盡管替代指標(biāo)，包括發(fā)電量、采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）調(diào)查和消費(fèi)者情緒，能夠更好地反映中國的經(jīng)濟(jì)周期，但大宗商品價(jià)格可能是衡量中國經(jīng)濟(jì)增長的最佳實(shí)時(shí)指標(biāo)。

鐵礦石是中國的第二大大宗進(jìn)口商品，僅次于石油。我們發(fā)現(xiàn)，自2012年以來，鐵礦石成為中國經(jīng)濟(jì)增長的一個(gè)及時(shí)且通常領(lǐng)先的指標(biāo)。該指標(biāo)提供了其他市場(chǎng)無法提供的額外洞察。

因此，為了實(shí)時(shí)追蹤中國的經(jīng)濟(jì)增長，應(yīng)該將鐵礦石價(jià)格與銅、石油和波羅的海干散貨等其他市場(chǎng)指標(biāo)結(jié)合使用。

投資者和政策制定者對(duì)中國增長關(guān)注度日益提升

自2008年全球金融危機(jī)以來，中國經(jīng)濟(jì)取得大幅增長。以購買力平價(jià)的基礎(chǔ)計(jì)算，中國已經(jīng)超過美國成為全球最大經(jīng)濟(jì)體。中國經(jīng)濟(jì)的體量也遠(yuǎn)超印度、日本和德國等第二大經(jīng)濟(jì)體。因此，在確定全球市場(chǎng)的走向時(shí)，除美國的增長之外，投資者和政策制定者都越來越關(guān)注中國的增長?，F(xiàn)在，美聯(lián)儲(chǔ)定期將中國的發(fā)展納入其政策制定流程，在其FOMC會(huì)議上提到中國的次數(shù)比任何其他國家都多。

反映中國經(jīng)濟(jì)增長的衡量指標(biāo)

這不可避免地引出了我們要追蹤和預(yù)測(cè)何種增長的問題：是使用官方報(bào)告的GDP，還是尋找其他的原始增長衡量指標(biāo)？很多人都試圖找到能夠反映中國經(jīng)濟(jì)增長的衡量指標(biāo)。據(jù)報(bào)道，中國也傾向于關(guān)注鐵路貨運(yùn)量、電力消耗量和銀行貸款等指標(biāo)，而不是GDP。此外，還有一些其他方法，比如使用名義GDP（其比實(shí)際GDP能表現(xiàn)出更大的波動(dòng)性）、使用更廣泛的中國增長數(shù)據(jù)、使用其他國家對(duì)中國的出口數(shù)據(jù)，甚至使用衛(wèi)星數(shù)據(jù)等替代數(shù)據(jù)。

在本文中，我們選擇了三種替代衡量指標(biāo)：

名義GDP。與實(shí)際GDP不同，名義GDP可以表現(xiàn)出更大的波動(dòng)性。這意味著，對(duì)價(jià)格平減指數(shù)的調(diào)整可能是實(shí)際GDP表現(xiàn)異常平穩(wěn)的原因。

美聯(lián)儲(chǔ)的中國周期性活動(dòng)跟蹤指標(biāo)（C-CAT）。這個(gè)近期開發(fā)的指數(shù)涵蓋了8個(gè)指標(biāo)（Fernald等人，2019年），每個(gè)指標(biāo)每月發(fā)布一次，具體包括消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)、發(fā)電量、中國出口量、開工面積、鐵路貨運(yùn)、零售額、工業(yè)生產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資。

源自其他國家出口數(shù)據(jù)的中國進(jìn)口數(shù)據(jù)。我們對(duì)其他國家的數(shù)據(jù)有較高信心，因此，我們可以計(jì)算這些國家對(duì)中國內(nèi)地和香港的出口量。該數(shù)據(jù)將反映中國的進(jìn)口量，并用于衡量中國的需求。

將鐵礦石價(jià)格作為指標(biāo)

盡管這三個(gè)指標(biāo)都很好，但我們可以更進(jìn)一步，更及時(shí)地捕捉中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展周期。為此，我們可以使用大宗商品和金融市場(chǎng)的價(jià)格，而不是月度或季度數(shù)據(jù)。鑒于中國是世界上最大的大宗商品進(jìn)口國之一，大宗商品價(jià)格的變化顯然是反映中國需求的候選指標(biāo)。

就中國進(jìn)口商品的構(gòu)成而言，份額最大的是集成電路，其次是石油、鐵礦石和銅。一直以來，石油和銅的價(jià)格被廣泛關(guān)注，并經(jīng)常用于跟蹤中國經(jīng)濟(jì)的增長，但鐵礦石價(jià)格卻沒有得到很好的研究。其中部分原因是截至2008年的數(shù)據(jù)由于其基準(zhǔn)定價(jià)體系現(xiàn)已失效而質(zhì)量不佳，以及從2009年開始的鐵礦石掉期交易，還有部分原因是原有習(xí)慣較難改變。好消息是，相比于以前，鐵礦石期貨的流動(dòng)性變得更強(qiáng)，更能反映需求的變化。

