6月7日，由華西證券浙江分公司、永安期貨及壁虎投資共同舉辦的“大類資產(chǎn)配置系列”價值投資交流會在杭州舉行。會議就疫情之后國內(nèi)宏觀分析、經(jīng)濟走向、證券市場投資策略分析等主題展開討論。以下是浙江壁虎投資執(zhí)行董事張增繼先生題為《擁抱確定性》的主題演講文字整理。

精彩觀點

為什么說價值投資更有效？因為價值投資成功的概率更高。

價值投資的理論，簡單在它的理論基礎(chǔ)非常容易。其中一個標準就是價格和價值之間的關(guān)系。還有一個理論是，買股票其實就是買這家企業(yè)的股權(quán)。

到目前為止，中國是除了美國之外最適合做價值投資的國家。

此次疫情，可能真的是百年未有之變局。

我認為中國的GDP總量超過美國應(yīng)該不會有懸念，只不過是什么時候超過和超過多少的問題，以后我們的GDP總量可能是美國的2倍甚至3倍。

歷史是一回事，現(xiàn)實是一回事，歷史有時候不會因為現(xiàn)階段的一些波折改變它的成長。

所謂“根”，就是上市公司的基本面，所以我們要找那些根深的公司。

一定要找那些凈資產(chǎn)收益率高，成長性也高的公司。

我身邊有很多朋友說今年這種情況輕倉比較好，等事件結(jié)束再買入，但大家想一想，這樣會錯過多少優(yōu)秀和偉大的公司。

我們認為業(yè)績符合增長率、成長空間、研發(fā)能力、行業(yè)地位、管理團隊和凈資產(chǎn)收益率這六個指標決定了股票選擇的好壞。

凈資產(chǎn)收益率其實是選好一個公司的終極指標。

張增繼：感謝大家！我今天要講的主題是《擁抱確定性》。我覺得，做投資其實就是一個概率的理論，就應(yīng)該去擁抱盈利概率更高的東西。而價值投資正是基于此的理論。為什么說價值投資更有效？因為價值投資成功的概率更高。

我跟華西證券的同事聊天的時候，他們希望我能與大家分享一下，我為什么會走上價值投資這條路。其實我的經(jīng)歷很簡單。2004-2006年，我創(chuàng)辦了一家電子商務(wù)公司，叫114黃頁，當(dāng)時阿里巴巴叫中國黃頁。我做了3年的電子商務(wù)，也在電商市場與阿里正面交鋒了3年。結(jié)果大家已經(jīng)看到，我改行做了投資，而馬云成為了中國首富。相對馬云來說，我那一段可能是失敗的經(jīng)歷，但我覺得那段經(jīng)歷教會了我很多。因為在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)做了3年，后面我轉(zhuǎn)行東山再起的時候，被一個叫“證券通”的網(wǎng)站聘用做總經(jīng)理。也正因為這樣，我在2005年的時候，就接觸了價值投資理論。那個時候，書店里很難買到關(guān)于西方價值投資這方面的書，書架上充斥的基本上都是如何解讀K線、如何追蹤漲停板之類的書籍。我相信在座的各位投資老兵也都看過這些書，也一定經(jīng)歷過跟蹤K線、追漲停板。我在市場還非?；靵y的時候，就接觸到了價值投資，所以今天才有機會站在這里跟大家溝通自己有關(guān)價值投資的一套系統(tǒng)。

因為時間關(guān)系，我簡單介紹一下我們公司。壁虎投資成立于2014年，并在2015年發(fā)行了第一只產(chǎn)品。大家都知道，2015年并不是一個好的發(fā)產(chǎn)品的時間，但是我能夠告訴大家的是，那些從我們2015年發(fā)行產(chǎn)品開始，一直跟我們堅持到現(xiàn)在的客戶，收益都很可觀。2015年，我們一共發(fā)了3個產(chǎn)品。2016年，也發(fā)了3、4個產(chǎn)品。到了2017年，我們開始在資本市場嶄露頭角。2017年是價值投資之年，我們也獲得了很多獎。2018年，是我們鶴立雞群的一年。大家知道，2018年市場表現(xiàn)不佳，指數(shù)平均跌幅30%，但壁虎幾乎所有產(chǎn)品都沒有虧損，甚至還略有盈利。這對我們來說是非常輝煌的成績。2019年，表現(xiàn)中規(guī)中矩。今年是比較難做的一年，很多投資者去年憑運氣賺的錢，今年愣是靠實力虧回去了。壁虎做得還不錯，到目前為止，超過了行業(yè)平均水平。我們自己對這個成績是非常滿意的。

其實選擇一個好產(chǎn)品是很難的。有些產(chǎn)品可能今年大賺，明年就大虧，如果踩到這樣的產(chǎn)品是一件很尷尬的事。公募基金就有“兩棵松”是這樣的。2015年，老投資者就知道，有一個叫任澤松的；2019年，有一個叫劉格菘的。這“兩棵松”在當(dāng)年出盡了風(fēng)頭，但回過頭來看，任澤松在2015年的股災(zāi)中回撤百分之五六十。劉格菘在2018年大幅虧損，即便2019年翻倍，也僅僅是把2018年的虧損補回去。所以，選擇產(chǎn)品的確是一件很難的事情。如果投到壁虎這樣的產(chǎn)品，是比較靠譜的，虧的時候只虧一個點，漲得時候也從來不落下。

