1、富時(shí)羅素納A股的歷史進(jìn)程

1.1

富時(shí)羅素體系介紹

富時(shí)羅素指數(shù)體系完備，廣泛覆蓋全球股票。富時(shí)羅素是英國倫敦交易所下的全資公司，是全球第二大指數(shù)編制公司，旗下指數(shù)包括全球股票、貨幣、固收、房地產(chǎn)等類別，其中富時(shí)全球股票指數(shù)體系(FTSE GEIS)是富時(shí)羅素指數(shù)公司的旗艦指數(shù)體系。富時(shí)羅素全球股票指數(shù)體系可以按照市場和市值兩個(gè)維度進(jìn)行劃分，從市場維度可細(xì)分為：發(fā)達(dá)市場、新興市場(先進(jìn)新興和次級新興)、前沿市場；從市值維度可以細(xì)分為：大盤、中盤、小盤和微盤。投資者可以按照市場類別和市值規(guī)模挑選指數(shù)，其中與中國相關(guān)的核心指數(shù)主要包括富時(shí)環(huán)球指數(shù)、富時(shí)新興市場指數(shù)等。官網(wǎng)顯示，富時(shí)羅素全球股票指數(shù)體系包含46個(gè)國家的7,400多支股票，占全球可投資市場總市值的98%，為投資者帶來廣泛的股票覆蓋率。

大量資金以富時(shí)羅素指數(shù)為跟蹤標(biāo)的。富時(shí)羅素公司為全球各地的機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者提供服務(wù)，目前約15萬億美元資產(chǎn)以FTSE Russell 指數(shù)為基準(zhǔn)。30多年以來，主要的資產(chǎn)所有機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)、ETF發(fā)行方和投資銀行都使用FTSE Russell指數(shù)作為其投資表現(xiàn)的基準(zhǔn)和開發(fā)投資基金、ETFs、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品和指數(shù)衍生品。

1.2

富時(shí)羅素納A股的歷史進(jìn)程

四年三次沖關(guān)，A股成功入富。2001年富時(shí)羅素將 A 股納入了觀察名單，2015 年便開始討論是否將 A 股納入國際指數(shù)。2016年富時(shí)羅素拒絕將中國 A 股納入新興市場指數(shù)，主要由于“擔(dān)心中國的資本管制以及對金融市場實(shí)施干預(yù)的傾向”。2017年富時(shí)羅素對A股進(jìn)行評估，但由于“資本流動性和清算交割制度方面尚不能達(dá)標(biāo)”，A 股仍未能納入。2018年，富時(shí)羅素評估了中國政府通過市場改革增進(jìn)全球投資者準(zhǔn)入的持續(xù)舉措(如QFII和RQFII等)，以及互聯(lián)互通機(jī)制的提升，認(rèn)為A 股市場現(xiàn)在已達(dá)到被納入富時(shí)新興市場指數(shù)的要求。6月富時(shí)羅素年度會議上決定將中國A股從“未分級”上調(diào)至“次級新興市場”，分三批次(后調(diào)整為四批次)按各自可投資市值的25%納入全球股票FTSE GEIS指數(shù)體系內(nèi)。納入因子基于預(yù)計(jì)的資金流入量、股票互聯(lián)互通機(jī)制和離岸人民幣(CNH)的容量推算得出。

基于富時(shí)羅素官方數(shù)據(jù)及陸股通成分股調(diào)整后，此次共納入1053只A票。5月23日，富時(shí)羅素公布第一階段第四批A股納入名單，新增2只A股標(biāo)的，分別是浙商銀行和渝農(nóng)商行，沒有剔除A股標(biāo)的。6月8日，港交所公布了滬港通和深港通合資格股份調(diào)整名單，32只滬股通股票、34只深股通股票被移入中華通特別證券名單，6月15日生效之后，通過陸股通投資這些股票的投資者將只能賣出，不能買入這些股票。鑒于富時(shí)羅素納入A股股票范圍與滬深港通之間的關(guān)系，上述被移入中華通特別證券名單的股票中，含50只已經(jīng)進(jìn)入富時(shí)羅素全球股票指數(shù)系列的股票。因此，這些股票已經(jīng)不能滿足富時(shí)羅素的可投資性要求，因此將其從指數(shù)中剔除。將上述數(shù)據(jù)調(diào)整后，富時(shí)羅素累計(jì)納入1053只A股股票，包括301只大盤股，393只中盤股和359只小盤股。

