歸常態(tài)下，我們認(rèn)為后續(xù)信用擴(kuò)張將邊際放緩，逆周期調(diào)節(jié)回歸中性。

近期的官方會(huì)議越來(lái)越多的提到防風(fēng)險(xiǎn)。除了之前的樓市和股市監(jiān)管，在8月3日召開(kāi)的2020年下半年工作電視會(huì)議上，央行表示將繼續(xù)打好防范化解重大金融風(fēng)險(xiǎn)三年攻堅(jiān)戰(zhàn)。央行貨幣政策委員會(huì)委員馬駿也在近日表示，目前貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度已經(jīng)不小，采用M2-名義GDP增速衡量當(dāng)前刺激力度約為09年的三分之二，應(yīng)該維持目前的力度，沒(méi)有必要再加碼。

從今年的情況來(lái)看，在允許M2和社融增速明顯超過(guò)名義GDP增速后，股市、樓市都迎來(lái)了非常明顯的上漲。截至8月5日收盤，上證綜指較年后第一個(gè)交易日(2月3日)上漲了約23%，創(chuàng)業(yè)板指上漲了約59%。二季度，復(fù)商復(fù)市后的房地產(chǎn)市場(chǎng)同樣表現(xiàn)火熱，熱點(diǎn)城市房?jī)r(jià)上漲明顯，北京、深圳的平均房?jī)r(jià)都在以每月環(huán)比超過(guò)1%的增幅上漲。資產(chǎn)價(jià)格的過(guò)快上漲使政策層面不得不主動(dòng)出手予以降溫。之所以要邊際減弱逆周期調(diào)節(jié)，在很大程度上也是出于對(duì)寬信用過(guò)度進(jìn)入資本市場(chǎng)的擔(dān)憂。

信貸擴(kuò)張速度或?qū)⒎啪?，信用的拐點(diǎn)可能在三季度出現(xiàn)。6月以來(lái)，央行貨幣政策投放邊際有一定收斂，信貸增長(zhǎng)也相有所溫和，隨著貨幣政策逐漸轉(zhuǎn)向中性，預(yù)計(jì)后市信貸與社融增長(zhǎng)也將略有減緩。從信用的角度看，今年三、四季度可能與去年二、三季度相似，或略弱于去年二、三季度。單純考慮信用因素，今年下半年的經(jīng)濟(jì)增速可能會(huì)略弱于去年下半年。如果再考慮到疫情可能導(dǎo)致的出口壓力以及部分地區(qū)可能出現(xiàn)疫情二次反復(fù)的影響，也可能會(huì)在自然經(jīng)濟(jì)增速的基礎(chǔ)上小幅削弱今年下半年的增速。

對(duì)于利率而言，政府債券供給的影響可能相對(duì)較大。政府債券加總在一起，8月及以后預(yù)計(jì)每個(gè)月平均會(huì)有超過(guò)1萬(wàn)億的凈融資，明顯超過(guò)了歷史平均水平，僅次于今年5月的1.5萬(wàn)億。利率的波動(dòng)在很大程度上會(huì)取決于利率債的發(fā)行節(jié)奏和央行貨幣政策操作予以配合的程度。從目前央行的操作思路來(lái)看，短端流動(dòng)性向下和向上的空間都不太大，預(yù)計(jì)長(zhǎng)端利率也會(huì)維持震蕩行情。

結(jié)論：信用和逆周期調(diào)節(jié)都將逐漸回歸中性。結(jié)合近期的一系列政策信號(hào)，我們認(rèn)為信用+逆周期調(diào)節(jié)都會(huì)在三季度邊際放緩，處于回歸中性的過(guò)程中。隨著信貸擴(kuò)張速度的放緩，信用的拐點(diǎn)預(yù)計(jì)會(huì)在三季度出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)修復(fù)的速度可能也會(huì)邊際趨緩。對(duì)于利率而言，由于國(guó)債和地方政府債的剩余額度都比較大，對(duì)政府債券供給的擔(dān)憂可能相對(duì)多一些。從目前央行的操作思路來(lái)看，短端利率向下和向上的空間都不太大，預(yù)計(jì)長(zhǎng)端利率也會(huì)維持震蕩行情，10年期國(guó)債收益率可能會(huì)在2.8%-3.0%的區(qū)間震蕩。