那么，這些產(chǎn)品的收益是怎么做出來的呢？邱國鷺之前寫了一本書，說投資是一件簡單的事，后面他又寫了一本書，推翻了原來的理論，說投資是一件不簡單的事。那么，投資簡單在哪里？我認為，價值投資的理論，簡單就簡單在它的理論基礎(chǔ)非常容易。其中一個標準就是價格和價值之間的關(guān)系。凡是學(xué)過一點點經(jīng)濟學(xué)的人都知道，價格是價值的反應(yīng)，價格圍繞價值波動。還有一個理論是，買股票其實就是買這家企業(yè)的股權(quán)。但往往就是這樣基礎(chǔ)的理論，很多做股票的投資者都會忘記，因為他們把它理解成了炒股，在買入一只股票的時候并沒有想去長期持有。

巴菲特每年的股東大會都會強調(diào)六個字——“好公司，好價格”。其實，說起來容易，做起來難。在座的有我的老客戶，可能以前也已經(jīng)聽我啰嗦過這一套理論。其實我每年講得也都是這些東西，但還是要講。我覺得做投資教育是一件非常有意義的事情。

要做價值投資，還有一點就是要生對國家。如果你生在美國，那么你有希望成為巴菲特這樣的人，但如果你生在阿富汗、伊拉克，恐怕縱有萬千才華也很難成為投資大師。我要恭喜大家，你生活在中國，尤其是生活在如今的中國。到目前為止，中國是除了美國之外最適合做價值投資的國家。現(xiàn)在的中國所擁有的優(yōu)勢，使得我們不會再受到侵略?？赡芤郧拔覀儑駥鴥?nèi)部分體制會有一些抱怨，但如果說這次疫情還沒有讓你更加愛自己的國家的話，我覺得那就妄為中國人了。確實，在疫情剛剛發(fā)生的時候，我們很焦慮，特別是武漢發(fā)生疫情后，湖北省政府和武漢市政府的表現(xiàn)，有點讓人失望。但到了后面，黨和政府所表現(xiàn)出來的驚人的決策能力，使得中國對此次疫情的應(yīng)對方式，完全可以成為改變世界格局的一個里程碑式的事件。此次疫情，可能真的是百年未有之變局。

美國從1950年開始一直往下走，中國則一直往上走，等往下走的拐點和往上走的拐點重合起來，就是中國超過美國的時間。我認為中國的GDP總量超過美國應(yīng)該不會有懸念，只不過是什么時候超過和超過多少的問題，以后我們的GDP總量可能是美國的2倍甚至3倍。對于這一點，大家不要因為自己對國家的某些東西不看好影響自己對歷史的判斷，歷史是一回事，現(xiàn)實是一回事，歷史有時候不會因為現(xiàn)階段的一些波折改變它的成長，這句話其實是達利歐說的。我們之所以能夠在最近幾年堅定做好巴菲特公式，是因為我們找到了一條適合的公式。我們認為業(yè)績符合增長率、成長空間、研發(fā)能力、行業(yè)地位、管理團隊和凈資產(chǎn)收益率這六個指標決定了股票選擇的好壞。凈資產(chǎn)收益率其實是選好一個公司的終極指標，如果你把這些做好，你很難踩到樂視，很難踩到暴風(fēng)集團，你也幾乎不太可能介入康美藥業(yè)。雖然看似很簡單，但你要把它做好，可能要付出畢生精力。比如你選擇企業(yè)，可能經(jīng)常會忽視價值，因為如果你有親戚朋友在證券公司或者某些機構(gòu)工作，你會忍不住向他詢問信息，他則會告訴你某只股票怎樣。即便他告訴你的股票是一只好股票，你也沒有耐心，未必能拿住。假設(shè)某只股票漲停了，你認為它會連續(xù)10個漲停，慌不擇路地把手里的格力電器、貴州茅臺平掉，去買入那只股票，結(jié)果你等來的不是漲停，而是黑暗，這是人性中最常發(fā)生的事情。我們都知道2019年是主題投資比較活躍的年份，包括新能源、5G、芯片、半導(dǎo)體等等，這些板塊在2019年風(fēng)起云涌，行情非?；鸨＿@時候你能拿住格力電器其實有點難，所以很多人會選擇放棄，買進熱點資產(chǎn)，但往往等你買入的時候，上漲已經(jīng)快結(jié)束了，非常尷尬。

我剛才開玩笑說很多人去年憑運氣賺了不少錢，但今年憑實力虧了回去。因為靠運氣賺來的錢，不是因為你的理念正確，也不是因為你對某個公司的基本面掌握透徹，而僅僅是因為你跟上了這個熱點，正好買到了某只股票，所以去年賺了很多錢。