鐵礦石與中國經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系如何？

我們使用通用的第2個(gè)月的新交所鐵礦石62%鐵粉合約作為我們首選的鐵礦石價(jià)格指標(biāo)。當(dāng)我們將鐵礦石價(jià)格的年度變化與我們衡量中國經(jīng)濟(jì)增長的三個(gè)指標(biāo)進(jìn)行比較時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)，它們之間存在很強(qiáng)的相關(guān)性。從2009年到2018年，這種關(guān)系顯得尤其緊密。然而，盡管去年中國經(jīng)濟(jì)增長放緩，鐵礦石價(jià)格在去年上半年還是出現(xiàn)上漲。部分原因可能是中國提前生產(chǎn)或建立庫存，需要鐵礦石來抵消美國對(duì)中國貿(mào)易加征關(guān)稅導(dǎo)致的低迷。

但是，這也可能表明，鐵礦石可能可以測(cè)量三個(gè)主要衡量指標(biāo)捕捉不到的增長。當(dāng)然，中國股市被認(rèn)為情況正在好轉(zhuǎn)，中國A50指數(shù)在2019年上半年上漲了40%。其他經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列在2019年上半年也有所上升，尤其突出的是中國的非制造業(yè)和消費(fèi)者預(yù)期。

其他市場(chǎng)價(jià)格與中國經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系如何？

除鐵礦石外，和中國關(guān)系最緊密的大宗商品市場(chǎng)是石油、銅和波羅的海干散貨指數(shù)。中國是石油和銅的最大進(jìn)口國，因此兩者與中國經(jīng)濟(jì)增長高度相關(guān)；而波羅的海干散貨航運(yùn)則可以反映中國在貿(mào)易和航運(yùn)中的主導(dǎo)地位。另外兩個(gè)候選市場(chǎng)價(jià)格是中國10年期國債收益率和中國股市。同樣，我們分別查看兩者的年度變化，并在適用的地方使用新交所期貨價(jià)格。

總體而言，所有這些指標(biāo)似乎都在不同程度上與中國的經(jīng)濟(jì)增長指標(biāo)相關(guān)。這些指標(biāo)與C-Cat指數(shù)之間的對(duì)比如下圖所示。債券收益率、石油和銅似乎很好地捕捉了大部分起伏，而中國股市和波羅的海干散貨與C-Cat指數(shù)的相關(guān)性則不太穩(wěn)定。

為了闡明這些市場(chǎng)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系，我們可以進(jìn)行相關(guān)性分析。我們用美聯(lián)儲(chǔ)衡量中國經(jīng)濟(jì)增長的指標(biāo)C-CAT指數(shù)來進(jìn)行比較，并關(guān)注了捕捉不同周期的三個(gè)時(shí)間段。結(jié)果顯示，股市與經(jīng)濟(jì)增長的相關(guān)性很低，而且往往是負(fù)相關(guān)，因此不太可能成為衡量中國經(jīng)濟(jì)增長的可靠指標(biāo)。包括鐵礦石在內(nèi)的所有其他指標(biāo)都顯示出與增長的強(qiáng)相關(guān)性。除股市之外，所有相關(guān)性在統(tǒng)計(jì)上也都是顯著的。

我們也可以對(duì)比滯后一個(gè)或兩個(gè)季度的數(shù)據(jù)，以此評(píng)估市場(chǎng)價(jià)格的先行屬性。這種方式可以顯示它們能否預(yù)示3個(gè)月或6個(gè)月之后中國的經(jīng)濟(jì)增長。我們發(fā)現(xiàn)，如果滯后一個(gè)季度，至少從2012年起，鐵礦石、銅和石油繼續(xù)保持高度相關(guān)。如果滯后兩個(gè)季度，鐵礦石的相關(guān)性最高且最穩(wěn)定。這表明，鐵礦石可能具有其他市場(chǎng)無法捕捉的重要的前瞻性。

C-CAT指數(shù)是按季度計(jì)算的，但我們也可以查看月度數(shù)據(jù)。查看用電量數(shù)據(jù)后，我們?cè)俅伟l(fā)現(xiàn)，大多數(shù)市場(chǎng)價(jià)格存在正相關(guān)。中國股市仍是一個(gè)例外。石油表現(xiàn)出的相關(guān)性最強(qiáng)，但鐵礦石和銅也存在強(qiáng)相關(guān)。

為了解它的先行屬性，我們通過滯后于市場(chǎng)價(jià)格6個(gè)月的方式來計(jì)算相關(guān)性。我們發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)市場(chǎng)價(jià)格仍然存在正相關(guān)，但幅度都在下降。唯一例外的是鐵礦石，從2012年起，鐵礦石就顯示出更強(qiáng)的相關(guān)性。這證實(shí)了鐵礦石存在一些先行指標(biāo)的特點(diǎn)。