此次富時(shí)羅素對A股納入因子提升至25%，6月19日盤后第一階段入富正式完成。一階段第四步入富A股納入因子將從17.5%提升至25%，將于6月19日(周五)收盤后生效。這標(biāo)志著富時(shí)羅素第一階段A股標(biāo)的納入計(jì)劃正式完成。按照外資可投資上限28%計(jì)算，第四步納入A股可投資市值的25%后，可投資權(quán)重為2.1%。以納入A股可投資市值約714億美元基準(zhǔn)，本次納入后可投資A股市值約為15億美元，累計(jì)可投資市值為50美元。富時(shí)羅素官網(wǎng)顯示，第一階段納入全部完成后，A股在富時(shí)羅素全球股票指數(shù)和新興市場指數(shù)中的權(quán)重將分別提升至0.57%和5.57%。

1.3

富時(shí)羅素納A進(jìn)程快規(guī)模大，MSCI市場占有率相對較高

MSCI指數(shù)編制有序，市場認(rèn)可度高。MSCI是一家美國的指數(shù)編制公司，其編制的MSCI指數(shù)覆蓋了23個(gè)發(fā)達(dá)市場、26個(gè)新興市場、23個(gè)前沿市場和11個(gè)獨(dú)立市場。因?yàn)榘l(fā)達(dá)市場和新興市場是最具投資價(jià)值的兩類市場，所以MSCI編制的指數(shù)體系里，MSCI全球市場指數(shù)和MSCI新興市場指數(shù)最有名。MSCI 指數(shù)體系中，與中國市場相關(guān)的指數(shù)主要有 MSCI 全球市場指數(shù)、MSCI亞洲指數(shù)(不含日本)、 MSCI新興市場指數(shù)、MSCI中國指數(shù)四只。截止2019年12月，全球約有13.1萬億美元資產(chǎn)以MSCI指數(shù)為基準(zhǔn)，截止到2020年3月，全球1300多只ETF 基金跟蹤MSCI指數(shù)。

四度闖關(guān)，兩步納入，三次擴(kuò)容。A股分兩步納入MSCI新興市場指數(shù)，第一步于2018年6月以2.5%比例納入226只A股，占MSCI新興市場指數(shù)市值權(quán)重為0.4%，第二步于2018年9月納入因子提高至5%，市值權(quán)重0.75%。2019年2月宣布將分三次提高A股納入比例，2019年5月份擴(kuò)大至10%、8月份擴(kuò)大至15%、11月份擴(kuò)大至20%。擴(kuò)容完成后，中國A股在MSCI新興市場指數(shù)中的權(quán)重提升至4.1%。

A股入富相比MSCI進(jìn)展較快，規(guī)模較大。2016年A 股首次沖關(guān)富時(shí)羅素指數(shù)失敗，2018年第三次沖關(guān)成功納入富時(shí)羅素指數(shù)，歷時(shí)三年。首批納入的股票共1090支，納入因子為5%，可投資市值權(quán)重為1.4%；2013年A股首次闖關(guān)MSCI失敗，其后四年中繼續(xù)闖關(guān)，第四次終于闖關(guān)成功，首批納入226只股票，納入因子為2.5%，可投資市值權(quán)重為0.4%。相比之下，富時(shí)羅素納入A股周期稍短，納入成分股數(shù)量更多，納入權(quán)重較大，納入因子提升幅度更大。