我用一棵樹來表達什么是價值投資，大家都知道一棵樹要結(jié)出豐碩的果實，它的最基本條件可以用一個成語表示——根深葉茂，根深的樹才有可能長成參天大樹。所謂“根”，就是上市公司的基本面，所以我們要找那些根深的公司。

那么什么樣的公司能夠結(jié)出更好的果實？其實就是凈資產(chǎn)收益率，能夠結(jié)出更多果實的那棵樹，才是一棵更好的樹。比如我們同樣投資兩個公司100萬，哪個公司的回報率越高，毫無疑問它的果實越多，這就是凈資產(chǎn)收益率。所以一定要找那些凈資產(chǎn)收益率高，成長性也高的公司。

我們這幾年做的行業(yè)中，既有熱點，也有非熱點，所以2017年做價值投資大家都賺錢的時候我們也賺，因為我們的行業(yè)配置非常合理，我們配置了醫(yī)藥、消費、科技、新能源等等。我們好象沒有豐年，也沒有欠收，只要哪個板塊上漲，我們的配置里都有。我們不會集中配置單個行業(yè)，會根據(jù)企業(yè)基本面來選擇標的，所以我們的配置是比較科學(xué)的。

下面重點談一下風(fēng)險控制，為什么2018年大家普遍虧錢，而我們不虧錢？因為我們既是價值投資者，還是價值投資風(fēng)格里面少有的能夠堅持做對沖的基金公司。我們的對沖跟量化擁有非常大的區(qū)別，是擇時對沖，而不是全天候?qū)_。2018年為什么我們會去做對沖，大家都知道，2017年是價值投資元年，2017年我們的賬戶賺了很多錢，我當(dāng)時的判斷是即便是滬深300價值投資的標的，估值也高了，所以2018年初，我們就做了對沖單。用裸多頭的概念來講，我們2018年只用了5-6成的裸多頭，但是大家又反過來想，5-6成的裸多頭應(yīng)該也會虧很多錢，大盤跌30%，理論上也要跌15%，但是我們沒有跌。原因很簡單，我們是真正的成長價值投資，我們選擇的股票幾乎無一例外，10只股票里有9只是市場上走勢非常牛的股票，所以它的跌幅遠遠小于指數(shù)，我僅僅用50%的對沖做到了賬戶不虧損。

2019年我們也做了對沖，其實我們分析過，今年如果不做對沖，收益率可能不會增也不會減，但為什么要做？不能因為事情已經(jīng)發(fā)生了，指數(shù)沒跌，就覺得對沖沒價值，但事實上我認為今年的對沖非常有價值。價值在哪里？價值在于今年發(fā)生的疫情是史無前例的，我們在座的諸位都沒有經(jīng)歷過，其他國家的投資者也沒有經(jīng)歷過，一個大家都沒有經(jīng)歷過的事情，充滿了不確定性，所以今年我們的空單是用來對沖不確定性的。雖然現(xiàn)在對沖的效果并沒有讓我們多賺錢，但是我個人認為其實是多賺錢了，因為有對沖單以后，我們才會重倉股票多頭，否則就會減倉甚至輕倉。我身邊有很多朋友說今年這種情況輕倉比較好，等事件結(jié)束再買入，但大家想一想，這樣會錯過多少優(yōu)秀和偉大的公司。今年我們持倉 20多只股票，有很多股票已經(jīng)漲了50%甚至翻番，如果我按他們的風(fēng)格來做，就會錯過這些機會，甚至是永久的錯過。因為那些你看好的已經(jīng)翻番的股票，你還有勇氣買進嗎？人性的弱點在于貪婪和恐懼，那個時候你是恐懼的，你看它已經(jīng)翻倍了，擔(dān)心回調(diào)不敢買進，那么這只股票可能畢生和你無緣。

我們重點講了對沖，其它就不談了，其實我們還有很多優(yōu)點，壁虎從來不做內(nèi)幕交易，從來不會利用資金優(yōu)勢操縱股價，從來不聽任何策略消息買入股票，我們研究股票，至少要半年甚至3年以上才會介入。壁虎投資從來不會依賴任何所謂的資源去做事情，我們依賴的是整個團隊，依賴的是我們細致的研究，依賴的是誠實的對待各位投資者，正直的看待上市公司。我們經(jīng)過研究判斷某個上市公司董事長是誠實的、正直的、善良的，具備這些品質(zhì)，才會購買這個上市公司的股票。其實這一點非常難，中國有3000多家上市公司，有多少財務(wù)報表是靠財務(wù)處理做出來的？有多少公司真正在回報股民，這其實非常難。

熟悉我們的人都知道，我們做得最著名的一個標的是長春高新，我個人從2009年的13元持有到現(xiàn)在的680元，我們公司2015年成立產(chǎn)品，從70元拿到現(xiàn)在的680元。其實我們的標的里，有十幾只股票都是最近幾年漲幅較大的股票，所以壁虎具備強大的選股能力和風(fēng)控能力，以誠實和正直的態(tài)度對待客戶。所以，今天大家做資產(chǎn)配置的時候，別的先放下，你們只需要考慮配置壁虎，謝謝。