七月上旬以來(lái)，隨著指數(shù)的放量上攻，市場(chǎng)預(yù)期也迅速改變，熟悉的場(chǎng)景再次出現(xiàn)：新開戶數(shù)增加、基金天量申購(gòu)、資金加速進(jìn)場(chǎng)，一夜之間似乎又回到了春光融融的牛市氛圍中。

但在歷經(jīng)多輪牛熊循環(huán)后，有經(jīng)驗(yàn)的投資者總是對(duì)牛市懷有敬畏之心。

熊市是價(jià)值投資者的朋友，而牛市則從來(lái)不是。隨著市場(chǎng)估值的不斷提升，能夠基于業(yè)績(jī)基準(zhǔn)的理性成份會(huì)越來(lái)越少，而基于市場(chǎng)情緒的人性成份則會(huì)越來(lái)越多。

對(duì)于未來(lái)，由于可以用來(lái)判斷的關(guān)鍵信息尚未出現(xiàn)，沒有人會(huì)知道人性的貪婪會(huì)將市場(chǎng)推向何種高度（空間），也沒有人會(huì)知道市場(chǎng)與監(jiān)管的動(dòng)態(tài)博弈會(huì)讓這種景氣延續(xù)多久（時(shí)間），更沒有人會(huì)知道市場(chǎng)逆轉(zhuǎn)后人類的恐懼又會(huì)將市場(chǎng)推向何種深淵(空間)。

我們?cè)谂Ｊ心軌蛘莆盏睦硇砸?guī)律少之又少，正因?yàn)槿绱?，我們更需要將極少的規(guī)律性部分總結(jié)出來(lái)，希望籍此來(lái)完成收益最大化的目標(biāo)。

我們還是贅述一下行情誕生的背景，了解起源有助于把握未來(lái)。

筆者曾經(jīng)提過，行情短期與流動(dòng)性的關(guān)聯(lián)度較高。

今年三月隨著全球疫情的惡化，美聯(lián)儲(chǔ)迅速行動(dòng)，祭出了無(wú)限量化寬松政策，這是一個(gè)重要的變化。同時(shí)，各國(guó)央行也紛紛跟進(jìn)，那中國(guó)的情況呢？我們的M2同比數(shù)據(jù)從三月份開始在歷經(jīng)36個(gè)月之后，也重回兩位數(shù)增長(zhǎng)，并且一直維持到最近的六月。

盡管短期行情與當(dāng)前實(shí)際的經(jīng)濟(jì)成果關(guān)聯(lián)度不高，但是在牛市中市場(chǎng)預(yù)期也是一個(gè)重要因素。

由于中國(guó)更早爆發(fā)疫情，一月中下旬就采取積極應(yīng)對(duì)疫情的措施，造成一季度各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)都斷崖式下跌，同時(shí)也形成了一個(gè)低基數(shù)，因此，隨著二季度疫情受控與大規(guī)模的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，環(huán)比指標(biāo)報(bào)復(fù)性反彈勢(shì)在必然。

至于三季度數(shù)據(jù)則需要更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)驗(yàn)證，這也為資金運(yùn)作留下充足的時(shí)間。預(yù)期的另外一面來(lái)自匯率，同樣因?yàn)橐咔槭芸?，?guó)際橫向比較中，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期顯然會(huì)強(qiáng)于其他經(jīng)濟(jì)體，加上美國(guó)貨幣超發(fā)，國(guó)際資本流動(dòng)就有流向中國(guó)的動(dòng)機(jī)。

以上為事后總結(jié)，溫故而知新，對(duì)于未來(lái)的評(píng)判我們只有沿用歷史經(jīng)驗(yàn)，筆者的總體態(tài)度是：這一次沒有什么不同。

讓我們先看一下現(xiàn)在身處何處？

我們以滬深300指數(shù)歷史十年走勢(shì)與動(dòng)態(tài)PE作為測(cè)算標(biāo)準(zhǔn)，截止2020年7月10日，滬深300指數(shù)的動(dòng)態(tài)PE為14.41，大約位于歷史十年2431個(gè)交易日的87.7%分位。而歷史十年最高動(dòng)態(tài)PE是2015年6月8日創(chuàng)下的18.54。從動(dòng)態(tài)PE角度看，向上的空間還是有一些的。