富時(shí)羅素較MSCI市場占有率較低。從指數(shù)設(shè)置、市值規(guī)模角度來看，富時(shí)指數(shù)體系均與MSCI指數(shù)體系類似，但MSCI指數(shù)市場認(rèn)可度更高。MSCI指數(shù)是全球投資組合經(jīng)理中最多采用的投資標(biāo)的，市場占有率極高。在北美及亞洲，超過90%的機(jī)構(gòu)性國際股本資產(chǎn)以MSCI指數(shù)為標(biāo)的，全球資產(chǎn)規(guī)模超過9萬億美元。

目前，富時(shí)羅素和MSCI尚無下一步擴(kuò)容的具體計(jì)劃，但繼續(xù)擴(kuò)容可能性較大。就未來而言，MSCI尚無對下一步擴(kuò)容進(jìn)行征詢意見的安排，富時(shí)羅素也尚無具體計(jì)劃。2019年6月，富時(shí)表示，其最終計(jì)劃是將A股全部100%納入，具體下一階段的納入節(jié)奏需要根據(jù)之前納入的結(jié)果來評估。我們認(rèn)為，考慮到中國市場各類對沖工具品類和數(shù)量逐漸豐富，機(jī)制條例逐漸完善成熟，MSCI和富時(shí)羅素的擴(kuò)容計(jì)劃有可能進(jìn)一步推出。

2、富時(shí)羅素納A股的成分股剖析

入富A股中小創(chuàng)股票占比高于MSCI。從上市板塊來看，納入富時(shí)羅素的成分股中，以主板上市公司為主，共634家，占比為 60%，低于 MSCI 主板公司占比(67%)；創(chuàng)業(yè)板上市公司有152家，占比15%，高于 MSCI 創(chuàng)業(yè)板公司占比(10%)；中小板上市公司有267家，占比 25%，高于 MSCI 中小板公司占比(23%)。

從數(shù)量上來看，入富A股公司主要集中在醫(yī)藥生物、電子和化工行業(yè)；從市值占比來看，主要集中在銀行、非銀和食品飲料。從公司數(shù)量角度來看，納入富時(shí)羅素的A股(調(diào)整后)主要集中在醫(yī)藥生物、電子、化工、計(jì)算機(jī)等行業(yè)，分別有 114家、85家、68家、70家；從市值占比角度來看，則主要集中在銀行、非銀、醫(yī)藥生物、食品飲料，總市值占比分別為 19.44%、10.70%、9.00%、8.75%。第一階段第四批次納入富時(shí)羅素大盤股的兩只股票分別是浙商銀行、渝農(nóng)商行，都是銀行板塊個(gè)股。納入MSCI的A股主要集中在醫(yī)藥生物、電子、非銀金融、計(jì)算機(jī)行業(yè)，市值角度看，銀行、非銀金融、食品飲料板塊占比較大。

從富時(shí)羅素指數(shù)一階段前三步擴(kuò)容的行業(yè)分布來看，醫(yī)藥生物、電子、化工、計(jì)算機(jī)企業(yè)備受青睞。從一階段前三步擴(kuò)容被納A股所屬行業(yè)來看，醫(yī)藥生物、電子、化工、計(jì)算機(jī)在三步擴(kuò)容中均有公司入選，且總量居行業(yè)板塊前列，外資這些行業(yè)青睞有加。

入富A股市值中位數(shù)低入MSCI A股，富時(shí)羅素更多關(guān)注中小盤股票。從市值來看，2015-2019年，入富A股市值中位數(shù)一直低于入MSCI A股。2019年，入富A股市值中位數(shù)為180.3億元，入MSCI A股市值中位數(shù)為371.6億元。整體上，入富A股市值低于入MSCI A股市值，富時(shí)羅素更多覆蓋中小盤股票。

入富A股扣非凈利增長率及ROE表現(xiàn)均遜色于入MSCI A股。從公司基本面來看，2015-2017年入富A股扣非凈利增速高于入MSCI A股增速，其后2018-2019年，入富A股扣非凈利增速表現(xiàn)一般。2015-2019年，入MSCI A股平均ROE表現(xiàn)優(yōu)于入富A股，且二者之間存在一定的差距。

