周一，國債期貨午后漲幅收窄。截至收盤，國債期貨主力合約小幅收漲，10年期主力合約漲0.03%，5年期主力合約漲0.04%，2年期主力合約漲0.05%。上周以來重磅突發(fā)因素較多，等待市場(chǎng)消化的信息相對(duì)復(fù)雜，后續(xù)走勢(shì)不明朗。

基本面數(shù)據(jù)環(huán)比改善明顯

近期，隨著逆周期政策的發(fā)力，金融數(shù)據(jù)和社融數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮麗。5月新增人民幣貸款14800億元，前值17000億元；M2同比增長11.1%，前值11.1%；社會(huì)融資規(guī)模增量為3.19萬億元，前值3.09萬億元。新增人民幣貸款和社融規(guī)模均好于預(yù)期。從分項(xiàng)來看，5月政府債券融資1.14萬億元，同比增7505億元，其中主要由國債、地方債發(fā)行拉動(dòng)。強(qiáng)勁的金融數(shù)據(jù)意味著天量融資有望在將來強(qiáng)力支撐基建，拉動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈上下游，支持實(shí)體力度，有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)常態(tài)回歸，恢復(fù)景氣度。當(dāng)下從高頻來看，生產(chǎn)端復(fù)蘇延續(xù)：發(fā)電耗煤量和高爐開工率持續(xù)回升，6大發(fā)電集團(tuán)耗煤量環(huán)比大幅增長9.77%至65.96萬噸，高爐開工率回升0.28個(gè)百分點(diǎn)至70.72%。需求端出現(xiàn)一定分化，三線城市商品房銷售明顯回落，而進(jìn)口持續(xù)回暖。整體而言，弱復(fù)蘇特征明顯。

央行引導(dǎo)資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，打擊套利資金

今年2月以來，由于新冠肺炎疫情突然暴發(fā)，為保障民眾安全，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)全部凍結(jié)，對(duì)基礎(chǔ)工業(yè)品及產(chǎn)品供應(yīng)鏈上的微觀主體影響嚴(yán)重。五部委聯(lián)合發(fā)文定調(diào)全力支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融機(jī)構(gòu)渡過難關(guān)，央行承擔(dān)寬貨幣政策落實(shí)的重任。近期央行在公開操作市場(chǎng)邊際收緊的態(tài)度使得市場(chǎng)心態(tài)變得脆弱，我們認(rèn)為這是引導(dǎo)資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而非貨幣政策的轉(zhuǎn)向。低成本資金的市場(chǎng)難免出現(xiàn)套利行為，根據(jù)央行的最新數(shù)據(jù)，5月金融機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)性存款金額達(dá)11.84萬億元，較年初不到10萬億元的水平明顯增加，較4月高峰下降了3009億元。北京銀保監(jiān)局發(fā)布《關(guān)于結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》，要求年內(nèi)結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)增長過快的銀行，在今年年底前逐步壓降至年初規(guī)模的三分之二，粗略計(jì)算壓降的規(guī)模上限將5萬億元以上。

特別國債超預(yù)期公開發(fā)行

6月15日，財(cái)政部發(fā)布通知，為籌集財(cái)政資金，統(tǒng)籌推進(jìn)疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，決定發(fā)行2020年抗疫特別國債（一期）和2020年抗疫特別國債（二期）。根據(jù)通知，一期國債為5年期固定利率附息債，競(jìng)爭性招標(biāo)面值總額500億元；二期國債為7年期固定利率附息債，競(jìng)爭性招標(biāo)面值總額500億元。此次特別國債面向全市場(chǎng)公開發(fā)行，不同于前期定向發(fā)行的預(yù)期，市場(chǎng)壓力陡增。此前，我國曾發(fā)行過兩次特別國債：第一次是在1998年，財(cái)政部發(fā)行2700億元長期特別國債，用于補(bǔ)充國有獨(dú)資商業(yè)銀行資本金；第二次是在2007年，發(fā)行15500億元特別國債，作為中國投資有限責(zé)任公司資本金。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，央行會(huì)提供配套的貨幣政策及流動(dòng)性，保證特別國債的發(fā)行，對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性影響有限?；氐疆?dāng)下來看，由于此次是公開發(fā)行，預(yù)計(jì)地方債和國債的發(fā)行速度會(huì)減慢，給債券市場(chǎng)帶來的供應(yīng)壓力應(yīng)該小于5月。

近期債券市場(chǎng)波動(dòng)率持續(xù)加大，利率的行情已經(jīng)進(jìn)入到后半場(chǎng)。上周以來重磅突發(fā)因素較大，等待市場(chǎng)消化的信息相對(duì)復(fù)雜，后續(xù)走勢(shì)不甚明朗。除了對(duì)于流動(dòng)性的邊際收緊、特別國債的市場(chǎng)化發(fā)行之外，更大的擔(dān)憂還是在于經(jīng)濟(jì)內(nèi)生的改善以及恢復(fù)的速度，預(yù)計(jì)國債期貨的反彈之路困難重重。