如果再測(cè)遠(yuǎn)一些，以有滬深300指數(shù)動(dòng)態(tài)PE數(shù)據(jù)的2005年4月28日起算，當(dāng)前動(dòng)態(tài)PE大約位于歷史3710個(gè)交易日的67.72%分位，而歷史最高動(dòng)態(tài)PE是2007年10月16日創(chuàng)下的50.29。

再說(shuō)一下時(shí)間上的觀察。

牛短熊長(zhǎng)是中國(guó)股市運(yùn)行的長(zhǎng)期特征。

所謂牛短，這是相對(duì)于長(zhǎng)期歷史而言的，數(shù)以月計(jì)的牛市相較于15年多的滬深300指數(shù)歷史是短暫的，但由于人們依據(jù)牛市短期賺錢效應(yīng)行事的近因法則，這段時(shí)間又足以長(zhǎng)到讓人們失去警惕之心。

接著說(shuō)一下關(guān)于風(fēng)格的規(guī)律。

每一輪牛市所有風(fēng)格都至少會(huì)輪動(dòng)一次，這意味著無(wú)論價(jià)值股還是成長(zhǎng)股都有表現(xiàn)的機(jī)會(huì)。

歷史長(zhǎng)期比較下，成長(zhǎng)股比價(jià)值股有更多的表現(xiàn)機(jī)會(huì)。

其實(shí)這也不難理解，牛市中起主要作用的人性主觀力量通常會(huì)將成長(zhǎng)股估值推升到不可理喻的高度，如果連基于業(yè)績(jī)的理性價(jià)值股也跟風(fēng)起舞的話，那大盤恐怕真的危險(xiǎn)了。有投資者總想能夠把握風(fēng)格輪動(dòng)，筆者認(rèn)為因?yàn)榕Ｊ欣硇猿煞莺苌?，這種愿望大都會(huì)落空。

最近有觀點(diǎn)稱，牛市是散戶虧錢的重要原因。

很不幸，這是一個(gè)殘酷規(guī)律。

每一輪盛宴的結(jié)束，總會(huì)有人要承擔(dān)市值的蒸發(fā)，但為什么總是散戶承擔(dān)的最多的虧損，尤其是新進(jìn)入者？這是因?yàn)樗麄冞M(jìn)入的時(shí)間與空間都不對(duì)，依據(jù)示范效應(yīng)行事的散戶，通常入場(chǎng)時(shí)間晚，建倉(cāng)點(diǎn)位高，已經(jīng)處于不利地位，再按示范效應(yīng)行事賣出的時(shí)候，通常也是出場(chǎng)時(shí)間晚，出倉(cāng)點(diǎn)位低。市場(chǎng)是一個(gè)需要不斷學(xué)習(xí)的地方，這就是有經(jīng)驗(yàn)者比新進(jìn)入者更有優(yōu)勢(shì)存活的原因。

對(duì)于理性的探討，我們可以通過一定的參照標(biāo)準(zhǔn)，得出合理的結(jié)論，唯獨(dú)對(duì)于人性的判斷，認(rèn)知是非常不易的。俗語(yǔ)說(shuō)：“知人知面不知心”，微觀層面你對(duì)個(gè)體的認(rèn)知非常困難，好在我們可以利用少數(shù)的關(guān)鍵指標(biāo)對(duì)宏觀放大效應(yīng)進(jìn)行觀察并加以運(yùn)用。

最后介紹兩個(gè)重要的觀測(cè)指標(biāo)。

其一，融資買入額與市場(chǎng)總體成交額的占比。

融資買入額之所以重要，因?yàn)樗鞘袌?chǎng)最敏感的資金，在市場(chǎng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)的情況下，它是“不得不交易”的資金。

因此，盡管占比不大，它卻是判斷邊際變化的少數(shù)關(guān)鍵。如下圖所示，記錄了有融資交易以來(lái)所有月度的融資期間買入量、東財(cái)全A指數(shù)成交額、以及兩者的比例。該比例于2015年2月底創(chuàng)下一個(gè)峰值16.94%,3個(gè)月后，市場(chǎng)見到峰值。因此，它可以作為一個(gè)重要的參照。截止上周末，該比值為10.06。

其二，北上資金作為聰明的錢，歷來(lái)都能精準(zhǔn)把握市場(chǎng)高低點(diǎn)，也是值得跟蹤學(xué)習(xí)的。

值得提醒的是，盡管其長(zhǎng)期配置的目標(biāo)并沒有改變，但這不妨礙其對(duì)波段的操作，切不可因?yàn)榍罢叨鴱U棄后者。