入富A股PE和PB與入MSCI A股相差不大。從市盈率來看，2015年入富A股PE中位數(shù)為42.5，略低于入MSCI A股PE中位數(shù)，2019年入富A股PE中位數(shù)為24.0，入MSCI A股PE中位數(shù)為26.2，入富A股估值略有回調(diào)，趨近于入MSCI A股估值。從市凈率來看，2015-2016年，入富A股PB中位數(shù)高于入MSCI A股，2017-2019年，入富A股PB中位數(shù)略低于入MSCI A股，二者相差約2個(gè)百分點(diǎn)。

3、富時(shí)羅素納A股帶來的被動增量資金測算

一階段第四次納入完成后，通過官方口徑測算，預(yù)計(jì)帶來約210億被動增量資金。富時(shí)羅素官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，在納入的第一階段完成后，預(yù)計(jì)中國A 股在富時(shí)新興市場指數(shù)中的權(quán)重約為5.57%，該支指數(shù)預(yù)計(jì)能帶來100 億美元的被動管理資產(chǎn)凈流入。按照第一階段納入的四步擴(kuò)容速度來看，第四步擴(kuò)容的速度為30%。以官網(wǎng)披露的預(yù)計(jì)外資凈流入100億為基準(zhǔn)，乘上第四步擴(kuò)容進(jìn)度，測算出第一階段第四步納入預(yù)計(jì)帶來約210億人民幣增量資金。

4、外資將成為2020年最為確定性的增量資金

QFII投資額度存在增長空間，北上資金流入趨勢不改。2002年底QFII制度在中國內(nèi)地確立和實(shí)施，總投資額度上限設(shè)定為100億美元；2007年底QFII總額度上限調(diào)整為300億美元，隨后QFII機(jī)構(gòu)投資額度不斷增加。2012年總額度上限調(diào)整為800億美元，QFII機(jī)構(gòu)實(shí)際投資額度在此后快速增長。2013年總額度上限上調(diào)為1500億美元，2018年調(diào)整為3000億美元，2019年全面取消合格境外投資者投資額度限制。截至2020年5月末，QFII實(shí)際投資額度為1162.59億美元，相對于18年投資上限3000億美元額度仍然存在一定的增長空間。陸股通持股金額近年來持續(xù)增長，保持明顯的增長趨勢。

政策上外資投資限制逐步放開。2012年7月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于實(shí)施〈合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理辦法〉有關(guān)問題的規(guī)定》，修改了QFII投資范圍，并將其持股比例限制由20%放寬至30%；2016年9月，證監(jiān)會取消了QFII和RQFII股票投資比例限制，取消股票配置不低于50%的要求，允許QFII靈活對股票債券等資產(chǎn)進(jìn)行配置。2018年6月，外匯局進(jìn)一步完善QFII/RQFII外匯管理，取消了QFII資金匯出20%比例限制；取消QFII/RQFII本金鎖定期要求；允許QFII/RQFII開展外匯套期保值，對沖境內(nèi)投資的匯率風(fēng)險(xiǎn)；優(yōu)化額度管理流程，按照機(jī)構(gòu)資產(chǎn)(或管理資產(chǎn))規(guī)模的一定比例確定基礎(chǔ)額度，基礎(chǔ)額度以內(nèi)的額度申請只需備案，超出基礎(chǔ)額度的才需審批。政策面的逐步放開，A股對外資的吸引力增加。

總體上來說，隨著中國資本市場改革的不斷深化，外資流入的確定性趨勢不改。近年來，資本市場改革成效有目共睹，互聯(lián)互通機(jī)制不斷完善、科創(chuàng)板有序運(yùn)轉(zhuǎn)、創(chuàng)業(yè)板注冊制改革、科創(chuàng)板納入滬股通標(biāo)的，引入做市商制度、逐步放開漲跌幅限制等措施，使得A股市場越來越成為一個(gè)自由靈活的市場，未來各類風(fēng)險(xiǎn)對沖工具逐步推出，A股市場會吸引全世界的投資者，預(yù)計(jì)今年外資流入的規(guī)模可能高達(dá)3000-4000億元。