這些衡量指標(biāo)當(dāng)前告訴我們什么？

從新交所鐵礦石價(jià)格的年度變化來看，在過去幾個(gè)月中，它們一直處于低位橫盤。然而，從可以捕捉到短期增長動(dòng)態(tài)的3個(gè)月期限的變化來看，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)價(jià)格存在明顯上漲。這表明，在全球新冠疫情封鎖措施的背景下，增長態(tài)勢(shì)一直在改善，至少從4月份開始是如此。

我們可以將鐵礦石、國債收益率、銅、石油和波羅的海干散貨這五個(gè)最佳增長指標(biāo)結(jié)合起來，得出一個(gè)中國追蹤指標(biāo)。在這里，我們發(fā)現(xiàn)了類似的情況，即價(jià)格攀升的趨勢(shì)與中國經(jīng)濟(jì)增長的趨勢(shì)相似。這種攀升的部分原因與油價(jià)的大幅上漲有關(guān)。也就是說，這個(gè)短期追蹤指標(biāo)的水平有所上升，可能存在回調(diào)的空間。

如果將鐵礦石價(jià)格與這個(gè)整體增長追蹤指標(biāo)（3個(gè)月變化版本）進(jìn)行比較，我們發(fā)現(xiàn)，鐵礦石價(jià)格是隨著這個(gè)整體跟蹤指標(biāo)上升的。重要的是，在新冠疫情初期，鐵礦石市場(chǎng)的下跌幅度沒有該整體跟蹤指標(biāo)的下跌幅度大，這表明其對(duì)增長的看法更為樂觀，而這后來被證明是正確的。

自7月份以來，鐵礦石價(jià)格一直在上漲，而中國整體跟蹤指標(biāo)卻一直處于橫盤。這可能意味著鐵礦石的收益有限，或者鐵礦石市場(chǎng)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)增長的樂觀程度超過了該整體跟蹤指標(biāo)。不管怎樣，將鐵礦石作為指標(biāo)之一將拓寬我們對(duì)中國增長方向的理解，將鐵礦石和其他一些以中國為中心的指標(biāo)結(jié)合在一起，則可以提供一個(gè)實(shí)時(shí)的增長追蹤指標(biāo)。

This document is not an offer or solicitation to buy or sell, nor financial advice or recommendation for any investment product. This document has been published for general circulation only. It does not address the specific investment objectives, financial situation or particular needs of any person. Advice should be sought from a financial adviser regarding the suitability of any investment product before investing or adopting any investment strategies.  

Investment products are subject to significant investment risks, including the possible loss of the principal amount invested. Past performance of investment products is not indicative of their future performance.  

Each of Singapore Exchange Limited (“SGX”) and its affiliates (collectively, the “SGX Group Companies”) disclaims any and all guarantees, representations and warranties, expressed or implied, in relation to this document and shall not be responsible or liable for any loss or damage of any kind (whether direct, indirect or consequential losses or other economic loss of any kind) suffered due to any omission, error, inaccuracy, incompleteness, or otherwise, any reliance on such information.  

The information in this document may have been obtained via third party sources and which have not been independently verified by any SGX Group Company. 

The information in this document is subject to change without notice. This document shall not be reproduced, republished, uploaded, linked, posted, transmitted, adapted, copied, translated, modified, edited or otherwise displayed or distributed in any manner without SGX’s prior written consent.

本文件不是要求或招攬購買或出售，也不是任何投資產(chǎn)品的財(cái)務(wù)建議或建議。本文件僅出版發(fā)行。它不涉及任何人的具體投資目標(biāo)，財(cái)務(wù)狀況或特定需求。在投資或采用任何投資策略之前，應(yīng)向財(cái)務(wù)顧問咨詢?nèi)魏瓮顿Y產(chǎn)品的適用性。

投資產(chǎn)品將面臨重大投資風(fēng)險(xiǎn)，包括投資本金損失。投資產(chǎn)品的過去表現(xiàn)并不代表其未來表現(xiàn)。

新加坡交易所有限公司（“新交所”）及其附屬公司（統(tǒng)稱“新交所集團(tuán)公司”）不對(duì)本文件作出任何明示或暗示的保證，陳述和保證，不承擔(dān)任何責(zé)任或義務(wù)任何因任何遺漏，錯(cuò)誤，不準(zhǔn)確，不完整或其他原因而導(dǎo)致的任何損失或損害（無論是直接的，間接的或間接的損失或任何其他經(jīng)濟(jì)損失）都受到此類信息的依賴。

本文檔中的信息可能是通過第三方來源獲得的，并未被任何新西蘭集團(tuán)公司獨(dú)立核實(shí)。

本文檔中的信息如有更改，恕不另行通知。未經(jīng)新西蘭事先書面同意，本文件不得以任何形式復(fù)制，轉(zhuǎn)載，上傳，鏈接，發(fā)布，轉(zhuǎn)載，修改，復(fù)制，翻譯，修改，編輯或以其他方式展示或分發(fā)。